金融体制改革与衍生品市场发展PPT格式课件下载.ppt
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即政府在予以严格监管的同时，也要不断创新监管方式，在监督管理的过程中加强各部门的协调配合，扶持和推动衍生品市场的健康、快速发展。
（4）较高的国民经济素质。
主要包括，设计健全的经济体制和合理的经济结构；
经济发展政策合理，能避免错误的金融深化政策和对外开放路径，等等。
（5）有效消除垄断。
垄断可以直接创造一成不变的价格，使价格难以反应市场供求变化。
没有市场化的价格，就没有进行衍生品交易的市场基础。
政府应努力推动市场实现有效、自由竞争。
1.发达国家衍生品市场发展经验,交易所交易,场外交易,场外交易,金融衍生品,非农衍生品,农业衍生品,期权,期货,远期,2.新兴市场国家的衍生品市场发展经验,GeorgeTsetsekos和PanosVarangis（1997）,为什么新兴经济国家推出金融衍生品要比农产品衍生品更具条件？
第一，许多新兴经济国家较高程度的金融自由化；
第二，金融市场要比农产品市场具有更高的流动性；
第三，一般商品市场上交易者更倾向于使用国外已经发展成熟的合约，削弱了国内农产品衍生品的开发利用和发展,发达国家资本市场深化的几个阶段,有人认为：
金融衍生品创新“并不能从70年代初货币体系的变动中找到直接的解释”1。
但是，波动和风险是衍生品产生的源泉。
当时导致国际政治经济体制变革的一系列事件，确实对国际上的商业环境和金融活动产生深远影响，并在很大程度上造成了市场的波动和不确定性，进而极大地推动了国际资本市场上的创新活动和衍生品市场发展。
1莫顿米勒.莫顿米勒论金融衍生工具M.北京：
清华大学出版社，1999：
4.,这些事件包括：
美国政府于1971年放弃了黄金与美元挂钩的体制，布雷顿森林体系瓦解，国际金融进入汇率自由浮动时代；
国际石油危机造成石油和能源产品价格急剧变化；
跨国公司闪亮登场，国际贸易量超过世界产出量（且差距拉大），国际资本流动规模和速度与日俱增，世界经济和金融向全球化迅速发展,从黄金与美元脱钩开始，由于汇率剧烈波动给国际贸易造成了很大的不确定性，芝加哥商品交易所推出了外汇期货合约。
这种创新反过来又产生出一系列基于巨额差价（从汇率到利率）的金融产品。
可以说，包括外汇期货合约、货币互换在内的很多新型金融衍生品的出现和迅速发展，都和经济全球化、金融全球化的展开有着密切关系。
资本国际化和不确定性增加在很大程度上可以解释各种货币期货、期权、互换等衍生品出现和迅速发展的原因与动力。
经历了四个阶段。
第一阶段（1992-1996），初步摸索。
第二阶段（1997-2000），停滞衰退。
第三阶段（2000-2004），再次起步。
第四阶段（2005至今），顺势而起。
中国金融期货市场的最初发展,最初源于20世纪80年代后期的价格改革。
1987年前后，一些关于建立农产品期货市场的文章见诸报端。
为了解决价格波动这一难题，使有效资源能得到更加合理的使用，中央和国务院领导先后做出重要指示，决定研究期货交易。
最初的倡导者和设计者：
常清和田源等人。
第一家期货交易所：
郑州商品交易所。
90年代期货品种和交易所如雨后春笋。
我国期货市场的发展,期货市场的试点发展阶段（1992-1994）,期货市场的规范与调整阶段（1994.5-2001）,期货市场的恢复与发展阶段（2001-现在）,期货市场的理论准备与初步试验阶段88-91,2000年后，我国的金融衍生品市场重新起步。
汇率制度改革后，汇率风险显著加大，单纯的外币衍生品逐步向本外币链接的衍生品乃至本币衍生品过度，本币利率风险管理工具也随之出现。
市场主体包括：
早期的国有大银行为做市商、各类公司、机构和个人客户。
伴随股改重新推出权证。
按照交易性质划分：
认沽权证与认股权证2005年8月22日，宝钢权证（JTB1）上市。
连续3天被巨大的买单开始就封住涨停。
2006年3月2日，招行CMP1和华菱JTP1上市。
供给量增加。
繁荣短暂过去。
权证市场再起,2007年5月30日。
大牛市中权证再次火爆。
钾肥认沽权证暴涨其他认沽权证跟风上涨。
2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。
浮动汇率制带来的是外汇价格的波动，风险加大。
金融创新中的衍生品市场发展2005年后，我国场外金融衍生品市场开始发展，不仅推出了国债远期交易、人民币利率互换和远期利率协议，而且引入远期询价交易、建立做市商制度，并出台新的中国银行间市场金融衍生产品交易主协议。
这些金融创新将逐步增强我国商业银行的风险管理能力，也将进一步推动信贷业务以及相关的资产证券化，深入完善金融结构。
股指期货与中国金融期货交易所融资融券业务与做空机制。
问题：
资来自哪里？
如何做空?
