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投资价值分析报告

1•公司基本情况

公司名称：

华润双鹤药业股份有限公司

法人代表：

李福祚

注册地址：

北京市朝阳区望京利泽东二路1号

证券简称：

华润双鹤

证券代码：

600062

所属行业：

医疗保健

总股本:

57169.948万股

流通股：

36693.10万股

经营范围：

加工、制造原料药、注射剂（水针、粉针、输液）、片剂、胶囊剂、颗粒剂、软胶囊、制药机械设备。

销售公司自产产品、机械电器设备；技术开发、技术转让、技术服务（未经专项审批项目除外）；自营和代理各类商品及技术的进出口业务，但国家限定公司经营或禁止进出口的商品及技术除外；

经营进料加工和三来一补”业务；经营对销贸易和转口贸易。

华润双鹤药业股份有限公司（简称双鹤药业”）是主营业务涵盖新药研发原料药生产制剂生产医药销售及制药装备等领域的大型现代化医药企业1打

「年在上海证券交易所挂牌上市（简称“G双鹤”股票代码-<■-）

双鹤药业总部位于北京拥有遍及全国的家控股公司「家控股公司涉及科研生产流通各个领域目前公司共有员工丨「”余名其中大学以上学历占-具有高级职称的研究开发人员近-人公司主营范围包括加工制造原料药注射剂片剂胶囊剂颗粒剂制药机械设备销售公司自产产品机械电器设备技术开发技术转让技术服务等双鹤药业拥有北京降压号糖适平利复星奥复星VEC大输液系列小针系列等多种产品涉及大输液心血管内分泌抗感染消化等领域•多次获得北京市名牌产品”称号

双鹤药业主营业务收入由最初的-亿发展到近「亿•综合指标在医药类上市公司里位居前列双鹤药业是国内首家通过国家药品GMP认证科学严谨的质量保证体系切实保障了大众用药的安全■树立起双鹤产品高质量品牌形象双鹤药业积极支持社会公益事业■利用各种机会向社会各界百姓宣传普及安全用药知识和健康理念为提高全民健康素质做出努力双鹤药业目前片剂全年设

计产能⑴■:

万片•全年实际产能心二X；万片拥有输液生产线「条全年设计产能「I万瓶袋全年实际产能丁I万瓶袋另外有颗粒剂生产线：

条全年设计产能丨-■万袋全年实际产能「万袋胶囊生产线.条■全年设计产能］:

'万粉粒全年实际产能「•万粒小针生产线一条■全年设计产能--二万支全年实际产能1：

*:

茁万支.冻干生产线一条，全年设计产能万支，全年实际产能万支散剂生产线条，全年设计产能丨「万袋全年实际产能丨万袋膜剂生产线条•全年设计产能-万贴全年实际产能丨一万贴

--年双鹤药业董事会通过了在二次创业”新时期总体发展战略框架明确提出二次创业”的发展目标战略布局合理资源协调一致•产业结构优良主业竟争优势明显核心竟争力突出人才辈出才华尽显•能够充分创造价值的全国输液降压降糖三大领域的领先者基于此目标•公司提出打造三个第一品牌”

