#实施股票期权激励的制度建设.docx

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#实施股票期权激励的制度建设

实施股票期权激励的制度建设

【关键词】股票期权激励机制制度建设

【摘要】《上市公司股权激励管理办法（试行）》的实施股票期权作为一种激励手段越来越受到国内上市公司的青睐但在实施过程中还有很多问题需要解决国外学者的研究结果和最近纷纷浮出水面的股票期权欺诈事实使我们清楚地认识到在实施股票期权的过程中一定要不断加强股票市场方面的制度建设加强公司内部自身的制度建设完善和改进现行的股票期权制度才能克服股票期权的现有缺陷使其更好地发挥激励作用

自2006年1月1日《上市公司股权激励管理办法（试行）》实施以来已有中捷股份、苏泊尔、广州国光等几十家上市公司提出股票期权激励的具体方案其中部分公司已经进入了实施阶段还有100多家公司也纷纷表示将推出股票期权激励计划中国上市公司正在风风火火地展开一场通过使用股票期权来激励管理人员勤勉敬业的运动

以股票期权为手段激励高层管理人员尽职敬业在西方发达国家的上市公司中早已成为惯例而且事实证明这一制度在一定时期、一定范围内的确有助于公司创造更多的价值在美国有关薪酬方面的现有研究已经一致表明以公允价值为基础计价的股票期权已经成为CEO收入中最大的一部分（Murphy1999；Baker1999；Matsunaga1995；Yermack1995）但股票期权并非包治百病的灵丹妙药实施股票期权激励的过程中也产生了大量问题有待解决在这方面国外很多学者经过深入细致的分析取得了大量富有价值的研究成果很值得我们借鉴

TerryBaker,DentonCollins以及AustinReitenga找到证据表明相对较高的股票期权薪酬和那些能够降低期权授予日之前收益的操控性应计项目会计选择相关联而且当管理人员能够在期权授予日之前公开报告利润时这种相关性更强EliBartov和ParthaMohanram经过实证研究发现公司内部高管人员通过调节可操控性应计项目来虚增企业利润、抬高股价然后又利用内部信息在虚增利润转回之前、股价尚未下跌的时候大规模执行股票期权从而大大增加了来自股票期权的现金收入JeffreyL.ColesMichaelHertzel以及SwaminathanKalpathy研究了员工股票期权重新发行前后的盈余管理情况他们发现在宣布取消高管人员股票期权之后、重新发行股票期权之前的期间内可操控性应计项目异常的低说明管理人员明显存在人为压低利润的盈余管理行为以便取得行权价较低的股票期权此外管理人员为了提高股票期权的收益不仅仅限于通过盈余管理操控公司利润这种单一手法还有其它多种手段Yermack通过研究发现CEO们经常在有利的季度盈利消息发布之前收到股票期权奖励和此相似Aboody和Kasznik发现CEO们也经常在自愿披露的不利消息之后、有利消息之前收到股票期权奖励他们的发现表明CEO们很可能为了增加股票期权的价值在股票期权授予日期的确定以及授予日期前后的信息披露方面存在机会主义操控行为

此外美国证券交易委员会（SEC）主席考克斯最近曾表示很多美国公司存在“日期倒填”、故意欺骗、伪造文件以及蒙骗董事会或投资者等不同程度的股票期权欺诈现象考克斯同时指出期权欺诈已经成为2002年会计丑闻和随后公司改革之后美国公司不得不面对的有关公司治理方面的首要挑战

国外研究人员得出的结论以及目前愈演愈烈的股票期权欺诈现实使我们不得不对股票期权有一个更为全面、深刻的认识不能只看到股票期权有利的一面而对其弊端视而不见应该经过深入细致的客观分析之后通过一些制度安排来进一步发挥股票期权的自身优势解决现有问题做到扬长避短使其成为更客观、更公正、更有效果的激励手段而不再是管理人员牟取个人私利的工具

一、加强股票交易市场方面的制度建设

股票期权制度将公司员工的薪酬直接和股价挂钩从而间接地和公司经营业绩相联系曾被学术界和企业界认为是一项行之有效的激励制度但这项制度的真正有效运行是以股价能够真实反映公司经营业绩为前提的这就需要有一个健康、理性的股票市场作为基础而加强股票交易市场的制度建设对于维护金融市场秩序、保证交易公平、公正、公开进行以及保护中小股东等弱势群体利益无疑将起到至关重要的作用同时也将为股票期权真正发挥有效激励作用提供了基础性制度保证加强制度建设除了要加强立法、完善相关法律法规、严格执法之外更重要的一点就是要不断完善交易制度尤其应该尽快推出可以“卖空”股票的“看跌期权”交易制度“看跌期权”可以使精明的投资者或者投资分析师有机会“卖空”股价虚高的股票从中获取投资收益同时虚高的股价也能够因此回归到比较正常合理的价位这样股票市场的价格才能真正反映公司自身的真实价值股票市场才能更好地发挥资源配置的作用从而也有利于股票期权的实施

