中国房地产上市公司研究成果发布Word格式.doc

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大陆在港上市房地产公司平均营业收入为68.55亿元，同比增长30.54%，增幅较上年提高近25个百分点。

2009年房地产上市公司的营业收入规模呈现明显的分化态势。

沪深房地产上市公司中，有10家企业的营业收入超过了50亿元，其营业收入总和占总体规模的比重为48.93%，其中万科2009年实现营业收入488.81亿元，同比上涨19%，收入规模在所有房地产上市公司中居于首位；

而营业收入在20亿元以下的82家企业仅占总体收入规模的22.32%。

大陆在港上市房地产公司也呈现出同样分化态势，营业收入在100亿元以上的7家企业占整体收入规模的比例达到52.90%，而收入规模在50亿元以下的17家企业占总体收入规模比例仅为19.30%。

经研究测算，房地产上市公司预收账款占下一年营业收入的比值平均在40%~60%之间。

2009年房地产市场的强势回暖，使沪深房地产上市公司的预收账款均值达到12.44亿元，大陆在港上市房地产公司的该指标更是高达72.70亿元。

预收账款的延后结转特性，已经将房地产上市公司2010年的营业收入规模锁定在一个较高的水平之上，有利其经营业绩的平滑和稳定，但企业抗风险能力与经营能力的不同将使其收入规模的分化更加明显。

1.2运营效率：

存货消化周期缩短3个月，资产周转速度加快

2009年，房地产上市公司的存货周转和资产周转速度都稳步提升，有效促进了现金的快速回流。

沪深房地产上市公司的存货周转率为41.51%，存货消化周期由140周下降到125周；

总资产周转率为31.48%，较前一年提高3个百分点。

大陆在港上市房地产公司的存货周转率为41.32%，存货消化周期由162周下降到126周；

总资产周转率达到23.47%，提高4个百分点。

2010年以来，受房地产调控政策的影响，房地产上市公司销售面积已经开始出现明显下降，存货消化周期加长，部分企业已开始调整销售策略，不仅结合市场需求合理定价，加快存货消化速度，加快资金回笼，同时企业在增加土地储备方面也渐趋谨慎，3月初以来，金地、绿城中国等房地产龙头企业均已暂停拿地。

基于目前房地产市场销售环境及企业融资环境的变化，预计房地产上市公司未来一段时间拿地将更为谨慎。

但从另一方面来看，今年全国住宅用地计划供应面积较上年大幅增长，土地市场竞争激烈程度明显下降的背景，对资金充裕有实力的房地产上市公司来说，无疑是一次扩大项目储备、加强竞争力的机遇。

1.3盈利能力：

利润总额提升超过30%，但盈利质量面临挑战

（1）营业额上涨、资产减值准备冲回提升整体利润水平

2009年，沪深上市和大陆在港上市的房地产公司利润总额出现大幅增加，扭转了2008年利润总额下降的态势。

全年，沪深上市房地产公司的利润总额均值为5.13亿元，同比增长42.14%；

大陆在港上市公司的利润总额均值为24.80亿元，同比增长33.13%，增幅较上年提升63个百分点，盈利水平提高显著。

营业收入的快速增长、较好的成本控制水平，以及良好市场预期下企业大幅冲回资产减值准备直接推动了房地产上市公司的利润快速增长。

（2）土地成本提升拉低毛利率水平，盈利质量面临挑战

2009年，沪深房地产上市公司平均净资产收益率（ROE）为12.90%，较上年提升4.8个百分点；

平均每股收益（EPS）为0.34元，较上年提高0.10元。

大陆在港上市房地产公司2009年平均净资产收益率（ROE）为15.09%，较上年提升6.22个百分点；

平均每股收益（EPS）为0.47元，较上年提高0.09元。

沪深上市公司的毛利率为38.07%，较上年下降近一个百分点；

大陆在港上市公司的毛利率下降2.71个百分点至37.82%，低于沪深上市公司的毛利率水平。

较高的土地成本、过快的扩张速度是房地产上市公司毛利率下降的主要原因。

此外，2010年5月26日国家税务总局公布《关于土地增值税清算有关问题的通知》，明确了土地增值税清算过程中的若干计税问题，房地产企业的盈利质量更加面临挑战。

1.4财富创造能力：

在港上市公司经济增加值（EVA）优势明显

（1）所得税费用增长较快使得沪深房地产上市公司EVA略有下降

经济增加值（EVA）即公司税后净营业利润（NOPAT）和资本成本的差额，是公司扣除了包括股权在内的所有资本成本之后的沉淀利润（ResidualIncome），能更真实地反映公司的财富创造能力。

