财务管理第67章 课本习题及答案Word格式.docx
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不同追加筹资方案的边际资本成本率的高低，可以作为比较选择追加筹资方案的一个依据。
（2）资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准。
一般而言，一个投资项目，只有当其投资报酬率高于其资本成本率时，在经济上才是合理的；
否则，该项目将无利可图，甚至会发生亏损。
因此，国际上通常将资本成本率视为一个投资项目必须赚得的最低报酬率或必要报酬率，或者视为是否采纳一个投资项目的取舍率，作为比较选择投资方案的一个经济标准。
在企业投资评价分析中，可以将资本成本率作为折现率，用于测算各个投资方案的净现值和现值指数，以比较选择投资方案，进行投资决策。
（3）资本成本可以作为评价企业整体经营业绩的基准。
企业的整体经营业绩可以用企业全部投资的利润率来衡量，并可与企业全部资本的成本率相比较，如果利润率高于成本率，可以认为企业经营有利；
反之，如果利润率低于成本率，则可认为企业经营不利，业绩不佳，需要改善经营管理，提高企业全部资本的利润率和降低成本率。
４．试说明测算综合成本率中三种权数的影响
在测算企业综合资本成本率时，资本结构或各种资本在全部资本中所占的比例起着决定作用。
企业各种资本的比例取决于各种资本价值的确定。
各种资本价值的计量基础主要有三种选择：
账面价值、市场价值和目标价值。
（1）按账面价值确定资本比例。
企业财务会计所提供的资料主要是以账面价值为基础的。
财务会计通过资产负债表可以提供以账面价值为基础的资本结构资料，这也是企业筹资管理的一个依据。
使用账面价值确定各种资本比例的优点是易于从资产负债表中取得这些资料，容易计算。
其主要缺陷是：
资本的账面价值可能不符合市场价值，如果资本的市场价值已经脱离账面价值许多，采用账面价值作基础确定资本比例就有失客观性，从而不利于综合资本成本率的测算和筹资管理的决策。
（2）按市场价值确定资本比例。
按市场价格确定资本比例是指债券和股票等以现行资本市场价格为基础确定其资本比例，从而测算综合资本成本率。
（3）按目标价值确定资本比例。
按目标价值确定资本比例是指债券和股票等以公司预计的未来目标市场价值确定资本比例，从而测算综合资本成本率。
从公司筹资管理决策的角度来看，对综合资本成本率的一个基本要求是，它应适用于公司未来的目标资本结构。
５．试说明营业杠杆的基本原理和营业杠杆系数的测算方法
（１）营业杠杆原理。
1）营业杠杆的概念。
营业杠杆，亦称经营杠杆或营运杠杆，是指由于企业经营成本中固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于营业收入变动率的现象。
企业经营成本按其与营业收入总额的依存关系可分为变动成本和固定成本两部分。
其中，变动成本是指随营业收入总额的变动而变动的成本；
固定成本是指在一定的营业收入规模内，不随营业收入总额的变动而变动，保持相对固定不变的成本。
企业可以通过扩大营业收入总额而降低单位营业收入的固定成本，从而增加企业的营业利润，如此形成企业的营业杠杆。
企业利用营业杠杆，有时可以获得一定的营业杠杆利益，有时也要承受相应的营业风险（即遭受损失）。
可见，营业杠杆是一把“双刃剑”。
2）营业杠杆利益分析。
营业杠杆利益是指在企业扩大营业收入总额的条件下，单位营业收入的固定成本下降而给企业增加的息税前利润（即支付利息和所得税之前的利润）。
在企业一定的营业收入规模内，变动成本随营业收入总额的增加而增加，固定成本则不随营业收入总额的增加而增加，而是保持固定不变。
随着营业收入的增加，单位营业收入所负担的固定成本会相对减少，从而给企业带来额外的利润。
3）营业风险分析。
营业风险亦称经营风险，是指与企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致息税前利润下降的风险。
由于营业杠杆的作用，当营业收入总额下降时，息税前利润下降得更快，从而给企业带来营业风险。
（２）营业杠杆系数的测算。
营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业收入变动率的倍数，它反映了营业杠杆的作用程度。
