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新能源专题报告

新能源专题：

特斯拉产能加速扩建，光伏平价时代方兴未艾

报告综述

新能源汽车：

特斯拉产销完成既定目标，产能加速扩建。

特斯拉第四季度实现营收107.44亿美元（701亿元），同比增长46%，环比增长22.5%，营收同环比提升显著，超市场预期；盈利方面，公司第三季度归母净利达2.7亿美元，同比增长157%，环比下降18%，略低于市场预期，全年来看，受益于汽车交付量和其他业务的增长，公司2020年全年实现营收315.36亿美元，同比增长28.31%，其中GAAP规则下的净利润首次转正，为7.21亿元，同比增长184%；产销端，Q4特斯拉汽车产量和交付量分别达到17.98万辆和18.1万辆。

其中第四季度产量环比增长24%，同比增长71%；交付量环比增长29%，同比增长61%；产量和交付量双双创造历史新高，全年来看，特斯拉实现总产量50.97万辆，总交付量49.95万辆，其中，交付量同比增长达36%，总体完成全年50万辆的既定目标，在2020年继续维持全球第一的新能源车交付量。

产能建设方面，在车端，下游高速增长的需求需要产能建设加速扩张，目前在弗里蒙特工厂，特斯拉布局有共60万辆产能，而在上海工厂，ModelY已在年底开始生产，叠加Model3共25万辆的年产能，目前已形成45万辆的有效产能，除了满足国内外，还将进一步满足欧洲和东南亚市场的需求。

柏林工厂预计在今年投产，首款车型为ModelY，根据特斯拉四季度的交流会，特斯拉对于产销端的长期目标增长率为每年50%。

在中国、欧洲等市场，特斯拉也持续通过降价打开空间，我们认为，以价换量更深层次的目的，或许是通过高销量和高保有量为智能化和网联化趋势下特斯拉未来的盈利模式打下基础，随着销量攀升，庞大的保有量叠加软件服务收费多样性有望产生巨大的利润空间。

新能源发电：

平价时代方兴未艾，细分领域紧平衡格局延续。

光伏方面，短期来看，国内与海外需求持续共振，中长期来看，随着全球能源发展路线持续夯实，欧洲拟提升减排目标，中国十四五规划预计将新能源提升至重要地位，根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，预计2020-2025年光伏和风电年均新增装机量在85-113GW和15-31GW的范围内，在此基础上，预计全球可再生能源发电占比将大幅提升，光伏作为全球新能源的最佳选择之一，将直接受益。

从短期供需来看，制造业利润在产业链各环节的分配结果，取决于每个细分子行业彼时的供需情况。

基于此判断，我们认为2021年产业链利润大部分会集中在由于产能投放周期错配导致供需阶段性紧张的玻璃、硅料和热场等环节；与此同时随着硅片、电池和组件环节的大规模扩产导致供需宽松，硅片环节超额利润大概率释放，一部分可能留存在电池片、组件环节，一部分预计将让渡给下游电站，助力行业实现全面平价。

电力设备与工控：

低压电器加速国产替代，工控景气度持续提升。

低压电器方面，回首2020年，低压电器产品应用国产化替代加速，国产品牌在外资品牌优势领域全面开花；展望2021年，低压电器行业增速有望重回10%以上，且仍会呈现行业集中度快速提升和对海外品牌形成加速替代两大趋势。

工控方面：

12月份，PMI指数为51.9，延续了下半年的良好势头，制造业景气度持续上升。

而从工业机器人产量来看，随着上半年疫情后国内中小企业复工达产，4-12月工业机器人产量同比增长27%/17%/29%/19%/33%/51%/39%/32%/32%（1-2月同比下降19.4%），工业机器人在12月份达产29706台/套，工控行业景气度持续提升。

从长期来看，未来中国工业自动化市场将进入中速成长期，主要需求来自于产业升级带来的以效率提升为目的的设备改造，同时，进口替代也是中国工业自动化企业有望获得高于市场平均增长水平的驱动因素。

