华测检测(300012)估值报告最终版.doc
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第二
小组
华测检测（300012）估值报告
第二小组
成员：
陈超、蔡志勇、王侃、薛南枝、陈健
蔡龙生、王林欢
2010年5月5日
华测检测（300012）
估值报告
目录
1.公司简介 3
2.行业分析 3
2.1检测市场简介 3
2.2行业规模 4
2.3我国检测行业的竞争情况 5
2.4行业发展潜力 5
3.公司分析 6
3.1市场营销 6
3.2技术 7
3.3财务 7
4.公司未来前景 8
5.公司发展风险 8
6.公司盈利预测 10
6.1我国检测市场未来快速发展的动因 10
6.2盈利预测 12
7.估值：
39.06~42.77元 14
7.1相对估值法 14
7.2企业自由现金流量贴现法 15
8.投资建议 16
1.公司简介
华测检测为一家全国性、综合性的独立第三方检测服务机构。
为众多行业和产品提供一站式的全面质量解决方案，提升企业竞争优势，满足其对品质的更高要求。
华测检测主要从事工业品、消费品、生命科学以及贸易保障领域的技术检测服务，目前在国内拥有近30家分支机构组成的业务网络，拥有化学、生物、物理、机械、电磁等领域的30个实验室，取得了CMA计量认证与CNAS国家合格评定委员会实验室认可资格和检查机构认可资格，并依据ISO17025、ISO17020进行管理。
经过几年的发展，公司在综合检测能力、服务范围、研发能力、销售收入等多方面均在中国民营检测机构中处于领先地位，公司已成为中国规模最大、最具市场竞争力的民营检测机构之一。
2.行业分析
2.1检测市场简介
检测市场分为：
政府检验检测、企业内部检测及独立第三方检测。
我国政府起初对检测行业严格管制，检测机构均由政府控制。
随着市场及贸易的发展，政府逐步放松管制，独立第三方检测机构快速发展。
1989年，《中华人民共和国进出口商品检验法》颁布，开始了检测行业对民营开发的脚步。
2002年，该法案进一步明确界定了行政执法性质的强制性检验检测工作与民事行为的检验检测业务，民营检测机构快速发展。
公司也在2003年成立，是第一批进入民营检测的企业。
2005年按照WTO承诺，外资也开始进入该市场。
目前强制性政府检测占检测市场的55%，独立第三方检测占据45%。
未来随着检测领域的开放，第三方检测有望进一步发展。
各类检测机构占有率情况
值得注意的是，检测行业是为产品制造、对外贸易提供服务的，与经济活跃程度密切相关，因此跨行业、跨专业的综合性检测机构受到某一行业波动的影响较小，周期性不明显；而检测项目相对单一、服务领域集中的检测机构则易受到相关行业波动的影响，具有明显的周期性。
珠三角、长三角、环渤海等区域经济相对活跃，对外贸易频繁，检测服务需求较大，而其他区域则较小。
在检测过程中，一般由客户送样或检测机构到现场采样后，在固定实验室内使用专用仪器设备完成检测活动，因此距离远近直接影响送样或采样的成本，从而使检测服务具有一定的区域性。
检测行业在一季度受“春节”假期影响，检测量较淡，四季度受国外“圣诞节”和“元旦”等节日消费的影响，贸易量大幅增加，从而带动检测行业的景气度提升。
2.2行业规模
根据摩根士丹利2008年5月的研究报告，全球技术检测市场规模约为500亿欧元，约合4,400亿元，近年来保持了15%左右的快速增长。
全球范围内的大型综合性检测机构基本上都来自欧洲。
而近年收购兼并不断，如美国大部分有规模的消费品或工业品检测公司被欧洲大型检测公司收购兼并，成为其美国分公司。
全球检测公司市场份额：
资料来源：
招股说明书
中国检测市场保持较快增长。
根据CCID预测，未来几年仍将保持15%以上的增长，全国检测市场规模于2010年将超过700亿元。
其中民营检测机构增长速度最快，超过30%；外资检测机构次之，增长速度在20%以上；国有检测机构增长速度较慢，维持在10%左右。
中国检测市场需求主要来自：
制造业水平的提升、贸易的需求和生活水平提高带来的消费品和生命科学检测。
中国检测市场容量：
2.3我国检测行业的竞争情况
检测行业涉及领域众多，包括了国民经济的各个方面，比如工业、农业、采矿业、消费品制造业（包括纺织、服装、日用品等）、建筑业、能源和燃料、水电生产和供应业、化学工业、电子电器行业、汽车业、食品行业、咨询服务业、零售业、医药业、科学研究、技术服务业、水利、环境及公共设施管理、卫生管理等行业。
