转轨经济的去美元化以俄罗斯和东欧为例.docx
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转轨经济的去美元化以俄罗斯和东欧为例
转轨经济的去美元化：
以俄罗斯和东欧为例
刘洪钟、张振家
【内容提要】自经济转轨以来，俄罗斯与东欧转轨国家经济深受美元化问题之害，各国去美元化的努力由于全球金融危机的爆发而遭受重大打击。
本文首先从货币替代和资产替代两个层面衡量了转轨国家经济美元化的程度，在此基础上，我们对这些国家美元化的成因与影响、去美元化战略的提出以及具体对策进行了深入分析。
【关键词】俄罗斯 东欧 转轨经济 美元化 去美元化
【作者简介】刘洪钟，1970年生，辽宁大学国际关系学院教授、博士生导师；张振家，1978年生，沈阳大学旅游与地理科学学院讲师，辽宁大学国际关系学院博士研究生。
（沈阳 110001）
何谓美元化?
目前学术界对这一概念的主流看法是，美元化主要有两种表现形式：
一是货币替代，即以美元为主的外币替代本币来实现货币作为支付媒介的有效功能；二是资产替代，即将以美元为主的外币计价的资产作为储备资产。
需要指出的是，一般所指的美元化，其实也包括欧元化或用其他外币替代本币的现象，只不过因为美元是世界最主要货币，它在代替低品质的本币时比其他货币的运用更加广泛[1]。
俄罗斯与东欧等转轨国家美元化问题的出现始于1990年代的金融自由化，由于转轨初期严重的通货膨胀、金融市场的脆弱性以及低效率的货币政策等原因，这些国家的居民和企业等经济主体对本国货币产生严重的不信任感。
在资本市场开放的激励下，他们纷纷选择美元等硬通货作为财富保值甚至流通手段，于是出现了以美元为主的货币替代和资产替代问题。
随着美元化问题的不断加深，尤其是2008年全球金融危机对各国经济的巨大冲击，转轨国家开始深入思考如何摆脱对美元的过度依赖，由此形成了去美元化这一新的浪潮。
一 转轨经济美元化的表现与衡量
对一国美元化程度的衡量可以通过资产替代和货币替代两个方面来进行，前者用外币存款占M2的比例来衡量，后者则用流通领域中外币持有量占流通货币总量（流通领域中的本币与外币之和）进行衡量。
由于获取有关流通领域中外币持有量的相关数据比较困难，诸如国际货币基金组织等国际组织在衡量一国美元化程度时最常用的方法一般都只使用衡量一国资产替代程度的方法[2]。
但这种方法最大的一个问题是，它可能由于没有统计流通领域被遗漏的外币数量而低估一国的美元化程度。
在存在美元化问题的转轨国家，官方记录的货币供应量通常都小于有效的广义货币供应量（M2+流通领域中外币持有量），说明这些国家的确存在着大量不被央行所控制的被遗漏的外国货币。
因此，对货币替代程度进行合理估算，对于我们整体把握转轨国家的美元化问题具有重要的补充意义。
（一）资产替代程度分析
利用资产替代衡量的俄罗斯与中东欧国家的美元化程度可见于表1和表2。
根据Balino等人（1999）的研究，若一国资产替代程度高于30%，那么该国就可以被称之为“高美元化”国家[3]。
按此标准，2001年大多数转轨国家都可以归为高美元化国家的行列。
其中克罗地亚和马其顿的资产替代程度最高，分别为67.9%和58.1%，罗马尼亚、保加利亚、斯洛文尼亚、白俄罗斯、乌克兰、萨尔瓦多、高加索地区三国以及中亚五国也都超过30%。
波兰、斯洛伐克和匈牙利相对较低，在15%和17%之间，捷克共和国的资产替代程度最低，为11.1%。
表1 2001年中东欧国家资产替代程度（外币存款/M2，%）
克罗地亚
67.9
斯洛文尼亚
35.3
捷克共和国
11.1
阿尔巴尼亚
22.4
匈牙利
16.3
保加利亚
39.2
波兰
15.6
马其顿
58.1
斯洛伐克共和国
15.6
罗马尼亚
42.8
资料来源：
EdgarL.Feige，TheDynamicsofCurrencySubstitution，AssetSubstitutionandDefactoDollarizationandEuroizationinTransitionCountries，ComparativeEconomicStudies，Fall，2003，P4.