二、中国金融改革的取向与模式,1.金融改革的基本取向
（1）市场化
（2）市场化中的金融创新（3）金融衍生品发展,金融市场化改革的路线图,中国的金融市场化改革需要推动金融创新我国经济生活中出现的投资渠道缺乏、中小企业融资难等问题，都可以通过创新金融产品和服务来解决。
那么，何为金融创新？
什么是金融创新,PeterTufano（2002）“广义上讲,金融创新是创造及推广一种金融工具或金融技术,机构及市场。
创新有时可以分解为产品或过程（程序）创新,如衍生合同,新型公司证券或集合投资的新形态是产品创新的例证;
改造证券的新方式,交易及定价的新方法是过程创新的代表。
”,什么是金融创新,“金融创新就其最广义的含义,包括两种不同现象,一是金融工具的创新,二是金融创新的三大趋势。
二者交互作用。
”其中的三个趋势是：
“第一是证券以及使银行信用和资本市场的界限变得模糊不清的趋势;
第二是资产负债表外业务越来越重要;
第三是金融市场的全球一体化。
”,贷款销售,银行典型的经营方式是发放贷款后一直持有至贷款到期,由此,银行独立而且完全承担了贷款到期所蕴含的信用风险。
银行业务的创新改变了这种状态,贷款销售的引入使得银行可以将贷款从自己的资产负债表上转移到其他机构,从而舍弃了此种传统的经营方式,且避免了传统经营方式带来的高风险。
PhilipMolyneux和NidalShamroukh：
“近些年大部分的金融创新增长都可以用证券化趋势来说明。
”,资产证券化70年代产生于美国的一项重大金融创新，是世界金融业务发展的趋势之一。
“它是一个精心构造的过程。
经过这一过程，贷款和应收帐款被包装并以证券的形式出售”（JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo,1988）,“它指的是贷款经组合后被重新打包成证券并出售给投资者。
与整笔或部分贷款出售相似的是，证券化提供了一种新的融资来源并可能将资产从贷款发起人的资产负债表中剔除。
与整笔或部分贷款出售不同的是，证券化经常用于很难直接出售的小型贷款的出售”（ChristineA.Pavel,1989）“使从前不能直接兑现的资产转换为大宗的，可以公开买卖的证券的过程”（RobertKuth,1990），,有“证券化之父”之称美国耶鲁大学Fabezzi教授认为“资产证券化可以广泛地定义为一个过程，通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收帐款和其他不流动的资产包装成可以市场化的具有投资特征的带息证券。
”“资产证券化指的是储蓄与借款者通过市场得以部分或全部地匹配的一个过程或工具。
在这里，开放的市场信誉（通过金融市场）取代了有银行或其他金融机构提供的封闭的市场信誉。
”（Gardener,1991）,资产含证券化,美国资产证券化的初期发展阶段仅限于房地产抵押贷款证券化，而现在已包含商业银行任何表内资产的证券化。
资产证券化品种已由早期的单一住房抵押贷款证券发展为一个多样化的资产证券产品系列。
一般抵押贷款证券（MBS）狭义资产证券（ABS）担保债务证券（CDO）,规模高速成长产品系列不断丰富新型结构产品高速增长,中国的金融产品创新金融制度创新，利率体系改革深入，存贷款利率变化幅度进一步扩大，金融机构在产品定价中有了更多的自主权。
金融市场产品创新。
在银行市场先后推出企业短期融资券，丰富了金融市场产品和风险管理工具，有效满足了不同风险偏好投资者的金融需求。
2008年，共有181家企业发行短期融资券，24家企业发行中期债券，共计1727亿元。