我国目前共有近24,100家国有、民营和外资检测机构，分别隶属于中国25个行业，遍布全国31个省、自治区和直辖市，基本覆盖了国民经济和社会管理的各个方面，可从事的检验检测项目逐年增多。
中国的检测机构主要分布在质量监督检验检疫、卫生、建设、环境保护、交通、农业等部门，其中质检部门所属的检测机构数量最多，达到3,500多家，占全部检测机构数量的14.5％。
国有事业性检测机构在中国31个省、市、自治区以及下属市/县级行政区域均设有检测机构和代表处，由不同职能的政府部门投资建设并主管，为事业单位编制，主要针对内销产品从事政府强制性、垄断性的检测任务，如：
各地质量技术监督部门下属的计量检测中心，环保局下属的环境检测监测中心（站），卫生、防疫部门下属的检测中心（站）等。
绝大多数检测机构的规模较小、检测项目单一、业务范围限于局部区域及所属行业部委。
由于长期的垄断地位造成市场服务意识僵硬、缺乏品牌影响力和竞争力，自主扩张能力较差，盈利能力不足。
民营和外资检测机构主要分布在中国沿海地区，主要服务于出口检测市场。
这两类企业的经营体制比较灵活，市场化运营，根据市场需求及时调整和扩大自身的检测范围，扩张能力较强。
民营检测机构相对外资检测机构具有本地化优势，决策高效，在全国营销网络扩张更为快捷，为客户提供本地化服务。
国有检测机构主要从事政府指定的强制性认证产品检测，与华测不构成直接竞争，但未来随着政府强制性认证产品市场向包括华测检测在内的非政府检测机构放开，将逐渐构成对其的竞争；中国大部分民营检测机构主要从事某一领域的技术检测服务，与华测检测综合性的检测服务竞争关系较弱；自2002年向外资开放技术检测行业以来，国际大型检测机构均在中国设立分支机构，主要从事综合性的检测服务，是公司的主要竞争对手，包括SGS、BV、Intertek。
2.4行业发展潜力
中国的检测市场2010年有超过700亿的规模，每年以15%的速度增长。
而公司目前的收入还在2亿左右，占检测市场的0.45%，即使在其主要参与的出口市场也只有1.07%的占有率，未来提升的空间还非常大。
检测行业虽然已经存在很久，但却是一个新业务不断的行业，归根到底的原因是在于人们对于质量和品质、乃至健康等的要求越来越高，不断产生新的需求。
另外，检测类似于消费品，只要某个产品开始有检测的需求，未来就必须持续不断的检测，这对于收入的持续保障很有利。
质量品质要求的提升、法律法规的颁布、国际贸易保护都能够带来检测行业大量的需求。
3.公司分析
3.1市场营销
3.1.1产品
时间
产品分类
2008年
2009年
收入金额（元）
占比（%）
收入金额（元）
占比（%）
贸易保障检测
106,587,000.00
53.23
127,320,452.33
48.29
消费品测试
54,814,100.00
27.01
81,642,621.43
30.96
生命科学检测
32,368,700.00
15.95
44,974,930.84
17.06
工业品测试
9,155,300.00
4.51
9,735,078.81
3.69
合计
202,925,100.00
100
263,673,083.41
100
项目
单位：
（万元）
我国市场规模
比重
公司2009年收入
公司所占市场份额
贸易保障检测
1617383
27.11
12732.05
0.79
消费品测试
1280900
21.47
8164.26
0.64
生命科学检测
2109574
35.36
4497.49
0.21
工业品测试
957543
16.05
973.51
0.10
合计
5966000
100
26367.31
1.74
3.1.2品牌定位
作为独立的第三方检测机构，市场公信力是企业生存发展的关键所在。
公司提出“中国检测服务”的品牌定位，致力于打造全球检测领域内的“中国检测服务”品牌。
公司在发展过程中始终贯彻“保持作业的诚信与判断的独立性”的基本原则。
3.1.3网络拓展与本地化服务
鉴于以长三角和珠三角为核心的沿海经济发达地区为检测业务最有潜力的市场，公司提出“长三角战略”和“珠三角战略”，分别在深圳、上海建有大型实验室基地。
公司运用国际先进的检测设备和技术，充分利用其地理位置，辐射周边地区，提高市场反应能力和服务水准。
除建立实验室基地外，公司对全国的服务网络进行快速布点，目前公司服务网点已遍布全国主要城市，在全国设有近30家分公司和办事处。
