VIE结构相关法律问题分析.docx
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VIE结构相关法律问题分析
作者：
王武
释义：
No.
定义
章节
释意
1.
BVI
指英属维尔京群岛（BritishVirginIslands），位于加勒比海地区，波多黎各以东；
2.
Cayman
指开曼群岛，是英国在西加勒比群岛的一块海外属地；
3.
ICP
是InternetContentProvider的缩写；业界习惯将增值电信业务称为ICP业务，将《增值电信业务许可证》称为ICP证；
4.
IPO
指首次公开发行股份（InitialPublicOffering）；
5.
SEC
前言
指美国证券交易委员会（SecuritiesandExchangeCommission）；
6.
TMT
指科技、媒体和通信（Technology， Media， Telecom）；
7.
VIE
指可变利益实体（VariableInterestEntities）；
8.
VIE协议
指WFOE与境内运营实体（及其股东）签署的一系列关于控制权和利润的转移协议；
9.
WFOE
指外商独资企业（WhollyForeignOwnedEnterprises）；
10.
红筹股
红筹股（RedChip）这一概念诞生于90年代初期的香港股票市场，香港和国际投资者把在境外注册、在境外上市的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股；
11.
7号文
指由国家外汇管理局颁布并于2012年2月15日起实施的《关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发[2012]7号）；
12.
10号文
指由商务部、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合颁布并于2009年9月8日起实施的《关于外国投资者并购境内企业的规定》（2009年修订）；
13.
75号文
指由国家外汇管理局颁布并于2005年11月7日起实施的《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）；
14.
698号文
指由国家税务总局颁布并于2008年1月1日起实施的《国家税务总局关于加强非居民企业股权转让所得企业所得税管理的通知》（国税函[2009]698号）。
据有关数据统计，在美国上市的中国公司有近半数为采用VIE结构上市的公司，由此可见VIE结构对于资本市场的重要性与影响力。
而最近这两三年对于VIE结构来说可谓是多事之秋，先后发生了土豆网创始人离婚致使土豆网的上市计划被迫推迟事件、阿里巴巴终止支付宝VIE协议事件、双威教育境内资产被转移致使双威教育海外退市事件、新东方调整VIE结构被美国证券交易委员会（SEC）调查的事件等，而这些事件也引发了业界对VIE结构持续的关注和担忧
尤其是在2011年，当时据传证监会上报了国务院一份关于VIE结构的报告——《关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报》，并由此引发了业界对VIE结构的一片恐慌。
该报告一方面肯定了中国互联网企业采用VIE结构在海外上市对我国互联网行业的发展所起的促进作用，但另一方面也认为由于我国互联网领域的龙头企业（涵盖门户网站、电子商务、增值电信服务、即时通讯、网络游戏等）绝大部分选择赴美上市，而外资机构通过海外市场入股我国龙头互联网行业并获得大量信息，已经对我国互联网络的国家安全形成了严重的威胁。
如今，时隔已近两年，VIE结构此一热点问题仍在持续发酵之中，但相关政府部门对于VIE结构仍未明确表态或出台相关规范意见，由此也印证和说明了VIE结构这个问题是现今中国法律实务界的难题之一。
如何平稳且有效地解决这个问题，对中国相关政府部门以及相关从业人士来说都是一个不小的挑战。
结构概览
结构的概念
VIE是“VariableInterestEntities”的缩写，直译为“可变利益实体”。
VIE结构在国内又被称为“协议控制结构”或者“新浪结构”，其是指境外注册的上市主体与境内的运营实体相分离，境外上市主体通过协议的方式控制境内运营实体，从而达到把境内运营实体的会计报表并入境外上市主体的目的，而境内运营实体就是境外上市主体的VIEs（可变利益实体）。
结构的由来
VIE结构最早诞生于我国的增值电信行业领域。
缘起于从事增值电信业务的企业因为在境内很难融资或者上市，于是便想在境外融资或者上市，但是如果该等企业在境外融资或上市的话，该等企业将会变更为外商投资企业，而我国当时的增值电信业务又是禁止外商投资的，所以就产生了一个矛盾的局面。
而为了协调这一矛盾的局面，该等企业采取了VIE结构这一变通的办法，即在VIE结构下，外国投资者不通过股权控制的方式参与增值电信业务，而是通过协议控制的方式参与增值电信业务。
