论企业最优资本结构毕业论文.docx

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论企业最优资本结构毕业论文

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摘要

本文运用财务学和金融学的知识，从资本结构对实现企业价值最大化的作用入手，揭示了最优资本结构与最大企业价值之间充分但非必要的关系，并指出企业最优资本结构只有在企业价值最大化时取得。

根据这一观点，通过运用折现现金流（DCF）方法、CAPM模型等金融数理分析工具，以及回归分析、MonteCarlo模拟、微分方程等方法，确定了各期的企业价值与资本结构的关系表达式，建立了企业资本结构模型。

根据该模型，本文提供了一种从数值上计算企业各期最优资本结构水平的方法，并在此基础上，分析了企业该怎样通过调整来优化资本结构。

该方法为非有效市场环境下的我国企业确定自身的最优资本结构状态提供了一种新的途径，为我国企业建立适合自己的资本结构模型给出了一个可行的方案由于企业面临的经济环境随时间不断改变，企业的理论最优资本结构状态也处于不断改变的过程，本文因此提出了资本结构管理的观点。

资本结构管理是对企业资本结构的动态优化。

本文还分析了如何运用市场上各种融资工具进行资本结构的管理。

作为政策建议，本文最后指出一个有着丰富融资工具的金融市场可以为企业资本结构的优化提供良好的宏观环境。

论文的各章内容分布如下：

第一章主要介绍了资本结构的基本内容，并介绍了西方关于资本结构的主要理论。

分析了企业资本结构与企业价值最大化的关系。

第二章总结前人的研究成果，归纳出影响企业资本结构的主要因素。

本章重点讨论了造成我国目前企业资本结构不合理的市场环境和制度原因。

作为本论文的一个特色，本章专门#析了利率对资本结构的影响，指出利率在企业财务活动中的'重要性已R益显现。

第三章是本论文的一个重要部分，在前两章的分析基础上，建立了企业的资木结构模型,并进一步建立了资本结构调整模型，分析了实际中企业从里前资本结构调整到最优资本结构的影响因素。

第四章介绍了企业资本结构管理的内容和意义。

指出了进行资本结构管理的途径和管理的工具。

并分析了在不同的经济环境下如何进行资本结构管理。

第五章介绍了目前市场上常用的几种融资方式对企业资本结构的影响，重点介绍了可转债。

分析了可转债的定价，可转债通过利率和改变负债比本身对企业资本结构产生影响。

文章最后分析了金融市场环境对企业资本结构管理的影响，提出了政策建议。

关键词：

业最优资本结构；问题；对策

Abstract

Applyingtheknowledgeoffinanceandfinance,fromthefunctionofcapitalstructuretomaximizetheenterprisevalue,theoptimalcapitalstructureandrevealsthebiggestsufficientbutnotnecessaryrelationbetweenenterprisevalue,andpointsoutthattheenterpriseonlywhentheenterprisevaluemaximization,theoptimalcapitalstructure.Accordingtothisview,byusingthediscountcashflow（DCFmodel,CAPMmodelandmathematicalanalysistools,aswellasthemethodsofregressionanalysis,MonteCarlosimulationanddifferentialequation,determinetheenterprisevalueofeveryperiodandtherelationalexpressionofcapitalstructure,enterprisecapitalstructuremodelisestablished.Accordingtothismodel,thispaperprovidesafromnumericalcalculationoneachphaseoftheoptimalcapitalstructurelevelmethod,andonthisbasis,theanalysisoftheenterprisehowtoadjusttooptimizethecapitalstructure.ThemethodfortheeffectivemarketenvironmentofChina'senterprisestodetermineitsoptimalcapitalstructurestate,providesanewwayforChineseenterprisestoestablishsuitablecapitalstructuremodelgivesafeasiblesolutionascompaniesfacingeconomicenvironmentchangeovertime,thestateofthetheoryofoptimalcapitalstructureofenterpriseswasalsochangingprocess,thispaperthereforeputsforwardtheviewpointthatthecapitalstructuremanagement.Capitalstructuremanagementisadynamicoptimizationofcorporatecapitalstructure.Thisarticlealsoanalyzeshowtoapplythemanagementofthecapitalstructureofthevariousfinancingtoolsonthemarket.Asapolicysuggestion,finally,thepaperpointsoutthatahasabundantfinancingtoolinthefinancialmarketscanprovidetheenterprisecapitalstructureoptimizationgoodmacroenvironment.Thesischapterscontentdistributionisasfollows:

