高级财务管理习题解答.docx
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高级财务管理习题解答
高
级
财
务
管
理
习题解答
32
李益娟
经济与管理学院
一、常见的并购形式有哪几种？
它们之间的区别是什么？
从企业并购的行业角度可分为三类：
一是横向并购，指同属于一个产业或行业、生产或销售同类产品的企业之间发生的并购行为。
二是纵向并购，指生产过程或经营环节紧密相关的企业之间的并购行为。
又可分为向前并购，即向其产品的后加工方向并购；向后并购，即向其产品的前加工方向并购。
三是混合并购，指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的企业之间的并购行为。
从企业并购付款的方式可分为四种：
一是用现金购买资产。
二是用现金购买股票。
三是以股票购买资产，即并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票以交换目标公司的大部分或全部资产。
四是用股票交换股票，一般是并购公司可直接向目标公司的股东发行股票以交换目标公司的大部分或全部股票，通过这种形式目标公司往往会成为并购公司的子公司。
从并购企业的行为可分为两种：
一是善意并购，又称白袍骑士，指并购企业以比较公道的价格，提供较好的条件完成并购。
二是敌意并购，又称黑袍骑士，指并购企业采取未先与目标企业经营者协商而秘密地收购目标企业分散在外的股票，使目标企业不得不接受。
从公司法角度可把企业合并分成吸收合并、新设合并和购受控股权益三种形式。
吸收合并，即兼并，是指两个或两个以上的公司合并中，其中一个公司因吸收（兼并）了其他公司而成为存续公司的合并形式。
在合并中，存续公司仍然保持原有的公司名称，有权获得其他被吸收公司的资产和债权，同时承担其债务，被吸收公司从此不复存在。
新设合并，又称创立合并或联合，是指两个或两个以上公司通过合并同时消亡，在新的基础上形成一个新的公司，这个公司叫新设公司。
新设公司接管原来几个公司的全部资产、业务和债务，新组建董事会和管理机构。
新设合并有以下特点：
一是合并各方资产所有权在合并后并没有消失，只是以合并后企业的所有权形式出现。
二是合并各方法人所有权的转让是无偿的，并连带将原各自企业资产的使用权、支配权、收益权等一并转让给新设企业。
三是合并的目的在于避免同行业公司间的互相竞争，加强公司间的协作关系。
新设合并有以下优点：
一是有利于企业的生存和壮大。
二是有利企业垄断市场能力的增强。
三是有利于提高企业的利润。
四是有利于吸收相互的先进经验，弥补管理不足。
新设合并的程序一般包括5个步骤：
一是缔结合并契约。
二是股东大会批准合并契约。
三是结算资产负债。
四是通告债权人。
五是申请登记。
购受控股权益，是指一家企业购受另一家企业时达到控股百分比股份的合并形式。
所谓控股股份，在理论上指持有投票权的股票即普通股的51%。
在公司规模较大、股权比较分散的情况下，只需较少的股份就可达到控股的目的。
二、按照并购的支付方式划分，并购可以分为哪几种类型？
从企业并购付款的方式可分为四种：
一是用现金购买资产。
二是用现金购买股票。
三是以股票购买资产，即并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票以交换目标公司的大部分或全部资产。
四是用股票交换股票，一般是并购公司可直接向目标公司的股东发行股票以交换目标公司的大部分或全部股票，通过这种形式目标公司往往会成为并购公司的子公司。
三、奔驰公司是德国最大的工业集团，长期以来，奔驰公司的业绩一直非常优秀，其生产的豪华小汽车一直在世界汽车市场上保持强劲的势头。
克莱斯勒公司是美国的第三大汽车制造商，该公司是多元化企业，其专项生产小型汽车、越野吉普车和微型箱式汽车。