2009年，沪深房地产上市公司的EVA均值由2008年的1.18亿元下滑到0.89亿元，整体财富创造能力略有下降。

2009年沪深房地产上市公司营业利润均值为4.39亿元，同比增长26.5%，然而，税后净营业利润（NOPAT）却从2008年的3.72亿元下降到3.53亿元，其主要原因是：

资产减值损失的下降及所得税费用的增长。

（2）在港上市房地产公司营业利润大增，同期EVA显著提高

2009年在港上市房地产公司的EVA均值大幅增长，由2008年的-0.25亿元增长到3.09亿元，财富创造能力稳步提升。

在港上市房地产公司的税后净营业利润（NOPAT）均值由2008年的8.97亿元增长到2009年的13.22亿元，同比增长47.38%；

资本成本由9.22亿元增长到10.12亿元，同比增长9.76%，税后净营业利润的增长速度远超过资本成本的增速，推动EVA大幅提升。

2009年在港上市房地产公司的营业利润均值达到25.42亿元，同比增长36.5%，增幅高于沪深房地产上市公司。

资本成本中债务资本增加明显，同比增长30.0%，而股本资本仅增长10.8%，小于沪深房地产上市公司19.6%的增长幅度。

可以看到，沪深房地产上市公司在股权融资方面比在港上市公司更为积极。

1.5财务稳健性：

短期现金充裕，但需警惕2010年流动性风险

2009年，在销售回款强劲增长的影响下，房地产上市公司的现金流状况得到明显改善，沪深上市公司和大陆在港上市公司的经营性现金流均值都由负转正，分别达到0.41亿元和14.64亿元，沪深房地产上市公司的现金与总资产比值从10.94%提高到15.88%，大陆在港上市公司的现金与总资产比值也提升两个百分点达到14.21%，短期抗风险能力明显提升。

2010年一季度沪深上市公司的净负债率达到41.08%，较2009年末提高8个百分点，未来房地产上市公司的债务风险值得警惕。

建议企业调整心态，积极适应市场变化，科学制定企业成长速度，恪守财务稳健原则，防范经营风险，以实现企业长期稳健的发展。

1.6资本市场表现：

沪深上市公司估值水平高于在港上市公司1倍以上，受2010年政策与市场环境变化影响，其市值已出现较大缩水

（1）沪深估值水平持续高于在港上市公司，面临较大估值回调风险

2009年随着市场回暖，房地产上市公司板块反弹，沪深房地产上市公司和大陆在港上市房地产公司的市盈率及市净率中值均有提升。

沪深房地产上市公司2009年的市盈率为39.24，而在港上市公司的均值为15.60，沪深上市公司估值水平近年来持续高于在港上市公司，在一定程度上体现了资本市场对沪深房地产上市公司的投资热情。

2010年国家先后出台了一系列政策对房价进行调控，政策对股价的影响非常明显，截至5月，沪深上市房地产公司的市盈率多数在20倍左右，在港上市公司多在10倍左右，宏观调控的深入执行带来较大的估值回调风险。

（2）政策调整带来股市震荡，2007-2010年市值经历“过山车”变化

2007年以来，沪深及大陆在港上市房地产公司的市值经历“过山车”般的变化。

2007年是房地产行业的高速发展期，房地产上市公司市值也随之高涨。

为了抑制过热的房地产市场，宏观调控力度全面加强，2008年房地产市场结束了2007年供需两旺的局面，全年销售面积下降近20%，股市也相对悲观，沪深及大陆在港上市公司市值下降超过50%。

从2008年12月起国家调控措施逐渐转向宽松，房地产市场逐步回暖，拉动股市出现反弹：

上证综指2009年累计上涨80%,深证成指全年累计上涨111%,香港恒生指数全年上涨52%。

2009年房地产上市公司总市值大幅上涨，截至2009年底，沪深房地产上市公司平均市值为98.9亿元，大陆在港上市房地产公司平均市值为233.8亿元，市值同比均实现翻番。

但2010年4月以来，随着国家房地产行业调控政策的密集出台，房地产板块连续走低，至5月20日，沪深房地产上市公司市值与年初相比下跌逾30%，大陆在港上市公司市值下挫近25%。

