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纺织服装行业总结及展望分析报告

纺织服装行业2012年总结及2013年展望分析报告

2012年12月

目录

一、2012年行业回顾：

遭遇寒冬，踯躅前行3

1、市场行情：

跌跌不休，垫底末位3

2、相对估值：

持续下移，溢价收窄5

3、多重因素叠加，造就疲软行情6

（1）终端消费持续低迷7

（2）行业经济明显减速9

（3）上市公司业绩普降13

（4）订货额增速大幅放缓14

二、2013年行业展望：

基础薄弱，回暖有势15

1、回暖基础尚弱15

（1）出口形势依然严峻15

（2）成本要素持续上升16

（3）代工产业链优势减退18

2、回暖趋势渐显19

（1）内销增速有望继续回升19

（2）网购市场强势崛起20

三、2013年投资策略：

筑底趋稳，复苏尚待24

1、纺织制造：

业绩仍承压，关注子行业龙头24

2、服装家纺：

业绩显著改善难，关注去库存化24

四、行业风险25

一、2012年行业回顾：

遭遇寒冬，踯躅前行

1、市场行情：

跌跌不休，垫底末位

2012年以来，纺织服装板块的市场行情可谓惨不忍睹，纺织服装指数（SW）曾由3月14日最高点1972.8点直下12月4日最低点1256.9点，降幅高达56.96%；而其由年初至12月25日的涨跌幅一直盘踞所有板块之尾，涨跌幅（总市值加权平均）达-16.8%；尤其是下半年以来，更是加速下跌，截止12月3日6个月的涨跌幅（总市值加权平均）达-32.1%；虽然经过此番反弹行情的拉动，但截止12月25日6个月的涨跌幅（总市值加权平均）仍达-20.1%，继续垫底末位。

从子板块走势看，纺织制造、服装家纺由年初至今的涨跌幅（总市值加权平均）分别为-4.2%、-23.2%。

纺织制造板块虽然业绩普陷大幅下滑之态，但在涉矿、页岩气、锂业、期业、重组等各类概念股的拉动下，其市场表现强于纺织服装及服装家纺板块。

三级子行业中，受题材股的拉动，仅印染、丝绸和其他纺织三个细分行业录得正收益，而其余皆大幅下挫，特别是鞋帽、休闲服装、家纺受库存高企所累，年初至今的涨跌幅（总市值加权平均）分别为-41.5%、-35%、-34.96%。

从个股表现看，截止2012年12月25日，今年纺织制造板块中，涨幅居前五名的个股为众和股份、黑牡丹、中银绒业、ST中冠A、浙江富润，跌幅前五名则为华润锦华、维科精华、美欣达、华芳纺织、百隆东方；服装家纺板块涨幅居前五名的个股包括搜于特、中国服装、卡奴迪路、探路者、美尔雅，跌幅前五名则为梦洁家纺、美邦服饰、希努尔、森马服饰、星期六。

分析涨跌居前的个股，中银绒业、搜于特、卡奴迪路、探路者继续维持良好基本面，内在价值决定股价走强；而其个股则受各类题材概念股的主导下，支撑股价逆势上涨。

2、相对估值：

持续下移，溢价收窄

自去年下半年以来，受行业基本面影响，估值水平持续下移，截止2012年12月25日，纺织服装（SW）PE（TTM，整体法，剔除负债）为18.2倍，其中，纺织制造21倍、服装家纺17.1倍；PB（整体法）为2.1倍，其中，纺织制造1.8倍、服装家纺2.3倍。

相对历史水平，目前PE、PB处于低位。

受估值水平下移，纺织服装板块相对A股溢价率也有所收窄，截止2012年12月25日，相对全部A股12.2倍PE的溢价率为1.5倍，与近五年的历史平均溢价率持平。

其中，纺织制造溢价率为1.7倍、服装家纺溢价率为1.4倍。

3、多重因素叠加，造就疲软行情

纺织服装板块的疲弱行情，个股的哀鸿遍野，我们认为主要受以下因素的叠加影响，导致市场担忧其未来业绩的持续性：

一是，终端消费持续低迷，但产品售价偏高；二是行业经济减速，业绩普呈下降；三是高库存压力凸显，使经销商对2013年订货更为谨慎，导致2013年春夏订货会数据较差。

（1）终端消费持续低迷

今年，虽然城镇人均可支配收入水平保持提升态势，但服装终端零售价涨势甚猛，部分国内品牌的售价甚至高于国际品牌，导致消费者购买力低下，衣着消费增速钝化，1～9月的城镇居民人均衣着消费支出增速同比下降6.9个百分点至9.2%。

从衣着消费价格变化看，CPI衣着消费价格指数由2009年8月开始上涨，至2012年2月、3月达到1997年4月以来的最高点3.8%，虽然此后逐月回落，但目前衣着价格指数仍居相对高位。