表2还动态地反映了俄罗斯与原苏联加盟共和国美元化程度的变化。
从1993~2001年，除了俄罗斯，其他各国都经历了一个美元化程度不断加深的过程。
其中，中亚各国资产替代程度平均上升最快，增幅达到86.8%；其次是波罗的海国家，增幅为35%；包括白俄罗斯、乌克兰、萨尔瓦多在内的其他欧洲国家增长20.4%；增幅最小的地区是高加索地区国家（7.2%）。
相比较而言，俄罗斯的资产替代程度从1993~2001年呈现出微弱的下降趋势。
表2 俄罗斯及其他原苏联加盟共和国资产替代程度（外币存款/M2，%）
地区/国别
1993（%）
1998（%）
2001（%）
2001比1993增长（%）
俄罗斯
29.5
29.9
24.5
-17.0
波罗的海国家a
20.0
22.8
27.0
35.0
其他欧洲国家b
25.5
32.3
30.7
20.4
高加索地区国家c
29.2
18.5
31.3
7.2
中亚地区国家d
19.0
19.0
35.5
86.8
注：
此表为作者依据IMFEuropeanIIDepartmentDatabase数据编制而成；美元化指数地区增长率数据由作者计算得出。
a波罗的海国家包括爱沙尼亚、拉脱维亚和立陶宛；b其他欧洲国家包括白俄罗斯、摩尔多瓦和乌克兰；c高加索地区国家包括亚美尼亚、阿塞拜疆和格鲁吉亚；d中亚地区国家包括哈萨克斯坦、塔吉克斯坦、土库曼斯坦、吉尔吉斯斯坦和乌兹别克斯坦。
（二）货币替代程度分析
过去20年美国海关总署一直致力于关注美元在美国以外地区和国家流通的相关信息。
美国货币和国外交易报告法”（CFTRA）要求任何涉及总额超过1万美元国际交易业务的个人或机构必须提交一份“国际业务中货币及货币工具使用报告”（CMIR），列明其在国际交易中所使用的货币工具。
这为人们获得并分析美元在美国本土以外替代他国货币进行交易的数据提供了可能性。
与此同时，美联储和美国国家财政部也通过非正式的访谈和调查获得了一些数据。
奥地利银行（ONB）也对类似调查分析作出了贡献。
利用这些机构的数据，Feige和Dean（2002）计算阐明了1997~2001年俄罗斯及中东欧转轨国家流通领域中的人均美元及其他种类外币持有量[4]。
Feige（2003）经过进一步计算得出2001年约有580亿美元在美国本土以外地区流通，其中约29%存在于转轨国家的流通领域，这是一个相当高的水平。
表3具体反映了2001年俄罗斯及中东欧转轨国家的货币替代程度。
表中第一列数据表明，2001年除了匈牙利、阿尔巴尼亚、波兰、马其顿以及罗马尼亚以外，其余国家的人均外币持有量均超过了100美元，其中俄罗斯和斯洛文尼亚两国人均持有外币量最高，分别为903和329美元。
马其顿人均持有外币量最低，仅为5美元。
从第二列的数据可以看出，2001年俄罗斯、罗马尼亚和斯洛文尼亚三国流通领域中外币占货币流通总量比列均超过了50%，其中俄罗斯更高达87%。
保加利亚、波兰和斯洛伐克的流通领域中外币数量占流通领域货币总量的比例也都超过或接近1/3。
匈牙利和马其顿的货币替代程度最低，分别为6%和5%。
表3 2001年中东欧国家及俄罗斯货币替代程度（流通领域外币/外币+本币）
国家
人均持有外币数量（单位：
美元）
流通领域外币占货币流通总量比例（%）
克罗地亚
117
35
捷克共和国
129
21
匈牙利
25
6
波兰
93
27
斯洛伐克共和国
123
28
俄罗斯
903
87
斯洛文尼亚
329
54
阿尔巴尼亚
46
14
保加利亚
125
41
马其顿
5
5
罗马尼亚
61
55
资料来源：
Feige，EdgarL.：
TheDynamicsofCurrencySubstitution，AssetSubstitutionandDefactoDollarizationandEuroizationinTransitionCountries，ComparativeEconomicStudies，Fall，2003，P13.