公司的服务和技术支持人员可就近为客户提供专业服务。
公司的服务网络已成为我国分布最广、反应最快捷的检测服务网络之一。
地区
贸易保障检测
消费品测试
生命科学检测
工业品测试
合计
深圳
5
6
2
5
18
顺德
1
1
1
0
3
上海
1
2
1
0
4
宁波
1
1
1
0
3
北京
0
0
1
0
1
青岛
0
0
1
0
1
合计
8
10
7
5
30
3.1.4市场地位和较高的市场公信力
公司是国内最大的全国性、综合性的独立第三方民营检测机构，也是国内首家获得“高新技术企业”认定的检测机构。
目前在国内拥有近30家分支机构组成的业务网络，拥有化学、生物、物理、机械、电磁等领域的30个实验室，取得了CMA计量认证与CNAS国家合格评定委员会实验室认可资格和检查机构认可资格。
公司具备向社会独立出具公正数据的资质，检测数据具有较高的市场公信力，检测报告得到包括美国、英国、德国、法国、意大利、日本、韩国、中国台湾和香港地区在内的共42个国家和地区的认可。
2008年公司的检测收入为2亿左右，在国内检测市场450亿的规模中占有率为0.45%，而在出口产品检测市场的占有率为1.07%。
3.2技术
3.2.1研究开发能力
公司的研究中心为国内业界设立最早、投入最多的研究机构之一，在部分核心项目上已拥有相关核心技术，具有技术领先优势。
公司积极参与国家和行业标准的制定工作，已参与制定38项国家和行业标准，其中8项标准已正式发布；同时正在申请15项专利，其中发明专利9项。
公司于2007年分别被深圳市科技和信息局认定为“高新技术企业”、被深圳市科技和信息局认定为“电子电气产品有害物质检测公共技术平台”，2007年被国家财政部认定为“国家级中小企业服务平台”，2008年被深圳市宝安区人民政府授予“2005年度-2007年度深圳市宝安区科技创新奖”。
3.3财务
报告期
项目
2009年三季报
2009年报
2010年一季报
偿债能力
华测检测
行业
华测检测
行业
华测检测
行业
流动比率（%）
3.80
1.22
17.87
1.46
19.83
1.75
速动比率（%）
3.80
0.72
17.87
1.28
19.83
1.72
资产负债率（%）
15.05
18.94
5.577
24.96
5.12
16.34
已获利息倍数
84．27
10.51
260．25
-4.24
50．07
27.60
公司优于行业平均水平，流动性强，流动性比率快速增长，债务压力较小
营运能力
华测检测
行业
华测检测
行业
华测检测
行业
总资产周转率（次）
0．93
0.31
0．56
0.50
0.09
0.09
固定资产周转率（次）
--
--
2.71
4.256
--
--
应收账款周转率（次）
19.86
4.65
25.08
6.71
5.01
1.22
优：
公司收账迅速，利用全部资产进行经营的效率高。
缺：
固定资产使用效率低于行业水平，应收账款周转波动大
盈利能力
华测检测
行业
华测检测
行业
华测检测
行业
销售毛利率（%）
65.38
30.73
64.32
29.41
61.29
30.89
销售净利率（%）
24.20
12.26
21.45
7.80
13.59
10.38
总资本利润率ROA（%）
22.28
6.17
7.67
6.37
1.16
1.53
净资产收益率ROE（%）
30.10
12.79
13.69
10.65
1.23
2.42
每股收益（元）
0.76
0.26
0.88
0.24
0.07
0.07
优：
销售毛利率保持稳定，大体上公司的各项盈利指标均高于行业水平
缺：
ROA、ROE、EPS指标波动幅度大，盈利状况不稳定
发展能力
华测检测
行业
华测检测
行业
华测检测
行业
营业收入
增长率（%）
--
--
30.05
17.50
23.08
26.50
营业利润
增长率（%）
69.55
49.14
43.88
-48.30
-13.86
33.22
净利润
增长率（%）
--
--
29.55
2.22
-10%
27.27
总资产
增长率（%）
--
--
264.85
22.01
--
--
G
30.10
9.67
13.69
8.05
1.23
1.83
优：
与同行业相比，营业收入和总资产较快增长，公司业务和整体规模扩张能力强，可持续增长能力较强
缺：
利润增长波动大，持续经营的基础不稳固
4.公司未来前景