除了汽车之外，还生产和营销汽车配件、电子产品等。
二十世纪末以来，全球汽车的每年产量为6000万辆以上，而销量只有4000万辆左右。
在市场分销上，克莱斯勒销售额的93％集中在北美地区，在其他地区的份额只占7％，所以，如果北美市场一旦不景气，克莱斯勒公司一直以来的保持较高利润的局面就会改变，公司的发展就会受到影响。
而同时，奔驰公司业务的大部分仍然集中在欧洲地区，其在北美市场的销售额只占总销售额的21％。
经济全球化趋势的发展，使得这两家公司意识到要在行业内站稳脚跟并求得生存和发展，必须要拓展自己的生存空间。
在1999年5月7日戴姆勒奔驰和克莱斯勒宣布合并为戴姆勒克莱斯勒。
问：
简述奔驰和克莱斯勒的合并类型和合并的动因。
（一）、合并类型：
新设合并
（二）、合并动因
1、经济全球化的增强是两者合并的大背景，要在经济全球化的环境中求得生存和发展，企业只有通过扩展自身的生存空间，增强自己的竞争力。
2、在汽车市场供大于求的局面中，如何保持原来的市场份额和占据更大的市场份额是各大汽车公司不得不考虑的问题，走联合化道路是一个不错的选择。
3、奔驰和克莱斯勒两大公司的合并还可以形成优势互补：
（1）奔驰是德国的汽车生产公司，克莱斯勒是美国第三大汽车生产厂家，两者在技术和财力上都是实力雄厚的。
（2）且双方在生产和销售领域的互补最为显著。
①在产品线上，两家公司各有自己的优势，产品重合的情形很少，克莱斯勒主要生产小型汽车、越野吉普车和微型箱式汽车，而奔驰以生产豪华小汽车为主。
②合并前，克莱斯勒的销售市场以93％的比例集中在北美地区，而奔驰的销售市场则主要集中于欧洲地区，两者合并以后，相互进入对方的市场，为两者扩张市场，增强竞争力提供了最佳途径。
③强强联合，双方在采购、营销和技术开发等方面易于形成协作，从而达到降低生产和营销成本、方便了研究和技术开发。
四、你认为企业并购是否增加了股东财富？
企业并购能增加社会财富吗？
或者只是社会财富的简单转移？
关于并购财富效应的研究方法主要有两种：
一种是计算并购前后股价变化的非正常收益（Abnormal Return）的基于事件法；另一种是用并购前后财务指标的变化来评价并购绩效的财务指标法。
国外的许多经济学家利用事件分析法对收购企业和目标企业股票进行实证研究，尽管他们所选取的样本数量不同以及测量的时间窗口也不尽一致，但都得出一个相近的结论：
目标企业股东在并购公告前后可得到相当可观的累计非正常超额收益CAR （Cumulative Average Abnormal Return），而收购企业股东的超额收益则不明显甚至为负。
国内研究表明：
并购并不能给目标公司带来显著的超额收益（洪锡熙和沈艺峰，2001）；上市公司并购能给收购公司的股东带来明显的财富增加，而对目标公司股东财富的影响却并不显著（李善民和陈玉罡，2002）。
五、你认为应如何评价目标公司？
在收购的财务和法律活动进行之时，同时成立一个文化小组，收集目标企业各个方面的信息如公开文件、年度报告、媒体介绍、相关者信息甚至前人员的评价等等。
通过这些资料来分析目标企业如何做事、如何做成决策、倡导怎样的行为等等。
在评价目标企业时，这些方面的结论要和财务及法律等方面的分析报告一起，成为决策者决定是否收购的重要依据。
六、简述在企业的并购过程中，对目标公司的审查应该包括哪些方面。
对目标公司进行审查包括以下五个方面的内容。
1.对目标公司出售动机的审查，具体包括：
目标公司经营不善，股东欲出售股权；目标公司股东为实现新的投资机会，欲转换到新行业；股东对目标公司的管理不满意；并非经营不善，而是目标公司的大股东急需大量资金投入；目标公司管理人员谋求高薪和地位的需求；目标公司进行多样化经营战略调整。
2.对目标公司法律文件方面的审查，具体包括：
目标公司章程、合同契约、财产目录清单、主要法律事项
3.对目标公司业务方面的审查
生产设备状况、扩大市场占有率的需要。
4.对目标公司财务方面的审查，具体包括：
