最新融资租赁行业深度报告Word文档下载推荐.docx
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根据中国租赁联盟统计，截至2018年9月我国融资租赁合同余额为6.55万亿元，较年初增长7.7%，同比增长13.9%。
其中金融租赁公司合同余额合计2.45万亿，内资租赁为2.06万亿，外资租赁为2.04万亿。
图1、我国融资租赁规模经历高速增长后增速有所放缓
我国租赁渗透率仍处于低位，有较大发展潜力。
根据《全球租赁报告》数据，近年来，各国融资租赁的渗透率均有缓慢提升，我国融资租赁渗透率从2008年的2.2%提升到2016年的6%，与其他发达国家相比仍处于低位。
截止2016年末，美国和英国的租赁渗透率达到21.5%/33.7%，日本和韩国渗透率达到8.4%/9.1%，未来我国租赁渗透率仍有很大提升空间。
图2、我国租赁渗透率仍处于低位，有较大增长潜力
注：
根据WhiteClarkeGroup《全球租赁报告》，渗透率=当年新增融资租赁金额/总投资
美国新增设备投资青睐融资租赁模式，前三大领域为计算机、交运和IT。
根据《U.S.EquipmentFinanceMarketStudy:
2016-2017》数据，美国的新增设备投资主要通过融资租赁的形式进行，2015年美国通过融资租赁形式购买的设备在当年新增设备投资总额中的比例为68%，较2011年的55%有显著提升。
从2017年美国新增租赁业务行业分布看，计算机、交运和农业行业占比分别达到25%/22%/9%，目前我国租赁业务的行业分布主要在公共基础设施、交运和医疗教育，未来在IT和现代农业设备领域仍有较大发展空间。
图3、美国近年来新增设备投资青睐融资租赁模式
图4、美国2017年新增租赁业务前3领域为计算机、交运和农业
ELFA统计中未包括汽车和租赁和房地产租赁业务规模相关数据
2.盈利模式：
资金端以银行资金为主，资产端能力带来高息差
2.1.类信贷业务模式，主要赚取息差收入
融资租赁的业务模式——类信贷。
融资租赁行业的盈利模式类似银行信贷模式，通过为企业客户提供融资为主的金融服务，赚取息差收入。
具体业务模式以售后回租和直接租赁为主，基于我国企业客户融资需求和偏好，目前国内售后回租模式占比较高。
据商务部统计，2015年我国融资租赁行业中直接租赁、售后回租和其他租赁方式融资额占比分别为12.5%、83.9%和3.6%。
图5、售后回租具体业务流程
图6、直接租赁具体业务流程
基于类信贷业务模式，融资租赁公司的营业收入以利息净收入和手续费净收入为主。
融资租赁公司主营收入除了利差收入外，还包括咨询服务带来的手续费净收入和残值收益。
融资租赁作为融资方式具有专业性特征，基于行业惯例，公司在向客户提供融资租赁服务的同时会提供咨询服务，同时收取手续费收入，手续费收入的金额往往与应收融资租赁款本金余额相挂钩，部分租赁公司在会计上将手续费收入采用分摊入账的方式，以本金回收进度作为完工百分比法按月分摊确认手续费收入。
残值收益是租赁公司根据合同交易条件和履约情况以及设备回收后再租赁、再销售的实际收益扣除应收未收的租金、维修等相关费用之后获取的收益。
图7、融资租赁公司盈利能力影响因素拆分图
资产端和资金端是影响融资租赁企业利润变化的核心要素。
融资租赁企业的利润等于ROA乘以资产规模，ROA主要受息差、减值计提和管理费用的影响，息差是主要影响变量，主要受资产端收益率和资金端利率成本影响。