为了反映营业杠杆的作用程度，估计营业杠杆利益的大小，评价营业风险的高低，需要测算营业杠杆系数。
其测算公式是：
DOL=
或 ＝
式中,DOL表示营业杠杆系数;
EBIT表示营业利润，即息税前利润；
ΔＥＢＩＴ表示营业利润的变动额；
Ｓ表示营业收入；
ΔＳ表示营业收入的变动额；
Ｑ表示销售数量；
ΔＱ表示销售数量的变动额。
为便于计算，可将上式变换如下：
∵ＥＢＩＴ＝Ｑ（Ｐ－Ｖ）－Ｆ
ΔＥＢＩＴ＝ΔＱ（Ｐ－Ｖ）
∴ＤＯＬ＝
或 ＝
式中，Ｑ表示销售数量；
Ｐ表示销售单价；
Ｖ表示单位销量的变动成本额；
Ｆ表示固定成本总额；
Ｃ表示变动成本总额，其可按变动成本率乘以营业收入总额来确定。
６．试说明财务杠杆的基本原理和财务杠杆系数的测算方法
（１）财务杠杆原理。
1）财务杠杆的概念。
财务杠杆亦称筹资杠杆或资本杠杆，是指由于企业债务资本中固定费用的存在而导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。
企业的全部长期资本是由股权资本和债务资本构成的。
股权资本成本是变动的，在企业所得税后利润中支付；
而债务资本成本通常是固定的，并可在企业所得税前扣除。
不管企业的息税前利润是多少，首先都要扣除利息等债务资本成本，然后才归属于股权资本。
因此，企业利用财务杠杆会对股权资本的收益产生一定的影响，有时可能给股权的所有者带来额外的收益（即财务杠杆利益），有时可能造成一定的损失（即遭受财务风险）。
2）财务杠杆利益分析。
财务杠杆利益，是指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。
在企业资本规模和资本结构一定的条件下，企业从息税前利润中支付的债务利息是相对固定的，当息税前利润增多时，每一元息税前利润所负担的债务利息会相应地降低，扣除企业所得税后可分配给企业股权资本所有者的利润就会增加，从而给企业所有者带来额外的收益。
3）财务风险分析。
财务风险亦称筹资风险，是指企业在经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降，甚至企业破产的风险。
由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降时，税后利润下降得更快，从而给企业股权资本所有者造成财务风险。
（２）财务杠杆系数的测算。
财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映财务杠杆的作用程度。
对股份有限公司而言，财务杠杆系数则可表述为普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。
为了反映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益的大小，评价财务风险的高低，需要测算财务杠杆系数。
ＤＦＬ＝
或 ＝
式中,DFL表示财务杠杆系数；
表示税后利润变动额;
EAT表示税后利润额；
表示息税前利润变动额;
EBIT表示息税前利润额；
表示普通股每股收益变动额；
ＥＰＳ表示普通股每股收益额。
∵ＥＰＳ＝（ＥＢＩＴ－Ｉ）（１－Ｔ）／Ｎ
ΔＥＰＳ＝ΔＥＢＩＴ（１－Ｔ）／Ｎ
∴ＤＦＬ＝
式中，Ｉ表示债务年利息；
Ｔ表示公司所得税税率；
Ｎ表示流通在外的普通股股数。
７．试说明联合杠杆的基本原理和联合杠杆系数的测算方法
（１）联合杠杆原理。
联合杠杆，亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。
营业杠杆是利用企业经营成本中固定成本的作用而影响息税前利润，财务杠杆是利用企业资本成本中债务资本固定利息的作用而影响税后利润或普通股每股收益。
营业杠杆和财务杠杆两者最终都影响到企业税后利润或普通股每股收益。
因此，联合杠杆综合了营业杠杆和财务杠杆的共同影响。
一个企业同时利用营业杠杆和财务杠杆，这种影响作用会更大。
（２）联合杠杆系数的测算。
对于营业杠杆和财务杠杆的综合程度的大小，可以用联合杠杆系数来反映。
联合杠杆系数，亦称总杠杆系数，是指普通股每股收益变动率相当于营业收入（或销售数量）变动率的倍数。
它是营业杠杆系数与财务杠杆系数的乘积，用公式表示为：
ＤＣＬ（或ＤＴＬ）＝ＤＯＬ·
ＤＦＬ