2.医药的经济形势

医药制造业是一个融合传统文明和现代科技的高技术产业，也是直接关系到国计民生的工业部门。

随着人民物质生活水平的提高、人口老龄化的加快、全社会公共卫生体系建设以及医疗体制改革的深化，它的发展状况与人民群众享受的医疗水平直接相关。

医药制造行业是国民经济的重要组成部分，是传统产业和现代产业相结合的产业。

对于保护和增进人民健康、提高生活质量，为计划生育、救灾防疫、军需战备以及促进经济发展和社会进步均具有十分重要的作用。

自2006年以来，医药制造行业总产值在国内生产总值中所占的比例一直比

较稳定，近五年中，除2007年总产值所占比重有小幅回落之外，其余年份一直都呈增长势态。

尤其是在2008年下半年至2009年上半年间，全球性经济环境发展普遍放缓的背景下，医药制造业依然表现喜人，显示出行业巨大的发展潜力。

2012年，在宏观经济稳定增长的大背景下，医药制造业的总产值也稳步提升,其占国内生产总值的比重与2011年持平。

3.公司所处行业中的地位

市场认为公司主要业务是大输液，但我们认为主要利润源是心脑血管业务。

2010年大输液业务虽然占到工业收入的近1/2,但在净利润占比不到30%。

心脑血管业务贡献40%净利润，是公司最重要的业绩动力；预计今年降压0号销量将突破11亿片,随着匹伐他汀等推广，预计血脑血管用药将进一步发展壮大。

市场认为大输液没有前途，但我们认为三合一塑瓶有望今年年底上市，输液业务将保持20%左右增长。

输液行业已严重分化，大企业成为行业整合主体。

公司从德国引进吹灌封三合一塑瓶输液生产线,2012年有望投产1亿瓶产能。

由于完全无菌、无需灯检，产品享受单独定价，有力支撑输液业绩。

市场认为公司产品线匮乏，但我们认为新品发力，产品线较为丰富。

随着市场逐步培育盈源、果糖、柯立苏、儿泄康等新品，尤其是三合一塑瓶输液、匹伐他汀和一君值得期待，研发线降压1号，依达拉奉、二甲双胍格列吡嗪、与LG生命合作的DPPW抑制剂等保证有效接续。

去年新产品实现利润6千万元，收入、利润同比增长50%以上，预计今年新产品贡献利润可能突破亿元。

风险因素:

产品价格下降的风险、新产品获批风险、重组整合风险。

盈利预测、估值及投资评级：

华润是以业绩为最终导向、并购为重要手段的现代化央企，预计未来外延性发展可能成为公司发展的重要方式。

今年华润入主后的第一个完整年度，我们预计公司管理体制将发生积极变化,2011年是公司发展的恢复期，预计业绩增长在20%以上;2012年以后随着公司百亿工业销售收入目标的逐步推进，预计将保持25%-30%的业绩增速。

我们预测公司2011/12/13年EPS分别为1.14/1.44/1.87元，综合相对、绝对

估值法给予目标价34元，对应11年30倍PE维持买入”评级。

4.公司的优势或者劣势

大输液品种持续丰富，同比增速略超预期。

作为公司收入占比最高的大输液业务（我们估计该业务约占公司营收的

60%左右）,仍然是公司业绩增长的重要支撑。

大输液品种持续丰富,2012

年817软袋开始放量，我们估计截至目前其销售额已超过9,000万元，超过公司既定的全年销售目标。

高毛利品种三合一已完成数个省的招标工作，我们预计2013年该品种将放量销售，拉高公司整体净利率水平。

我们估计2012年1-9月，大输液业务营收同比增长在25-30%，略超此前预期。

除软袋（包括817软袋）同比增速几近翻倍之外，公司传统品种塑瓶

也展现了高速增长。

我们预计受益于新版GMP认证大限临近，大输液旗下高

增长品种相关增速将有望持续到2013年底。

大输液主要增长品种价格体系稳定，预期受招标降价影响相对有限。

心脑血管线品种增长乏力，儿科品种高速增长

制剂方面，公司心脑血管线品种增速相比去年同期水平有所回落，我们估计受品牌意识与终端推广影响，传统品种0号同比几近负增长；尽管公司心脑血管线潜力品种替米沙坦、匹伐他汀钙等均持续高速增长，但由于基数较小，业绩贡献不大。

与之相对应的是公司儿科线品种高速增长。

我们预计柯立苏、儿泻康与小

儿氨基酸持续高增长推动整个儿科业务60%以上的同比增速。

公司内分泌线制剂品种增速稳定，糖适平销量已经恢复。

公司目前正处于产品结构调整期，2011年心血管制剂品种净利润贡献已接近50%；2012年817软袋销售供不应求，销售量超预期；潜在重磅品种匹伐他汀钙拓展顺利，已进入多个省市医保；高利润率新品三合一明年有望放量销售，假设2013年销售量4,000万袋，则我们预计该品种将贡献净利润增量约8,000万，对应每股收益增量0.14元。

