股票分析之宝钢.docx
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股票分析之宝钢
证券投资分析之宝钢股份
一、钢铁行业分析
1．行业定义及分类
a）我国政府对钢铁行业的定义是：
“以从事黑色金属矿物采选和黑色金属冶炼加工等工业生产活动为主的工业行业。
”
i.黑色金属的采选和冶炼加工
ii.钢铁生产相关的一些专用制品制造业
b）按《上市公司行业分类指引》，钢铁工业分布于：
i.“黑色金属冶炼及压延加工业”
ii.“采掘业”
iii.“黑色金属矿采选业”
2．行业主要特征
①钢铁行业对后向产业的关联性大。
②钢铁行业景气循环与经济周期具有一致性。
③钢铁行业属于资源、能源密集型产业。
④我国钢铁行业处于成长期。
⑤我国钢铁产业集中度偏低。
3．五力模型分析
4．2007年钢铁行业基本运行特点
a.钢铁生产仍保持高速增长态势
2007年我国钢铁工业总体继续保持了快速增长的势头，2007年我国生铁、粗钢产量分别可达4.72亿吨和4.9亿吨，增速分别为16.78%和17.0%。
尽管与2006年相比增速已经下降，但我们看到绝对数量的增长仍分别高达6800万吨和7200万吨。
预计2008年我国生铁和粗钢的增速将进一步回调至10%～12%左右，但绝对数量的增长仍高达5000万吨左右。
b.钢材产量、消费量均保持较高增速，钢材净出口规模继续扩大
2007年我国钢材表观消费量高达5亿吨以上，由于支撑我国钢材消费的有利因素仍然存在，因此预计2008年国内钢材消费仍有相当可观的增长空间，但增速可能进一步回调。
由于新投产项目减少，钢材市场的供需矛盾并不突出，钢铁工业并不存在产能过剩的太大压力。
同时由于钢材出口数量的大幅增长，我国钢材净出口数量进一步增长，全年可达4550万吨。
钢材净出口数量的大幅增长主要源于出口钢材的大幅增长，而进口钢材数量则基本保持稳定。
2007年我国出口钢材高达6300万吨，同比增长约46.5%，增长量超过2000万吨。
2007年我国政府为抑制钢材的出口，不仅取消了钢材的出口退税，还对钢材开征出口关税，同时实行钢材出口许可证管理制度。
在这一系列措施的影响下，我们预计2008年我国出口钢材的增速将大幅下降，预计出口钢材的规模可望控制在7000万吨以内。
c.钢铁工业固定资产投资有所反弹
2007年上半年我国钢铁行业（含铁合金）完成固定资产投资1092.9亿元，全年钢铁行业完成固定资产投资2340亿元，同比增速约为4.1%。
资料来源：
国家统计局
图12001～2007年我国钢铁行业固定资产投资规模变化
虽然近年来我国政府对新建钢铁项目的审批十分严格，但不少钢铁企业仍然利用技改、延伸产业链等机会和方式增加投资，扩大产能。
值得注意的是，目前钢铁行业虽然固定资产投资规模巨大，但资金的主要来源是利用自有资金。
根据统计数据显示，2007年我国钢铁行业投资的资金中约82%是企业自筹资金，仅有15%左右是利用银行贷款。
钢铁工业受信贷资金的影响程度在削弱。
d.钢材自给率水平大幅提高，但高附加值品种钢材仍有缺口
2007年随着我国钢材生产能力的继续增长，钢材的自给率水平不断提高。
长线材品种的自给率水平普遍在98%以上。
板带材则在2006年的基础上进一步提高，到2007年6月，我国热轧薄板的自给率水平达到95.5%，冷轧薄板的自给率水平达到87.3%，冷轧电工钢的自给率水平达到74.1%，均比2006年有提高。
未来几年我国大部分进口板带材将逐步为国产板带材所替代。
但由于技术壁垒的限制，部分高附加值品种钢材仍有一定的市场缺口。
e.钢材价格高位运行，钢铁行业盈利水平大幅提高
2007年我国钢材价格总体保持了高位运行的态势，特别是长线材价格上涨势头强劲。
除二季度部分时间钢材价格有所回调外，2007年全年国内钢材价格总体都维持在一个较高的价位上。
到三季度末，国内线螺价格接近4000元/吨；板带材也处于历史高位。
值得注意的是，2007年我国政府对小高炉（200米3以下）的淘汰力度加强，这些小高炉对应的都是长线材的生产能力，因此造成长线材生产能力的下降，由此支撑了国内长线材价格的高位运行。
与此同时，国内钢铁企业的盈利水平不断提高，特别是大型骨干钢铁企业的盈利能力较强。
2007年上半年国内重点钢铁企业（钢协会员单位）实现销售收入9375.16亿元，同比增长34.68%，实现利润798.09亿元，同比增长107.82%。
