范K萨普《资金管理特别报道》word文档Word文档格式.docx
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因为他们相信赌徒谬论，导致糟糕的资金管理。
假设你开始的时候投注1000美元，很倒霉，下注三次连输三次——这很有可能。
现在你还剩7000美元了，你在想，“我已经连输三次了，所以下一次一定能赢。
”这就是赌徒谬论，因为你下次赢的几率还是60%。
但你还是决定这一次下注3000美元，因为你笃信这次能赢。
糟糕，这次又输了，现在你还剩4000美元了。
就整个游戏而言，你赢钱的几率大大下滑了，接下来要获取150%的收益率才能扭亏为盈。
连输四次的几率很小——0.0256——但在100次投注的赌局中很可能发生。
还有另一种爆仓的方式。
假如每次投注2500美元，连输三次之后还剩2500美元，接下来要赚300%才能回本，所以他们很可能做不到回本而是爆仓。
在这两个例子中，如此具有优势的赌局都没能赚到钱，是因为承担的投注风险太大了。
过大的风险承担有心理上的原因——贪婪，不懂得概率，甚至是自毁倾向。
然而，纯粹从数学上讲，他们的损失是因为投入了太多的风险资金。
对于进入投资市场的大众，典型的普遍情况是资金不足。
50000美元以下的资金量已经很小了，但他们平均的资金量只有5000到10000美元。
结果就是资金规模太小导致了糟糕的资金管理，账户规模决定了失败的数学概率非常高。
资金回撤幅度
返本所需收益
5%
5.3%
10%
11.1%
15%
17.6%
20%
25%
33%
30%
42.9%
40%
66.7%
50%
100%
60%
150%
75%
300%
90%
900%
表格1：
资金回撤之后再要返本所需的收益
表格1列示了在各种幅度的资金回撤之后（Drawdown）回本需要实现的收益率。
资金回撤20%以内，不需要太多的相应收益率就能将资金返本。
40%的资金回撤就需要66.7%的收益率来返本，50%的损失需要100%的收益率，超过50%的损失就需要实现一个巨大的、很难实现的收益率才能返本了。
如你所见，投注太重并且输掉之后，再要返本的几率是渺茫的。
管理他人的钱
在期货交易界，当交易账户规模缩水，被叫做资金回撤。
假设你在8月15日开设了一个50000美元的账户，一个半月之内，收益直线上升，到了9月30日，达到了80000美元，也就是60%的收益率。
这个过程中，你可能一直保持同样的持仓。
按照业内专业做法，你的头寸的“市值”被标记在月末报表上，呈送给了客户，表明他们的账户现在价值几何。
现在我们假设你的头寸从10月6号开始出现损失，到了10月14号你结清了头寸，账户上现在还有60000美元。
我们假设到了10月底，仍然是60000美元，虽然这有点让人难受。
那么我们可以说，你有了一个峰谷资金回撤（Peak-to-troughDrawdown）（波峰是80000美元，波谷是60000美元），回撤幅度是20000美元或者说25%。
虽然发生了资金回撤，但总体上来讲你的交易是赚钱的。
不过别以为你的客户觉得资金回撤无所谓，他们会认为是你让他们赔了20000美元或者是赔了25%。
现在我们假设你又做了赔钱的交易，胜败乃兵家常事嘛。
假设在第二年的8月30号，你的交易账户上有52000美元，此前未能再达到80000美元，现在你的峰谷回撤是28000美元，或者说35%。
到目前为止，用业内的行话来讲，你实现了4%的年度收益率，同时被贴上了一个标签，上面写着峰谷回撤35%。
讽刺的是，很多时候资金回撤不过就是赔了从市场上赚来的钱，你只不过回吐了一部分利润。
然而，你仍旧会被认为是一个糟糕的投资经理人。
峰谷回撤成了你一辈子都揭不掉的标签，标明你曾经给客户带来过什么。
想想你的客户是怎么看这件事的——眼睁睁地看着28000美元消失了，这真是一笔大损失，要是在10月1号撤出，本来可以挣到那28000美元的。
衡量交易表现的一个简单指标就是报酬-风险比率（reward-to-riskratio）。
报酬通常使用年度收益率衡量，在我们假设的情况中，你第一年的年度收益率是4%。
风险通常就使用峰谷回撤来衡量，在我们的假设中，你的峰谷回撤是35%。