公司2013年业绩弹性较大，存在超预期可能。

目前公司股价仅相当于2012年业绩的23倍市盈率，2013年业绩的17-18倍市盈率，股价存在较大的上升空间。

我们建议投资者积极关注。

5•公司财务分析

5.1成长能力分析

成长

12-09-3012-06-3012-03-3111-12-3111-09-3011-03-3110-12-3110-09-30

能力

指标

营业

收入

56.1亿

37.0亿

19.2亿

63.8亿

45.2亿

14.8亿

53.7亿

40.6亿

（元）

毛利

润

17.2亿

11.2亿

5.85亿

20.2亿

14.9亿

5.46亿

19.0亿

14.1亿

（元）

归属

净利

4.78亿3.37亿2.20亿5.29亿4.04亿1.91亿5.20亿4.27亿润

（元）

扣非

净利

润

4.18亿

2.78亿

2.05亿

4.75亿

3.73亿

1.82亿

4.63亿

4.22亿

（元）

营业

收入

同比

24.02

25.72

30.09

18.94

11.28

9.17

6.53

7.71

增长

（%）

归属

净利

18.31

13.91

14.94

1.71

-5.58

9.48

15.20

21.39

润同

比增

长

（%）

扣非

润同

比增

11.87

长

（%）

营业

收入

滚动

4.60

环比

增长

（%）

归属

净利

润滚

5.74

动环

净利

比增

5.1112.77

2.53-11.58

6.52

长

4.596.96

9.582.96

2.310.71

2.09

2.265.41

6.60-5.73

3.19-1.27

5.13

（%）

扣非

净利

润滚

动环6.30-1.954.8914.62-6.15----

比增

长

（%）

公司1997年上市至今，股本规模不断增长,但在2012年出现总资产增长率出现下滑趋势，2011年12月31日总资产增长率达到16.74110公司2012年3月总资产增长率为13.0746,而2012年6月30日总资产增长率为11.8046,2012年9月31日的总资产增长率下降到10.4733.

5.2盈利能力分析

公司的主营收入增长率增长不稳定，忽高忽低，2012年9月主营收入同比增长率分别为8.6667%,2011年9月主营收入增长率为11.283%,2010年9月主营收入增长率为7.7101%，可见华润双鹤主营收入不稳定°5.3公司偿债能力分析

2012年上半年，公司继续深化贯彻十二五发展战略，积极适应医药行业的变化，克服药品招标政策的不利影响，顺应抗生素分类分级管理的实施，合理进行关键资源整合和产业转型，打造核心竞争力，生产经营有序开展，并取得了经营业绩的较快增长。

2012年上半年，公司实现主营业务收入36.67亿元，

同比增长25.90%,其中工业收入20.24亿元，同比增长19.51%,与行业平均增长水平基本持平；商业收入16.43亿元，同比增长34.78%。

净利润3.37亿元，同比增长13.91%。

累计实现经营活动现金净流量1.45亿元，现金回款控制在较好水平。

净资产收益率7.54%，资产负债率30.68%。

公司传统三大领域基本实现稳健增长，新进入的儿科领域保持高速增长态势：

心脑血管领域收入4.52亿元，其中0号销量完成5.6亿片，完成符合预期；大输液领域克服招标降价的影响，出现产销两旺局面。

收入完成12.4亿元，同比增长31%；销量完成7.6亿瓶袋，同比增长55%，其中共混袋、软袋输液增长显著，同比增长86%，塑瓶同比增长65%。

治疗性输液增长速度加快，收入已达到输液领域收入的

22%。

内分泌领域收入1.04亿元，同比增长18%，其中糖适平销量完成1.1亿片，同比上升30%，恢复至历史水平。

新兴业务儿科用药领域实现大幅增长，收入完成8,275万元，同比增长101%。

其中珂立苏、小儿氨基酸皆实现100%以上的增长，展现出旺盛的生命活力。

6.结论或者展望

双鹤药业”主营不断加强。

主营业务已经连续几年呈现快速增长，尤其

其三大核心业务，大输液、心脑血管用药、内分泌用药增长分别达到

15.05%、8.59%、10.67%，核心业务占总体工业收入比重81%，较上年提

升4%,主营业务不断加强。

虽然近2011年和2012年主营业务增长率不稳定，忽高忽低，但公司还是很有发展前景的。

公司受益医改。

公司是国内最早通过GMP认证的输液企业，拥有全国

最大规模输液生产基地，随着医改的不断推进，对于行业标准要求的提

高、市场规模的扩大，市场环境规范，优势企业面临良好的发展环境

时公司也是医改普药受益最大的公司。

作为中国输液领域的老大，双鹤药业近日宣布将所持云南双鹤52.13%

的股权以1元的价格转让给昆明健盟商务咨询有限公司，而公司通过本次交易，将可收回云南双鹤1457万元的借款。

在欧美国家，软袋输液所占的市场比重已经达到80%，但在中国，这

个比例仅有10%。

发展空间巨大。

在剥离了不良资产的同时，双鹤药业也在拿出更多精力增持有利筹

码。

就在甩卖云南双鹤的同一天，双鹤药业宣布将在辽宁筹建辽宁双鹤药业有限公司，筹划建设输液生产线，总投资规模约1亿元。