销售利润率高达7.16%，处于历史较好水平。
f.钢铁产业集中度水平继续下降
2007年我国钢铁企业的兼并重组案例虽然较多，但产业集中度水平并未上升。
2007年上半年我国前十家钢铁企业的粗钢产量占全国总产量的比重为33.82%，与2006年相比，有所下降。
与此同时，以宝钢、武钢为代表的特大型钢铁企业，仍在积极的通过重组联合扩大企业的实力。
2007年上半年，宝钢顺利完成了对新疆八一钢铁公司的重组，首钢收购了唐山宝业钢铁公司，武钢则于2007年8月成功重组了云南昆明钢铁公司，沙钢则计划于近期收购河南永兴钢铁公司。
虽然特大型钢铁企业重组联合的势头不减，但由于中小钢铁企业的产量增长仍十分迅速，特别是民营中型企业发展速度很快，使得我国钢铁产业总体的集中度水平仍然偏低。
g.落后产能淘汰力度加大
2007年4月，国家发改委与河北、北京、江西、新疆、浙江、辽宁、山西、河南、江苏、山东等十个省市签订了《关停和淘汰落后钢铁生产能力责任书》，公布了2007到2010年必须淘汰的高炉、转炉、电炉装备及所在企业名单，近期发改委再次与其他18个省市签订了第二批淘汰落后产能的责任书，这是我国政府历史上首次采取这样的方式淘汰钢铁落后产能。
根据责任书，2010年前我国将淘汰落后炼铁能力1亿吨，淘汰落后炼钢能力5500万吨，其中2007年需要关停和淘汰的落后炼铁能力3000万吨，落后炼钢能力3500万吨。
2007年重点关停和淘汰的产能是200米3以下高炉炼铁能力。
另外对于落后产能还将采取经济处罚措施，对落后产能实行差别电价，每千瓦时增加0.15元，加大落后产能生产企业的生产成本压力，用经济手段打击落后产能。
未来发改委还将陆续与国内其他省市签订第二批、第三批淘汰落后产能的责任书，具体落实需要淘汰的落后装备和企业名单。
在中央政府的各项措施的严厉打击下，2007年我国国内落后钢铁产能的淘汰取得了实质性的进展，一大批落后小高炉、小转炉或被强制拆除或者停产。
但值得注意的是，对于落后钢铁产能的淘汰主要集中于冶炼工序（炼铁和炼钢工序），这些小高炉、小转炉则对应下游的长线材生产能力，因此对落后产能的淘汰影响的是长线材的生产能力，但对板带材及钢铁深加工领域基本没有影响。
5．行业近期重大事项分析
（1）国务院11月9日出台“进一步扩大内需促进经济平稳较快增长”十项措施：
十项措施新增钢铁需求约1亿吨，与此前的铁路投资2万亿、灾后重建1万亿形成聚合效应，弥补减少的钢铁需求；
（2）行业减产稳定市场：
减产主要是行业面临亏损的无奈选择，但是减产能减少供给，但并不能增加需求；
（3）部分钢材出口关税被取消：
“不惜一切代价求发展”以缓解外部和国内的经济放缓，可能带来更多的贸易争端；
（4）增值税转型改革：
增值税转型改革减少企业的税收负担约占固定资产投资总额的7.81%-15.32%之间,对行业净利润影响约占占固定资产投资总额的1％－2％。
对减轻企业负担和增加行业和企业现金流影响较大，对行业和企业的净利润影响较小。
6．定量分析
通过行业和股票指数回报率的历史数据估计行业的系统风险，并确定行业股票价格是否被高估或低估，以此来判断这个行业是否值得投资。
利用CAPM中均衡状态下的证券组合的期望收益率与由
系数所测定的系统风险之间存在的简单线性关系
建立计量经济方程：
其中，
为行业的实际收益率，采用了钢铁行业10家重要企业的平均数；
为市场无风险利率；
为股票指数收益率；
和
为带估参数；
为随机扰动项。
用06年4季度到08年3季度的历史数据做最小二乘估计，得：
，
，
，在5%的显著性水平上，t检验均显著。
，该行业的实际收益率高于均衡的期望收益率，说明钢铁行业股票平均价格市场定位偏低，值得进行投资。
说明行业的风险低于整个股市风险。
综上所述，钢铁行业值得投资。
二、钢铁企业综合分析
1．钢铁企业上市公司综合排名分析
2004—2007.6钢铁行业上市公司财务综合排名情况
名次
企业名称
股票代码
得分
1
武钢股份
600005
65.76
2
太钢不锈
000825
53.69
3
本钢板材
000761
52.38
4
鞍钢股份
000898
52.14
5
柳钢股份
601003
50.66
6
宝钢股份
600019
50.10
7
凌钢股份
600231
45.84