而租赁企业的资产规模受资产端增长速度、杠杆率上限和股东权益增资影响，其中杠杆率和股东增资属于外部变量，资产端增速是企业利润增长的重要支撑。
2.2.资金端：
以银行资金为主
作为资金推动型的行业，融资租赁行业的负债端成本会对资产端的选择和定价产生影响，故我们先分析租赁行业的资金端情况。
由于缺少行业数据，我们对资金端和资产端的分析主要借用4家融资租赁公司（远东宏信、环球医疗、平安租赁、海通恒信租赁）和6家金融租赁公司（江苏租赁、国银租赁、交银租赁、招银租赁、建信租赁、兴业租赁）的样本数据进行分析。
资金端以银行资金为主。
通过下表可以看出，租赁行业的资金端以银行间同业拆借（仅金融租赁公司）、银行借款的银行渠道资金为主，债券资金为辅。
截止2017年末，4家融资租赁样本公司的负债端中银行资金平均占比59%，债券融资平均占比34%。
金融租赁公司作为持牌金融机构，可以在银行间进行同业拆借，从5家金租公司样本数据看，同业拆借、银行借款和债券融资比例分别为33%、48%和17.8%。
租赁公司通过银行体系融资的久期一般在1年左右，通过债券融资的久期一般在3年左右。
表2、融资租赁和金融租赁公司的资金端来源以银行渠道为主
资金端成本明显高于银行，金租公司成本优势强于融资租赁公司。
由于租赁公司的资金端主要以银行借款或拆借为主，资金端成本明显高于商业银行，行业整体的资金获取能力相对较弱。
下图所示，股份行和城商行计息负债平均成本率为2.5%，租赁公司的资金端成本明显高于股份行和城商行，4家融资租赁公司2017年平均计息负债成本率为4.5%，且差异不大。
金租公司可进行更短期和灵活的银行同业拆借，较融资租赁公司具有成本优势，2017年6家金租样本公司平均计息负债成本率为4.07%，2016年为3.44%，较4家融资租赁公司低110Bps。
图8、租赁公司计息负债成本率明显高于商业银行
图9、融资租赁公司计息负债成本率差异较小
计息负债成本率=当期利息支出/年均计息债务规模
融资结构多元化和市场利率下行带动租赁公司资金端成本下降。
从趋势上看，2013年至2017年，租赁企业的资金端成本呈现下降趋势，一方面，市场利率整体呈现下行趋势，3个月期银行拆借利率年均值从13年的4.85%降至17年的4.60%，3年期3A企业债到期收益率从13年的4.82%降至4.36%。
另一方面，龙头租赁公司资金端构成趋于多元化，通过发行长久期的金融债、企业债和ABS，可以获得更加稳定的低成本资金，同时远东宏信、环球医疗等外资租赁公司具有境外融资额度，可以借用境外低成本资金平滑资金成本。
图10、远东宏信计息债务中直接融资占比不断提升
图11、远东宏信计息债务中直接融资占比不断提升
2.3.资产端：
深耕产业获得高额回报
2.3.1.资产端能力凸显：
高收益+低不良
租赁公司向客户收取利息收入的同时往往收取咨询服务手续费，手续费金额基本与融资本金相挂钩，很多龙头金租公司亦将这部分收入根据贷款期限分摊计入营收，故我们计算租赁公司生息资产综合收益率时加入当期手续费净收入。
生息资产综合收益率=（利息收入+融资租赁业务手续费净收入）/年均生息资产规模租赁公司生息资产综合收益率显著高于银行，各家分化明显。
根据下图我们对10家样本公司的数据汇总，从生息资产综合收益率的排序来看，融资租赁公司（8.95%）＞金融租赁公司（5.98%）＞银行（4.27%）。
同时各家租赁公司的资产端收益率有较大分化，差异程度明显大于资金端的成本差异，资产端能力较强或规模相对较小的租赁公司资产端收益率明显更高。