二 转轨经济美元化的成因与影响
（一）转轨经济美元化问题的成因
世界范围内大部分国家都或轻或重存在美元化问题，也都有形成美元化现象各自的原因。
比较而言，转轨国家出现美元化问题有其独特的成因。
首先，转轨初期，俄罗斯与东欧国家普遍实施以私有化、自由化和稳定化为主要内容的“休克疗法”，导致经济大幅下滑和物价恶性膨胀，从而使得各国民众对本国货币失去信心[5]。
其次，转轨以来，俄罗斯与东欧国家的经济增长主要靠出口支撑，并且随着汇率制度从固定汇率到浮动汇率的逐步转变，转轨国家的国际贸易受外部影响程度更大，脆弱性更强，因此对稳定的汇率依赖程度更高。
但不幸的是，由于转轨国家商品成本高，质量低，在国内外市场缺少竞争力，从而发生巨额贸易逆差。
为此，中央银行往往不得不常常直接干预汇率[6]。
但由于转轨国家外债比重过大，通货膨胀居高不下，所以依靠扩大货币供给量以图降低汇率，虽然在一定时期内可以推动出口，缓解贸易逆差，但从另一个角度看，汇率的强行下调会使得外债负担加重，通货膨胀变得更糟。
实际上，为了控制持续走高的通胀水平和贸易逆差，俄罗斯与东欧各国央行普遍采用了限制型的货币政策，大幅度削减国家支出，提高贷款利率，因而汇率传导链被破坏了。
结果导致本币信用等级日趋下滑，持有美元进行货币替代就成为了社会经济主体减少交易风险、降低交易成本的一剂良方。
最后，俄罗斯与东欧转轨国家快速放开对资本账户交易的限制使得银行与企业层面的国际筹资变得相对容易也是重要原因之一。
到2007年以前，中东欧国家完全相信其经常项目逆差可以很容易地通过长期的和更为积极的国外融资与外国直接投资弥补，依靠这种稳定的融资来源，即使数目巨大的对外贸易逆差也完全可以持续。
截止到2007年，中东欧的外债余额约1.7万亿美元，其中4000亿美元于2009年到期，相当于该地区GDP的1/3[7]。
这就使得资产替代与货币替代在这些国家的普遍形成成为可能，同时也为其金融体系脆弱性的不断增强埋下伏笔。
可见，对于转轨国家来说，美元化问题的出现并不是由于政府设计而产生的，而是国内经济主体由于担心本国的通货膨胀以及货币贬值导致财富损失而采取的理性行为的结果，同时也是本国银行及企业出于生产、贸易以及资本流动的需要而过早过快放开资本市场并广泛筹集国际资本的结果。
因此，它会带来很多的问题，特别是它会削弱一国货币政策的独立性及金融系统的稳定性，进而导致政府对本国经济的调控能力大幅下降[8]。
（二）转轨经济美元化的影响
1.金融体系脆弱性增强
上述分析已表明，俄罗斯与东欧国家过早过快地放开资本市场会使得美元化程度日益加深，问题日益严重。
而过度美元化的转轨经济会由于货币错配问题的产生而危及金融体系的安全性。
在这些国家中，由于企业和银行大量依靠国外资本，其负债主要由外币计价，而由于从事国内业务的实际情况，其应收账款仍主要以本币计价，这就产生了货币错配。
由于美元和欧元的硬通货地位，这种货币错配通常指的就是资产以本币计价，而负债以美元或欧元计价的错配[9]。
Brown，On-genaYesin（2008）对2005年26个转轨国家的3015个小型企业进行了调查取样和统计分析，结果显示，在俄罗斯和中东欧6国（包括波兰、捷克、匈牙利、罗马尼亚、保加利亚和阿尔巴尼亚）的1266个企业中，外币贷款占总贷款的比率平均达到28.3%，贷款期限平均为30.9个月[10]。
货币错配给转轨国家所带来的风险会随着各国外债的增加而加剧。
当国际资本对该国清偿能力失去信心而突然逆转时，国内流动性就会急剧减少，并导致货币危机的爆发。
在这一过程中，国内的企业和银行会由于流动性不足而丧失清偿能力，货币危机会进一步转化为银行危机。
同时，由于转轨国家的银行监管以及审计工作的滞后，导致缺乏对借款人资质的审核，从而加深了银行体系危机。