thefirstchaptermainlyintroducesthecapitalstructureofthebasiccontent,andintroducedthewesternmaintheoriesaboutcapitalstructure.Analyzedtherelationshipbetweenenterprisecapitalstructureandenterprisevaluemaximization.Thesecondchaptersummarizestheresearchachievementsofpredecessors,summedupthemainfactorsinfluencingtheenterprisecapitalstructure.Thischapterfocusesonatpresentinourcountryenterprisecapitalstructureunreasonablemarketenvironmentandinstitutionalreasons.Asafeatureofthispaper,thischapterspecifically#analysistheinfluenceofinterestrateoncapitalstructure,pointsoutthattheinterestrateinfinancialactivitiesofenterprises'importancehasRgood.Thethirdchapterisanimportantpartofthispaper,basedontheanalysisofthefirsttwochapters,hasestablishedtheenterpriseinformationandwoodstructuremodel,andcapitalstructureadjustmentmodelisestablished,andfurtheranalyzestheenterprisefromtheformerinactualcapitalstructureadjustmenttotheinfluencefactorsoftheoptimalcapitalstructure.Thefourthchapterintroducesthecontentandmeaningofcorporatecapitalstructuremanagement.Pointsoutthewaytomakecapitalstructuremanagementandmanagementtools.Andanalyzedindifferenteconomicenvironmenthowtomakecapitalstructuremanagement.Thefifthchapterintroducesthecommonlyusedonthemarketatpresentthefinancingwaysofinfluenceonenterprisecapitalstructure,focusonconvertiblebonds.Analyzesthepricingofconvertiblebonds,convertiblebondsbyinterestratesandchangingdebtthanitselftoinfluenceenterprisecapitalstructure.Thepaperanalyzesthefinancialmarketenvironment'sinfluenceontheenterprisecapitalstructuremanagement,policySuggestionsareputforward.

Keywords:

optimalcapitalstructure;Problem;countermeasures

1.绪论

1.1研究的背景

在二三百年经济理论发展过程中，价格理论起着至关重要的推动作用。

在价格理论研究中，人们最先关注的是商品价格决定及其波动的影响因素。

经济学家们一直在不懈的研究这个问题，并形成了众多流派，其中最重要的有三个：

第一个是效用理论,商品价格的决定是以其对人们的效用为基础的;第二个理论认为，商品价格是由市场供求关系决定的；第三个理论就是著名的劳动价值论"大约19世纪末期开始，人们转向对另一种价格形态即利率的研究，试图解释是什么因素决定了利率的形成以及利率的高低，研究利率在经济运行及经济均衡中起着什么样的作用。

显然，这是理论研究的一种深化，同时,也表明经济活动开始出现某些虚拟化的倾向。

20世纪50年代后，经济结构特别是资产结构发生了重大变化，人们又开始慢慢将视野转向更为复杂的价格理论，即资本市场资产价格的变化及其决定。

这表明以资本市场为轴心的现代金融己逐歩成为现代经济的核心》20世纪叨年代以后，随着金融的全球化和自由化以及金融领域的大规模创新活动，经济学家们开始越来越多地研究资本市场问题，特别是资产或风险的定价、风险管理技术和高度市场化状态下的企业资本结构问题。