从衣着零售价格变化看，2012年11月RPI服装鞋帽、纺织品的零售价格指数已回落至2%、0.5%，但相比2011年之前还是有相当大的涨幅。

从终端零售额变化看：

（1）限额以上批零企业：

1～11月服装零售额增速为17.9%，同比降7.2个百分点；单月服装零售额增速亦同比去年降幅明显。

（2）百家重点大型零售企业：

今年前三季度百家重点大型零售企业服装零售额累计增速11.2%，同比降10.8个百分点；10月、

11月，在同比基数低及临近年底商家大力促销的共同作用和影响下，服装零售额增速同比增长14.2%、23.1%。

（3）50家重点大型零售企业：

2012年2月零售额增速降至-5.5%，9月5.8%，亦同比去年同期27.5%跌21.7个百分点；11月零售额增速虽上升至17.5%，但主要是低基数的影响。

（4）200家大型百货商场：

今年前三季度的服装零售额增速也从去年同期28.3%同比降17.1个百分点至11.1%。

（5）商务部监测的全国重点企业：

节假日销售数据均有不同

程度的下滑，“十一”黄金周零售额增速为15%，同比下降2.5个百分点；从月度销售数据看，1-11月重点流通企业服装类销售额增速9.8%，而去年同期为19.7%；重点零售企业服装类零售额增速为11.2%，而去年同期为15.4%。

（2）行业经济明显减速

根据纺织服装行业的三个子行业（纺织业、服装服饰业、皮毛羽及制品业）的运营数据分析：

①收入和利润增速显著放缓

根据国家统计局数据，2012年1～10月，纺织业实现主营收入和利润总额分别为25876.8、1191.98亿元，同比增长分别为11.1%、10.1%，而去年同期两者增速分别为27.2%、27.5%，同比分别下降16.1、17.5个百分点。

服装服饰业实现主营收入和利润总额分别为13472、708.1亿元，同比增长分别为10.6%、6.9%，而去年同期两者增速分别为29.9%、38.3%，同比分别下降19.3、31.4个百分点。

皮毛羽及制品业实现主营收入和利润总额分别为8996.6、522.8亿元，同比增长分别为11.1%、10%，而去年同期两者增速分别为26.1%、32%，同比分别下降15、22个百分点。

②整体盈利水平下降

根据国家统计局数据，2012年1～10月，纺织业、服装服饰业、皮毛羽及制品业的毛利率分别为11.4%、15.4%、14.7%，利润率分别为4.6%、5.3%、5.8%，期间费用率分别为5.1%、8.3%、6.8%，除纺织业的毛利率因棉价下降导致毛利率略有增长外，其余盈利指标均呈小幅下降态势。

③高库存压力凸显

由于缺乏内需和外贸的拉动，加之企业缺乏有效的市场预测信息和盲目追求“开多店、开大店”的粗放式外延发展，导致纺织服装行业由2011年下半年逐步积累成高库存现象。

虽然商家或企业通过各种促销方式进行去库存化处理，但国家统计局数据显示，截止2012年10月末，纺织业、服装服饰业、皮毛羽及制品业的产成品分别为1350.9、864.4、304.3亿元，同比增速分别为8.9%、14.1%、11.8%，仍未恢复到2010年的水平。

再据WIND统计，纺织服装（SW）上市公司前三季度存货合计730.7亿元，同比增长10.13%；其中女装、鞋帽、家纺的存货分别达9.6、14.7、16.7亿元，同比增长分别为60.9%、86.3%、19.7%。

存货周转天数由年初的171天增加到9月末的185天；应收账款周转天数由年初的的28天增加到9月末的36天。

④出口增速持续下滑

根据海关总署统计，在10月份之前，我国服装出口数量已连续13个月负增长，而纺织品和鞋类的出口数量亦有多月呈负增长局面；从1-11月出口金额看，纺织品出口872.1亿美元，同比增

长1%，增速较去年同期的24%下降了23个百分点；服装及衣着附件出口1436.2亿美元，同比增长2.8%，增速较去年同期的19.5%下降达16.7个百分点；鞋类出口415.2亿美元，同比增长10%，增速较去年同期的17.2%下降了7.2个百分点。

出口持续下滑主要由两方面原因叠加所致，一是国内的棉花等原材料价格大幅波动，要素成本持续上升导致产业向东南亚这些新兴市场经济体转移；二是国际的市场需求持续低迷。

（3）上市公司业绩普降

从纺织服装（SW）前三季度上市公司经营数据看，前三季度业绩普遍下滑。

根据WIND统计，79家上市公司营业收入合计增速同比下降18.7个百分点至2.99%，归属于母公司股东的净利润合计增速由去年同期的38.7%降至-16.3%，整体毛利率由去年同期的23.4%降至22.7%，整体净利率由去年同期的8.8%滑至6.8%。