1.特斯拉产销完成既定目标，产能加速扩建

1.1.行业观点概要

营收再创新高，多因素影响利润。

近日，特斯拉公布了2020年第四季度业绩和经营情况：

公司不仅连续第六个季度实现了盈利，更在今年首次实现GAAP规则下的净利润转正。

公司第四季度实现营收107.44亿美元（701亿元），同比增长46%，环比增长22.5%；其中，汽车板块实现营收93.14亿美元（608亿元），同比增长46%，环比增长22.4%；公司营收同环比提升显著，超市场预期；盈利方面，公司第三季度归母净利达2.7亿美元，同比增长157%，环比下降18%，略低于市场预期，主要原因为1）国产Model3降价，和产品结构的进一步变化；2）四季度普通促销和激励所增加的渠道成本；3）中上游材料上涨所带来的供应链成本增加；4）ModelS和ModelY产品预备更新换代带来的原有产品降价促销；5）马斯克的股权激励费用。

营收持续稳定增长，历史首次全年利润为正。

从全年来看，在摆脱2020年前两个季度汽车停工停产和光伏装机下跌的不利影响以及三四季度显著回暖的基础上，受益于汽车交付量和其他业务的增长，公司2020年全年实现营收315.36亿美元，同比增长28.31%，其中GAAP规则下的净利润首次转正，为7.21亿元，同比增长184%，其中由于结构的转变（ModelS/X转变为Model3/Y），单车销售价格同比下降11%；

Model3/Y发力引领产量交付量持续新高。

从产销数据来看，第四季度特斯拉汽车产量和交付量分别达到17.98万辆和18.1万辆。

其中第四季度产量环比增长24%，同比增长71%；交付量环比增长29%，同比增长61%；产量和交付量双双创造历史新高，全年来看，特斯拉实现总产量50.97万辆，总交付量49.95万辆，其中，交付量同比增长达36%。

冲量使得汽车毛利率小幅下滑，光伏储能业务高速发展。

分业务板块来看：

汽车板块实现营收608亿元，同比增长46%，环比增长20%；而在汽车板块的毛利率方面，受积分、部分产品下调价格和年底冲量等方面的影响，四季度毛利率为24.1%，小幅下降。

但从全年来看，产能利用率的提升和降本增效的持续推行，使得2020年汽车业务毛利率超25%，同比增长5Pcts。

在光伏和储能业务方面，单季度装机量均达到历史新高。

由于光伏团队的扩大和施工效率的提升，四季度光伏发电装机量为86MW，同比上升59%，环比上升51%；全年光伏装机205MW，同比增长18%。

2020年四季度储能装机量为1584MWh，同比上升199%，环比上升109%，2020年储能装机量超3GWh，同比增长83%。

内华达超级工厂的Megapack产能持续爬坡，在此前的第三季度已增加了一倍以上，但根据公司公告，目前仍处于产能紧缺无法及时匹配需求状态，随时储能端产能持续扩张，未来装机将进一步快速攀升。

产能建设加速扩张，长期目标增长率50%。

根据四季度业绩交流会的公开信息，特斯拉认为动力电池的整体产能有限限制了自身的高速发展，目前，公司已布局有10GWh的动力电池产线，未来将加速布局相关产能，作为有力补充匹配车端需求。

而在车端，下游高速增长的需求需要产能建设加速扩张，目前在弗里蒙特工厂，特斯拉布局有共60万辆产能，而在上海工厂，ModelY已在年底开始生产，叠加Model3共25万辆的年产能，目前已形成45万辆的有效产能，除了满足国内外，还将进一步满足欧洲和东南亚市场的需求。

柏林工厂预计在今年投产，首款车型为ModelY。

Semi卡车也将于今年开始交付，此外，Cybertruck的将在今年实现小批量交付，根据特斯拉四季度的交流会，特斯拉对于产销端的长期目标增长率为每年50%，并认为今年会远高于这一目标。