公司发放给高管人员的股票期权是一种“看涨期权”其收益主要取决于股票价格未来的上涨空间为了能够实现个人收益最大化高管人员会想尽一切方法提高股票的未来价格这些方法中既包括正面积极的例如通过提高产品质量、增加销售收入、控制成本等手段增加净利润从而提高股价也包括负面消极的例如通过提供虚假财务报告、操纵股价等手段使得股票价格维持在虚高价位在前一种方法下公司实实在在地增加了自身价值此时上涨的股票价格有公司的真实价值作支撑在没有特殊事件发生的情况下股票价格不会回落；而后一种方法只是靠欺骗投资者暂时性抬高股价这种股票价格由于没有真实价值的支撑不可能长久维持一定会发生价值回归、股价下跌推出“看跌期权”的交易制度可以有效地防止上市公司高管人员采取后一种提高股价的方法投资者对没有真实业绩支撑的“虚高股价”并不看好通过“卖空”这种股票从中取得投资收益同时也有效地抑止了股价的不正常上涨这样使得高管人员只能选择积极正面的方法来增加其股票期权的价值

更为重要的是利用“看跌期权”的交易制度来保证股票市场正常地发挥作用是一种以市场化手段解决经济问题的思路在这个过程中投资者因为发现并“卖空”虚高的股票可以从中获利因而乐此不疲其收集信息、进行分析的认真程度、主动精神自然得到了保证不会打折扣因此建立健全市场交易制度、充分发挥市场自身的调节作用来抑制股价虚高其效果要远远好于行政监督、法律制裁等被动手段而且其运行成本也大大低于监管部门的行政开支

此外培育健康、理性的股票市场不仅仅需要逐步完善和改进交易制度、相关政策法规还需要逐步提高投资者的素质和投资理念使其保持清醒的头脑、正确的认识以科学的投资理论作指导进行理性的价值型投资而不能总寄希望于靠杀跌买升、跟风炒作等手段获取不正常的投机收益在培育市场的过程中制度政策只是市场良性运行一个保证是一个必要条件而真正决定市场是否健康、是否理性的最终力量还是投资者的投资决策、投资行为因此应该通过科普性的电视讲座、短期培训等方法努力提高股票市场投资者自身的素质培养其理性投资意识只有投资者逐渐成熟起来一个健康、理性的股票市场才有希望形成而这样的市场恰恰又是使股票期权发挥激励作用的基础保证

二、加强公司内部自身的制度建设

对于那些准备实施股票期权的公司来说首先必须要认识到股票期权并不一定适合于所有的企业对于成长型公司由于在企业成长期资金紧张没有办法支付高额薪酬吸引人才这时授予核心员工股票期权作为薪酬的一部分既可以缓解公司资金压力又可以起到足够的激励效果；核心员工则凭借公司的快速成长在股价迅速飙升之后执行股票期权获取前期勤勉工作的丰厚回报公司和核心员工在这一过程中各取所需可谓一举两得但对于一个成熟型企业其股票价格一般情况下不太可能发生大幅上涨此时过分使用股票期权作为激励手段不仅其正面的激励效果会受到限制更有可能诱使管理人员采取欺诈手段扭曲股票价格从中牟取私利此时的股票期权不再是解决两权分离的激励工具而是成为公司造假、欺诈的内在驱动力因此股票期权更适合在成长型企业使用2003年7月微软公司、花旗集团先后宣布放弃股票期权制度的事实也再一次证明股票期权并不适用于所有的企业尤其是成熟型企业

即便是成长型公司在实行股票期权时也应该注意到股票期权不是包治百病的灵丹妙药除了实施股票期权之外还要不断完善公司的法人治理结构加强公司内部对于高管人员的制约和监督尤其要对公司目前运行体系中存在的“跑冒滴露”之处进行制度性改进只有将管理人员以前获取个人收益的不正当渠道堵死之后管理人员才会真正考虑勤勉工作提升公司价值从股票期权中获取正当的个人收益否则如果公司在治理方面存在严重问题即便实施了股票期权激励制度管理人员仍然可以像以前一样利用职务之便很轻松地取得不正当个人收益而且事后受到惩罚的可能性又几乎为零这种情况下一个理性的经济人是没有理由努力工作的此时的股票期权将不会起到任何激励作用仅仅成为管理人员从公司中获得的又一项免费福利这项福利可以在股市“时来运转”之时转化为一笔个人财富而即便时运不佳这一福利没有机会转变成财富管理人员也没损失什么因为期权毕竟是公司白送的他们已经从其它方面“捞”的足够多了更为严重的问题是如果一旦股票期权成为管理人员报酬的主要形式在公司治理结构不够完善、缺乏有效监督的情况下股票期权又会诱使管理人员通过造假、欺诈等手段制造公司的虚假繁荣推动股票价格上涨从中牟利此时的股票期权不仅仅不能起到应有的激励作用反而成为管理人员巧取豪夺的工具

