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“十八大”将生态文明写入党章是标志性事件。
“十八大”以来，环保制度改革不断深入，“三个十条”、“新环保法”等顶层设计不断完善，环评脱钩、执法垂管、排污许可、环保税等具体措施不断落地，而环保督察又一次将环保提升至政治高度。
“党政同责，一岗双责”的问责机制将极大促进环保政策及措施的有效落实。
党中央高度重视生态文明体制改革，中央全面深化改革领导小组召开的38次会议当中，其中20次讨论了和生态文明体制改革相关的议题，研究了48项重大改革。
党的十八届三中、四中、五中全会提出的37项生态文明体制改革任务，已完成24项，部分完成9项，正在推进的4项，出台改革文件84件。
表1：
环保体制改革政策及会议
根据《“十三五”生态环境保护规划》，“十三五”期间，将以生态环境质量
总体改善为核心，同时继续要求做好污染物总量控制，实现三大生态系统全要素指标管理。
强调从源头控制，按效果付费，采取分区域、分行业区别化对待。
整个环保体制改革是从环保监管的执法出发，重新梳理体制架构，避免执法过程中可能出现的利益关联，同时针对于污染企业，开展从源头防控、过程督查、巡视到末端约束的全生命周期的管控，通过经济和行政手段，切实形成一个闭环，最终实现环境质量的改善目标。
图2：
“十三五”增量约束性指标带来新的污染治理投入
图3：
项目全生命周期管理政策
重点关注2018年1月1日环保税法制度落地
《中华人民共和国环境保护税法》于2016年12月25日在十二届全国人大
常委会第二十五次会议上获表决通过，并将于2018年1月1日起施行。
环境保护税的纳税人是指直接向环境排放应税污染物的企业事业单位和其他生产经营者。
应税污染物是指本法所附《环境保护税税目税额表》、《应税污染物和当量值表》规定的大气污染物、水污染物、固体废物和噪声。
表2：
排污费-环保税法历程
2003年至2015年，全国累计征收排污费2115.99亿元，缴费企事业单位和
个体工商户累计达500多万户。
开征环境税，一方面可促进理顺中央和地方政府在环境治理上的事权财权关系，会使保护环境的税收调节更加合理、透明和有效。
未来环境税收入中绝大部分收入应当归地方所有，也可使地方政府承担更多的环境治理以及监督企业减少污染排放的职责。
另一方面，征收力度的大幅加强，将为国家环保投资提供充足的资金来源，利好环保政策、标准的执行；
同时将促使企业主动追求节能减排，加速环保投资，间接加速上游产业的优胜劣汰，促使僵尸企业的退出。
图4：
环保税法示意图
1.3、环保是供给侧改革的重要抓手，推动产业升级
供给侧结构性改革的重点是去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。
供
给侧改革是我国“十三五”时期的发展主线，对于提高社会生产力水平，不断满足人民日益增长的物质文化和生态环境需要具有十分重要的意义。
以环保为供给侧改革重要抓手推动产业升级，进一步完善生态文明建设。
环保行业实际上是共生性很强的行业，未来这种趋势也会越来越明显。
供给侧层面、工业过程或是源头的节能环保防控，污染问题解决的更直接，对应的市场空间也更大。
当前资源和环境问题已经成为我国经济社会发展的主要矛盾，粗犷式的发展方式再继续延续将后患无穷。
环保部于2016年5月出台《关于积极发挥环境保护作用促进供给侧结构性改革的指导意见》，提出环境保护促进供给侧结构性改革的总体思路，重点部署推进去除落后和过剩产能、促进提高新增产能质量、推动环保产业发展、完善政策支持等四个方面共18项具体工作任务。
本轮的产业热点是供给侧改革及环保执法力度的加强，进而导致供给端收缩。
以钢铁行业为例：
“地条钢”是以废钢铁为原料，经熔化不能有效地进行成分和质量控制的钢，以其为原料轧制的钢材，属我国政府明令禁止生产和淘汰的劣质产品。
地条钢企业往往设备简陋、根本不采取任何环保措施，会对周边环境造成恶劣污染，此外，炼制每吨“地条钢”所消耗的电量也高达700-800千瓦时。
去年，全面取缔地条钢事件席卷全国，随着国家一些列取缔地条钢政策的落地，2017年6月工信部宣布完成对“地条钢”彻底的取缔。