特斯拉将持续带来鲶鱼效应，激发电动化市场产品驱动力。

作为划时代的新物种，特斯拉在2019年上海超级工厂完成后，为全球市场带来了鲶鱼效应，根据2020年数据，中国市场特斯拉国产Model3交付量为14万辆，位列第一，市占率11%。

特斯拉的爆款效应带来的是中国市场产品驱动力的激发。

自国产特斯拉在2019年10月发布第一款定价后，经历了至少四次价格变化，目前特斯拉国产Model3的价格已降至政府补贴后24.99万元，成为国内最具性价比的高端中型轿车，且在德国、法国等地，特斯拉为了寻求地方最高补贴，也纷纷实行降价。

国产ModelY降价来袭，SUV市场将遇鲶鱼效应。

而在2021年1月1日，特斯拉宣布中型SUVModelY中国国产版正式发售。

其中，ModelY长续航版起售价为33.99万元，下调14.81万元，高性能版起售价为36.99万元人民币，下调16.51万元。

国产Model3方面，尽管长续航后驱版Model3被下架，但Performance高性能版车型售价从41.9万下降至33.99万元。

与此同时，针对此前饱受诟病的内饰问题，此次国产特斯拉Model3/Y换装全新内饰，进一步改善驾驶体验。

扬长补短之下，高举降价利器的特斯拉将对国内乃至全球电动车行业带来新的冲击。

以价换量更深层次的目的，或许是为智能化和网联化趋势下特斯拉未来的盈利模式打下基础。

在此前外发的报告《国产ModelY降价来袭，鲶鱼效应的背后思考》我们已经提到在特斯拉相关车型调低售价的基础上，特斯拉针对软件服务的一些变化：

1）在部分地区上调FSD的价格。

FSD是完全自动驾驶选择包，当车主付费激活后，可以享受到特斯拉相关车辆包括自动泊车、自动辅助导航驾驶、智能召唤等在内的高级自动驾驶功能。

自2020年7月1号起，FSD的选装价格已经由原来的上涨至8000美元/套（国内64000元/套），目前北美地区再次上涨至1万美元/套；据特斯拉四季报财报测算，FSD在第四季度仍有14.58亿美元的递延收入，四季度新增递延收入达2亿美元。

2）开启OTA付费升级。

由于特斯拉的软件功能是渐进式的，OTA系统能够通过在线升级的方式，对特斯拉的软件系统进行升级，此前对于软件的OTA升级，特斯拉基本是以免费的形式，自2019年以来，特斯拉开始尝试OTA付费升级的方式，提供差异化的升级项目。

3）开启订阅项目服务收费。

类似于苹果应用商店，高级车联网功能能够让车主通过特斯拉的app购买娱乐性和实用性软件更新服务以获得高级车联网功能，目前特斯拉针对相关项目采取月收费的形式。

我们认为随着电动车间成本差异的缩小，未来特斯拉差异化的盈利模式很可能需要依靠软件服务来获得。

而在以价换量的基础上，特斯拉的保有量有望加速上升，而特斯拉的每一位车主都是软件服务的潜在客户，随着销量攀升，庞大的保有量叠加软件服务收费多样性有望产生巨大的利润空间。

在自动驾驶方面，10月21日特斯拉面向少数早期用户推送了FSD（完全自动驾驶能力）内测第一版。

由于刚才提到的特斯拉渐进式的升级方式，每一次软件的更新都需要通过实况反馈数据进一步加强算法。

其次，拥有海量的实际路况数据以供系统不断学习也是不断发展自动驾驶技术的必要前提。

目前，公司持续推进其超级计算机Dojo对自动驾驶的深度学习，销量的不断提升将为特斯拉的自动驾驶之路奠定基础。

投资建议：

我们重点推荐产业链各环节具备全球竞争力的龙头公司：

1）特斯拉产品力突出，持续引领全球电动化浪潮，重点推荐特斯拉产业链宏发股份、三花智控、旭升股份、奥特佳、银轮股份、拓普集团；

2）具备全球供应能力的电池及材料产业链有望持续获利，电池环节，重点推荐宁德时代，材料环节重点推荐璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、中科电气，建议关注翔丰华、星源材质、容百科技、法拉电子。