8
济南钢铁
600022
45.54
9
唐钢股份
000709
37.68
10
莱钢股份
600102
37.59
资料来源：
上市公司数据处理
根据对钢铁行业上市公司三年财务指标平均值进行综合分析，其中，获利能力权重占36%，主要有销售毛利率、销售净利率、总资产收益率和净资产收益率，每个指标权重各占9%；经营能力权重占26%，主要指标有应收账款周转率、存货周转率、股东权益周转率和总资产周转率，每个指标占权重为6.5%；偿债能力的权重为12%，主要指标有流动比率、速动比率和利息保障倍数，每个指标占权重为4%；发展能力为占总权重的26%，主要指标有主营业务收入增长率、净利润增长率、利润总额增长率和总资产增长率，每个指标占权重为6.5%。
根据以上方法，结合三年数据，按照总指标排名得出，武钢综合排名第一位，太钢钢和本钢分别排名第二位和第三位。
2．企业获利能力排名情况
2004—2007.6钢铁行业上市公司获利能力情况
股票代码
企业名称
销售毛利率（%）
销售净利率（%）
总资产收益率（%）
净资产收益率（%）
600019
宝钢股份
29.34
16.02
15.01
22.44
600005
武钢股份
21.17
11.84
12.14
15.78
000898
鞍钢股份
20.98
10.64
13.05
18.51
600808
马钢股份
15.40
8.51
6.78
11.39
600231
凌钢股份
11.98
6.40
10.30
12.95
601003
柳钢股份
12.59
5.93
11.49
20.06
000709
唐钢股份
13.99
5.45
5.56
14.25
000778
新兴铸管
18.01
5.41
5.58
11.05
000629
攀钢钢钒
14.50
5.33
5.33
8.29
601005
重庆钢铁
11.04
5.21
5.74
9.98
资料来源：
上市公司年报整理
从近三年钢铁行业上市公司获利能力能力看，宝钢、武钢和鞍钢代表了中国钢铁最先进的技术水平，其盈利能力也相对较高，销售毛利率和销售净利率排名前三位。
总资产收益率和净资产收益率也有较好水平。
3．钢铁企业经营能力情况
2004—2007.6中国钢铁行业上市公司经营能力情况
股票代码
企业名称
应收账款周转率（次）
存货周转率（次）
股东权益周转率（次）
总资产周转率（次）
000717
韶钢松山
51547.99
4.22
1.99
0.88
600005
武钢股份
1830.78
5.44
1.84
1.03
600231
凌钢股份
725.71
5.40
2.22
1.62
600569
安阳钢铁
524.60
5.64
2.25
1.23
000709
唐钢股份
390.57
7.36
2.72
1.02
600001
邯郸钢铁
180.52
4.97
2.09
0.91
600581
八一钢铁
179.70
10.23
3.11
1.31
600126
杭钢股份
172.06
5.99
3.15
1.50
600117
西宁特钢
172.06
5.99
3.15
1.50
601003
柳钢股份
167.70
6.03
4.86
1.83
资料来源：
上市公司年报整理
从钢铁企业上市公司，近三年来，韶钢的应收账款周转率最好，平均是51547.99次；其次是首钢的村后周转率是15.41次，是村后周转最好的企业；济南钢铁的股东权益周转率是5.83次，是股东权益周转率最好的企业；柳钢总资产周转是最好的企业，总资产平均周转率是1.83。
4．钢铁企业偿债能力情况
2004—2007.6钢铁企业偿债能力情况分析
股票代码
企业名称
流动比率（倍）
速动比率（倍）
利息保障倍数（倍）
600231
凌钢股份
2.95
1.79
-57.60
000959
首钢股份
1.74
1.48
7.42
600001
邯郸钢铁
1.61
1.02
6.93
000761
本钢板材
1.50
0.99
53.50
000778
新兴铸管
1.35
0.86
25.66
000898
鞍钢股份
1.34
0.72
25.29
600019
宝钢股份
1.31
0.78
32.22
600282
南钢股份
1.24
0.71
6.50
600126
杭钢股份
1.23
0.73
9.49
600117
西宁特钢
1.23