即=
或=
式中，ＤＣＬ（或ＤＴＬ）表示联合杠杆系数。
８．试对企业资本结构决策的影响因素进行定性分析
企业资本结构决策的影响因素很多，主要有企业财务目标、企业发展阶段、企业财务状况、投资者动机、债权人态度、经营者行为、税收政策、行业差别等。
下面进行简要的定性分析。
（１）企业财务目标的影响分析。
企业组织类型的不同，其财务目标也有所不同。
对企业财务目标的认识主要有三种观点：
利润最大化、股东财富最大化和公司价值最大化。
企业财务目标对资本结构决策具有重要的影响。
1）利润最大化目标的影响分析。
利润最大化目标是指企业在财务活动中以获得尽可能多的利润作为总目标。
利润是企业财务活动的一项综合性数量指标。
企业的筹资和投资行为最终都会影响利润。
企业利润有各种口径的利润额，如营业利润额、息税前利润额、所得税前利润额和所得税后利润额；
还有各种口径的利润率，如总资产利润率（或总投资利润率）、净资产利润率（或股权资本利润率）以及每股收益等。
而作为企业财务目标的利润应当是企业的净利润额即企业所得税后利润额。
在以利润最大化作为企业财务目标的情况下，企业的资本结构决策也应围绕着利润最大化目标。
这就要求企业应当在资本结构决策中，在财务风险适当的情况下合理地安排债务资本比例，尽可能地降低资本成本，以提高企业的净利润水平。
一般而言，对非股份制企业，由于其股权资本不具有市场价值，在资本结构决策中采用利润最大化目标是一种现实的选择。
此外，利润最大化目标对公司资本结构决策也具有一定的意义。
资本结构决策的资本成本比较法，实际上是以利润最大化为目标的。
2）股东财富最大化目标的影响分析。
股东财富最大化具体表现为股票价值最大化。
股票价值最大化目标是指公司在财务活动中以最大限度地提高股票的市场价值作为总目标。
它综合了利润最大化的影响，但主要适用于股份公司的资本结构决策。
在公司资本结构决策中以股票价值最大化为目标，需要在财务风险适当的情况下合理安排公司债务资本比例，尽可能地降低综合资本成本，通过增加公司的净利润而使股票的市场价格上升。
资本结构决策的每股收益分析法，在一定程度上体现了股票价值最大化的目标。
3）公司价值最大化目标的影响分析。
公司价值最大化目标是指公司在财务活动中以最大限度地提高公司的总价值作为总目标。
它综合了利润最大化和每股收益最大化目标的影响，主要适用于公司的资本结构决策。
通常情况下，公司的价值等于股权资本的价值加上债务资本的价值。
公司的资本结构对于其股权资本和债务资本的价值都有影响。
公司在资本结构决策中以公司价值最大化为目标，就应当在适度财务风险的条件下合理确定债务资本比例，尽可能地提高公司的总价值。
资本结构决策公司价值分析法，就是直接以公司价值最大化为目标的。
（2）企业发展阶段的影响分析。
在一定时期，企业处于一定的阶段，表现出相应的资本结构状况。
一般而言，企业的发展往往经过不同阶段，如初创期、成长期、成熟期和衰退期等。
企业的资本结构在初创期通常表现为债务资本比例较低；
在成长期，债务资本比例开始上升；
在成熟期，资本结构保持相对稳定；
在衰退期，债务资本比例会有所下降。
（3）企业财务状况的影响分析。
企业的财务状况包含负债状况、资产状况和现金流量情况等，对其资本结构的决策都有一定的影响。
企业需要分析现有财务状况以及未来发展能力，合理安排资本结构。
如果企业财务状况较差，可能主要通过留用利润来补充资本；
而如果企业的财务状况良好，则可能更多地进行外部筹资，倾向于使用更多的债务资本。
企业为控制财务风险和保持筹资能力，则会选择比较有余地的资本结构。
（4）投资者动机的影响分析。
广义而言，一个企业的投资者包括股权投资者和债权投资者，两者对企业投资的动机各有不同。
债权投资者对企业投资的动机主要是在按期收回投资本金的条件下获取一定的利息收益。
股权投资者的基本动机是在保证投资本金的基础上，获得一定的股利收益并使投资价值不断增值。
企业在决定资本结构时必须考虑投资者的动机，安排好股权资本和债务资本的比例关系。
（5）债权人态度的影响分析。
通常情况下，企业在决定资本结构并付诸实施之前，都要向贷款银行和信用评级机构咨询，并对它们提出的意见予以充分的重视。
如果企业过高地安排债务筹资，贷款银行未必会接受大额贷款的要求，或者只有在担保抵押或较高利率的前提下才同意增加贷款。
（6）经营者行为的影响分析。