由以上分析，可以看出，华测检测所属的检测行业是一个新兴的行业，未来市场发展空间依然很大；同时，从营销、技术、财务方面的情况来看，作为全国最大的民营第三方独立检测机构，公司具备了良好的品牌、渠道和盈利发展能力，领先的技术等优势。
所以综合来看，华测检测的未来前景广阔，潜力很大。
5.公司发展风险
5.1公司公信力、品牌和声誉受不利事件影响的风险
检测行业的商业模式是以独立于买卖双方的第三方身份进行检测活动，将技术、服务和公信力融入品牌，由此获得客户及报告使用方的认可。
检测机构的公信力和品牌影响力是取得检测订单的重要原因，以第三方身份和品牌为主要表征的公信力是检测机构的生命线。
一旦出现公信力和品牌受损的事件，将会严重影响客户的选择，进而影响检测机构的业务展开和营业收入。
公信力风险是第三方检测机构所面临的最大风险。
5.2国际和国内宏观经济不景气引致的检测市场需求减少的风险
若全球经济持续低迷，将导致对我国产品进口需求和贸易量的减少，从而对该类检测市场需求造成不利影响。
国内制造业企业是发行人主要服务对象。
受国际金融危机、国内宏观经济不景气及出口贸易增长放缓等因素影响，出口导向型的制造业企业的发展面临一定风险，由此影响到该类制造业企业对检测服务的需求
5.3募集资金投资项目所面临的市场风险
本次募集资金投资项目为建设新的检测基地，扩大检测能力、提高检测技术水平。
项目建成后公司检测能力将有约一倍幅度的提高。
虽然公司在确定投资项目之前已对项目可行性进行了充分论证和预测分析，但募投项目建成后，如果市场竞争环境发生重大变化，市场拓展发生较大困难，公司将存在因检测能力扩大而导致的市场拓展风险。
5.4检测及办公场所租赁的风险
由于公司资金实力有限，本公司目前的检测及办公场所均为租赁取得。
现有房屋租赁合同大部分租期较短，其中实验室场所租赁协议租期一般不长于5年，办事处场所租赁协议租期一般不长于3年，若出现租赁到期或出租方中途不能将房产租赁给本公司，而本公司又未能及时重新选择经营场所的情形，将对公司正常经营活动产生一定影响。
5.5报告期内所享受企业所得税优惠被追缴的风险
2007年、2008年和2009年1-6月计入非经常性损益的税收优惠分别为38.67万元、636.60万元和64.26万元，分别占公司同期净利润的0.97%、14.35%和2.40%。
上述计入非经常性损益的税收优惠存在被追缴风险。
为此，公司主要股东万里鹏、万峰、
郭冰、郭勇做出承诺：
若税务主管部门对公司上市前享受的企业所得税减免税款进行追缴，则由万里鹏、万峰、郭冰、郭勇四名股东无条件地全额承担应补交的税款及/或因此所产生的所有相关费用。
5.6股权相对分散而可能导致的控制权变动风险
截至本招股意向书签署日，公司总股本为6,077万元，郭冰持有公司股份20,473,583股，
持股比例为33.69%，为公司单一第一大股东；公司实际控制人万里鹏、万峰父子分别持有公司股份15,859,115股和11,935,240股，持股比例分别为26.10%和19.64%，分别为公司第二和第三大股东，其合计持股比例为45.74%。
郭勇持有公司股份8,497,000股，持股比例为13.98%，为公司第四大股东。
郭冰和郭勇合计持有的股份超过公司实际控制人万里鹏、万峰父子。
虽然公司实际控制人万里鹏和万峰已出具一致行动的有关声明，郭冰和郭勇不存在关联关系和一致行动关系，但公司仍存在股权相对分散而可能导致的控制权变动风险以及在一定程度上会降低股东大会对于重大事项决策效率的风险。
5.7母公司现金分红依赖子公司现金分红的风险
5.8行业市场化发展的政策风险
检测行业是政策导向较强的行业。
全球范围内，消费者对产品的品质保证需求及环保需求已成趋势。
我国加入WTO后，面临着国际社会要求加快开放服务市场的压力。
在这种背景下，检测行业亟需与国际规则相趋同的行业准则对该行业行为加以规范与约束。
由于我国检测行业长期受计划经济体制的影响，虽然开放式的市场化发展已经被国家政策方针所确认，但仍有可能出现局部的不利于行业市场化发展的政策和规定。
由于发行人的发展得益于检测行业的市场化，因此短期内该风险仍存在。
5.9不同地区设立实验室受到限制的风险
公司未来将继续在不同地区设立多种门类的实验室。
如果公司由于资金不足或者经营场所限制未能继续在经济活跃区域设立实验室，或者设立实验室后未能及时取得当地CMA认证，公司经营业绩的快速成长趋势将受到不利影响。
5.10高素质的检测专业人才短缺与流失的风险