0.73
9.49
资料来源：
上市公司年报整理
从企业偿债能力看，凌钢的流动比率为2.95，是流动比率最好的钢铁企业；同时，1.79的速动比率也是钢铁上市企业最好的企业，但利息保障倍数较低，近三年的平均水平是-57.60，利息保障倍数最好的企业是本钢集团，利息保障倍数是53.50。
5．钢铁企业发展能力
2004—2007.6钢铁企业发展能力分析
股票代码
企业名称
净利润增长率（%）
主营业务收入增长率（%）
利润总额增长率（%）
总资产增长率（%）
600894
广钢股份
368.09
2.69
192.11
10.18
600005
武钢股份
163.89
90.77
160.31
90.38
000708
大冶特钢
160.78
28.20
168.39
-0.06
000825
太钢不锈
138.33
69.55
119.80
83.76
000761
本钢板材
96.84
40.20
92.52
130.53
000898
鞍钢股份
81.21
53.03
82.27
83.02
600282
南钢股份
65.92
37.13
64.47
21.90
000932
华菱管线
49.06
36.56
43.27
39.30
000717
韶钢松山
45.52
17.71
67.88
13.67
600019
宝钢股份
34.68
31.89
36.84
5.48
资料来源：
上市公司年报整理
从发展能力看，广钢的发展能力较好，净利润平均增长率是368.09%，排名第一；武钢集团的主业务收入增长率是90.77%，排名第一；广钢集团的净利润总额增长率是192.11%，也位列第一；本钢集团总资产增速最快，增速水平是130.53%。
三、宝钢股份
1．2007年宝钢股份生产概述
2007年宝钢股份粗钢产量高达2800万吨，超过鞍本钢铁集团重新排名中国第一大钢铁公司，继续保持国内钢铁企业的龙头地位。
宝钢股份继续在冶金装备和钢材生产技术水平方面保持绝对领先的地位。
公司产品仍以热轧薄板、冷轧薄板、镀锌板、彩涂板、中厚板卷、无缝钢管、不锈钢等高附加值的产品为主。
宝钢股份目前拥有宝钢分公司、宝钢一钢（不锈钢分公司）、宝钢五钢（特钢分公司）、宝钢浦东钢铁公司（已搬迁至罗泾）、宝钢梅山钢铁公司、宝钢新疆八一钢铁公司等主体企业。
其中宝钢新疆八一钢铁公司是宝钢于2007年初完成收购的，这也是宝钢第一次跨区域的进行的兼并收购。
从产品结构分类来看，宝钢分公司主要以普碳薄板生产为主，宝钢一钢以不锈钢生产为主，宝钢五钢以特殊钢生产为主，宝钢浦东公司以中厚板为主，八一钢铁公司以长线材和薄板材生产为主。
总体来看，宝钢技术力量十分雄厚，产品档次、冶金装备水平、自动化程度以及管理水平不仅在国内钢铁行业中处于龙头地位而且在国际上属于一流水平。
宝钢股份粗钢及钢材产量变化
单位：
万吨
2003
2004
2005
2006
07上半年
同比增速
粗钢
1986.8
2141.2
2272.6
2253
1225
6.7%
钢材
2018.2
2198.6
2380.9
2342
1193
13.1%
资料来源：
钢铁工业协会
2．定价模型分析
假设宝钢股份未来股息固定不变，即股息的增长率为零，为零增长模型。
其表达式为
。
宝钢股份07年现金股利为0.35元/股，假设其在今后一直不变仍为0.35元/股，贴现率为5.58%，则该公司股票的价值为
宝钢股份当前股价为5.04元/股（08/11/28收盘时），它的净现值为1.232401元/股，表明该公司的股票被低估，值得投资。
宝钢股份动态市盈率为5.39倍，说明人们为了赚取1元钱愿意投入5.39元钱，而沪市市盈率为15.6倍。
相比之下，人们投资宝钢股份的积极性不高，而当别人不出手时，我就应该出手，5.39倍的动态市盈率虽稍显欠缺活力，但并不能说明不值得投资。
3．加权平均资本成本分析
其中，re=12.74%，rf=5.58%，E=10434543.29，D=11748736.32，
计算得WACC=0.089479。
对上式变形后得
由以上计算可知，
，即公司的加权平均资本成本大于债务成本时，增加总负债可以提高公司股票的价值，因此可以依据D/E的变动趋势来决定是否进行投资，D/E有上升趋势，则有买进该公司股票的依据。
图2
由左图可以看出，近五个季度以来，宝钢股份的债务权益比总体上有上升的趋势。