资产端能力突出公司的不良率低于1%，优于金租公司和商业银行。
从不良率数据看，租赁公司不良率整体低于商业银行，以2018年6月末数据看，4家样本融资租赁公司（1.40%）＜6家样本金租公司（1.27%）＜上市城商行（0.90%）。
金融租赁公司发展时间相对较短，近两年不良率有所暴露，叠加今年宏观信用风险加剧，金租公司18年上半年不良率有所增加。
4家样本融资租赁公司（远东、环球、平安和海通恒信）以及江苏租赁资产端能力较强，与银行和其他几家金租公司比较，不良率均低于1%。
图12、租赁公司生息资产综合收益率普遍高于银行
图13、租赁公司生息资产综合收益率分化明显
生息资产综合收益率=（利息收入+融资租赁业务手续费净收入）/年均生息资产规模
图14、租赁公司整体不良率低于银行
图15、租赁公司生息资产综合收益率分化明显
注：
不良率=（次级+可疑+损失资产余额）/拨备前应收融资租赁款余额。
根据前面分析，租赁公司生息资产综合收益率和不良率整体好于商业银行，资产端具有较强优势。
我们认为，租赁公司形成资产端优势的原因在于两方面：
1）与传统信贷相区别的业务模式成为资产端优势的基础；
2）深耕产业、聚焦中小客户成为构建资产端能力的战略路径。
2.3.2.独特业务模式是构建资产端优势的基础
租赁行业独特的业务模式是构建资产端能力的基础，我们从租赁业务模式的资金端劣势和灵活融资服务两方面进行分析。
资金端劣势成为发力资产端的原动力。
与银行相比，有限的资金供给和较高的资金端成本，使得租赁公司在业务开端注定要寻找更高收益率同时风险可控的资产，在这样的原动力下，租赁公司依靠融资租赁特有的业务灵活性优势，摸索出一条聚焦产业链、服务中小客户的资产端路线。
资产端能力成为租赁公司与同业和银行竞争的核心优势，竞争优势的积累逐渐形成龙头公司的护城河。
以租赁物进行融资的业务灵活性成为资产端优势基础。
与我国商业银行严苛的贷款条件和有限的信贷额度相比，融资租赁公司的贷款条件相对宽松，通过设备类资产开展回租或直租的方式，为客户提供定制化融资解决产品，满足客户中长期债务融资需求。
表3、与银行信贷相比，融资租赁业务模式更加灵活
以医院融资项目为例：
据我们了解，有融资需求的公立医院（多为地级市或县级医院）受限于缺乏不动产抵押物（土地和房产属于地方政府），从银行可获得的贷款资金有限，更多依靠医疗设备开展融资租赁进行中长期债务融资。
在地方医院设备更新和院房扩建需求长期增长的背景下，租赁公司依靠灵活的业务模式，以及深耕产业的不断探索，使得医疗健康板块成为多家龙头租赁公司高收益、低风险的优质业务。
2.3.3.深耕产业、聚焦中小客户，造就资产端议价能力
以行业纵向开展业务，形成事业部制管理架构。
租赁公司基于设备类资产开展租赁业务，要求租赁公司有更强的产业研究和前瞻能力，与商业银行“总-分-支”多层级进行区域业务开展不同，租赁公司选择以行业纵向开展业务，长期深耕产业链上下游，通过业务积累逐渐形成事业部，并不断孵化新的细分行业领域。
2003年远东宏信成立医疗系统事业部，开辟了租赁行业以事业部制聚焦行业的先河，目前以行业和领域划分的事业部制度已成为龙头租赁公司的标准管理架构。
图16、江苏租赁的事业部制组织架构
持续专注产业，行业集中度较高。
通过表4和表5可以看出，平安融资租赁和交银金融租赁公司的资产端集中度与其相关联的银行比更高，前3大行业占比分别达到63%/64%。
表4、平安租赁和平安银行资产端行业分布比较
表5、交银金租和交通银行资产端行业分布比较