分子行业看，纺织制造43家上市公司的营业收入合计增速下降24.8个百分点至-4.1%，归属于母公司股东的净利润合计增速由去年同期的25.8%降至-43%，整体毛利率由去年同期的17%降至14.1%，整体净利率由去年同期的7.4%滑至4.2%。

服装家纺36家上市公司的营业收入合计增速下降12.9个百分点至9.8%，归属于母公司股东的净利润合计增速由去年同期的47.6%降至2.3%，整体毛利率因提价拉动同比提升0.3个百分点至30%，整体净利率由去年同期的10.1%滑至8.9%。

（4）订货额增速大幅放缓

由于终端消费疲软，经销商今年春夏库存较高及订货率下降，导致加盟商资金沉淀越来越多，资金周转较为困难，亦导致其对2013年订货会采取更为谨慎的态度。

从调研的2013年春夏订货会数据来看，除少数品牌服装企业的订单额继续保持快速增长外，大多数的企业的订单额增速明显放缓，尤其是运动品牌的订单额多呈双位数下跌。

二、2013年行业展望：

基础薄弱，回暖有势

1、回暖基础尚弱

（1）出口形势依然严峻

从外部需求和经济环境来看，根据相关资料显示，2012年前三季度，美国、欧盟、日本从全球进口纺织品服装的增速分别为-1.11%、-8.05%和0.99%。

三大重点市场对全球纺织品服装的需求均快速下滑，欧盟、美国对全球纺织品服装的需求甚至出现萎缩。

2013年发达国家的经济复苏仍然会受到财政政策的掣肘，欧洲的主权债务危机和美国所面临的“财政悬崖“可能会造成金融市场的大幅波动和实体经济的疲软。

整体来看，美国、欧盟、日本的纺织品服装进口市场需求仍将非常疲弱，而且市场竞争加剧趋势也在增强。

我们判断，虽然2012年11月我国纺织服装出口增速负重转正稍有巩固，亦为我国纺织服装出口回暖透露一丝积极迹象，但全球微弱经济增长仍制约出口，外部市场对行业的正向驱动支撑作用力将继续减弱。

2013年我国纺织服装在国际市场上的外部需求仍具有较大的不确定性，出口压力依旧延续。

（2）成本要素持续上升

棉花作为行业的重要原料之一，其价格对纺织服装行业的影响不容小觑。

去年四季度以来，国内棉花价格始终高于国际市场，且价差持续拉大。

截至12月27日，中棉328为19183元/吨，Cotlook为84.8美分/磅（折算价格约13616元/吨），国内外棉价差达5567元/吨，价差较年初扩大79.9%。

我们预计2013年内外棉价倒挂仍将延续：

一方面，国内棉价在收储政策的带动下保持稳步上涨态势，截至12月27日2012年度棉花临时收储累计成交500.5万吨，收储价格20400元/吨；加上配额限制使很多厂商宁可支付40%的税来进口棉花，亦使得巨大内外价差难以回归。

另一方面，国际棉花价格受制于供过于求和中国抛储压力，美国农业部（USDA）11月份月报将全球棉花消费量下调11.9万吨，产量调增11.1万吨，库存消费比由74%上升到75.5%，达到历史新高，但这主要集中在中国国家储备，到本年度末，中国棉花库存将占到全球的46.3%，如果中国进行抛诸并限制进口，国际棉花价格将因此存在下跌压力。

内外棉价的持续倒挂，使纺织企业承担了较高的原料成本，严重削弱我国棉纺产业链的国际竞争力，加之劳动力成本、环境资源成本等各要素将继续上涨，导致企业订单流失、利润下降、亏损增加。

（3）代工产业链优势减退

随着成本的不断上涨，逼迫全球服装代工利益链正从中国转向更具有成本优势的越南等东南亚国家。

以耐克为例，2001年，中国生产了其40%的鞋，排名世界第一，越南只占13%；到了2005年，中国的份额降至36%，越南升到26%，排在第二位；2009年，中国、越南分别以36%的份额并列第一；2010年，越南的份额升至37%，超过中国的34%。

再如，2012年10月阿迪达斯关闭了在华唯一一家全资工厂，并陆续解除了300家余代工厂协议；凡客诚品将部分订单分配给合作伙伴在孟加拉国设立的代工厂，李宁公司则在东南亚寻找更具性价比的合作伙伴。