我国贷款销售现状,我国的贷款销售主要以信贷资产转让的形式开展最早的一笔贷款销售出现在1998年,中国银行上海市分行和广东发展银行上海市分行签订了转让银行债权的协议,交易金额为1亿元人民币,它代表了国内贷款出售业务的起步,也标志着我国银行已进入该业务创新领域。
2002年8月,中国人民银行首次正式批准民生银行开办信贷资产转让业务,民生银行上海分行率先与锦江财务公司开展了2亿元的信贷资产受让业务。
随后,信贷资产转让业务在银行间蓬勃开展起来。
此后,银监会陆续批准了国内大部分的商业银行开展此类业务并允许非银行类金融机构如财务公司、信托公司等金融同业参与其中。
我国资产证券化2003年2月21日，中国人民银行发布2002年中国货币政策执行报告，首次在报告中提出“积极推进住房贷款证券化”2005年3月，信贷资产证券化试点工作协调小组在北京召开了第一次工作会议。
会议决定正式决定国家开发银行和中国建设银行作为试点单位，将分别进行信贷资产证券化和住房抵押贷款证券化的试点。
2006年，建设银行从上海市、江苏省和福建省三家一级分行中筛选出了一万五千余笔、金额总计约三十亿元的个人住房抵押贷款组成资产池，委托中信信托投资有限责任公司发行二五年第一期“建元个人住房抵押贷款资产支持证券”，这是国内首单个人住房抵押贷款债权证券化产品。
MBS将和按揭贷款一样，采取每月付息还本，并采用浮动利率。
金融创新过程面临的问题中国经济现在正进入一个高风险的全球化时代，这些风险包括汇率变动带来的风险，初级产品价格涨跌带来的风险等等，而套期保值等金融创新产品，可以帮助中国企业规避高风险。
价格风险信用风险衍生工具与体制问题的选择,2.基本模式
（1）市场主导型金融体制
（2）银行主导型金融体制,82,金融系统差异:
市场主导VS银行主导,不同国家企业之间融资渠道的选择也不尽相同。
美国的企业较多地依赖直接融资，而德国和日本的企业较多地依赖间接融资，这与各国资本市场的发育程度和金融中介机构（如银行）的地位密切相关。
美国的资本市场很发达，金融衍生工具品种繁多，这些都为直接融资创造了条件。
而在德国和日本，在主银行的体制下，银行拥有参与企业重大决策和改组企业的广泛权力，是间接融资发达的主要原因。
银行贷款企业债券股票融资商业信用美国德国日本,中国的特征最初形态：
银行主导型金融体制发展动向：
市场主导型金融体制（更多地学习美国模式）,1995-2007年我国的直接和间接融资对比（亿元）,长期债券市场,2004-2008我国债券发行规模,标准普尔3月底发布的报告认为，尽管次级债务工具能够改善银行的财务灵活度，但资本实力下降所带来的冲击要远大于这种积极影响。
该报告指出，由于次级债务工具并不能真的增强银行资本水平，因此如果银行依靠发行这类工具来支持银行信贷的高速增长，银行的资本实力将面临下降的风险。
直接融资发展慢与整个金融市场、金融体系的设计有关。
间接融资比例高的危害一是风险大。
间接融资需要通过银行，风险集中，整个社会风险大。
直接融资的风险是投资者本身的风险，不会影响整个社会。
二是效率问题。
银行一定会对中小企业慎贷，这不仅是中国这样，全世界都一样，因为很显然对中小企业贷款的风险和收益是不匹配的。
如果大量地通过间接融资方式融资，中小企业很难拿到资金。
中小企业发展慢，会导致就业、社会发展、社会公正、经济发展潜力不足等一系列问题。
从金融角度看，就是我们的投资效率不高，回报率不高。
下一步在创新企业直接融资产品方面，需研究国际上成熟的、行之有效的中期票据，为企业提供更便利的直接融资渠道。