每年废钢产生量约1.6亿吨，其中40%以上流入地条钢生产。
图5：
2016年起，钢铁行业地条钢取缔时间轴
图6：
黑色金属冶炼及延压加工业单月主营收入情况
图7：
黑色金属冶炼及延压加工业单月利润总额情况
我们针对钢铁行业单月主营收入及利润情况进行了分析，结果表明，供给侧
改革涉及到的行业盈利明显改善。
从这个层面来讲，企业也有更多的资金和意愿进行环保治理。
黑色金属矿采选业利润总额呈现增加趋势，但不是特别明显；
而黑色金属冶
炼及延压加工业于2016年下半年后，利润总额呈现明显的增加，尤其较2015年单月亏损情况有了明显好转，且2017年同比亦有一定增加，说明钢铁冶炼及加工企业盈利有了明显改善，2017年7月黑色金属冶炼及延压加工业单月实现收入6038.4亿元，利润总额323.6亿元，利润总额同比增加30%。
表3：
钢铁工业调整升级规划（2016-2020年）主要指标
我们认为，未来将绿色理念融入工业生产，推动产业创新升级将是经济发展
的核心，通过钢铁工业调整升级规划（2016-2020年）也可窥见一斑，强调绿色制造、智能制造，而对环保指标的约束，则是一项重要的手段。
既实现了经济发展和环境保护，契合了国家供给侧改革及发展新型产业战略，同时也为从事相关领域节能环保企业提供了广阔机会。
1.4、督察完成全国覆盖，环保执法长效机制开启
谈到中央层面环保督察，最重要的是“党政同责、一岗双责”，地方环保措
施不力将追究地方政府官员的责任。
在四批中央环保督察过程中，一共受理了群众的举报13.5万件，向地方交办了10.4万件，到目前为止10.2万件已经得到办结，大概有8万件涉及到垃圾、油烟、恶臭、噪声、散乱污企业污染，以及黑臭水体问题，得到了比较好的解决。
图8：
环保督察手段
中央环保督察促进了地方产业结构的转型升级。
很多地方把中央环保督察当成推动绿色发展、推进供给侧结构性改革的很好契机和动力，借此机会加强企业的污染防治，内化环境成本，让守法企业有一个更加公平的竞争环境，尤其是整治那些散、乱、污企业，比较好地解决了一些地方突出存在的“劣币驱逐良币”的问题，大大提升了这些行业产业发展的规模和效益。
表4：
环保“督察”与“督查”比较
环保执法长效机制开启。
根据“十九大”会议精神，环保部对首轮前四批进
行充分总结，梳理问题、总结经验，进一步完善相关机制和配套措施，为后续开展第二轮做好准备。
把推动这项工作的有效机制让它纳入法制化、规范化的轨道，让它长期发展下去、坚持下去。
针对重点地区、重点行业、重点问题准备组织开展机动式、点穴式专项督察，
可能今年年底、明年年初就会出台相关举措，开展相关的专项行动。
指导和督促地方建立省级环保督察体系，国家督省、省督市县。
国家督省的体制机制已经基本健全，省督市县正在通过省以下环保垂直管理改革这项制度抓紧推进，将来国家和省两级联动，一定会使得这个机制发挥更大更好的作用。
2、生态理念统筹环境问题，细数各板块投资机会
2.1、水环境治理正当时，4.6万亿市场正释放
2.1.1、流域水质污染依旧严重，整体改善不明显
按照“水十条”中2020年七大重点流域水质优良（达到或优于Ⅲ类）比例总体达到70%的标准。
目前，海河、辽河、黄河、淮河、松花江五大重点流域均
处超标状态，治理压力依然很大。
在《水污染防治行动计划》即“水十条”编制过程中，采用基于重点领域工
程任务量的测算方法，依据投资单价和工程任务量初步估算，预计完成“水十条”的全社会投资大概是4.6万亿元。
图9：
2016年全国地表水水质情况
图10：
2016年全国主要流域水质情况
2016年水环境综合治理领域释放市场空间为9700亿左右，未来2017~2018
年还将有2万亿市场空间会释放。
从细分领域来看，2万亿市场空间主要体现在控源截污（65±
5%）、生态景观（20~25%）、水质改善（10~15%）、运维市场（<
2%）。
综合来看，广东、湖南、河南、山东、安徽等中南部区域市场水环境综合治理投入将继续加强，市场空间较大；
市场热度维持的关键在于河长制能否长效实施、国家监管力度能否持之以恒。
2.1.2、“河长制”是解决水环境问题的一项制度创新
2016年12月11日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于全面推行