3）优质二线电池厂逐步放量，即将出现业绩拐点，有望迎来价值重估。

重点推荐孚能科技、亿纬锂能、欣旺达，建议关注国轩高科。

4）包括六氟磷酸锂、锂电铜箔和正极磷酸铁锂等部分中游材料环节供需格局反转，建议重点关注天际股份、多氟多、诺德股份、嘉元科技、德方纳米、龙蟠科技等。

2.平价时代方兴未艾，细分领域紧平衡格局延续

2.1.行业观点概要

国内来看，2020年竞价项目补贴力度大幅下降，国内需求有望平稳过渡到平价时代。

2020年是光伏行业全面平价前的最后一年，根据6月28日国家能源局公布的2020年光伏发电项目国家补贴竞价结果，全国共有22个省份和新疆生产建设兵团组织4168个项目申报光伏发电国家补贴竞价，总装机容量为33.51GW，最终纳入补贴的总装机容量为25.97GW，加权平均度电补贴强度仅为0.033元/kWh（2019年为0.065元/kWh），竞价项目补贴力度大幅下降，国内需求有望平稳过渡到平价时代。

行业持续降本增效，光伏发电经济性愈发凸显。

近年来光伏行业降本增效仍在持续推进，从未间断。

一方面，产业链自上而下在泛摩尔定律的作用下，不断实现技术迭代和工艺优化，实现了生产成本的大幅下降，与此同时补贴退坡也倒逼全产业链压缩利润空间。

2020年6月组件价格触及1.45元/W的历史低点，7月份以来由于硅料和辅材价格上涨，组件价格有所回升，但随着2021年硅片环节释放超额利润，中期硅料、辅材供需平衡后价格回落，未来组件价格仍有进一步下降的空间；另一方面，由于电池转换效率提升以及大尺寸组件等技术应用，电站BOS成本也呈现逐步下降态势。

根据我们测算，当光伏电站系统投资成本降至3.71元/W以下，三类资源区在平价后项目运营内部收益率（IRR）仍可以达到8%，而目前光伏电站系统投资成本已经降至3.5-3.8元/W，光伏行业已经具备平价条件，8%的类公用事业项目收益率在当前资产荒的时代背景下显得更加珍贵，未来随着初始投资成本降低带动LCOE下降，光伏发电的经济性也将愈发凸显。

非化石能源占比目标再次提升。

此前，在巴黎气候峰会上宣布，到2030年，中国单位GDP二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%，这意味着，2025年非化占比从原定的18%提升到20%将成为大概率事件。

国内新能源渗透率尚低，成长空间广阔。

我们假设非化石能源占比在未来十年持续提升，在2025年和2030年持续提升至20%和25%，在平均发电煤耗逐年下降，光伏+风电发电量占比逐年提升的基础上，我们分别以2019年和2025年为基年，预计2025年和2030年所需光伏+风电发电量增量分别达1.06万亿KWh和1.62万亿KWh。

中国光伏在未来五年年均新增装机预计在85-113GW，根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，预计2020-2025年光伏和风电年均新增装机量在85-113GW和15-31GW的范围内，2025-2030年光伏和风电年均新增装机量在162-217GW和30-59GW的范围内。

而从中期来看，平价时代消纳问题成为硬约束。

我国太阳能和风能资源丰富程度在空间上呈现为由西北向东南递减，而主要负荷则集中在东南沿海地区。

电力负荷无法满足太阳能和风能出力会出现弃光和弃风问题，此外新能源渗透率过高会造成电网运行的不稳定，也是制约光伏和风电装机增长的一大因素。

由于2018年“531”暂停新增装机以及特高压线路接连投运，2019年国内弃光率下降至为2%，相比2018年的3%下降1pct，已经有了大幅改善，目前弃光严重的地区主要是西北的西藏、新疆和青海。