另外，由于宏观经济形势可能出现困难，加之利率水平的下调，预计宝钢股份将增加负债率，所以该公司的股票值得投资。
4．财务状况分析
（1）宝钢利润变化分析
2008年前三季度宝钢股份公司实现主营业务收入1597.6亿元，同比增长10.93%；实现净利润124.91亿元，同比增长18.42%，公司总体财务状况良好。
（2）宝钢股份获利能力情况
2004—2008.9宝钢股份获利能力情况
时间
销售毛利率（%）
销售净利率（%）
资产利润率（%）
资产净利润率（%）
2008-09-30
15.44
7.82
1.92（季度）
1.37（季度）
2008-06-30
16.22
9.32
6.37（半年）
4.72（半年）
2007-12-31
14.17
6.65
11.38
7.49
2006-12-31
18.10
8.25
12.97
8.88
2005-12-31
21.03
10.00
17.75
12.28
2004-12-31
29.34
16.02
21.71
15.01
资料来源：
上市公司年报
宝钢股份设备先进，产品档次较高，获利能力较好，连续几年的销售毛利率都需对较高，2004年的销售毛利率还达到29.34%的较好水平。
但在铁矿石价格上涨，国内钢材供需结构发生变化的情况下，宝钢盈利能力也在下降，截至到2008年前三季度，销售毛利率下降至15.44%。
销售净利率、资产利润率和资产净利润率也有类似的变化特点。
（3）宝钢股份经营能力分析
2004—2008.9宝钢股份经营能力分析
时间
应收账款周转率（次）
存货周转率（次）
主营成本比例（%）
总资产周转率（次）
2008-9-30
9.01（季度）
0.95（季度）
83．9
0.27（季度）
2008-6-30
15.84（半年）
1.99（半年）
83.12
0.51（半年）
2007-12-31
33.28
4.62
85.18
1.13
2006-12-31
31.71
4.57
81.90
1.08
2005-12-31
35.41
6.33
78．97
1.23
2004-12-31
31.55
7.41
70.66
0.94
资料来源：
上市公司年报
从宝钢股份经营能力可以看出，近年来宝钢应收账款周转率的经营能力保持稳定，保持在30次以上；存货周转率呈现下降态势，从2004年的7.41次，下降到2007年的4.62次，如果2008年前三季度折算成全年，也只有3.89次。
主营成本比例有上升之势，07年以来基本保持平稳。
总资产周转率变动幅度较小。
（4）宝钢股份偿债能力
2004—2008.9宝钢股份偿债能力变化情况
时间
流动比率（倍）
速动比率（倍）
流动负债率（%）
2008-9-30
1.02
0.40
71.57
2008-6-30
1.12
0.53
67.61
2007-12-31
1.01
0.49
80.96
2006-12-31
1.09
0.43
73.64
2005-12-31
1.10
0.52
67.64
2004-12-31
1.31
0.78
54.56
由于宝钢的不断扩大，存货周转速度下降，存货占用较大的流动资产，使流动比率和速动比率呈现下降，2008年前三季度的流动比率才1.02，而速动比率才0.40；流动负债率逐年升高，但今年上半年显著下降，从07年末的80.96%减少到了08年6月30号的67.61%，第三季度以来流动负债率略有上升。
（5）宝钢股份发展能力
2004—2008.9宝钢股份发展能力变化情况
时间
主营业务收入增长率（%）
净利润增长率（%）
主营利润增长率（%）
总资产增长率（%）
2008-9-30
10.93
18.42
15.18
24.32
2007-12-31
21.22
-2.24
-2.86
24.68
2006-12-31
24.63
2.72
7.56
6.36
2005-12-31
115.91
34.81
54.51
121.03
2004-12-31
31.89
34.68
26.45
5.48
资料来源：
上市公司年报
从宝钢股份发展能力看，集团从06年开始发展速度迅速放缓，主营业务收入增长率从05年的115.91%降到今年第三季度的10.93%
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