河长制的意见》，标志着全国范围内推行“河长制”开始。
全面推行河长制是落实绿色发展理念、推进生态文明建设的内在要求，是解决我国复杂水问题、维护河湖健康生命的有效举措，是完善水治理体系、保障国家水安全的制度创新。
意见提出确保到2018年底前全面建立省、市、县、乡四级河长体系。
各省（自治区、直辖市）设立总河长，由党委或政府主要负责同志担任；
各省（自治区、直辖市）行政区域内主要河湖设立河长，由省级负责同志担任；
各河湖所在市、县、乡均分级分段设立河长，由同级负责同志担任。
县级及以上河长设置相应的“河长制”办公室。
表5：
国家层面“河长制”政策及配套文件
2.1.3、“河长制+PPP”发挥“政策+市场”协同效应
水环境污染的最大特点就是污染成因复杂、来源广泛，包括：
工业废水及废
渣排放污染、农业及渔业生产污染、生活废水及垃圾污染物污染、交通船运污染等。
污染来源广泛，导致治理难度大大增加。
因此，水环境治理一定要对污染源头进行控制，才能起到良好的治理效果。
水环境PPP项目重建设轻运营：
PPP项目更多的是以整治工程+污水处理厂、管网工程打包实施，市场更多的是承包商，把项目拿下来，做工程，在里面赚一定比例的工程钱。
而之后，建设风险向运营风险转移，虽然对工程公司有利，但政府一旦在源头控制不作为，后端运营、水质达标是非常困难的，风险较大，对整个PPP项目运营回款是不利的。
图11：
“河长制”+“PPP”的协同效应体现在目标一致、各取所长
“河长制”+“PPP”的协同效应体现在目标一致、各取所长。
单纯以PPP
模式绑定政府和社会资本的利益及风险强度较为有限，因为政府更为关注的
是政绩，所以在本质职责如污染源头防控力度可能会打折扣。
而“河长制”恰好在政策上对政府予以约束，且中央对地方政府以水环境水质情况进行考核，地方政府重视程度会大大加强，措施也会更得力。
“政绩评价+付费评价”的核心在于水质满足要求，地方政府和社会资本利
益和责任目标绑定到一起。
从操作层面上说，政府发挥其执政管理优势，控住源头，社会资本发挥其资金和技术优势。
最终提升运营质量，达到水质目标，降低风险。
2.1.4、投资建议：
水环境治理正当时，万亿市场正释放
“水十条”催生投资4.6万亿，“河长制”评价方式恰也可与PPP绩效付费
体系有机结合，当前，政策、商业模式、技术三要素即“河长制+PPP+水专项”齐备，订单正在放量，同时白洋淀治理亦可作为催化剂，预计以“河长制”落实或水环境治理情况的环保专项督察也有望进一步开展。
关注：
碧
水源、博世科、中金环境、东方园林、国祯环保、博天环境、北控水务（港）。
碧水源：
水环境治理集大成者，凸显行业龙头地位
◆公司介绍：
碧水源致力于通过膜技术解决“水环境污染、水资源短缺、饮水不安全”问题，现以污水处理整体解决方案、市政工程和净水器为核心业务，其业务涉及涵盖水处理全领域，拥有膜技术的完整产业链，包括MBR膜系统、DF膜、UF膜以及RO膜等核心专利技术，为环保行业及创业板市值最大的企业之一。
◆订单快速增加，业绩增长有保证。
随着PPP相关规范性文件的发布，市场迎来了水务投资的黄金时期。
碧水源是我国最早开展PPP模式的公司之一，在PPP模式上具有资深经验。
公司借助PPP模式持续快速斩获订单，2017年前三季度新签订单逾415亿，其中工程类192.4亿，运营类223.7亿，三季度单季新签157亿。
◆MBR+DF双膜法，行业龙头显实力。
公司依靠强大的科研实力，自主研发MBR膜系统和DF膜技术，占据国内70%的MBR市场。
公司通过“MBR+DF”技术工艺，可以对MBR出水进行深度处理达到地表水Ⅱ、Ⅲ类以上的水，以解决国家水污染、水资源短缺问题。
该技术已成功运用在北京翠湖新水源厂，同时公司利用该技术承担新疆塔城、山西阳泉、江苏盐城及西安渭北等多个项目，发展潜力巨大。
◆外延并购加速市场布局，净水器业务布局初见成效。
6月2日，公司公告拟收购冀环公司和定州京城环保100%股权，公司通过外延并获取危废牌照，快速进入危废行业。
6月7日，公司公告拟收购良业环境70%股权，公司以此开展光环境业务，公司通过外延并购快速布局多个业务领域。