2008年美国金融危机对俄罗斯和中东欧国家的巨大冲击就是这种危机典型的案例。
危机爆发后，美元、欧元等外国货币迅速撤离引发流动性危机，俄罗斯及中东欧国家的货币急剧贬值[11]，外债负担的剧增放大了货币错配的风险，并最终引发银行危机。
2.汇率作为政策工具职能的丧失
理论上，汇率贬值可作为一国改善贸易收支的政策工具。
但对于过度美元化的转轨国家，这一工具却可能丧失其功能。
一方面，较高的债务抑制了汇率的政策效应。
截至2008年6月，爱沙尼亚、拉脱维亚、匈牙利等国外债占本国GDP比例超过70%，波兰、捷克外债占本国GDP比例为100%；俄罗斯2008年外债为5600亿美元，占GDP的比例为33%，并与其外汇储备基本持平。
在这种情况下，任何导致本币贬值的行为都将产生国内银行、企业甚至政府预算的过度负债。
从而，央行必须采取措施以稳定汇率，汇率作为政策工具的职能就丧失了。
另一方面，当本国经济中人们开始用外币给商品甚至工资计价时，汇率贬值还有可能通过引发贬值——通货膨胀的恶性循环而抑制汇率的政策效应。
因为在这种经济中，任何贬值都会迅速地导致国内价格的调整，从而直接通向通货膨胀。
若贬值导致国内的通货膨胀，那么就几乎不可能发生真实贬值。
在这种情况下，汇率就丧失了改变一国国际价格竞争力的功能，贸易逆差大幅上升，政府却再也不可能通过贬值来降低经常项目赤字。
因此，汇率政策变得无效，汇率作为政策工具的职能进一步丧失了[12]。
通过考察中东欧国家的经常账户可以看出，各国贸易逆差占GDP的份额普遍较高，比如拉脱维亚和保加利亚都超过20%，分别达到22.9%和21.4%，波黑、罗马尼亚、立陶宛和塞尔维亚也都超过了10%[13]。
因此，部分国家确实就存在着陷入货币贬值和通货膨胀恶性循环的可能。
3.利率作为政策工具职能的丧失
俄罗斯和东欧转轨国家的问题在于居民对本币缺乏信心，因而更愿意持有美元等外币。
在这种情况下，中央银行就不得不被动地提供比美元货币更高的真实利率来吸引居民持有本币。
而利率水平越高，投资者的盈利空间就越小，政府对经济的调控能力就越弱，特别是在金融危机时期，利率作为政策工具的作用就丧失了。
通过比较中东欧国家和俄罗斯与美国和欧元区国家的利率差异就可发现，转轨国家的名义利率普遍大大高于美国及欧元区国家。
比如，1995~2002年，俄罗斯的货币市场名义利率平均高达43.7%，格鲁吉亚为30.2%，波兰和格鲁吉亚也都超过10%，分别达到18.4%和10.2%，比较而言，美国和欧元区国家则分别只有4.8%和4.4%[14]。
由于高通胀的原因，俄罗斯和格鲁吉亚的真实利率为负，但这种状况对刺激投资同样不利，一是负真实利率会抑制贷款人的积极性，投资人会由于更加苛刻的条件而更难获得信贷；二是由于治理通胀是迟早的事，如果通胀率比名义利率下降得快，真实利率突然变为正或者大幅提高，那么借款人就会面临风险。
三 去美元化战略及政策选择
由于过度美元化的危害性，俄罗斯及中东欧转轨国家一直在努力解决这一问题，而全球金融危机的爆发及其对俄罗斯和中东欧国家的巨大冲击，使得这一任务更加紧迫。
总体上，由于本币品质低下、严重的货币错配、高额的外债负担以及日益加深的金融体系脆弱性是美元化问题不断加深的主要原因，因而任何有利于改善本国货币品质的政策都将缓解和逆转货币体系被腐蚀的状况，达到稳定国内货币市场的目的。
从各国的实际情况看，降低通货膨胀率、稳定名义汇率、降低经常项目赤字、减少外债负担以及保证真实GDP的充分增长等是主要的去美元化战略[15]。
（一）加强监管，提高金融系统抗风险能力
由于俄罗斯与东欧国家过早过快地放开资本市场导致包括美元在内的高信用等级货币大量涌入本国资本市场，本国银行系统及企业外债剧增，由此会增加转轨国家金融体系的脆弱性。
因此监管当局通过加强审计等措施要求银行和其他金融机构防范货币的错配，降低筹集外币信用动机等稳定金融系统的措施就显得尤为重要。