2.2010沪深房地产上市公司TOP10研究

（1）2010沪深房地产上市公司综合实力TOP10

万科、保利地产、金地集团、招商地产、金融街、华侨城、首开股份、陆家嘴继续保持沪深上市综合实力TOP10的地位，新湖中宝、北京城建以其出色业绩首次入选综合实力TOP10行列。

2010综合实力TOP10企业各项业绩指标都取得较大突破，与沪深房地产上市公司整体水平相比优势明显。

截至2009年末，综合实力TOP10企业总资产均值达493.52亿元，为同期沪深房地产上市公司总资产均值的5.40倍；

营业利润均值达25.71亿元，是同期沪深房地产上市公司营业利润均值的5.86倍。

万科逐步从规模速度型向质量效益型转变，保利和招商地产继续专注于住宅产品开发，金地集团2009年实现净利润19.33亿元，较上年增长76.68%，发展势头良好，企业综合实力获得全面提升。

（2）2010沪深房地产上市公司经营规模TOP10

万科、保利地产、金地集团、招商地产、华侨城、金融街、首开股份、北辰实业凭借在总资产、营业收入和利润总额的优势继续保持经营规模TOP10的地位，嘉凯城、陆家嘴经营规模进步明显，也入选经营规模TOP10。

2010沪深房地产上市公司经营规模TOP10企业2009年总资产均值达到497.50亿元，为同期沪深房地产上市公司均值的5.45倍；

营业收入均值为132.23亿元，是同期沪深房地产上市公司均值的5.68倍；

实现利润总额29.42亿元，为同期沪深房地产上市公司均值的5.73倍，规模优势更加明显。

但在2010年一系列房地产调控新政出台后，这些规模型地产企业需密切关注市场走势，适当控制开工建设和土地储备总量，维持合理的资产结构与规模，平稳渡过市场波动期。

（3）2010沪深房地产上市公司财富创造能力TOP10

万科、保利地产、陆家嘴、华侨城、金地集团、新城地产在财富创造能力方面依然优秀，再次入围；

中华企业、招商地产、北京城建、亿城集团也因良好的财富创造能力得以进入财富创造能力TOP10。

2010沪深房地产上市公司财富创造能力TOP10企业全年的EVA（经济增加值）均值达到10.33亿元，是沪深房地产上市公司EVA均值的11.61倍，体现出这些企业积极把握市场机会，不断优化现有业务的运营模式和资金使用效率，将财富创造能力提升到一个新的高度。

招商地产在业绩规模增长的同时有效的控制了管理费用的增长，北京城建在不断提升产品品质，积极优化股权投资结构，全年营业利润同比增长170.16%，财富创造能力增强。

（4）2010沪深房地产上市公司投资价值TOP10

2010沪深房地产上市公司投资价值TOP10中，除万科、保利地产、陆家嘴、金地集团、招商地产、金融街、北京城建以较好的投资价值再次入围外，华侨城、苏宁环球、首开股份也进入TOP10行列。

2010沪深房地产上市公司投资价值TOP10企业不仅具备良好的业绩成长潜力，企业的运营状态也日趋稳健，受到资本市场的较高关注。

在总资产增长率方面，投资价值TOP10企业均值达到37.2%，高于同期沪深房地产上市公司均值7.52个百分点，成长步伐较快。

首开股份2009年实现净利润9.32亿元，同比上升63.3%，盈利增长突出。

苏宁环球得益于较为廉价的土地储备，全年房地产开发的毛利润率达到52.8%。

（5）2010沪深房地产上市公司财务稳健TOP10

万科、招商地产、金融街、陆家嘴、北辰实业、福星股份、以其较强的偿债能力再次入围财务稳健TOP10，华侨城、新湖中宝、金地集团、泛海建设也因稳健经营进入财务稳健TOP10行列。

在国内房地产市场快速成长的同时，2010沪深房地产上市公司财务稳健TOP10企业坚守财务纪律，适度控制发展规模与节奏，在维持企业稳健运营的态势下实现了高质量的成长。

财务稳健TOP10企业2009年的经营性现金流净额均值为18.88亿元，远远高于沪深房地产上市公司0.41亿元的均值；

同期，财务稳健TOP10企业2009年末的现金及现金等价物余额为70.87亿元，是沪深房地产上市公司均值的4.54倍，企业现金较为充足，有效抵御市场波动的能力明显增强。