2016年公司净水器业务营收2.33亿元，毛利率48.23%持续高位，随着饮水安全问题频现，净水器需求成热点，我国净水器普及率低下，未来市场发展空间巨大，2017年公司将加大净水器业务的布局和拓展。
◆盈利预测与投资评级：
污水处理整体解决方案，受益于城市化进程加快、
城镇污水提标改造及农村污水治理蓝海，公司的MBR及MBR+DF膜具有较大优势，假设17-19年营收增长分别为29.60%/29.60%/29.60%，毛利率分别为46.18%/46.18%/46.18%；
市政工程，是以水环境治理为核心的市政、土建、管网相关工程，在PPP和“水十条”生态理念带动下市场正放量，公司获取订单能力较强，假设17-19年营收增长分别为45.00%/48.00%/40.00%，毛利率分别为18.48%/18.48%/17.00%；
净水器系2C端业务，在大中城市普及率较低为10%左右，人们对生活质量的提升和消费升级将进一步催生该市场的放量，公司已在产品机构、渠道端有了长足的进步与发展，假设17-19年，营收增长分别为75.90%/75.90%/75.90%，毛利率分别为45.00%/45.00%/45.00%。
表6：
碧水源分业务收入预测
我们预计公司17-19年营业收入分别为122.7、172.1、235.6亿元，净利润分别为24.5、31.8、41.1亿元，对应PE分别为23、18、14倍。
考虑公司坐拥水环境处理领域全产业链，为水处理行业龙头企业，公司重点发展污水处理整体解决方案、市政工程以及净水器等业务，2017年上半年公司拿单能力强劲，业绩增长迅速，给予2018年23倍PE，对应目标价23.23元，首次覆盖，给予“买入”评级。
◆风险提示：
订单落地及项目进度或低于预期；
竞争加剧或导致毛利率下降；
应收账款回款风险。
博世科：
水环境订单爆发叠加业绩高增长，成长潜力凸显
博世科是广西首批国家级高新技术企业，在高浓工业废水的厌
氧处理技术、难降解废水的深度处理技术、清洁化纸浆漂白用二氧化氯制备技术等方面处于国内领先水平。
公司结合国家环保政策，在不断完善原有核心技术的同时，在PPP水环境治理等领域不断拓展自身业务，是具备高成长性PPP标的之一。
◆前三季度净利润同比增长108.46%，高成长势头不减。
随着公司16年开
始在PPP领域发力，围绕市政污水及水环境治理等方面开拓市场，在广西、湖南、云南等地订单放量并加速执行。
公司前三季度收入9.22亿元，同比增长61.61%，净利润0.83亿元，同比增长108.46%，毛利率提升1.7个百分点为28.7%。
◆截止三季报公司累计合同额为99.82亿元。
公司一直以技术见长，其自主
研发的ACM生物反应器在乡镇污水处置上具备占地面积小、能耗低、投资少、维护方便等优势。
在市场开拓上，公司深耕广西，并迅速抢占湖南、云南、湖北、贵州等省，效果显著。
从16年至今，随着公司综合实力的提升，其异地扩张加速，且单个合同额呈数十倍增长，公司8月首次牵手央企中车、中铁联合预中标澄县项目，充分体现其技术优势及市场经验。
预计未来将进入订单加速叠加业绩增长加速的通道。
◆拟新设三家合资公司，打破区域限制开拓新市场。
公司拟以自由资金分别
与阜阳晶宫建、垣曲县工业园开发公司、凤山县建投三方成立三家合资公司，以利用各方的资源禀赋，加强合作，进而进入安徽、山西等新市场。
我们维持盈利预测，预计公司17-19年净利润为
1.59、2.61、3.71亿元，对应EPS为0.45、0.73、1.04元，考虑到公司同时受益于水环境和工业环保两大主题给予一定估值溢价，且具有高成长性，对应18年30倍PE，目标价21.90元，维持“买入”评级。
PPP在手订单执行进度低预期，利率上行风险。
中金环境：
三驾马车布局水处理产业链，PPP和危废将是未来增长点
中金环境原名南方泵业，14年前以泵销售为主业，2014年开
始转型环保，先后收购金山环保，中咨华宇进入到市政污泥处理，工业污水
处理及环评领域，布局水处理产业链，在“水十条”风口下，后又承接水环
境PPP项目。
◆环评业务收入维持高增长态势，环境咨询全面发展。
中咨华宇、国环建邦、安徽通济、陕西科荣、绿馨水保等咨询品牌百花齐放。
公司从去年的环境评价业务逐渐向后环评及环境设计、咨询业务拓展。
中咨华宇2017年上半年实现净利润5900万元，相比去年同期5300万元的净利润水平略有增长，主要是因为今年设计及工程订单占比扩大导致。