企业的偿债能力、盈利能力、营运能力等
5.对并购风险的审查，具体包括：
市场风险、投资风险、经营风险等。
七、何为换股合并？
应怎样确定换股合并的比率？
换股合并：
并购方或新设公司以其新发或增发的股票，按照一定的换股比例交换被并企业或双方企业股东持有的股票，被并企业或并购双方宣布终止，进而实现企业合并。
换股购并虽然成本较低，但程序复杂。
对于主并方而言，换股可使其免于即时支付的压力，把由此产生的现金流量投入到合并后企业的生产和经营。
对于被并方来说，换股可以使其股东自动成为新设公司或后续公司的股东，分享合并后企业的盈利增长，此外，由于推迟了收益确认时间，可经延迟交纳资本利得税。
但换股并购也有一些缺陷，如改变了企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。
如果主并方第一大股东控股比例较低，而被并方又股权较集中，则可能出现主并方为被并方所控制的情况。
换股合并比率的确定：
八、什么是公司自由现金流量？
如何计算？
公司自由现金流量是指企业扣除了所有经营支出、投资需要和税收之后的，在清偿债务之前的剩余现金流量；公司自由现金流量用于计算企业整体价值，包括股权价值和债务价值。
其计算公式为：
公司自由现金流量=股权自由现金流量+债权自由现金流量
公司自由现金流量=（税后净营业利润+折旧及摊销）－（资本支出+营运资本增加）
九、某公司2003年每股营业收入30元，每股营运成本10元，每股净利6元，每股资本支出4元，每股折旧与摊销2元。
资本结构中负债占40%，可以保持此目标资本结构不变。
预计2004年—2008年的营业收入增长率保持在10%的水平上。
该公司的资本支出、折旧与摊销、净利润与营业收入同比例增长，营运资本占收入的20%可以持续保持5年。
到2009年及以后股权自由现金流量将会保持5%的固定增长速度。
2004年—2008年该公司的β值为1.5，2009年及以后年度的β值为2，长期国库券的利率为6%，市场组合的收益率为10%。
要求：
计算该公司股票的每股价值。
年度
2004年
2005年
2006年
2007年
2008年
每股净利
6.6
7.26
7.99
8.79
9.67
每股收入
33
36.3
39.93
43.92
48.31
营运资本
6.6
7.26
7.99
8.78
9.66
营运资本增加
-3.4
0.66
0.73
0.79
0.88
资本支出
4.4
4.84
5.32
5.86
6.44
减：
折旧与摊销
2.2
2.42
2.66
2.93
3.22
净投资
-1.2
3.08
3.39
3.72
4.10
股权净投资
-0.72
1.85
2.03
2.23
2.46
股权自由现金流量
7.32
5.41
5.96
6.56
7.21
注：
股权现金流量
=税后利润-（1-资产负债率）×（资本支出-摊销与折旧）-（1-资产负债率）×营运资本增加=税后利润-（1-资产负债率）×净投资=税后利润-股权净投资
2004年—2008年该公司的股权资本成本1=6%+1.5×（10%-6%）=12%
2009年及以后年度该公司的股权资本成本2=6%+2×（10%-6%）=14%
股票价值=
=7.32（P/S，12%，1）+5.41（P/S，12%，2）+5.96（P/S，12%，3）+6.56（P/S，12%，4）+7.21（P/S，12%，5）+
=7.32×0.893+5.41×0.797+5.96×0.712+6.56×0.636+7.21×0.567+84.12×0.567
=6.537+4.312+4.243+4.17+4.09+47.70=71.05（元）。
公司股票的每股价值为71.05元。
十、某公司2003年底发行在外的普通股为500万股，当年营业收入15000万元，营运成本5000万元，息税前利润4000万元，资本支出2000万元，折旧与摊销1000万元。