从以上分析可以看出，经济理论的发展轨迹似乎在沿着商品价格一资金价格即利率一资产价格这样的轴心前进着。

推进理论轴心作这样移动的基本动力是金融活动愈来愈明显的市场化趋势。

1.2研究的目的及意义

在金融活动越来越市场化的背景下，现代金融理论也越來越实证化、微观化、技术化，由此现代企业财务理论在现代金融理论中占据了极其重要的基础地位。

这其中，企业的资本结构理论又占据了核心的位置。

企业的资本结构指的是企业资产负债表右方的各种要素的相互关系和形成机制。

之所以要讨论资产负侦表右方的结构、形成方式及其相互关系是因为它们越来越多地受到资本市场的彫响,越来越多地通过资本市场反映出来=本文中所重点关注的最优资本结构，是使―个企业价值最大的资本结构水平。

1.3研究方法及思路

首先，理论分析法。

本文在对既有理论进行分析的基础上，指导本文研究，并作为本文研究的理论基础，只有深入的理论知识研究，才能为接下来的实验和实践阶段做好准备，进而促进实践阶段的顺利开展。

其次，文献研究法。

文献法的一般过程包括五个基本环节，分别是：

提出课题或假设、研究设计、搜集文献、整理文献和进行文献综述。

文献法的提出课题或假设是指依据现有的理论、事实和需要，对有关文献进行分析整理或重新归类研究的构思。

根据本课题的研究目的，在大量收集文献的基础上，对文献进行分析、归纳和整理，进而在文献中找到自己研究的相关类似内容，并依此为参照，构建文章的结构。

最后，个案研究法。

是指对某一个体、某一群体或某一组织在较长时间里连续进行调查，从而研究其行为发展变化的全过程，这种研究方法也称为案例研究法。

个案研究法亦称个案历史法。

追踪研究某一个体或团体的行为的一种方法。

它包括对一个或几个个案材料的收集、记录，并写出个案报告。

在现场收集数据的叫做“实地调查”。

它通常采用观察、面谈、收集文件证据、描述统计、测验、问卷、图片、影片或录像资料等方法。

1.4国内外研究现状

Durand（1952）在《企业负债和权益资金成本：

计量趋势和问题》一文中，对传统资本结构观点进行了系统而全面的概述《净收益理论，即NI法，认为利用债务可以降低企业资本成本，且财务杠杆的提高不会增加企业风险，因此企业的总价值会随着企业负债在资本结构中的增加而增加，也就是说，企业的最优资本结构点是100%的负债融资。

净经营收益理论，即NOI法，这一方法的立论是负债融资的成本节约将完全被权益融资的成本上升所抵消，从而企业价值始终保持不变，也就不存在最优资本结构点，或者可以说处处都是最优资本结构点。

传统理论，认为企业在一定限度内负债，权益资本和负债资本的风险都不会显著增加，一旦超出某个范围则开始上升，因此适度负债能在降低企业资本成本的同时提高企业的价值，当负债融资的边际成本等于权益融资的边际成本时，企业价值最大，也就是最优资本结构点。

现代企业财务企业融资行为和资本结构管埋研究的起点是Modigliani和Miller（1958）的开创性论文《资本成本、公司融资与投资理论》。

该论文在理想条件下论证了企业价值与资本结构无关的命题,即MM定理。

而现在通称的定理”还包括《股利政策、增长和股票估价》（1961）,《企业所得税和资本成本：

—项修正》（1963）以及《电力公用事业行业资本成本的某些估计》（1966）—文中的实证结果。

在Anderson和Sundaresan（1996）离散时间模型中，股东利用破产成本的威胁，强迫债权人同意在一定时期内较低的息票水平。

这不是正式的重组债务，因为此时资本结构是保持不变的。

Mella-Baml和Perraudin（1999）也对低边界的债务重组进行了研究，但他们仅简单考察了债务的可赎回性，并没有将资产价值作为未来杠秆潜在收益的反映来分析。