及早出台风险投资基金的相关政策，及早开展高收益债券的试点工作，重点研发与商业银行、信托投资公司和金融租赁企业业务相结合的信托租赁产品。
推动发展我国的资产支持证券，包括ABS和MBS，同时积极研究开发、适时推出符合我国金融市场现状的信用衍生产品。
出于避险和金融结构升级的需要，我国发展金融衍生品市场发展的要求日益强烈。
三、衍生品、美国金融体制及启示,1.美国金融衍生品市场发展（以CDS为例）美国式金融衍生品的发源地20世纪最后10年，美国银行业信贷业务日渐萎缩。
为此，政府和美联储陆续出台了一系列政策，促使商业银行实现业务多元化。
例如，鼓励商业银行全面“转产”，开发以金融衍生品交易为主的附营业务。
然而，诸如即期、远期、汇率买卖、拆借、现券、利率互换等产品交易在经过多年的发展后，利润已经摊薄，于是机构和市场不得不朝着更复杂的衍生品创新发展。
信用衍生品诞生于20世纪90年代包括：
信用期权、信用远期和信用互换信用衍生品主要被用于信用风险管理领域随着金融市场全球化趋势的深入，信用衍生品具备了套利、增加金融机构杠杆、投机等功能，这也为全球信用衍生品市场的飞速发展提供了广泛市场需求。
信用衍生品与风险管理,零付返,定期付费c%,停止付费赔偿损失,CDS出售方公司C,CDS购买方公司A,CDS购买方公司A,CDS出售方公司C,信用事件发生之前,信用事件发生时（实物结算、现金结算）,在信用违约互换交易中，违约互换购买者将定期向违约互换出售者支付一定费用，而一旦出现信用类事件（如债券主体无法偿付），违约互换购买者将有权利将债券以面值递送给违约互换出售者，从而有效规避信用风险。
债券或风险资产,1993年，日本的信孚银行（Bankerstrust）为了防止贷款遭受损失，开始出售一种偿还价值取决于具体违约事件的债券，这是最早的信用衍生品的雏形。
由于该产品的交易是否能完成受到普遍置疑，以及标准普尔公司拒绝对此类产品提供评级，最初的几年，信用衍生品市场并未获得发展。
1999年，ISDA出台了第一部CreditDerivativesDefinitions；
2002年ISDA颁布了2002ISDAMasterAgreements；
2003年，ISDA颁布了2003ISDACreditDerivativesDefinitions。
随着这一系列权威交易文本的出台，全球信用衍生品市场的交易规则逐步完善。
有关市场发展数据：
2001年全球的信用违约互换市场还不到1万亿美元2007年底达到57.89万亿，是美国GDP的4倍，并超过全球GDP总额。
尽管面临金融危机，2008年全球的CDS总规模有所下降，但依然有41.87万亿美元。
利用CDS投机,随着宏观基本面的变化，金融市场对参考实体的评价也在不断变化。
当市场预期参考实体的违约概率上升时，CDS息差将相应上升，反之亦然。
当投资者预期参考实体违约概率上升时，他可以购买CDS；
当投资者预期参考实体违约概率下降时，他可以出售CDS。
如果预期准确，则投资者将获得投机收益。
做空债券的原理：
买入CDS产品。
和你想象的不一样吧？
高盛花费3个月购买弃所需要的CDS。
只等次贷抵押债券指数狂泻。
大赚40亿美元。
鲍尔森对冲基金。
2006-2007购买信用违约互换，在卖空抵押债券指数上赚取的收益是300%-500%。
2007年净赚589.9%。
别人面临凄风苦雨，该基金净赚150亿美元！
如何利用CDS投机？
格林斯潘认为“信用违约互换是一项重大的创新，在全球范围内分散了美国的信用风险，并增加了整个金融系统的抗风险任性”。
但是，长期从事投资活动的实践家，无论巴菲特还是索罗斯都对信用违约互换交易保持警惕。