目前债务的市场价值为3000万元，资本结构中负债占20%，可以保持此目标资本结构不变，负债平均利率为10%，可以长期保持下去。
平均所得税率为40%。
预计2004年—2008年的营业收入增长率保持在20%的水平上。
该公司的资本支出、折旧与摊销、营运资本、息前税后利润与营业收入同比例增长。
到2009年及以后营运资本、资本支出、息前税后利润与营业收入同比例增长，折旧与摊销正好弥补资本支出，营业收入将会保持10%的固定增长速度。
2004年—2008年该公司的β值为2.69，2009年及以后年度的β值为4，长期国库券的利率为2%，市场组合的收益率为10%。
要求：
计算该公司的价值。
年度
2004
2005
2006
2007
2008
2009
息前税后利润
2880
3456
4147.2
4976.64
5971.97
6569.17
减：
资本支出
2400
2880
3456
4147.2
4976.64
5474.3
加：
折旧与摊销
1200
1440
1728
2073.6
2488.32
5474.3
营运成本
6000
7200
8640
10368
12441.6
13685.76
减：
营运成本增加
1000
1200
1440
1728
2073.6
1244.16
实体自由现金流量
680
816
979.2
1175.04
1410.05
5325.01
注：
实体自由现金流量=息前税后利润+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出
2004年—2008年该公司的股权资本成本
=2%+2.69×（10%-2%）=23.52%
加权平均资本成本1=20%×10%×（1-40%）+80%×23.52%=20%
2009年及以后年度该公司的股权资本成本=2%+4×（10%-2%）=34%
加权平均资本成本2=20%×10%×（1-40%）+80%×34%=28.4%≈28%
企业实体价值=
=680×0.8333+816×0.6944+979.2×0.5787+1175.04×0.4823+1410.05×0.4019+29583.39×0.4019
=566.64+566.63+566.66+566.72+566.7+11889.56=14722.91（万元）
该公司实体价值为14722.91万元。
十一、假设甲公司计划以发行股票的方式收购乙公司，并购时双方的有关资料见表：
表并购时甲、乙公司
项目
甲公司
乙公司
净利润
500万
125万
普通股股数
250万股
100万股
每股收益
2元
1.25元
每股市价
16元
7.5元
市盈率
8倍
6倍
要求：
就以下问题做出回答：
（1）若乙公司同意其股票每股作价8元，那么甲公司需发行多少股票才能收购乙公司所有股份？
（2）若假设并购后的收益能力不变，存续的甲公司的盈余总额为原甲、乙公司盈余之和，那么并购后甲、乙公司股东的每股收益将如何变化？
（3）若保持甲、乙公司的每股收益不变，其股票交换率应各为多少？
答：
（1）股票交换比率为：
8÷16＝0.5。
甲方发行股票数为：
100×0.5＝50（万股）
（2）并购后净利润：
625万元。
并购后股本数：
300万股。
并购后甲的每股收益：
625÷300＝2.083元，比并购前提高了0.083元。
并购后乙的每股收益：
0.5×2.083＝1.0415元，比原来减少了0.2085元。
（3）并购前甲方EPS1=2
并购后甲方EPS2=625÷（250+100×R1）。
625÷（250+100×R1）＝2，R1＝0.625。
即交换率为0.625。
并购前乙的EPS1=1.25
并购后乙的EPS2=625÷（250+100×R2）＝1.25，R2＝2.5，即乙方股票交换率为2.5。
十二、某公司现准备以1500万元收购目标企业甲，向你咨询方案是否可行，有关资料如下：