重兵布局城市基础设施建设和医疗教育行业。
从表6可以看出，几家代表性租赁公司的资产端行业布局集中度较高。
综合看，融资租赁行业重兵布局的领域既包括代表城市基建的交运物流和公用设施（水利环保等），也包括成长性较好的医疗和教育领域，其中远东宏信、江苏租赁和环球医疗2017年资产端医疗健康规模的占比分别达到22%/36%/70%，3家公司教育行业规模占比分别达到18%/7%/22%。
表6、租赁公司重兵布局城市化基础设施建设和医疗教育
深耕产业链上下游，拓展厂商合作，构建有效风控体系。
1）通过反复论证、实践，孵化新领域。
租赁公司开辟细分行业时会先进行充分的行业调研和分析，一般需要1-2年的反复论证和实践，在成功试点的基础上进行地域推广和模式复制。
2）特色化风控指标。
聚焦医疗健康板块的租赁公司，除了常规信贷审核外，更加注重行业特定化指标的分析，如病床使用率、门诊人数等指标。
3）借力厂商完善风控。
在设备融资的业务链条中，厂商具有举足轻重的作用，租赁公司可以借助设备制造领域头部供应商的客户数据，构建更完善的风控体系，并依靠厂商的销售渠道和客户关系拓展租赁业务。
图17、远东宏信新行业孵化案例分析
表7、江苏租赁对各业务板块有不同的放贷评判重点
聚焦中小企业融资，赋予租赁公司更强的资产端议价能力。
相对于银行，融资租赁公司更加聚焦中小客户的融资需求，中小企业融资业务需要更强的产业和地域风控能力，中小客户的业务拓展为租赁公司带来更高的议价能力，从而转化为较高的回报率。
根据江苏租赁招股说明书，截止17年9月末，公司中型和小型客户贷款余额占比分别为40%/47%；
根据平安租赁2018年短融券募集说明书披露，平安租赁的中期愿景是成为中国融资租赁行业具有独特商业生命力和延展力的中小客户领域和专业市场的专家型领导者。
表8、江苏租赁资产端聚焦中小客户
资产端优势转化为议价能力，获得风险可控的高额回报率。
综上分析，租赁公司以独特、灵活的业务模式为基础，深耕产业、聚焦中小型客户，形成强大的资产端议价能力，实现较好风控的同时获得较高的资产端回报率。
2.3.4.资产端优势较强公司收益率保持稳定
从图18可以看出，不同租赁公司资产端收益率分化较大，我们认为，规模体量、行业布局的差异是造成资产端收益率分化的主要原因：
规模体量差异。
单体项目规模和其收益率往往成反比，租赁公司发展初期偏向于选择规模小、收益率高的项目；
而随着公司体量扩张和融资能力的提升，租赁公司会倾向于拓展单体规模大而收益率较低的项目。
行业布局和客户选择差异。
不同行业的项目单体规模及收益率差异较大，医疗、教育和汽车金融等领域具有单体规模小而收益率高的特质，而城市公用和交通运输行业的收益率相对较低而单体规模较大。
不同公司受发展阶段和战略选择的影响，行业布局差异较大，带来资产端收益率差异。
图18、租赁公司生息资产综合收益率分化较大，整体呈现下降趋势
表9、远东宏信不同行业领域生息资产收益率具有差异
生息资产综合收益率呈下行趋势，资产端优势较强公司收益率保持稳定。
从行业升息资产收益率趋势看（图18），随着市场利率整体下降、行业竞争加剧和龙头公司规模扩张的影响，行业资产端收益率整体呈现下降趋势。
在规模体量超过千亿的公司中，远东宏信和平安租赁体现出较强的资产端优势，收益率相对平稳并保持较高水平。
提供多元化服务，提升客户粘性，提升资产端竞争优势。
随着租赁行业的发展演进，部分龙头公司不仅为客户提供融资服务，还为客户提供行业咨询、管理咨询等多元化服务，不断提升客户粘性。