巴菲特认为信用违约互换是“大规模杀伤武器”，索罗斯认为信用违约互换是“达摩克利斯之剑”。
美国爆发金融危机后，人们开始真正思考信用违约互换的作用。
国内的观点是，信用违约互换是一个良好的工具，危机并不能归咎于工具。
国外的观点则把问题较多地归咎于这项产品。
2.信用违约互换与美国金融危机,CDO,美国金融危机中的金融结构及问题,问题1:
二者融合,问题2:
CDO不断打包,问题3:
CDS链条,投行与信贷的一体化,CDS交易活动网络化,在当今美国的金融结构中，关于CDS交易的一个最大问题是，除了AIG是CDS的净卖出者，几乎所有的机构都既是CDS的买入者又是卖出者。
这样，CDS市场就形成了一个交易链条，而不是简单的分散形式。
在最初时，美国金融市场上的CDS交易链条很短，参加者多为资产庞大的商业银行、投资银行和保险公司，彼此知根知底，其中所隐含的问题也很少。
但是2000年后，越来越多的机构参与CDS交易中，每天都有成千上万的人倒买倒卖，经纪商也开始匿名提供CDS交易商的身份。
在此情况下，以往较为简单的CDS链条由于交易对手的模糊化，造成了交易网络化。
3.信用违约互换与中国的金融创新,讨论：
中国是否需要推出信用违约互换？
哪些金融机构需要信用违约互换？
信用违约互换对对中国金融结构产生什么影响？
潜在的风险在哪里?
四、中国的利率市场化改革与利率远期协议,远期合约早已存在。
现实生活中比比皆是。
一些重要的金融远期合约，如远期利率协议、综合远期外汇协议则产生在20世纪80年代，晚于金融期货。
远期合约是期货合约、互换合约的基础。
1.远期合约,企业融资面临的一个问题：
如何锁定远期利率成本现实的利率主要是即期利率。
2.远期利率与远期利率协议,能够确保融资成本稳定的基本途径：
远期利率协议。
企业可以根据自己对利率走势的判断与银行签订此协议。
远期利率协议事先规定了一个远期的协议利率水平，并约定以某种利率为参照利率。
在协议规定的结算日，如果市场利率与协议利率不同，则必须一方向另一方支付一定的差额做出补偿。
关于市场利率的选择：
参考利率,差额的大小由参照利率和协议利率的偏差、合约规定的期限和本金决定。
企业届时需要款项时，可以从金融市场贷款。
如果市场利率走高，就可以从远期利率协议中获得补偿。
如果市场利率走低，则可以从市场获得较低的利率，但是要补偿银行的利率差差异。
总之，可以将成本维持在协议利率水平上。
国际上的各类衍生品的主要参考利率为LIBORLibor（LondonInterbankOfferedRate）该利率是英国银行家协会根据其选定的银行在伦敦市场报出的银行同业拆借利率，进行取样并平均计算成为基准利率,3.国际上远期利率协议的主要参考利率,Libor是全世界最重要的金融指标之一，是全球贷款方及债券发行人的普遍参考利率，是目前国际间最重要和最常用的市场利率基准。
它是全世界价值数万亿美元的衍生工具合约、企业贷款、学生贷款和可调息抵押贷款的利率基础。
在大规模的借贷、投资或者从事衍生品交易时必须充分了解LIBOR的原理、走势及潜在问题，不能盲目将其视为权威利率，忌全听全信。
首先，Libor在技术上存在被人为操控的可能性。
一是Libor的确定机制本身无法避免报价行人为出价。
报价行在当天11：
00之前上报拆借利率，英国银行业协会收齐各报价行数据后，启动修正机制，各银行报出的利率被按顺序排列，剔除最高值和最低值之后，余下的部分取平均值便形成Libor。
在这个过程中，并未有对上报利率的直接约束。
二是银行同业间拆借资金的期限通常在一周以内，但Libor的期限分布最长可达12个月，在本身即无实际成交的情况下，较长期限Libor的报价缺乏直接参照。