去年甲企业销售额1000万元，预计收购后前5年的现金流量资料如下；在收购后第1年，销售额在上年基础上增长5%；第二、三、四年分别在上一年基础上增长10%，第5年与第4年相同；销售利润率为4%（息税前利润率），所得税率为33%，资本净支出与营运资本增加额分别占销售增加额的10%和5%。
第六年及以后年度企业实体自由现金流量将会保持6%的固定增长率不变。
市场无风险报酬率，风险报酬率（溢价）分别为5%和2%，甲企业的贝他系数为1.93。
目前的资本结构为负债率40%，预计目标资本结构和风险不变，负债平均利息率10%也将保持不变。
要求：
（1）计算在收购后甲企业前五年的企业实体自由现金流量；
（2）根据贴现现金流量法评价应否收购甲企业。
（1）甲企业前五年的企业实体自由现金流量如下表：
年度
第一年
第二年
第三年
第四年
第五年
销售额
1050
1155
1270.5
1397.55
1397.55
息税前利润
42
46.2
50.82
55.90
55.90
所得税
13.86
15.25
16.77
18.45
18.45
息前税后利润
28.14
30.95
34.05
37.45
37.45
资本净支出增加
5
10.5
11.55
12.71
0
营运资本增加
2.5
5.25
5.78
6.35
0
企业实体自由现金流量
20.64
15.20
16.72
18.39
37.45
（2）预期股本资本成本=5%+2%×1.93=8.86%
预期加权平均资本成本=40%×10%×（1-33%）+60%×8.86%=8%
现金净流量现值=20.64（P/S，8%，1）+15.20（P/S，8%，2）+16.72（P/S，8%，3）+18.39（P/S，8%，4）+37.45（P/S，8%，5）+
=20.64×0.926+15.20×0.857+16.72×0.794+18.39×0.735+37.45×0.681+37.45×1.06×34.05=1435.29（万元）
由于其价值1435.29万元小于收购价格1500万元，故不应收购。
十三、 发行可转换债券有什么好处？
（1）有利于降低资本成本；
（2）有利于筹集更多资本；
（3）有利于调整资本结构；
（4）有利于避免筹资损失。
十四、杠杆并购的融资方式有什么特点？
杠杆收购的主要特点就是举债融资，企业在并购活动中对融资方式的选择是由多种因素决定的，融资方式的选择不仅会影响到并购活动能否顺利完成，而且对优势企业和目标公司未来的发展也将产生较大的影响。
融资方式以资金来源划分，可分为内部融资来源和外部融资来源。
其中外部融资来源是杠杆收购的主要途径，又分为权益融资、债务融资和准权益融资三大部分。
权益融资主要有两大类，一类是指通过发行股票筹集资金，包括向社会公众公开发行和定向募集等形式，该类形式往往以向目标公司支付现金的方式完成并购。
另一类是股权支付，即通过增发新股，以新发行的股票交换目标公司的股票，或者发行新股取代收购方和被收购方的股票，从而取得对目标公司的控股权。
债务融资包括向金融机构贷款，发行债券和卖方融资等。
从西方各国并购的经验来看，债务融资是杠杆收购最重要的资金来源，不仅有商业银行，还有大量的保险公司、退休基金组织、风险资本企业等机构都可以向优势企业提供债务融资。
贷款与发行债券两种债务融资方式可以说是各有千秋：
相对而言，贷款速度快、灵活性大，但用途往往受到限制；而在我国，发行债券由于金融政策对发行主体的硬性规定而使其在应用中受到了较大限制。
二者的共性优点在于筹集资金成本相对于权益融资低，而且债权债务关系不会影响到企业的控制权，但是，由于还本付息压力，可能导致企业财务状况恶化，增加了企业的风险。
在利用债务融资时，需要妥善处理好企业的资本结构以及中长期债务的合理搭配等问题。
西方流行的准权益融资还包括认股权证、可交换债券以及可转换的可交换抵押债券等。