波兰为此提供了很好的样板。
为了避免外汇贷款无节制膨胀，波兰监管当局定期检查银行的外汇头寸以具体了解外汇贷款情况，包括借款人对外汇贷款的偏好、客户对冲外汇风险的比率及形式、贷款套期保值成本占贷款的比重、贷款分类及损失准备金等。
罗马尼亚建立了国家征信局来监测银行的消费者信贷和商业信贷。
另外，各国还出台相关规章制度限制居民和企业持有外币数量，同时努力恢复对本币的信心[16]。
例如，1998年俄罗斯金融危机之后，为了恢复储户对银行体系的信任和扩大银行的资金基础，俄政府于2003年年底颁布了《俄罗斯联邦自然人在银行存款保险法》，以法律形式确立了存款保障制度。
2004年1月，依据此法成立了存款保险机构（DIA），专门负责处理储户存款损失的理赔以及管理存款保险基金。
根据《俄罗斯联邦自然人在银行存款保险法》，中央银行必须对参加保险的银行进行筛选。
在筛选的过程中，商业银行必须明确其所有者，其真实财务报表与资产状况也必须受到严格的审查。
最终有931家银行获准参加了存款保险，占俄罗斯银行总数的77%，占全国银行体系总资产的94.6%，拥有全国银行自然人储户的99.3%。
上述措施从根本上提高了居民对银行的信心与信任程度，2005年银行吸收的自然人储蓄存款比上年增长了39%[17]。
根据存款保险机构2009年第三季度的家庭存款市场报告，截止到2009年9月，存款保险机构成员银行共吸收家庭储户存款已高达66785亿卢布[18]。
这样，存款保障制度的建立大大改善了银行的资信状况并提升了卢布的信用等级，降低了家庭和企业对外币存款的偏好，有力推进了去美元化的进程。
（二）降低通胀，实现有竞争力的真实汇率及利率水平
根据上述分析，我们可以看出美元化的主要危害之一就是使得汇率和利率作为政策工具的职能逐渐丧失。
在这一过程中，较高的通胀水平发挥了极大的负面作用。
因此，采取措施将通胀率保持在一个较低的水平是去除美元化影响的重要环节。
捷克、波兰和匈牙利三个转轨国家为此提供了一条有效解决办法——通货膨胀目标制（In-flationTargeting，IT）。
这种货币政策框架诞生于1990年代，截止2005年世界上有22个发达国家和发展中国家采用。
在这种货币政策框架下，稳定物价成为中央银行货币政策的首要目标，并且在政策工具与最终目标之间不再设立中间目标，中央银行根据通货膨胀预测值的变化进行政策操作，以引导通货膨胀预期向预定水平靠拢。
通货膨胀是否得到有效控制是公众评价货币策绩效的重要依据。
如果预测结果高于目标通货膨胀率，则采取紧缩性货币政策；如果预测结果低于目标通货膨胀率，则采取扩张性货币政策；如果预测结果接近于目标通货膨胀率，则保持货币政策不变。
OnurTas（2009）对19个采用通货膨胀目标制的国家（其中包括捷克、波兰和匈牙利三个东欧转轨国家）进行样本分析，表明采用通货膨胀目标制（InflationTargeting，IT）能够有效降低通货膨胀的不稳定性，并且被证明是最好的治理通货膨胀的货币政策之一[19]。
我们以捷克、波兰和匈牙利为例对这一政策的实施及其绩效进行进一步的分析。
表4显示，虽然采用通货膨胀制（IT）的时间有先有后，但这三个国家的通货膨胀都得到了有效治理，其中波兰的成果尤为显著。
Jonas和Mishkin（2003）以及Allard（2007）对波兰采用通货膨胀制后通胀水平下降的过程有更为详尽的描述。
1998年6月，波兰中央银行首次设置短期通胀目标：
从1998年6月到1999年年底通胀目标值为8%~8.5%，而当时的通货膨胀率为12%强。
1999年3月，通货膨胀指标值已经降至约6%，超过了预期水平。
进而，央行设置了两个新的目标，即到1999年年底通胀指标应保持在6.6%~7.8%的水平，到2000年年底应为5.4%~6.8%。