结构的搭建
搭建VIE结构通常的做法是：
（1） 境内运营实体的创始人共同或各自在海外离岸法域（通常选择英属维尔京群岛（BVI））设立一个壳公司（“创始人壳公司”）；
（2） 创始人壳公司在开曼群岛（Cayman）成立一个公司，作为未来的境外上市主体（在VIE结构搭建完成之后，一般该上市主体会在上市前引进VC/PE投资人）；
（3） 境外上市主体再在香港设立一个全资壳公司；
（4） 香港壳公司再设立一个或多个境内全资子公司，即外商独资企业（以下简称“WFOE”）；
（5） WFOE与境内运营实体签订一系列控制协议。
结构的协议
为了境外上市主体能够按照境外会计准则合并境内运营实体的会计报表，WFOE一般会与境内运营实体（及其股东）签署一系列关于控制权和利润的转移协议（以下合称“控制协议”或者“VIE协议”）。
控制协议一般包括如下协议：
（1） 贷款协议.由WFOE与境内运营实体的股东签订。
WFOE根据该协议向境内运营实体的股东提供贷款，然后该等股东将这笔贷款通过增资的方式注入境内运营实体；
（2） 独家期权协议.由WFOE与境内运营实体的股东签订。
在该协议项下，境内运营实体的股东授予WFOE一项独家期权。
根据该独家期权，WFOE可以随时自己或者指定任意第三方主体购买境内运营实体股东所持有的境内运营实体的股权；
（3） 股东表决权委托协议.由WFOE与境内运营实体的股东签订。
在该协议项下，境内运营实体的股东委托WFOE行使其在境内运营实体的股东表决权；
（4） 独家业务合作协议.由WFOE与境内运营实体签订。
在该协议项下，WFOE向境内运营实体提供独家的咨询和技术服务，从而达到转移利润的目的；以及
（5） 股权质押协议.由WFOE与境内运营实体的股东签订。
在该协议项下，境内运营实体的股东将其在境内运营实体的股权质押给WFOE以担保上述四个协议的履行。
结构的特点
一般来说，VIE结构具有如下特点：
（1） 搭建VIE结构的目的是为了实现在境外融资或上市；
（2） VIE结构多发生于限制或禁止外商投资领域；以及
（3） 签署VIE协议的目的是将境内运营实体的会计报表并入境外上市主体。
结构的风险
在海外上市的企业的招股说明书中，通常列举如下有关VIE结构的法律风险：
（1） 制度风险.虽然国家相关部门一直没有颁布法规明确禁止VIE结构，但不排除国家相关部门在以后出台相应的规定对其予以取缔。
关于VIE结构的制度风险的更多讨论，请参见本文第2章（各界对VIE结构的态度）。
（2） 控制风险.由于在VIE结构下，境外上市主体与境内运营实体是通过VIE协议的纽带进行联接的，在境外投资人与境内运营实体的股东发生利益冲突的情况下，境内运营实体股东可能会做出不符合境外投资人利益的行为，但境外投资人对该等行为可能缺乏一定的管控力。
关于VIE结构的控制风险的更多讨论，请参见本文第节（VIE结构与公司治理——创始人）。
（3） 税务风险.VIE结构属于红筹结构的一种，所以红筹结构所面临的一般税务风险VIE结构也可能面临。
同时，VIE结构还存在其自身特有的税务风险。
关于VIE结构的税务风险的更多讨论，请参见本文第6章（VIE结构与税务）。
结构的演变
自2000年4月新浪网在美国纳斯达克上市首开互联网企业采用VIE结构在境外上市的先例以来，搜狐等其他门户网站、XX、阿里巴巴、盛大游戏等其他互联网公司也通过VIE结构实现了海外上市。
同时，该种模式也被推广到教育培训领域（以新东方教育集团为代表）和广告等新媒体领域（以分众传媒、华视传媒等为代表）。
在2006年8月8日，商务部、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》（2009年修订）（以下简称“10号文”），其中有一条关于关联并购的规定，即“国内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，应报商务部审批。
”
而由于中国境内企业采取红筹结构间接到境外上市一般都会涉及关联并购，但在10号文颁布后，企业取得商务部就“关联并购”作出的批准难度极大，所以一些非互联网的企业也开始尝试采用搭建VIE结构的方法实现境外上市，从而绕开10号文关于关联并购需报送商务部审批的相关规定。
例如在2009年，国内民营煤炭贸易企业中国秦发就采用VIE结构实现了在香港上市。
自中国秦发上市以来，熔盛重工、翔宇疏浚等重资产公司也仿效中国秦发采用VIE结构实现了在香港上市。
从以上可以看出VIE结构在中国的发展脉络——从互联网行业发展至了非互联网行业，从外商投资限制或禁止行业发展至了非外商投资限制或禁止行业，以及从轻资产行业发展至了重资产行业。
结构大事记
以下为笔者根据相关媒体的报道所整理一些有关VIE结构的重大事件：
表 1：
VIE结构大事记
No.