于是，你的交易表现体现为报酬-风险比率4/35，换算为小数是0.114——这真是一个糟透了的结果。
典型情况下，你愿意看到2或者更高的报酬-风险比率。
举个例子，如果你的初始资金是50000美元，到年度结束上升到58000美元，你就有了一个16%的年度收益率。
假设在此过程中，资金升值到53000美元时有过一个资金回撤，回撤到52000美元，然后就一直涨到了58000美元，这意味着你的峰谷回撤是0.0189（1000美元的回撤占波峰53000美元的比率）。
于是，你的报酬-风险比率达到了让人刮目相看的8.5。
就因为这样一个比率，人们就像羊群一样涌向你，抢着把钱塞到你手里。
让我们再换一个视角，如果这50000美元是你自己的，你会怎么评判这两个场景，第一个场景是获利2000美元，最大回吐了28000美元，第二个场景是获利8000美元，最大回吐了1000美元。
假设你不满足于16%的收益率，你想要40%-50%。
在第一个场景中，你在一个半月之内就取得了60%，你觉得一年之内还能重复这样几次。
为了实现这个目标，即使回吐了全部或者大部分利润也在所不惜。
你可能不是一个好的投资经理人，但是只要你能咽的下这样的资金回撤，你就可以使自己的账户最快速的增值。
包括这两个挣了钱的场景和数不胜数的赔钱的场景，使用的可能都是同样的交易系统。
你可以以最高报酬-风险比率为目标，也可以使用最高收益为目标，或者你也可以非常的狂野，就像那些拉尔夫·
文斯赌局中的博士一样，投重注在每一次可能的机会上。
非常有趣，一项研究（Brinson，Singer,andBeebower,1991）显示，82家大型养老金10年期的经营中，资金管理（在此研究中称为资产配置）解释了91.5%的收益回报差异。
这项研究还显示了经营计划的设计者所做的投资决策中，选择资产配置领域和时机，只能解释还不到10%的收益差异。
结论很明显，资金管理是交易和投资决策中的临界因素。
现在你知道资金管理的重要性了。
让我们看看众多的资金管理模型，以便让你知道资金管理是如何运作的。
许多例子都是期货市场中的，但资金管理模型可以很好的作用在任何投资领域，当例子中说到一份合约或者一个交易单位或者100股时，他们实际上可以当作一回事来处理。
资金管理的定义
我认为，资金管理是交易系统中最明确的部分。
很多专业的和大多数业余投资者，并不理解其重要性。
事实上，我最近出席了一个研讨会，会上给客户讲授投资方法的股票经纪人也同样不懂得资金管理。
整个研讨会还是很不错的，但资金管理——我们即将给它做定义——根本就没有被提到。
研讨会上的一个发言人的确说起了资金管理，但他所讲的内容和今天我们所说的资金管理根本不沾边儿。
在他发言结束时，我问道，“你所说的资金管理是什么意思？
”他回答道，“这是一个很好的问题，我认为是如何做出交易决策。
”
因为资金管理是差的表现和好的表现的区别所在，即走向破产和获得成功的区别所在，所以我在此做出定义，请谨记：
“资金管理是你的交易系统中，告诉你‘多少’的那一部分。
在某一时刻持有‘多少’仓位，愿意承担‘多少’风险。
除了你的心理原因，这是你最应该把握的关键的投资准则。
这个准则之所以关键，是因为“多少”这个问题决定了你的潜在损失和可能收益。
并且，你需要把投资机会扩展到很多其他不同的合约和商品，均衡持仓中每一个品种的风险暴露，使它们都有机会为你赚钱。
当我读杰克·
史瓦格的《市场奇才》时，我很好奇，他在采访那些世界顶尖交易员时，他们都提到了资金管理。
下面是一些引用：
“风险管理是最重要的，这是要好好理解的第一件事。
轻仓，轻仓，再轻仓，这是我的第二条建议。
不论你对建立一个合适头寸有什么样的想法，先砍掉一半仓位再说。
——BruceKovner”
“不要在任何一次交易中承担超过你所有权益的1%的风险。
超过1%，我和其他任何一个人没有任何不同。
保持稳定的低风险是绝对的关键。
——LarryHite”
“在极少的稍纵即逝的赚大钱的机会出现之前，你必须要最小化损失，尽可能保存资本。
在不够好的交易中失去资本是你承担不起的。
——RichardDennis”
专业赌徒会参与期望值很低甚至是负期望值的赌局，他们使用技巧和知识获取一点点数学期望优势。
这些人非常清楚的知道资金管理是成功的关键。
赌徒的资金管理划分为两类系统——鞅系统和反鞅系统。