◆污泥及水环境PPP在手订单充足，板块持续增长可期。
公司凭借自身的
“太阳能集成处理污泥、蓝藻无害化、资源化技术”的优势，上半年陆续签订徐州市政污泥处理项目亿、湖南郴州市政污泥处理项目等订单。
目前在手未确认收入的订单总额约为26.7亿元，PPP合作框架19亿元。
充足的订单是公司未来业绩持续增长的重要保障。
◆泵主业增长超预期，多元化发展值得期待。
泵主业上半年实现主营业务收
入10.25亿元，同比增长32%。
其中CDL系列泵实现收入3.7亿元，同比增长12.5%；
成套变频设备1.7亿元，同比增长56%。
公司加大研发力度，不断完善泵类产品系列，提升产品性能；
在经济形势转好的宏观背景下，公司充分发挥多年积累的品牌优势，取得较好经营业绩。
◆收购金泰莱布局危废产业链，对价合理增厚上市公司EPS。
公司拟斥资
18.5亿收购金泰莱100%的股权，其中拟发行股份支付11.01亿元，增发价格为13.93元/股；
现金支付7.49亿元。
金泰莱承诺2017-2020年归属母公司股东净利润不低于1.35亿、1.7亿、2.0亿、2.35亿元；
未来3年复合增速20.29%。
收购对价对应于2017、2018年金泰莱承诺业绩PE倍数分别为13.7倍、9.25倍；
收购对价合理。
就收购估值来看，本次收购将增厚上市公司EPS。
我们维持盈利预测，预计公司17-19年净利润为8.0、
9.27、11.25亿元，若考虑收购金泰莱的利润增厚及股份摊薄，我们预计增发完成后公司17-19年净利润分别为8.0、10.94、13.62亿元，股本由原有的12.02亿股增加到13.40亿股。
预计公司17-19年的EPS分别为0.67、0.82、1.02元，目前股价对应公司估值为24、21、16倍，给予18年25倍PE，对应目标价20.50元，维持“买入”评级。
公司增发进程低于预期，从而影响明年全年业绩并表；
子公
司金山环保董事长钱盘生先生被立案侦查，影响金山环保的订单推进进度；
环评与PPP协同性低于预期，带来PPP订单获取进度低于预期。
国祯环保：
定位于区域水环境龙头，内生性发展进入高速期
国祯环保是我国生活污水处理行业市场化过程中最早提供“一
站式六维服务”综合解决方案的专业公司之一。
公司在全国五大片区七个省份运营53座生活污水处理厂，污水处理能力超过240万吨/日，目前涉足水环境综合治理、工业废水处理、小城镇环境治理三大板块。
◆环保行业迎来更大空间，细分领域新趋势显现。
工业水领域，公司收购麦
王进一步发展工业污水处理业务，2016年营收占为26%。
市政污水方面，提标改造成新趋势，顶层设计释放千亿级市场空间。
水环境综合治理方面，“水十条”、“河长制”加码整治力度，未来两年市场空间达2.2万亿，“十三五”农村污水治理空间达1400亿元；
具体到安徽，“十三五”期间巢湖、淮河综合治理投资额预计约2000亿元。
◆在手订单充足，技术创新打造核心竞争力。
2016年公司新增订单58笔，
金额合计19.42亿元；
逐渐由单一的市政污水处理向小城镇环境治理、工业废水处理、废水处理设施提标改造、黑臭水体治理、海绵城市建设等方向扩展。
2016年公司研发投入达4589万元，占到营收的3.14%，拥有69项专利，承担了4项国家863计划，曾两次获得国家科技进步二等奖。
◆定位于区域水环境龙头，内生性发展进入高速期。
两次收购实现国外技术
与国内业务的协同对接，在工业废水与水环境治理板块同时打通国内、国际市场两大市场，持续开拓发展空间。
当前，公司定位于区域水环境龙头，具有一定的区位资源优势，获取PPP项目能力较强。
污水处理投资运营业务，公司经过两次外延收购实
现国外技术与国内业务的协同对接，在工业水及市政水处理均有较强的技术实力，受益于城市化进程加快、工业及城镇污水提标改造与农村污水治理蓝海，假设17-19年营收增长分别为26.82%/26.91%/30.30%，毛利率分别为44.08%/44.08%/44.08%；
环境工程EPC业务，公司定位于区域水环境治理龙头，受益于“河长制+PPP”
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