时间
事件
1.
2000年04月
新浪首次采用VIE结构在美国纳斯达克上市，其也成为中国大陆第一家在纳斯达克上市的互联网公司。
2.
2003年04月
中国证监会发布《关于取消第二批行政审批项目及改变部分行政审批项目管理方式的通告》。
根据该通告，中国证监会取消的第二批行政审批项目包括根据《关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市有关问题的通知》中对“中国律师出具的关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市的法律意见书的审阅”。
3.
2006年07月
原信息产业部（现为工信部）出台《关于加强外商投资经营增值电信业务管理的通知》，通知称“近来，发现一些外国投资者通过域名授权、注册商标授权等形式，与境内增值电信公司规避 《外商投资电信企业管理规定》要求，在我国境内非法经营增值电信业务”，通知进而对该等情况做出了相应的规范。
4.
2009年07月
国内煤炭贸易企业中国秦发采用VIE结构绕开10号文关联并购的相关规定在香港上市，成为10号文后首家采用VIE结构在香港上市的公司。
5.
2009年09月
新闻出版总署、国家版权局、全国“扫黄打非”工作小组办公室联合颁布了《关于贯彻落实国务院<“三定”规定>和中央编办有关解释，进一步加强网络游戏前置审批和进口网络游戏审批管理的通知》（新出联[2009]13号），该文禁止外商以独资、合资、合作等方式在中国境内投资从事网络游戏运营服务，并明确规定外商不得通过签订相关协议或提供技术支持等间接方式实际控制和参与境内企业的网络游戏运营业务。
这是中国政府部门首次通过法律法规方式，禁止外国投资者通过VIE架构投资某一境内领域。
6.
2010年11月
土豆网创始人的妻子向法院递交诉状，要求对该创始人所持有的股份进行诉讼保全，导致土豆网的上市计划被迫推迟，引发了业界关于离婚对VIE结构影响的讨论。
7.
2011年03月
宝生钢铁撤销其在美国的上市申请，原因在于河北当地政府不认可该公司的VIE结构。
宝生钢铁事件是首个被公开披露的中国政府部门否定VIE架构的案例，但因宝生钢铁所涉行业特殊，外界更多把该事件归结为针对特定行业投资限制的个案，而非针对VIE架构本身[尾注1] 。
8.
2011年06月
阿里巴巴以VIE结构不符合央行发放第三方支付牌照政策为由，终止了阿里巴巴旗下支付宝与境外控股公司之间的协议控制关系。
9.
2011年06月
在新闻出版总署颁布文件不允许外资通过VIE结构投资网络游戏企业后，从事儿童题材网游的淘米网采用VIE结构在美上市。
淘米网的中国法律顾问出具报告认为，淘米网的VIE结构搭建于2009年6月，早于新闻出版总署的通知，故不构成违反该通知的情况。
同时，中国法律顾问认为，鉴于当前多头监管模式，新闻出版总署不太可能单方面对VIE结构产生实际影响，根据相关法律，新闻出版总署仅负责网游上线前审批，而文化部负责监管所有网游产业，且如有网游未经新闻出版总署批准而上线的，其监管和调查权归文化部。
[尾注2]
10.