检测行业属技术性服务业，其专业人才本身就相对缺乏。
从短期来看，检测行业人才的缺乏和流失仍将会对企业的人力资源产生不利影响。
5.11管理风险
随着公司业务规模不断扩大，尤其是如果本次发行成功，各个募投项目逐步展开，公司的资产规模、产销规模、人员规模等将进一步扩大，公司所处的内外部环境也将发生重大变化，对公司的管理能力和水平又将提出更高的要求。
如果公司管理不能适应这个要求，将给公司的发展带来不利影响。
5.12新增固定资产折旧费影响未来经营业绩的风险
如果市场环境发生重大变化，募集资金项目预期收益不能实现，则公司存在因为固定资产折旧大幅增加而导致利润下滑的风险。
5.13净资产收益率大幅下降的风险
5.14公司整体变更为股份公司时未代扣代缴个人所得税的风险
6.公司盈利预测
6.1我国检测市场未来快速发展的动因
1、居民生活水平提高，推动消费品及生命科学检测需求上升随着消费者对产品质量意识的不断提升，消费者越来越多地注重产品的安全、环保、可靠、耐用等方面要求。
2、中国制造业快速发展及产业升级，推动工业品检测需求上升近年来，全球制造企业向中国转移产能，以及本地制造业快速发展，工业品使用大幅增长。
有图示，近几年我国整体工业产值平稳增长，增长率稳定于25%左右，尽管金融危机对我们经济产生一定影响，在我国政府一系列宏观政策调控下，我国工业发展仍然保持平步增长，预计今后我国仍将以此速率平稳增长。
3、中国对外贸易持续增长，推动贸易保障检测需求上升中国已成为全球贸易大国，2007年中国进出口贸易总额为21，746亿美元，比上年增长23.5%，2008年中国进出口贸易总额为25，632亿美元，同比增长17.8%。
但2009年进出口总额为22，072亿美元，同比有所下降。
快速增长的贸易量，促进了对外贸易领域检测业务规模不断扩大。
从图中我们可以看出2005~2007年我们进出口贸易整体以23%的增长率稳步增长，金融危机的爆发和人民币升值的压力，对我国进出口贸易产生了深远的影响，08年增长率放缓，降为17.87%，而09年甚至出现负的增长率，进出口贸易出现萎缩。
随着金融危机影响效力的下降以及人民币汇率的稳定，我国进出口贸易将恢复正常。
6.2盈利预测
华测检测08年~10年经营状况：
报告期
2008
第三季度
2008
第四季度
2009
第一季度
2009
第二季度
2009
第三季度
2009
第四季度
2010
第一季度
营业总收入（百万元）
55．08
61．28
51．52
69．22
69．54
73．40
63．57
增长率（%）
——
——
——
——
26.25
19.78
23.38
平均增长率（%）
——
——
——
——
（26.25+19.78+23.38）/3=23.14
结合行业及以上分析，我们预计今后3年内华测检测将继续保持25~30%的高速增长率。
以下是我们由此增长率预测的财务报表：
利润表
单位：
元
2008
2009
2010Q1
2010E
2011E
营业收入
202,925,164.32
263,673,083.41
63,567,422.66
329986863.9
428982923.1
营业成本
64,733,463.02
94,091,022.47
24,604,718.76
117754914.6
153081389
营业税金及附加
10,466,045.20
13,282,198.54
3,200,004.40
16622671.47
21609472.91
营业费用
49,116,793.31
59,940,596.01
16,560,195.48
75015655.91
97520352.68
管理费用
32,523,376.98
29,828,658.88
8,821,315.22
37330566.59
48529736.56
财务费用
2,079,147.09
265,423.46
204,391.80
332177.4602
431830.6982
资产减值损失
696,123.20
982,759.05
1229922.951
1598899.836
营业利润
43,315,751.12
62,324,289.88
10,043,961.49
77998848.78
101398503.4
营业外收入
3,738,416.43
7,420,928.27
110,004.32
9287291.73
1
升级会员 