鞅系统在输的情况发生时增加投注。
比如在轮盘赌上赌红黑，你所投注的一美元，对你来说就意味着一美元的损失或者收益，你的每一次投注的胜率略低于50%。
但是根据鞅系统的思想，你有一个利用资金管理赚钱的机会。
鞅系统假设，你在连续输掉之后，终归会赢。
这个假设没有错，你终归会赢。
按照这个思路，你开始的时候每次投注一美元，如果输了就翻倍投注，当小球终于落在了你投注的颜色上，这整个一连串投注就能赢得一美元。
听上去符合逻辑。
实际上，你也的确会赢，并得到一美元。
但在使用鞅系统时，有两个不利因素与你作对。
第一，出现一连串的输是有可能的，尤其是对你来说的获胜期望小于50%的赌局。
举个例子，在连续1000次投注中，连续10次失败是很有可能，实际上，连续15、16次失败的可能也不小。
一旦你连输10次，你就要为了1美元的收益下注2048美元。
如果这第11次投注也失败了，你就要为了这一美元的收益投注4096美元。
你的报酬-风险比率是1-4096
1000次投注中
连错次数
发生几率
10
96.6797%
11
48.2910%
12
24.1211%
13
12.0483%
14
6.0181%
15
3.0060%
16
1.5015%
17
0.7500%
18
0.3746%
19
0.1871%
20
0.0935%
（译者：
这个表格是我为了让读者理解的更形象而加的，原文中没有。
）
第二，在赌场中设有投注限制。
赌桌上的最小筹码是一美元，而最大的投注被设定为不能超过50或者100美元。
于是乎，鞅系统的投注方式，也就是输了就翻倍下注，就不起作用了。
反鞅系统，在你赢了之后加码，却是起作用的。
聪明的赌徒知道赢了之后按一定程度加码，这一技巧在投资交易中也是起作用的。
这种资金管理系统要求你在成功挣到钱的之后增加头寸规模，对赌博，投机，投资都是如此。
资金管理的目的是告诉你，在给定的资金规模情况下，应该持有多少交易单位（股票数或者合约数）。
举个例子，一个资金管理决策也许会是，你没有足够多的钱持有新头寸，因为新头寸风险太大。
资金管理允许你，通过决定在开仓时承担多少份合约的风险暴露，从而决定每一持仓的规模，来制定自己个性化的报酬和风险属性。
资金管理还帮助你均衡投资组合中各个组成部分的风险。
有些人认为他们通过“设定止损”在“管理资金”。
这样一个停止交易的指令，比如说损失了1000美元之后就结清头寸出场，并没有回答你“该持有多少”这样一个问题，所以这也没有管理你的资金。
由损失的数额来决定何时结清头寸，和，由资金管理来决定承担一定的风险，是两回事。
你可以使用的资金管理策略有很多。
接下来的部分里，你将学习到不同的策略，他们都很有用。
有些可能会比另一些更适合你的投资风格。
有些可能和股票交易配合的很好，其他可能是为期货交易设计的。
所有这些都是反鞅系统的策略，只有在资金增加的情况下才会增加头寸规模。
所使用的材料有点复杂，然而，我已经尽可能避免使用数学表达式，并且对每个策略给出了清晰的例子。
所以，你只需要仔细阅读材料，并反复钻研，直到弄懂为止。
资金管理模型
下面将要介绍的所有模型都使用了这样一个概念，权益额（Equity，译者注：
这里使用了会计学中的语言，将可用资金称为权益——Equity，因为本文内容中的这个概念与常见的译法“资金量”有所区别。
）。
确定权益额有三种方法，如果不搞清楚这些方法，使用这些模型的时候就容易搞混。
每一种不同的权益额的确定方法对于模型的输出结果，风险暴露和收益，有不同的影响。
这三种方法分别是核心权益法（CoreEquityMethod），总权益法（TotalEquityMethod），抵减总权益法（ReducedTotalEquityMethod）。
核心权益法很简单。
当你建立新头寸的时候，就直接使用资金管理模型输出的结果，然后把新头寸占用的资金从权益中减去。
如果你有四个头寸，那你的核心权益额是你的初始权益减去四个头寸的各自占用资金。
让我们假设你的初始资金是50000美元，你为每个头寸配置10%的权益。
第一个头寸配置5000美元，然后你的核心权益额还剩45000美元，下一个头寸配置4500美元，核心权益额还剩40500，下一个头寸配置4050美元，这样你的核心权益额还剩36450美元。