但是，通胀水平并没有按照目标持续下降，反而从1999年2月份的5.6%上升到2000年7月的11.6%。
因此，央行将2001年的通胀目标设为6%~8%的水平，高于2000年的目标值，并且预计2002年年底的目标值为4%~6%。
最终到2000年年底通胀水平降至3.6%，并一路下降至2002年年底的0.8%，成果达成并且超过了长期目标[20]。
2005年11月至2006年10月的12月个中，波兰的通货膨胀指数均比目标值下降2.5±1个百分点，其中2006年第一个季度的平均通货膨胀指数更是下降到了1%以下[21]。
采用通货膨胀目标制这种货币政策框架不仅能够降低通胀水平，更深层次的意义在于它也大大降低了价格的不确定性，从而提升了本币的信用度，减轻了对美元等外币的过度依赖，从而使得汇率及利率政策工具能够重新发挥经济调节功能，达到提升竞争力的作用。
表4 捷克、匈牙利和波兰采用通货膨胀目标制（IT）前后的平均通胀水平（用CPI衡量）
国家
样本数（月）截取至2008年10月
采用IT时间
采用IT前平均通货膨胀值
采用IT后平均通货膨胀值
捷克
189
1998年1月
0.74
0.27
匈牙利
392
2001年1月
1.05
0.46
波兰
249
1998年10月
4.43
0.32
数据来源：
BedriKamilOnurTas，InflationTargetingandInfla-tionUncertainty，WorkingPaperNo：
09-07，2009，TOBBUniver-sityofEconomicsandTechnologyDepartmentofEconomics.
（三）推进货币互换与本币地区结算
货币互换是指双方签订一个合约，规定在一定时间里，双方定期交换一个以名义本金做基础，但用不同币种和利率计算出的现金流。
国家间进行货币互换的收益主要有三个：
第一，保证在金融危机发生期间拥有足够的流动性去应对危机对于美元的需求量，采取及时的互助措施，并降低在借贷过程中所承受的汇率变化的风险。
第二，便利贸易结算，并降低两国间贸易过程中，由于不得已采用美元作为交易媒介而产生的汇率损失和交易费用。
第三，可以为一国货币（非美元）逐步成为地区结算货币、地区储备货币、并最终成长为国际储备货币提供机会和途径[22]。
为了应对金融危机后的流动性枯竭，东欧各国央行之间已经和瑞士央行签订了货币互换协议，加之瑞士央行和欧洲央行之间本来就有无限制的货币互换协议，这个东欧—瑞士—西欧之间的货币互换协议实际上就意味着，有了瑞士法郎、欧元这两大国际本位货币的支撑，东欧各国将有可能免于遭受未来经济金融突然坍塌的威胁。
俄罗斯在推进卢布地区结算和国际化进程中走在了转轨国家的前头。
俄罗斯政府不仅提出了卢布国家化发展战略，而且俄罗斯各商业银行和海关在推进卢布地区结算中还提供了很多便利和技术支持。
以俄中贸易为例。
随着两国边境贸易额不断扩大，以本币（人民币和卢布）结算的业务量在不断增加。
据我国黑龙江省统计，卢布结算占本币结算的比例由2003年的94.6%增加到2008年的99.5%。
卢布结算量快速上涨的原因主要得益于俄罗斯政府和其商业银行所作出的诸多努力。
近年来，俄罗斯政府制定了推进卢布国际化的整体发展战略，将中俄边境贸易本币结算作为实施这一战略的重要步骤，稳步推进卢布结算。
为了配合这一战略的有效实施，许多俄罗斯商业银行对使用卢布进行结算的，提供接送客户和翻译等便利措施，吸引客户办理卢布跨境汇款业务，大力推进卢布结算[23]。
（四）东欧转轨国家积极加入欧元区，推动“欧元网络外部性”战略
中东欧目前已经有十个国家加入欧盟，
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