如果企业的经营者不愿让企业的控制权旁落他人，则可能尽量采用债务筹资的方式来增加资本，而宁可不发行新股增资。
与此相反，如果经营者不愿承担财务风险，就可能较少地利用财务杠杆，尽量降低债务资本的比例。
（7）税收政策的影响分析。
按照税法的规定，企业债务的利息可以抵税，而股票的股利不能抵税。
一般而言，企业所得税税率越高，举债的好处就越大。
由此可见，税收政策实际上对企业债务资本的安排产生一种刺激作用。
（8）行业差别的影响分析。
在资本结构决策中，应掌握本企业所处行业的特点以及该行业资本结构的一般水准，作为确定本企业资本结构的参照系，分析本企业的特点及其与同行业其他企业相比存在的差别，以便更有效地决定本企业的资本结构。
９．试说明资本成本比较法的基本原理和决策标准
（１）资本成本比较法的含义。
资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准，相互比较确定最佳资本结构的方法。
企业筹资可分为创立初期的初始筹资和发展过程中的追加筹资两种情况。
与此相对应，企业的资本结构决策可分为初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策。
下面分别说明资本成本比较法在这两种情况下的运用。
（2）初始筹资的资本结构决策。
在企业筹资实务中，企业对拟定的筹资总额，可以采用多种筹资方式来筹资，每种筹资方式的筹资额亦可有不同安排，由此会形成若干预选资本结构或筹资组合方案。
在资本成本比较法下，可以通过综合资本成本率的测算及比较来做出选择。
（3）追加筹资的资本结构决策。
企业在持续的生产经营活动过程中，由于经营业务或对外投资的需要，有时会追加筹措新资，即追加筹资。
因追加筹资以及筹资环境的变化，企业原定的最佳资本结构未必仍是最优的，需要进行调整。
因此，企业应在有关情况的不断变化中寻求最佳资本结构，实现资本结构的最优化。
企业追加筹资有多个筹资组合方案可供选择。
按照最佳资本结构的要求，在适度财务风险的前提下，企业选择追加筹资组合方案可用两种方法：
一种方法是直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率，从中比较选择最佳筹资组合方案；
另一种方法是分别将各备选追加筹资方案与原有最佳资本结构汇总，测算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资本成本率，从中比较选择最佳筹资方案。
１０．试说明每股收益分析法的基本原理和决策标准
每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。
每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。
运用这种方法，根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么情况下可利用债务筹资来安排及调整资本结构，进行资本结构决策。
这种方法以普通股每股收益最高为决策标准，也没有具体测算财务风险因素，其决策目标实际上是股东财富最大化或股票价值最大化，而不是公司价值最大化，可用于资本规模不大、资本结构不太复杂的股份有限公司。
１１．试说明公司价值比较法的基本原理和决策标准
公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。
与资本成本比较法和每股收益分析法相比，公司价值比较法充分考虑了公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大为标准，更符合公司价值最大化的财务目标；
但其测算原理及测算过程较为复杂，通常用于资本规模较大的上市公司。
１２．试分析比较资本成本及教法、每股收益分析法和公司价值比较法在基本原理和决策标准上的异同之处
资本成本比较法，就是计算并比较不同资本组合的综合资本成本率，综合资本成本率最低的组合为最佳资本结构。
具体步骤：
第一步，确定本企业所需资金的筹集渠道，凭借以往经验做初步组合；
第二步，用加权平均资本成本法计算不同组合的综合资本成本率；
第三步，选择乘积之和最小的（即综合资本成本率最低的）方案为最佳方案。