通过假设独立于时间支付的债务结构，可以得到企业股权价值、债务价值和最优资产结构的封闭形式的解。

这就使详细地分析’当企业资产价值、风险、税率、无风险利率、破产成本等变量变化时，股权价格、债券价格、最优债务-股权比例等的行为成为可能。

2.资本结构相关理论

2.1资本结构的内容

在市场经济已经高度发达的今天，任何一个企业要实现快速的发展，不可能只依靠其自有资金的积累。

于是引入各种融资方式，扩充企业的营运资金成为所有现代企业必须考虑的问题。

公司可以根据资金需求情况通过银行贷款、债券融资、IPO发行、配股或增发等方式融资。

企业通过各种融资方式形成的资金来源构成了企业的资本结构。

狭义的资本结构指的是企业的债务融资与权益融资的比率。

随着现代财务理论的发展，资本结构在企业财务中的重要性日益体现，理论界认为资本结构实际上包含有三重含义：

指股权资本或债权资本各构成部分之间的比例关系，通常称之为股权结构（所有权结构）或债权结构，这是最窄的资本结构定义；指股权资本与债权资本之间的比例关系，这是最常见的定义，习惯上被称为融资结构或财务结构；指物质资本（包括股权资本和债权资本）与人力资本之间的比例关系，这是适应知识经济的资本结构定义。

由此可见，广义的资本结构指的是企业的各种融资方式的关系。

它包括股权融资中的优先股与普通股的比例，长期负债融资与短期负债融资的关系，企业是将息税后收益（EAT）作为红利分配，还是以留存收益的形式作为一种内部融资的方式。

它还包括作为融资方的公司和投资方的关系。

资本结构的层次如下：

企业的资本结构反映的不仅是融资方式，在既定的制度框架下，资本结构无疑是公司治理的基础和依据，而公司治理结构是资本结构的体现和反映。

Williamson从资产专用性的角度分析了股权与债权两种融资方式的治理效率。

他把债权和股权看作是可以相互取代的治理方式而不是融资工具，其中，债权是通过制约的方法而股权则是通过更多的自由裁量权来发挥各自的作用。

在这一观点的支配下，他认为是采用债权还是股权来进行项目融资要取决于项目资产的本质特性。

如果资产具有可重新配置的属性则应选择债权，因为在违约的情况下还可以收回一些有价值的资产。

反之，如果资产具有很高的专用性，则最好是由管理层借助股权融资所具有的自由裁量权特性来管理这些资产。

在本文第五章，将结合我国企业的实际经营环境，研究如何通过对企业资本结构的管理来改善公司治理结构。

2.2最优资本结构

最优资本结构主要指在企业一定经营发展期间，企业加权平均成本最低，同时能使企业价值最大化,并充分调动企业各利益相关者积极性的资本结构。

最优资本结构状态下，企业的财务状况处于最佳状态，企业价值、财务风险、资本成本、财务杠杆比例等因素都处于一种优化均衡的状态,应该成为企业的目标资本结构。

企业一定要不断对资本结构进行调整和完善,充分利用融资、筹资等手段,达到资本结构最优化的状态。

2.3资本结构的主要理论

现代资本结构理论起源于1958年由美国学者F.Modigliani和M.Miller提出的MM理论。

伴随着现代企业制度、市场机制（尤其是资本市场）的发展和完善，西方资本结构理论不断发展，至今方兴未艾。

因此，借鉴西方现代资本结构理论，研究我国企业的资本结构问题，对提高我国企业的财务决策水平，优化我国企业的资本结构，进而促进整个社会资源的合理配置和企业资金的良性循环将有重要的意义和作用。

下面介绍了几种对资本结构理论研究产生了重大影响的理论，通过对这些理论的评价，我们可以找出一种适合中国企业经营环境的资本结构理论，能够较好的解释中国企业的的资本结构现状^