2020年国网、南网和内蒙古电力公司公布了光伏新增消纳空间分别为39.05GW、7.4GW和2GW，三者共计48.45GW，后续随着特高压线路不断建设以及电网坚强性进一步增强，未来国内每年消纳上限预计至少应高于2020年，消纳问题短期对国内装机需求的制约预计不明显。

但从中长期的维度来看，倘若“十四五”光伏装机需求持续上升，消纳问题毫无疑问将成为硬约束。

政策频出，缺乏盈利模式是新能源电站配套储能的痛点。

2020年5月19日，国家能源局发布《关于建立健全清洁能源消纳长效机制的指导意见（征求意见稿）》，提出鼓励推动电储能建设和参与，以此促进清洁能源高质量发展。

截止目前11个省份陆续出台了鼓励新能源电站配套储能的文件，其中湖南、山西等省份建议风电、光伏等新能源发电配臵20%储能。

由于电力市场制度的不完善，用户侧配臵储能的自发性不强，因此当前储能的配臵主要集中在发电侧。

然而，由于目前发电侧储能不参与电网调度，盈利模式不清晰，因此配套储能的成本基本由电站业主方承担，盈利模式的缺乏和高昂的储能成本成为解决消纳问题的痛点。

海外方面，度电成本大幅下降，越来越多的国家和地区成为GW级市场。

受到技术进步、规模化经济、供应链竞争日益激烈和开发商经验日益增长的推动，根据IRENA（InternationalRenewableEnergyAgency）的统计，在过去十年间（2010-2019）太阳能光伏发电成本下降了82%，成本的下降主要是由于电池板价格和系统配套费用的降低，其中前者降幅达90%，根据InterSoalr的统计2019年光伏度电成本已经下降至4美分/kWh。

成本大幅下滑叠加能源转型诉求，2017、2018年全球GW级市场（国家或地区）分别为9个和11个，2019年上升至13个，越来越多国家和地区的光伏需求大幅提升。

海外光伏装机去中心化，需求增长确定性强。

随着全球GW级市场的增多，海外光伏装机需求正在逐渐去中心化。

2019年欧洲、美国、日本等传统光伏市场新增装机占比逐步下滑，前五大市场新增装机占比仅为56%。

伴随去中心化到来的，是单一市场对海外装机需求的扰动被逐渐平滑，海外光伏新增装机需求增长变得愈发确定。

全球再次夯实可再生能源发展共识。

在减排目标的倒逼下，此前欧盟2030年可再生能源发电占比预计由原有目标28%提升至38%-40%，由于目前减排目标或提升至60%，在此基础上，预计可再生能源发电占比将持续提升至约42%-44%的水平；而在此前9月21日通用电气宣布退出新建煤电市场，专注投资可再生能源发电业务；9月22日第七十五届联合国大会一般性辩论上提出二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。

以光伏、风电为代表的能源发展路线再次被夯实。

欧洲光伏+风电在未来十年年均新增装机有望在117-130GW。

根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，若在减排目标55%的基础上，预计2020-2030年光伏和风电合计年均新增装机量在103-114GW的范围内，若在减排目标60%的基础上，预计合计年均新增装机量117-130GW的范围内。

政策刺激利好，各国推进新能源布局。

中国：

国家可再生能源规划在今年4月9日已被国家能源局明确了编制节奏，预计2021年3月底前，形成国家《可再生能源发展“十四五”规划（送审稿）》。

欧洲：

欧盟批准涉及7500亿欧元的下一代欧盟经济复苏基金，敦促欧盟各成员国政府优先使用欧盟经济复苏基金来促进可再生能源、能源效率和清洁交通。

印度：

在本月举行的世界太阳能技术峰会上，印度表示会将2022年可再生能源目标从175GW提高到220GW，力争到2030年印度可再生能源占比达到40%。

光伏：

从当前时点看，2021年光伏装机需求确定性很高。

其中，国内方面主要来自2020年平价（需要2021年底前并网）、户用以及大基地等项目；海外方面，疫情导致部分项目递延以及成本端的进一步下降预计将推动2021年需求快速增长。