金融街稳步推进持有物业发展战略，积极提升城市黄金地段商用物业的出租比率，现金流稳定优势明显；

华侨城、福星股份等企业预收账款增幅显著，企业现金流保持在较好水平。

（6）2010园区开发上市公司竞争力TOP10

园区开发上市公司竞争力TOP10为2010年新增，陆家嘴、张江高科、浦东金桥、苏州高新、东湖高新、海泰发展、津滨发展、粤宏远、大港股份、长春经开以良好的企业经营、出色的园区经营绩效入选。

园区开发上市公司与房地产开发销售型企业一个显著的不同在于其业务主要是对一定区域的开发与经营，园区经营为区域经济GDP的重要组成部分。

陆家嘴、张江高科、浦东金桥均位于上海浦东，在浦东开发区的开发与经营上表现突出。

天津海泰发展为滨海高新产业园的开发与运营商，2009年滨海产业园实现总收入2354亿元，同比增长37％；

完成地区生产总值500亿元，同比增长30％，体现出海泰发展在园区开发与经营竞争力上的优势。

3.2009中国大陆在港上市房地产公司TOP10研究

（1）2010中国大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10

中国海外发展以较强的综合实力继续占据2010大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10第一位，华润置地、合生创展、富力地产、碧桂园、雅居乐、绿城中国、远洋地产以较强的的综合实力再次入围，龙湖地产、SOHO中国经营业绩出色，也进入TOP10行列。

2010大陆在港上市房地产公司综合实力TOP10的总资产均值达到639.79亿元，营业收入均值142.81亿元，净利润均值32.00亿元，相比去年大陆在港综合实力TOP10分别增长33.47%、51.05%和51.66%，随着企业资产规模与营业规模的增长，企业盈利能力的提升也较为显著，从而促进了TOP10企业综合实力的进一步提升。

中国海外发展2009年实现营业收入328.6亿元，同比增长97.4%，总资产增长17.4%达到1004.8亿元。

华润置地、合生创展、绿城中国、SOHO中国、远洋地产等企业也显示出整体实力的进一步增强。

（2）2010中国大陆在港上市房地产公司财富创造能力TOP10

中国海外发展、合生创展、富力地产、碧桂园、雅居乐、方兴地产凭借良好的财富创造能力再度入选财富创造能力TOP10，SOHO中国、龙湖地产、绿城中国、上海证大也因创造了较高的经济增加值（EVA）入选财富创造能力TOP10。

大陆在港上市房地产公司在2009年财富创造能力整体提升明显，其中，财富创造能力TOP10企业EVA均值20.69亿元，远超大陆在港上市房地产公司均值的3.09亿元，体现出显著的优势。

中国海外发展经营稳健，EVA达34.4亿元，稳居财富创造能力TOP10首位。

合生创展2009实现净利润53.6亿元，较上年增长182.0%，公司资本成本控制得当，财富创造能力突出。

富力地产、碧桂园、雅居乐、方兴地产凭借出色的财富创造能力再度蝉联财富创造能力TOP10，在财富创造方面表现突出。

（3）2010中国大陆在港上市房地产公司投资价值TOP10

在2010年大陆在港上市房地产公司投资价值TOP10中，中国海外发展、华润置地、合生创展、雅居乐、富力地产、碧桂园再次入围，龙湖地产、恒盛地产、上海证大、佳兆业集团也因良好的投资价值成为投资价值TOP10企业。

2009年，大陆在港上市房地产公司投资价值TOP10每股收益（EPS）和净资产收益率（ROE）分别为0.75元和18.7%，远高于同期大陆在港上市房地产公司这两项指标的均值0.46元和15.1%，企业资产周转率为0.30，存货周转率0.48，高于大陆在港上市房地产公司均值6-7个百分点，存货出清周期减少4个月，运营效率优势明显。

龙湖地产凭借出色的经营业绩在2009年成功上市，并借助资本市场的力量进一步扩大房地产业务。

恒盛地产立足于上海市场，并向环渤海和长江三角洲进行扩张。

上海证大目前业务已拓展到上海、浙江、四川、吉林、青岛、扬州、南通等地，在二三线城市的土地储备为企业营业收入的快速增长提供了保障,企业发展值得关注。

（4）2010中国大陆在港上市房地产公司财务稳健TOP10

中国海外发展、SOHO中国、龙湖地产、合生创展、远洋地产、华润置地、富力地产、首创置业、建业地产、宝龙集团以其稳健经营入选2010大陆在港上市房地产公司财务稳健TOP10。