行业典型案例如远东宏信和环球医疗，为医疗领域客户提供多元化咨询服务，不断提升客户粘性和满意度，构建业务领域的护城河。
2.4.高息差带来较好的ROE表现，行业优势在资产端
资产端能力突出的公司净利差水平平稳，高于银行和金租公司。
从下图可以看出，4家样本租赁公司综合净利差（2017年为4.42%）显著高于6家样本金融租赁公司和上市股份行和城商行，金租公司净利差整体和商业银行保持一致。
从趋势上看，金融租赁公司受市场利率下行和行业竞争加剧影响，整体利差水平逐步缩减，而资产端能力突出的公司租赁业务净利差降幅较小，整体保持平稳。
图19、样本融资租赁公司综合净利差高于金租和银行
图20、资产端优势突出公司综合净利差整体平稳
综合净息差=生息资产综合收益率-计息负债成本率
租赁公司杠杆率低于银行，高息差带来较好的ROE表现。
从下表看，5家样本融资租赁公司、6家金租公司和上市股份行、城商行的ROE水平相仿，而杠杆率排序上，银行（15.0倍）>
金租公司（9.5倍）>
融资租赁公司（6.6倍），租赁公司的杠杆率水平显著低于银行，较好的ROE表现主要凭借资产端优势带来的高利差和偏低的减值拨备。
表10、金租和融资租赁样本公司ROE与银行相仿，杠杆率显著低于银行
资产端能力是租赁行业核心竞争优势。
租赁公司的资金端来源以银行资金为主，资产端客户和项目特征与银行有较大差异，租赁公司更像是银行资金与更广泛资产端之间的中介，通过资产端的聚焦和下沉，获得更高的资产端收益率的同时实现较好的风控。
我们认为，租赁公司的核心竞争优势在于资产端，深耕资产端构建护城河是未来行业发展趋势。
龙头公司依靠资金端优势有望获得更高市场份额。
相较于传统信贷，租赁行业的优势在于资产端，而在租赁行业内，差异化竞争优势由资产端和资金端能力共同形成。
上市龙头租赁公司在融资渠道多元化、融资成本以及授信额度等方面更具优势，尤其在宏观资金面紧张环境下，龙头公司依靠资金端优势有望获得更高的市场份额。
3.紧信用环境下，资产端优势公司有望量价齐升
3.1.资产端：
增速扩张，信用风险可控
资产端优势公司18H1不良率整体平稳。
今年以来信用环境呈现持续收紧趋势，市场对金融企业的资产质量担忧加大。
从18H1租赁公司样本数据看（图18），银行系金租公司不良率呈现抬头趋势，而资产端优势较强的租赁公司不良率基本平稳，没有出现显著上升趋势。
同时从过往几年租赁公司不良率数据看，基于对资产端的精细化风控，平安、远东宏信、江苏租赁和环球医疗等公司不良率始终低于金租和商业银行。
紧信用背景下，资产端能力突出的租赁公司信用风险可控。
我们认为在宏观信用紧缩背景下，资产端能力突出公司的不良压力不大，信用风险可控。
一方面，资产端能力突出的租赁公司深耕产业，小单化和分散化特征明显，信用风险管控较好。
另一方面，相较于其他信贷模式，租赁公司在行业布局、客户选择、条款设置等方面具有更强的灵活性，同时业务体量相对较小，可以及时调整策略以适应宏观环境的变化，整体不良压力不大。
不受资管新规直接影响，非标融资需求或挤出至融资租赁行业。
今年以来，资管新规对银行理财和信托为主的表外非标融资压降明显，社融中信托和委托贷款收缩较大。
融资租赁业务作为表内业务，不受资管新规直接影响，在未来非标规模持续压降的大背景下，企业的补充性融资需求或转向租赁行业。
未来租赁公司有望在城市公用事业建设（与信托的基建领域投向有一定重合性）领域获得更多优质业务资源。
事实上，2018年Q3全行业租赁合同余额的同比增速开始呈现触底回升趋势。