我们维持对于2021年全球光伏新增装机160-170GW（国内50-60GW，海外100-110GW）的判断。

从短期供需来看，制造业利润在产业链各环节的分配结果，取决于每个细分子行业彼时的供需情况。

基于此判断，我们认为2021年产业链利润大部分会集中在由于产能投放周期错配导致供需阶段性紧张的玻璃、硅料和热场等环节；与此同时随着硅片、电池和组件环节的大规模扩产导致供需宽松，硅片环节超额利润大概率释放，一部分可能留存在电池片、组件环节，一部分预计将让渡给下游电站，助力行业实现全面平价。

硅料方面，新增产能2021年Q4投产，行业几无新增产量。

由于多晶硅制备工艺复杂、步骤繁琐，因此产能建设周期长，一般至少需要两年以上的时间。

近年来，由于多晶硅价格不断下跌，国内以及海外高成本产能逐渐减产或停产，多晶硅供给增速相对缓慢。

根据硅业分会的统计，2020年行业新增产能主要为保利协鑫新疆2万吨以及东方希望3万吨产能。

2021年行业新增产能虽然相对较多（主要为通威包头和云南产能合计7.5万吨产能，亚洲硅业6万吨产能属于电子级硅料），但基本要到四季度才能投产，而大全新能源目前规划的3.5万吨多晶硅产能预计要到2022年才能投产。

考虑到通威新产能需要数月的爬坡期，2021年多晶硅行业供给几无新增量。

供需偏紧，成本曲线支撑硅料价格，龙头业绩确定性强。

由于行业新增产能基本无法于2021年贡献新增产量且2021年全球光伏需求增幅较大，因此多晶硅供需预计将较为紧张。

根据硅业分会的测算，2021年多晶硅总供应量预计为55万吨，其中单晶硅料供应量为50万吨；多晶硅总需求量预计为56.7万吨，其中单晶硅料需求量预计为51万吨；因此全年多晶硅和单晶硅料分别存在1.7和1万吨左右的供需缺口，整体供需处于紧平衡状态，成本曲线支撑硅料价格，多晶硅行业龙头业绩确定性强。

热场方面，受益于大尺寸发展趋势，先进碳基复合材料优势凸显，需求高速增长。

从需求来看，由于光伏行业技术发展及产品快速迭代，硅片向高纯度、大尺寸发展是其最基本的趋势，同时也对大尺寸硅片制备设备提出了更高的要求。

相较于等静压石墨易脆、装料量较小、不耐高温等一系列痛点，先进碳基复合材料具有强度更高、耐热性更好、更易设计成型等优势，目前已在光伏晶硅热场系统实现有效替代。

从成本上来看，大硅片时代下两种工艺的成本差异被大幅度缩小，尺寸越大，工艺难度也会越高，等静压石墨与碳/碳复合材料热场产品的价差也越小。

目前，根据产业链调研的情况来看，166及166以上尺寸的硅片新增产能皆倾向于使用碳基复合材料的热场系统，且由于热场系统为耗材（根据金博股份招股说明书，如坩埚需半年一换）因此目前面临存量替换需求、增量需求和改造性需求共三重需求，三重需求叠加大尺寸硅片渗透率提升，使得碳基复合材料的热场系统进入供需偏紧状态。

风电动态：

在风能大会上，业界提出为实现此前中国提出的碳中和目标，在十四五规划中应保证风电年均新增装机50GW以上，2025年后，年均新增装机不低于60GW。

风电年新增装机中枢有望大幅上调。

此前市场预期十四五期间风电年新增装机20-30GW，市场预期悲观压制风电板块估值，近期风能大会业内对四十五呼声较高，预计年新增装机有望上调至40-5