逼近80的居民杠杆率意味着什么文档格式.docx

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01、谁在负重前行？

截至2018年末，中国居民部门的杠杆率为52.6%。

由于这一指标仍然低于大部分发达国家，因此被很多人视为在安全范围之内，然而如果我们把其分拆到各个省市，会发现结果大相径庭。

#8个地区债务率超过全国平均水平：

其中以浙江76%为最，其次是上海68%、广东64%、甘肃61%、福建60%、北京59%、重庆57%、江西55%。

其中浙江、上海、广东、北京4个地区属于经济发达地区，处在京津冀、长三角、珠三角核心经济发展地带，重庆地区比较发达，福建发展中等，而甘肃、江西经济较为落后。

#债务率处在50-55%区间范围：

安徽52%、宁夏52%、广西51%、海南51%、贵州50%。

#债务率处在40-50%区间范围：

河北46%、云南45%、四川43%、江苏42%。

通过整理2018年末，全国26个省和直辖市（部分地区数据缺失）的居民债务率数据，我们可以发现目前全国杠杆版图呈现出明显的“U”型走势。

▼2018年末，居民杠杆率较高的地区

数据来源：

国泰君安证券研究，Wind

注：

图中数据为对应地区居民债务率=居民信贷总量/当地GDP；

红色区域债务率超过55%，蓝色区域债务率处在40-55%；

河南2018年数据缺失，采用2017年数据；

天津、吉林、黑龙江数据缺失。

除了省份数据，我们还对重点城市做了探究。

受数据可得性限制，我们只得到11个城市数据，其中厦门地区居民债务率高达96%，上海、北京、宁波、重庆、石家庄的债务率也都在50%以上，隐含风险，值得重视。

▼部分城市数据看，

厦门地区居民债务率高达96%

02、53%的居民负债率，到底算不算高？

居民杠杆率作为国家决策层决定地产、货币政策的重要衡量指标之一，其意义不可谓不重大。

那么52.6%这样一个数字，在国际范围内到底处于一个什么样的水平？

通过对比，我们发现在2018年同期范围内，发达国家的平均居民杠杆率为72.1%，而在发展中国家，这一数字仅为39.9%。

换句话说，中国的债务率水平仍然低于发达经济体，但在发展中国家中处于较高水平。

▼BIS口径下，中国居民债务率高于

大多数发展中国家，但是仍低于发达国家

资料来源：

Wind，中国人民银行，统计局，国泰君安证券研究

然而值得注意的是，自从08年金融危机以来，发达国家去杠杆、债务率降低，发展中国家债务率温和走高，只有中国债务率“一枝独秀”，快速攀升。

近两年，居民部门债务率（信贷余额/GDP）存量、边际都呈现快速攀升态势，从2015年末的39%一路攀升至2019年年中的55%。

▼居民部门债务率近两年来快速攀升

Wind，中国人民银行，统计局，BIS，国泰君安证券研究

究其背后原因，仍然和火热了多年的房地产市场脱不开关系。

通过对居民债务来源进行划分，我们可以看到，2019年上半年末，消费类债务率为44%，经营类仅为12%，较2015年上涨16个百分点，而经营类债务率则维持零增长。

▼居民债务率提高主要来自消费类，

经营类增长有限

更进一步，通过分析债务率的环比变动，在房地产火爆的2009、2013、2016和2017年，居民债务率都呈现迅速攀升的态势。

与之验证的是，居民新增信贷与当年商品房销售额的比值在每轮房地产火爆上涨时，也呈现跳升态势。

2009年房地产火爆时，这一指标一度高达55%，之后一直在40%左右，2016、2017年提高53.5%左右高位。

▼消费类债务高增长的年份

均对应着房地产市场火爆

03、“厚家底”仍在

那么，中国的居民债务杠杆是否已经高到会爆发信用风险了呢？

对于这个问题，中国居民的高储蓄率一直被认为是抵抗风险爆发的坚定基石。

国际对比看，2010年以来，全球不管是发达还是发展中经济体储蓄率都有一定回升，2018年末全球平均水平26%，发达经济体22%，发展中经济体32%。

因此，我国目前45%以上的储蓄率较发展中国家平均水平高十几个百分点，是发达国家的两倍。

在前期高速发展积累“厚家底”的支持下，短期内国内还不至引发信用危机。

▼尽管近年来宏观储蓄率持续下滑

但绝对水平仍处在高位

Wind，IMF，中国人民银行，统计局，国泰君安证券研究

然而金融危机以来，我国居民储蓄增速持续下滑的现象，也不可不重视。

从前期20%左右的增速回落至10%以下，储蓄率也从2008年51.8%回落至2018年45%——这两年居民加杠杆速度尤甚，预计当前储蓄率还将进一步回落。

▼国民总储蓄增速下滑

国民总储蓄率持续下滑至2017年46%

另一方面，我们也应看到，高储蓄率也与社会保障、人口结构、资本市场发展程度、经济发展历程、文化背景等都存在密切联系。

我国进入老龄化社会后，人口抚养比偏高，社会保障制度不健全，未来面临大量医疗保障相关的养老支出需求，这都将对储蓄率造成不利影响。

因此，完全寄希望于高储蓄而忽视了长远的债务风险并不可取。

04、“房住不炒”基调难变

那么居民杠杆率走高，对于老百姓来说又意味着什么？

普适地说，对于一个在中小城市按揭购房的普通家庭来说，购房的本金和利息合计会占到收入的28%-46%。

再进一步叠加日常生活开支（根据2018年的恩格尔系数27.7%），那么一个普通家庭收入的60-75%将被基本生活需要、房子相关支出占用，剩余收入用来支付教育、医疗等消费以及储蓄、应对意外支出。

客观地讲，这样已不甚宽裕。

然而居民杠杆走高，带来的绝非仅仅是百姓生活之难。

从美国数据看，历次金融危机都发生在居民部门持续加速加杠杆之后。

▼美国历次危机发生在

居民部门持续快速加杠杆之后

国泰君安证券研究，Wind，BIS

从国内经济保持中低速增长的大环境下，居民收入增长放缓、储蓄率下降未来大概率会成为新常态，居民部门资产负债表健康程度已不是坚不可摧、牢不可破（需要考虑到不同收入阶层、不同地域）。

这一点，从四部委严查“消费贷”、“现金贷”，严防资金违规进入楼市，也得到侧面印证。

因此，综合来看，我们认为，快速增长的居民债务必须有所缓和，才能在后续增长中有效地缓释风险，金融防风险和“房住不炒”，仍然将是未来的主旋律之一。