图21、18Q3租赁合同总额同比增速呈现触底回升趋势
上市租赁公司18H1资产端增速扩张明显，资金端优势重要性凸显。
在宏观紧信用的背景下，18H1上市租赁公司资产端增速均呈现明显扩张趋势，增速表现优于整体行业。
在信用紧缩背景下，上市租赁公司在银行授信和发债等方面有更强的竞争优势，在资产端需求提升时资金端供给相对充足，带动资产端增速表现明显优于行业平均。
图22、上市租赁公司18H1资产端增速扩张明显
承接表外非标融资需求叠加基建投资上行，龙头租赁公司资产端有望保持较快增长。
我们预计，在2019年经济增速下行压力加大的情况下，基建投资需求或明显提升，叠加表外非标融资的持续压降，城市公用事业企业资金需求将持续提升，租赁行业有望承接非标融资挤出的业务需求，依靠资金端优势，龙头租赁公司资产端增速有望保持较快增长。
3.2.资金端：
利率下行有助于息差扩张
利率下行叠加资产端议价能力提升，租赁公司息差有望持续扩张。
1）自2018年4月开始，央行年内连续3次降准，同时银行资金投放意愿较弱，使得银行间充裕，银行间利率自18年6月之后持续下行。
租赁公司资产端久期长于资金端久期，且固定利率合同占比相对较高，故银行间利率和债券市场利率下降将带动租赁公司息差扩张。
2）紧信用和严监管下，传统信贷和表外融资收缩，部分需求有望外溢至租赁公司，带动租赁公司资产端议价能力提升。
整体看，我们预计租赁公司利差水平自今年下半年开始有望持续扩张，资产端能力突出以及负债端久期较短的金租公司息差扩张将更加明显。
图23、2018年6月后银行间利率和债券利率显著下行
4.行业监管趋严，龙头公司市占率有望持续提升
租赁行业进入统一监管时代，融资租赁行业监管趋严。
2018年5月，商务部发布《关于融资租赁公司、商业保理公司和典当行管理职责调整有关事宜的通知》，正式将制定融资租赁公司、商业保理公司经营和监管规则职责划给银保监会。
2018年7月，深圳市金融办（市金融监管局）官网发布的机构主要职能中，包括对融资租赁公司实施监管。
从目前政策导向看，租赁行业从此前的双轨制监管逐渐转变为统一监管，融资租赁公司的监管政策制定交由银保监会负责，同时，由于内资和外资融资租赁公司数量众多，预计具体监管实施交由各地方金融监管局。
新监管体系下，预计融资租赁行业监管趋严。
整体看，监管并轨对龙头租赁公司影响有限，长期看，龙头公司将受益于行业门槛提高带来的市占率和议价能力提升：
监管并轨对杠杆率影响不大。
预计未来融资租赁公司的监管将向金融租赁公司靠拢，目前监管要求金融租赁公司资本充足率在2018年达到10.5%，即杠杆率上限为9.5倍，融资租赁公司目前的杠杆率上限为10倍，监管并轨对杠杆率方面影响不大。
关注监管对融资租赁公司拨贷比的要求，预计对不良认定审慎、拨备充足的龙头公司影响较小。
银保监会对金租公司拨贷比、拨备覆盖率以及不良资产认定相对更加严格，监管并轨后或对融资租赁行业带来一定压力。
目前银保监会要求金租企业的拨贷比达到2.5%，拨备覆盖率不低于150%。
从4家龙头融资租赁公司样本数据看，拨备覆盖率全部达标，而拨贷比指标只有海通恒信超过2.5%。
若后续监管要求融资租赁公司补提较高的拨备（目前看概率较小），或对龙头公司业绩带来一定负面压力。
样本公司中海通恒信、远东宏信拨贷比相对较高，未来补提压力较小。
2018年2月银保监会发布《关于调整商业银行贷款损失准
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