2、回暖趋势渐显

（1）内销增速有望继续回升

我们在2012年行业回顾中提及10月、11月受同期低数较低及商场加大促销力度的共同作用和影响，终端消费增速有所回升。

从中华商业信息网统计数据来看，10月、11月百家重点大型零售企业服装零售额同比增长14.2%、23.%，增速环比加快3.6、8.9个百分点，较去年同期提高2.1、12.8个百分点。

零售量方面，10月、11月百家重点大型零售企业各类服装零售量同比增长2.4%、9.2%，增速环比提高1.3、6.8个百分点，较去年同期增速则大幅提高5.6%、11.0个百分点。

同时，国家统计局数据亦显示，消费者信心指数由9月份开始摆脱低迷转向回升，这将有助力终端消费的改善，加速大库存瘦身，改善企业经营质量。

据此，我们判断2012年四季度增速及2013年一季度，受同比低基数影响、打折促销力度大及入冬较早拉动冬装销售期，内销增速回升趋势有望持续。

（2）网购市场强势崛起

迅猛发展的网购消费模式为纺织服装行业内销提供新的渠道和途径。

根据艾瑞咨询报告显示，2012年中国服装网购市场交易规模3188.8亿元，整体实现55.6%的年增长，其在网购市场中占比为26.9%，为网购第一大品类。

其中，女装仍为服装网购最大细分品类，占比达41.15%；男装占比约17.6%，鞋类占比约12.5%。

另根据淘宝公开数据显示，截至2012年11月30日，该集团旗下两大网购平台“天猫”、“淘宝”今年总成交额突破1万亿元。

若进行规模比较，2011年我国社会消费品零售总额的各省区市排名位次，“淘宝”加“天猫”可以排在第五位，仅次于广东、山东、江苏和浙江。

再如淘宝于今年“双十一”的交易额达191亿元，同比增长267.3%，已远超2011年美国“网购星期一”的12.5美元（约RMB78亿元）水平。

其中双十一服装类占据TOP200家品牌零售额79%。

此外，根据中华全国商业信息中心公开数据显示，2012年中秋、国庆黄金周期间，全国百家大型零售企业零售额同比增长8.49%，是近些年十一黄金周销售增速首次低于10%；在被调查的100家大型零售企业中，66家大型零售企业销售增速低于整体8.49%的增长水平，其中39家大型零售企业销售不及上年同期，同比呈现负增长。

由此可见，相比于全国传统零售市场增长放缓态势，网络购物市场一枝独秀，我们预计未来网络购物在社会零售总额中份额将进一步提高。

三、2013年投资策略：

筑底趋稳，复苏尚待

1、纺织制造：

业绩仍承压，关注子行业龙头

展望2013年，预计纺织制造业仍将面临内外棉价倒挂、产业转移、出口形势严峻、政策红利减弱以及人民币升值、劳动力成本上升的困境，短期内难有明确的驱动因素支撑行业回暖，判断行业整体效益增速依然维持低位，业绩拐点出现仍需等待。

投资选择上，虽然行业整体机会不大，但部分子行业龙头存在投资价值，建议关注产业壁垒相对较高、经营压力相对较小的子行业龙头公司，如鲁泰A、中银绒业、伟星股份、华孚色纺。

2、服装家纺：

业绩显著改善难，关注去库存化

在前文我们分析到服装销售数据于三季度末开始企稳并略有回升，出口增速亦有正增长势头；同时，四季度是服装销售旺季，商家加大促销力度，我们判断消费数据将缓慢回升，这将有利于服装家纺行业营运能力和现金流的改善，加之低基数效应，预计2013年行业盈利增速将缓慢回升，下半年增长将会好于上半年；同时，高库存危机亦促进企业由粗放外延发展转向精细内生增长的变革，从单纯依靠扩大规模和销量增加转到提升品牌附加值及店效，内生提升过程或将影响短期利润，但会提升业绩增长的持续性。

从中长期来看，新型城镇化进程将创造消费需求，推动服装家纺行业再次腾飞：

新型城镇化将推动消费区域重心转移，使我国消费版图进一步向中西部地区、二三线城市、中小城市移动；消费人群收入重心转移，将带来城市内部消费重心的下沉；新型城镇化也将提升中低收入人群的收入水平，加之我国人口结构的变化，消费升级势必递进。

经过半年多的调整行情和低估值水平，我们认为服装家纺行业的投资安全边际相对较高。

2013年，我们的投资主线落在两个方面：

一是，目前规模尚小，品牌正处扩张期，业绩成长确定性较强的公司；二是，渠道质量提升，已由单纯依靠规模扩大及提价拉动业绩增长，过渡到精细化管理和内生增长提升业绩增长的持续性。

建议布局搜于特、卡奴迪路、朗姿股份、探路者、七匹狼、九牧王、奥康国际和富安娜。

四、行业风险

消费持续低迷、库存改善不力、经营成本攀升等。