每股收益分析法，就是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。
计算每股收益（ＥＰＳ）无差别点，计算出每股收益无差别点处的息税前利润（ＥＢＩＴ）。
当目标利润大于无差别点息税前利润时，采用债务筹资方式；
当目标利润小于无差别点息税前利润时，采用普通股筹资方式。
与资本成本比较法和每股收益分析法相比，公司价值比较法充分考虑了公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大为标准，更符合公司价值最大化的财务目标。
二、练习题
１．三通公司拟发行5年期、利率6%、面额1000元债券；
预计发行总价格为550元，发行费用率2%；
公司所得税率25%。
要求：
试测算三通公司该债券的资本成本率。
解：
=
8.35%
２．四方公司拟发行优先股50万股，发行总价150万元，预计年股利率8%，发行费用6万元。
试测算四方公司该优先股的资本成本率。
其中 Ｄｐ＝
＝０.２４（元／股）
＝２.８８（元／股）
３．五虎公司普通股现行市价为每股20元，现准备增发8万份新股，预计发行费用率为5%，第一年每股股利1元，以后每年股利增长率为5%。
试测算五虎公司本次增发普通股的资本成本率。
Ｋｃ＝
＋Ｇ＝
＋５％＝１０.２６％
４．六郎公司年度销售净额为28000万元，息税前利润为8000万元，固定成本为3200万元，变动成本率为60%；
资本总额为20000万元，其中债务资本比例占40%，平均年利率8%。
试分别计算该公司的营业杠杆系数、财务杠杆系数和联合杠杆系数。
ＤＯＬ＝１＋Ｆ／ＥＢＩＴ＝１＋３２００／８０００＝１.４
ＤＦＬ＝８０００／（８０００－２００００×
４０％×
８％）＝1.０９
ＤＣＬ＝１.４×
１.０９＝１.５３
５．七奇公司在初创时准备筹集长期资本5000万元，现有甲、乙两个备选筹资方案，有关资料如下表：
筹资方式
筹资方案甲
筹资方案乙
筹资额（万元）
个别资本成本率（%）
长期借款
800
7.0
1100
7.5
公司债券
1200
8.5
400
8.0
普通股
3000
14.0
3500
合计
5000
----
试分别测算该公司甲、乙两个筹资方案的综合资本成本率，并据以比较选择筹资方案。
（１）计算筹资方案甲的综合资本成本率。
第一步，计算各种长期资本的比例。
长期借款资本比例＝８００／５０００×
１００％＝１６％
公司债券资本比例＝１２００／５０００×
１００％＝２４％
普通股资本比例＝３０００／５０００×
１００％＝６０％
第二步，测算综合资本成本率。
Ｋｗ＝７％×
０.１６＋８.５％×
０.２４＋１４％×
０.６＝１１.５６％
（２）计算筹资方案乙的综合资本成本率。
长期借款资本比例＝１１００／５０００×
１００％＝２２％
公司债券资本比例＝４００／５０００×
１００％＝８％
普通股资本比例＝３５００／５０００×
１００％＝７０％
Ｋｗ＝７.５％×
０.２２＋８％×
０.０８＋１４％×
０.７＝１２.０９％
由以上计算可知，甲、乙两个筹资方案的综合资本成本率分别为１１.５６％，１２.０９％，可知，方案甲的综合资本成本率低于方案乙，因此应选择筹资方案甲。
６．七奇公司在成长过程中拟追加筹资4000万元，现有A、B、C三个追加筹资方案可供选择，有关资料经
整理列示如下表：
筹资方式A
筹资方式B
筹资方式C
筹资额（万元）
500
7
1500
8
1000
9
8.25
优先股
12
14
4000
-----
该公司原有资本结构请参见前列第5题计算选择的结果。
（1）试测算该公司A、B、C三个追加筹资方案的边际资本成本率，并据以比较选择最优追加筹资方案；
（2）试计算确定该公司追加筹资后的资本结构，并计算其综合资本成本率。
根据第５题的计算结果，七奇公司应选择筹资方案甲作为企业的资本结构。
（１）按方案Ａ进行筹资。
长期借款在追加筹资中所占比重＝
×
１００％＝１２.５％
公司债券在追加筹资中所占比重＝
１００％＝３７.５％
优先股在追加筹资中所占比重＝
普通股在追加筹资中所占比重＝
则方案Ａ的边际资本成本率为：
１２.５％×
７％＋３７.５％×
９％＋３７.５％×
１２％＋１２.５％×
１４％＝１０.５％
按方案Ｂ进行筹资。
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