2010大陆在港上市房地产公司财务稳健TOP10企业近三年来坚持稳健的经营策略，体现了较强的财务风险控制能力。

2009年上市公司整体财务状况明显改善，财务稳健TOP10企业更显突出。

从现金占总资产的比率来看，财务稳健TOP10企业的均值为0.17，高于大陆在港上市房地产公司平均水平3个百分点，其现金储备更为充裕。

从资本结构来看，财务稳健TOP10企业的资产负债率水平持续低于平均水平，2009年资产负债率为0.60，净负债率0.32，企业资本结构合理，偿债风险低。

SOHO中国近三年资产负债率均值为0.50，2009年净负债率仅为0.098，负债水平较低。

4.2010外资在华投资房地产公司综合实力TOP10

新世界中国、瑞安房地产、仁恒置地、凯德置地（中国）、和记黄埔（中国）、长江实业（中国）、九龙仓（中国）、嘉里建设（中国）、恒基兆业（中国）、新鸿基（中国）以其在大陆房地产开发与经营的突出优势入选2010外资在华投资房地产公司综合实力TOP10。

随着中国房地产市场政策的规范和相关制度透明性的增强，外资房地产公司普遍看好中国房地产市场的发展前景。

中国房地产利用外资总额从2006年的400亿元一路飚升至2008年的728亿元，虽然受到国际金融危机影响，2009年房地产市场利用外资总额仍达到469亿元。

外资在华投资房地产公司综合实力TOP10多定位于高端物业，并通过住宅与商业地产并重的组合，降低经营风险。

仁恒置地2009年加大了在中国的投资物业比例，并通过一线和二三线城市的区域布局降低经营风险。

5.2010值得资本市场关注的拟上市房地产公司

在对房地产上市公司进行研究的同时，研究组也关注着拟上市房地产公司的成长。

绿地、阳光100、卓越、融创中国、农工商、宁波银亿、金都房产集团、重庆协信、上海凯迪、长甲地产不仅经营业绩良好，区域优势明显，经营也独具特色，入选2010值得资本市场关注的拟上市房地产公司。

绿地集团2009年底总资产近650亿元，同比增长53.83%，净利润超过30亿元，企业盈利能力突出。

融创中国拥有一支经验丰富、具有高度凝聚力和执行能力的管理团队，企业存货周转率高达1.5，资产周转率1.09，运营效率突出，发展前景看好。

长甲地产贯彻“大上海经济圈”的区域聚焦战略，专注于高端市场，并寻求多业态的发展模式，涵盖低密度住宅、甲级写字楼、城市综合体，走开发与持有并重的发展模式。

6.结语

2010年“新国十条”及相关政策出台一个多月以来，全国特别是部分热点城市的房地产市场已经发生明显变化。

政策和市场环境的变化直接影响房地产上市公司的业绩成长。

正如报告前文所说：

虽然2009年房地产上市公司的经营业绩快速增长，但2010年企业的业绩成长已面临更大的挑战；

企业唯有适时而动，积极拓展多元融资渠道，适度控制发展速度，结合市场需求合理定价，方能平稳渡过市场调整期，保持稳健成长。

在市场较为低迷的时期，企业更加应该注重产品品质与品牌的建设。

此次研究中，研究组针对房地产上市公司品牌建设的重要内容——投资者关系，在各大金融机构的行业分析师、基金经理人等从业人员中进行了一次问卷调查，共收集有效问卷99份。

关于“投资者关系最好的公司”，万科、保利地产、金地集团、招商地产、华侨城、中国海外发展、恒大地产、金融街、陆家嘴、中华企业等公司表现良好；

关于“影响投资者关系的因素”，公司发展战略与成长性分析、公司业绩未来影响因素、公司行业竞争状况分析、行业前景预期、公司重大投资等非财务信息及前瞻性信息的自愿披露水平，被认为是影响投资者关系的最主要因素。

因面对的投资对象不同，沪深上市房地产公司更注重内地的投资者关系维护；

而大陆在港上市房地产公司主要面向海外投资者制定信息传播计划，与内地资本市场的沟通还有待改进。

在房地产市场宏观调控的背景下，房地产上市公司面临风险与机遇并存的挑战，风险的来临蕴含着行业竞争格局改变的机会。

研究组看好行业及行业内优秀上市公司的发展，并相信在经历市场理性调整与企业优胜劣汰的考验后，那些善于审时度势，注意保持规模扩张速度与运营效率之间较好平衡的公司，其经营能力、财务风险控制能力、以及品牌建设能力将得到新一轮的提升，成长将更具质量，能够更好地担当引导行业长期稳健发展的重任。

中国房地产TOP10研究组

2010年6月3日