特别值得强调的是国有控股的上市公司如果真的有必要实行股票期权激励制度一定要在此之前理顺好产权关系建立健全法人治理结构加强公司的监督管理同时负责管理相应股权的国有资产管理部门和单位要对控股下属企业深入了解、掌握情况真正履行出资人的责任然后由董事会做出切实可行的、较为合理的股票期权激励方案提交证监会和股东大会通过否则在管理人员没有受到有效监督和约束的情况下“内部人”为自己设计股票期权激励方案很可能借实施股票期权之名行侵吞国有资产之实其后果不堪设想

三、完善和改进现行的股票期权制度

国内外现有的股票期权制度大都规定股票期权授予日当天标的股票的市价即为股票期权的交割价格也就是行权价格而行权价格又是决定股票期权收益的一个重要变量因此高管人员有强烈的动机去压低授予日当天的股票价格以便提高其股票期权的未来收益在这一时点上股票期权并没有解决委托－代理问题反而大大加剧了问题的严重性和复杂性正如国外研究表明高管人员可以在期权授予日之前通过调节可操控性应计项目或者发布不利消息来打压授予日当天的股票价格更有甚者一些公司的高管人员采取“日期倒填”等欺诈手段非法确定期权的行权价格这些做法都是管理人员为了追求个人价值最大化所采取的不同程度的机会主义行为而机会主义行为往往源于人们的短视性通常都是短期行为如果把事物的决定期限放在一个更长的时间范围里机会主义行为将会大大减少甚至消失因此我们只需要把时间放长一些在一个更长的时间范围内确定股票期权的行权价格就可以基本解决这一问题建议改变目前股票期权行权价格的确定方式可以以期权授予日之前的12个月内股票的平均市场价格作为行权价格这样便能使行权价格在很大程度上降低或消除机会主义行为的影响

同样在股票期权行权的时候也存在着类似的机会主义行为一些管理人员在执行股票期权之前通过调节可操控性应计项目或者发布有利消息来提升股价从而增加股票期权的收益甚至还存在提供虚假财务报告的欺诈性行为为此我们也可以通过一些制度性的安排来减少或消除机会主义行为的影响例如大大降低每次行权的期权数量上限以及一段时间内行权的期权总量上限其目的还是要通过拉长行权时间来减少或消除机会主义行为的短期影响

此外股票期权的作为一种激励手段主要是用来缓解所有者和经营者之间利益冲突的但当管理人员把得到的股票期权全部执行之后便自动摘下了这个“金手铐”所有者和经营者之间的矛盾又会激化因此在授予股票期权时最好不要一次性全部授予而是要分批分期进行而且对于期权的行权期限有一个合理的规定保证管理人员在位时一直持有一定比例的股票期权这样才能发挥“金手铐”的真正效果相反如果对于股票期权的行权时间、行权数量没有严格限制管理人员很可能凭借“内部人”的信息优势选择在公司股价最为有利的时机行权大赚一笔然后在公司危难来临之前另谋高就这是所有者都不愿意看到的景象因此应该提前在制度上消除其存在的可能

总之只有不断加强股票市场方面的制度建设加强公司内部自身的制度建设完善和改进现行的股票期权制度才能克服股票期权的现有缺陷使其更好地协调所有者和经营者之间的利益关系发挥激励作用让管理人员能够真正站在所有者的角度为股东着想通过勤勉工作最大限度创造企业价值同时也取得应有的回报

参考文献

JeffreyL.Coles,MichaelHertzel,andSwaminathanKalpathy,2006.Earningsmanagementaroundemployeestockoptionreissues.JournalofAccountingandEconomics41,173-200.

TerryBaker,DentonCollins,andAustinReitenga.StockOptionCompensationandEarningsManagementIncentives.JournalofAccounting,AuditingandFinance

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Aboody,D.,andR.Kasznik,2000.CEOstockoptionawardsandthetimingofcorporatevoluntarydisclosures.JournalofAccountingandEconomics29（3）:

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Yermack,D.1995.DocorporationsawardCEOstockoptionseffectively?

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