1MM理论

MM理论指出：

由于企业价值只取决于企业资产的获利能力，资本结构与企业价值无关。

在1963年，MM考虑到公司所得税存在的情况时又指出：

企並应接近100%的负债，因为更高的负债水平将导致更高的利息省税现值，从而提高企业的价值，随着对定理假设的逐渐放宽，MM理论不断得到修正。

2财务危机成本和代理成本理论

财务危机成本

当无法或难于实现对债权人的承诺时企业就发生了财务危机。

财务危机的极端形式是导致企业破产。

财务危机成本可以分为直接和间接财务危机成本两种，直接财务危机成本是指有关清算或重组的法律和管理成本，包括财产托管费、法律费用及其重组或破产费用，这些费用都是要在兩投资者做出冏报之前予以扣除。

间接财务危机成本是指在破产期间锁定资金的机会成木、因对破产预期而引起销俜利润的减少、在破产期IW对生产的干扰、将丧失那些经济寿命比企业预期寄命更长的投资机会。

代理成本财务危机引发的代理成本是指在企业财务危机发生时股东和债权人之间利益冲突日趋激化产生的成本。

财务危机成本和代理成本降低了整个企业的市场价值。

3静态权衡理论

自从1970年代后期以来，许多学者己经开始认识到企业破产成本将在某种程度上抵消了利息避税的净效益。

权衡理论描述了负债的避税效益与破产成本之间的权衡，这一理论认为存在着最优资本结构。

资本结构的权衡理论指出，负债可以为企业带來税收屏蔽的好处，但随着负债比率的提高，企业的债务成本也随之增大，由此引起财务危机成本和代理成本的上升。

当负债比率达到某一点时，边际负债的税收屏蔽效益恰好与边际财务危机成本和代理成本相等，企业价值在此时达到了最大化,'这就是企业的最优负债率或最优资本结构。

这一模型的不足之处在于对增加债务产生的财务拮据成本和代理成本所引起的公司价值降低，尚只能局限于定性分析，缺乏有效的定量方法。

而且该理论基于税法破产法和公司治理结构，因此对各个国家不尽相同。

权衡理论把资本结构决策视为在利息的税收屏蔽与财务危机成本之间进行的权衡。

实际上，在企业资本结构的决策中，还存在着短期债权融资的利息支出节省和长期债权融资的资金稳定性权衡。

发放红利以提高公司市场吸引力和内部融资以满足长期发展的权衡。

关于不同融资方式的比较，将在本文第五章作详细描述。

4啄食次序理论

资本结构的啄食次序理论指出：

企业愿意采用内部留存收益筹集资金，因为这种筹资方式不会发送任何可能对股价产生不利影响的信号；如來需要从外部筹资，企业首先将选杼发行债券，把发行股票作为最后选杼，这一辩资次序是因为债券发行不太吋能被投资#视为是坏消息而对股价产4:

不利。

该理论是通过考虑融资成本大小从而形成公司意愿筹资的来源的顺序。

该理论是建立在金融市场的非有效性和不完全性假设上的。

当市场处于Fama的强式有效状态时，任何可能的低成本融资方式将因为筹资者的进入而提高其资金需求量，从而提高该融资方式的市场价格——融资成本。

所以在有效市场上，各筹资方式不影响企业价值。

这一理论在我国的偏差,受各融资方式的实际成本的大小,可供融资渠道的限制这两大因素的限制。

5市场跟随理论

该理论认为公司的资本结构随着企业市场价值（股票市价）的变动而不断调整，并受宏观经济变量的影响。

Baker,M.andWurglerJ.认为企业当前的资本结构是历史市场价值累积影响的结果。

而当前的资本结构又将影响企业将来的股票市场表现。

通过统计方法，观察历史股票价值与资本结构的关系/可以为将來的资本结构调整提供依据。

具体地说，当股票价格处于相对高的位置时，公司可以采取配股和增发等方式进行股权融资。

6管理防御理论

该理论由Zwiebel（19%）提出，该理论认为在公司市场价值高和投资机会良好的时候，使得管理层可以发行新股，也可能使得他们变得保守，从而抵制使债务水平平衡的必要的债务融资。

这具有市场调