三是银行间市场是一个双边市场，只有交易双方才清楚确切的交易条款，相关交易信息很难被外界获知，因此报价行的数据准确与否，并不易简单考证。
其次，Libor也有被低估的动力。
由于报价行并无在其报出的利率上交易的义务，因此，它有时未必愿意披露真实的交易价格。
这样做有时会带来如下好处：
其一，报出较低的利率作为谈判筹码，有助于帮助降低融资成本。
在因次贷危机引致的信贷紧缩中，便可能存在这样的动机；
其二，报价行在相关的衍生合约上或有头寸，则通过自身的报价影响Libor，也可能获得潜在的商业利益。
中国于2007年推出远期利率协议。
远期利率协议业务管理规定企业可以从中国货币网获得有关报价信息。
Google大全,4.中国的远期利率协议发展,Google大全,2007年1月4号，上海银行间同业拆借市场利率SHIBOR正式启动上海银行间同业拆放利率（ShanghaiInterbankOfferedRate，简称Shibor），以位于上海的全国银行间同业拆借中心为技术平台计算、发布并命名，是由信用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性利率。
目前，对社会公布的Shibor品种包括隔夜、1周、2周、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。
参考利率：
SHIBOR的发展和基准利率,http:
/www.shibor.org/,SHIBOR被赋予中国利率市场化改革与争夺国际人民币定价权的双重历史使命国外机构觊觎中国基准利率。
2005年10月12日，全球最大的财经资讯供应商路透在上海正式推出“路透中国债券参考率”，它覆盖了央行票据、国债和金融债。
挑战：
存贷款利率中，1年期的定期存款利率被国外媒体称为“中国的基准利率”。
关于SHIBOR,质疑：
王国刚：
在诸多利率体系中，SHIBOR仅仅是货币市场中的拆借利率，还谈不上跟其他利率竞争。
“顶多是相互影响，但影响不是竞争，竞争本身会优胜劣汰，具有某种替代性。
”赵锡军：
出世不久的SHIBOR，不仅不会对其他利率产生较大影响，相反，央行的利率政策反倒会影响SHIBOR的变化。
央行货币政策委员会委员的一位经济学家表示：
“我对它不以为然。
”,关于SHIBOR,3个月以内的Shibor与质押式回购利率高度相关，具有市场代表性，与货币市场利率之间的利差稳定性不断增强。
以Shibor为基准的市场交易不断扩大，银行间货币市场82%以上的拆借、回购交易都以Shibor为基准成交。
而3个月及其以上中长端Shibor则更多地反映了市场对未来利率走势的预期。
Shibor的建设，明确了利率市场化的方向，为存贷款利率改革提供了以市场为基础的参照系。
Shibor在利率衍生产品交易定价中的作用不断加强，2009年上半年以Shibor为基准的利率互换占人民币利率互换交易总量的30.7%，远期利率协议全部以Shibor为基准。
SHIBOR的发展趋势,我国推出远期利率协议的市场意义,有利于增强投资者管理利率风险的能力。
随着我国金融体制改革的深入，利率市场化的程度也在逐步加深，投资者开始面对更多的利率波动的风险。
远期利率协议可以让投资者锁定从未来某一时刻开始的利率水平，从而有效地管理短期利率风险。
我国推出远期利率协议的市场意义,有利于促进市场稳定，提高市场效率。
远期利率协议通过锁定未来的
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