于是，你拥有36450美元的核心权益额和三个头寸。
换句话说，核心权益法不断收缩你的配置金额，直到某一个头寸被结清。
每一个新头寸的规模都是根据现有的核心权益额计算的。
总权益法同样很简单，你的权益总额由你所有账户上的现金和未结清的头寸的价值加总得出。
举例，假设你有40000美元现金，有一个15000美元的头寸，一个7000美元的头寸，和一个赔了2000美元的头寸。
那么你的权益总额就是现金加上所有这些未结清的头寸的价值，也就是60000美元（40000+15000+7000-2000）。
抵减总权益法可以视为是上面两种方法的结合。
像核心权益法那样，权益和新头寸也是在不断收缩的，不同点是，头寸的收益，或者移动跟踪止损带来的风险的降低，将会被加回到权益额中。
所以抵减总权益就是核心权益加上头寸的盈利或者移动止损线所降低的风险暴露。
（也有人管抵减总权益法叫做抵减核心权益法，ReducedCoreEquityMethod，但是我觉得这个叫法并不形象，所以我还是叫它抵减总权益法）。
现在展示一下它是如何计算的。
假设你有一个50000美元的账户，你开设了一个5000美元规模的头寸，这时候核心权益是45000美元。
假设你的商品头寸发生了有利的价格变化，价格上涨了2000美元，于是你向对你有利的方向移动了止损线，现在你已经将头寸的风险从最初的5000美元降低到只有3000美元，所以你的抵减总权益是47000美元。
第二天，价格下跌了1000美元，但是你的抵减总权益还是47000美元，因为你设定的止损没有变，你的风险没有更多的暴露，所以，只有在因为价格发生了有利变动而改变止损线的时候，你的抵减权益额才会发生变化。
当然，结清头寸也会让权益额变化。
假设现在你使用4000美元建立第二个头寸，第一个头寸的价值已经进一步上升，你的止损线已经向上移动了11000美元。
此时你的抵减总权益就是50000美元减去第二个头寸的初始规模4000美元，再加上第一个头寸的锁定收益11000美元，结果是57000美元。
下面要介绍的模型都是根据你的权益额来决定头寸规模的。
所以，每一种确定权益额的方法都会导致不同的权益计算结果。
通常我选择总权益法来计算权益额，在下面的讨论中，如果使用了其他的方法，我会在使用时特别指出。
模型一：
每一固定金额交易一个单位模型
基本上来说，这种方法通过“1单位/X美元”来告诉你“该做多少”。
比如你会根据你的总权益额，通过“1手/50000美元”来做决定。
着手开始交易的时候，你可能没有听说过资金管理，或者从一些作者都不懂得资金管理的书上听说过一点。
绝大多数书中讨论的资金管理其实是分散化投资或者收益优化。
关于系统开发或者技术分析的书甚至从来就没有包含这一部分的内容。
结果就是，大多数交易者无处寻得这一投机技巧中最重要的部分。
于是，两眼一摸黑，你就开设了一个20000美元的交易账户，并且决定，一旦获取一个入场建仓信号就开始一手交易，交易什么都无所谓。
如果你足够幸运，接下来你的帐户增加到了40000美元，于是你决定开始交易两手。
这么看来，大多数交易者的确能够使用这个模型实施资金管理，因为它足够简单并且回答了“该做多少”这个问题。
每一固定金额交易一个单位模型有一个好处，你从来不会因为一个交易机会风险太大而拒绝它。
举一个我最近听说的例子，关于两个商品期货基金经理（CTA）。
其中一个按照1手合约/50000美元来交易。
另一个以权益额的3%为风险上限来交易，风险暴露从不超过这个标准。
不久前，他们面对日元期货的交易机会。
第一个基金经理建仓一手，无所谓风险，建仓就是了。
日元随后发生了一个巨大幅度的波动，这个基金经理获取了他的基金从未经历过的最大单月收益额，一个月收益20%。
另一个基金经理却没有动作，虽然他可以支配100000美元，但是参与交易将面临超过3%的风险上限，所以他这个月没有获利。
当然，也可以反过来看这件事，如果做错了方向，第一个基金经理会赔上一大笔，第二个基金经理却不会有损失。
为了检验所有这些系统的效果，我使用同一个交易策略，在同一时间段内交易同一商品交易。
这是一个55天的通道突破策略，也就是，突破了55天的高价就入场做多，反之就做空，止损指令使用反方向上的21天通道的跟踪止损。