目前我国尚未出现此类融资方式，但随着资本市场的发展，各类金融品种日益丰富，相信不远的将来必有发展的机会。
十五、如何从激励机制角度理解业绩评价？
近年来，无论在西方还是在中国，有关企业业绩评价以及激励问题的讨论日益热烈。
20世纪90年代以后，企业面临的宏观、微观环境都发生了巨大变化，针对传统业绩评价指标体系的缺陷，西方研究学者开发出了经济增加值（EVA），平衡计分卡等新的指标或指标体系，我国财政部也出台了新的“国有资本金效绩评价”指标体系，以指导国有大中型企业及企业集团尽快根据自身情况建立健全完善的业绩评价与考核制度。
另外，对企业经营者及各级员工的激励与约束也受到人们越来越多的关注。
市场经济呼唤职业经理人的出现，而对职业经理人的激励与约束恰恰与企业和个人的业绩评价紧密相联。
企业内部各经营单位或者各个部门的管理水平、经营业绩、目标完成情况以及人员表现的绩效考核，主要是企业经营者对内部经营单位的评价以及上级管理层对下级管理层的评价。
真正切实有效的业绩评价指标体系，应该从企业目标出发，先根据企业整体战略性目标设计整个业绩评价指标体系的大体框架，再将战略目标层层分解设计出符合各个战术、技术层次需要的评价标准，从事前、事中和事后备个阶段控制企业经营过程，随时掌握企业的资源、市场、产品、技术、财务等各种信息，根据内外环境的变化随时调整企业经营目标，以便对企业经营业绩进行动态的、前瞻性的考核与评价。
十六、简述企业业绩评价系统应包括哪些要素？
企业业绩评价系统主要包括八个方面的要素：
1、评价主体。
企业业绩评价系统的主体是指谁需要对客体进行评价。
从企业业绩评价的产生和发展来看，它是为解决经济活动过程中存在的诸多矛盾而建立的，这些矛盾主要包括资产所有者（委托人）和经营管理者（代理人）之间的矛盾，也包括政府部门以及其他相关主体的利益和企业的矛盾等，这些矛盾的双方构成了系统的主客体。
2、评价客体。
企业业绩评价系统的客体，简单地说是指对什么进行评价，客体是由评价主体根据需要确定的，是与主体相对应的矛盾的另一方。
3、评价目标。
企业业绩评价系统的目标是根据主体的需求确定的，是从一定量的主体需求中归纳总结出来的，它也是系统设计的指南和目的，整个系统的设计和运行都围绕着目标来进行。
4、评价原则。
评价原则是设计系统时必须遵守的规则，它们是人们从长期的经济活动中总结出来的，具有普遍的适用性，集中体现了企业业绩评价活动的共性。
目前，国内各界公认的原则为：
客观公正性、全面完整性、科学合理性、简便适用性。
5、评价指标。
评价指标要根据评价客体的特性和目标并按相关的评价原则来进行选择。
评价指标有财务方面的，也有非财务方面的。
6、评价标准。
评价标准是对评价客体进行分析评判的标准。
某项指标的具体评价标准是在一定前提条件下产生的，它具有相对性。
因此，评价标准是相对的、发展的、变化的。
7、评价方法。
评价方法是企业业绩评价的具体手段。
有了评价指标和评价标准，还要采用一定的评价方法来对评价指标和评价标准进行实际运用，以取得真正的评价结果。
8、评价报告。
企业业绩评价分析报告是系统的输出信息，也是系统的结论性文件。
评价报告应集中体现评价的原则和目标。
形式应力求规范。
十七、为何要实现财务指标与非财务指标的平衡？
财务指标和非财务指标之间存在的区别如下：
财务指标
非财务指标
短期性
长期性
反映经营结果
反映经营过程
内部数据
外部数据
数据来源单一
数据来源多方面
容易操作
不宜操作
目的
手段
一般来说，企业的高层注重财务指标，基层注重非财务指标。
在企业的实践中，股东、经营者更关注企业整体的投资报酬率、权益报酬率等财务指标；生产车间除关注产品成本之外，必须关注要关注研发周期、新产品推出的数量等非财务指标；销售部门除关注销售收入之外，还
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