再解释的清晰一点，如果建立了多头头寸，而价格打到了21天的最低价，离场；
反过来，如果建立了空头头寸，价格打到了21天的最高价，离场。
每天都重新计算新的止损价格，止损线只向对你有利的方向移动，降低风险，锁定收益。
如果有足够的资金，这样的突破策略产生的收益能超过市场平均水平。
对本文中所有系统的检验，都是通过1000000美元的初始权益额，投资于10种商品期货市场，历时从1981年到1991年的11年。
本文中所有的系统测试都是基于上面这个55/21天通道突破策略，在同样的期货市场上，经历同样的时段。
所有的表格列示结果的不同，都是因为使用不同的资金管理模型造成的。
表格2展示了本策略使用资金管理模型一的结果。
每x美元权益额交易一手合约（美元）
利润（）美元
未能成交的交易机会（次）
年收益（%）
追加保证金通知次数
最大资金回撤幅度（%）
100000
5,034,533
18.20
36.86
90000
6,207,208
20.20
40.23
80000
7,725,361
22.30
43.93
70000
10,078,968
25.00
48.60
60000
13,539,570
28.20
54.19
50000
19,309,155
32.30
61.04
40000
27,475,302
36.50
69.65
30000
30,919,632
38.00
80.52
20000
（1,685,271）
402
0.00
1
112.00
表格2：
使用1手/x美元头寸规模确定模型的55/21天通道突破策略结果
注意x取值20000美元（每20000美元建立1手合约）造成了爆仓。
x取值30000美元，你不得不忍受80%的资金回撤。
如果你想避免超过50%的资金回撤，x取值至少是70000美元。
要想公正的评价这种资金管理模型，你必须用它的表现和其他模型的表现做对比（见表格3和表格5）。
虽然我们承认每一固定金额交易一个单位模型具有总能够入市交易的优点，但我认为他还不够好，因为1.各种交易合约有所不同；
2.小额的初始资本很难快速提高交易规模。
实际上，这个模型对小额资本的头寸调整作用很小。
接下来揭示这两个方面。
第一，合约之间差异很大。
比如你是期货交易者，决定要把50000美元投资于20种商品合约，所使用的最基本的资金管理策略是，只要这个范围内的商品发出了入场信号，就建仓一手。
假设国债和玉米都发出了信号，你的资金管理策略就让你各建仓一手。
1995年8月，长期国债期货的价格是112美元，一手合约就控制价值112000美元的国债。
日波动幅度是0.775，如果市场超某个方向运动三倍日波动幅度，你就赚到或者赔掉2325美元。
对比玉米合约，一手合约控制价值15000美元的玉米，三倍的日波动幅度不过就是赚到或者赔掉550美元。
所以你的账户损益的80%由依赖国债期货的表现，只有20%由玉米期货的表现决定。
有人也许会说，玉米合约也曾经剧烈波动并且价值很高。
但是这不会再发生了。
你要以眼前发生的事情来决定如何给交易机会分配资金。
按照现在的数据，玉米的影响只是国债的20%。
第二，没法快速增加头寸规模。
使用反鞅系统的目的就是为了在你盈利之后增加头寸规模。
当你每50000美元交易一手合约，并且只有50000美元的时候，就只能等到权益额翻倍的那天才能增仓。
连续盈利之后增仓的效率太低了。
实际上对于50000美元来说，这样的资金管理模型根本就没有发挥作用。
部分的解决办法是以一百万美元为最小账户限额。
如果你愿意这样做，当你的权益额通过20手合约（1手/5万）增加了5%，你就可以增仓第21手了。
使用资金管理的另一个目的是权衡机会和风险。
你希望可交易的每种合约都能有机会为你挣钱，也希望把风险分散到它们中间去。
平均分配资金和风险，毫无疑问是基于这样一个假设的：
你所参与的每个交易都具有同样的获利可能。
你也许有某些方法，能够确定一些交易比其他一些挣到钱的可能性高，如果是这样，那你就会希望有一个资金管理模型可以在预期获利可能性高的交易中仓位更重——哪怕是很主观的。
然而，本文接下来的内容中，我们假设了所有的可供交易合约
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