2011年08月
《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》首次将VIE纳入外资并购安全审查范围。
11.
2011年11月
香港联交所更新了其关于VIE结构的上市决策。
该决策原则上明确了在审核相关申请人的上市申请时，将全面考虑申请人采取协议控制模式的原因，并对通过VIE架构上市的非限制行业企业的审查将更加审慎。
12.
2012年06月
根据相关媒体报道，双威教育VIE结构控制下的中国境内核心业务运营实体被转让给了第三方，并由此导致了双威教育股票被纳斯达克摘牌。
13.
2012年07月
新东方收到美国SEC就其VIE结构调整的调查函。
美国做空机构浑水公司（MuddyWaterResearch）随后发表研究报告，指称新东方VIE结构存在诸多问题。
14.
2012年08月
商务部批准沃尔玛公司收购1号店，但附加限制条件要求沃尔玛只能收购1号店的直销业务而不包括1号店通过VIE结构经营的的增值电信业务。
15.
2013年04月
开曼群岛法院对安博教育集团作出了临时托管的判决。
安博教育集团也成为在美国上市第一只被国外判决接管的中概股。
（注：
以上大事记，均来自相关媒体报道，笔者或者环球律师事务所并不对该等报道的真实性和准确性负责；同时，本文的内容不代表笔者或者环球律师事务所对该等报道内容以及所报道事件的任何意见、态度或者价值判断。
结构上市公司名录
请见下表采用VIE结构海外上市的公司名录（截止于2012年12月31日）：
表2：
VIE结构上市公司名录
所属行业
公司名称
交易代码
上市地
交易所
上市日期
泛互联网
互联网信息服务
新浪
Sina
美国
纳斯达克
2000-04-13
网易
Nets
美国
纳斯达克
2000-06-30
搜狐
Sohu
美国
纳斯达克
2000-07-12
掌上灵通
Lton
美国
纳斯达克
2004-03-04
腾讯控股
700
香港
港交所
2004-06-16
空中网
Kong
美国
纳斯达克
2004-07-09
前程无忧
Jobs
美国
纳斯达克
2004-09-29
金融界
JRJC
美国
纳斯达克
2004-10-15
酷6网
Kutv
美国
纳斯达克
2005-02-04
XX
Baidu
美国
纳斯达克
2005-08-05
太平洋网络
543
香港
港交所
2007-12-18
A8电媒音乐
800
香港
港交所
2008-06-12
中房信
CRIC
美国
纳斯达克
2009-10-16
搜房网
Sfum
美国
纽交所
2010-09-17
优酷网
Yoku
美国
纽交所
2010-12-18
创博国际
Tbow
美国
纳斯达克
2011-02-03
奇虎360
Qihu
美国
纽交所
2011-03-30
人人网
Renn
美国
纽交所
2011-05-04
网秦
NQ
美国
纽交所
2011-05-05
世纪佳缘
Date
美国
纳斯达克
2011-05-11
凤凰新媒体
Feng
美国
纽交所
2011-05-12
土豆网
Tudo
美国
纳斯达克
2011-08-17
电子商务
携程网
CTRP
美国
纳斯达克
2003-12-09
艺龙网
Long
美国
纳斯达克
2004-10-28
橡国国际
ATV
美国
纽交所
2007-05-04
阿里巴巴
1688
香港
港交所
2007-11-06
麦考林
Mcox
美国
纳斯达克
2010-10-25
易车网
Bita
美国
纽交所
2010-11-17
当当网
Dang
美国
纽交所
2010-12-08
唯品会
VIPS
美国
纽交所
2012-06-23
环球市场
GMC
英国
伦敦交易所
2012-06-22
网游
盛大
SNDA
美国
纳斯达克
2004-05-14
第九城市
NCTY
美国
纳斯达克
2004-12-15
完美时空
PWRD
美国
纳斯达克
2007-07-26
巨人网络
KA
美国
纽交所
2007-11-01
畅游
CYou
美国
纳斯达克
2009-04-02
盛大游戏
Game
美国
纳斯达克
2009-09-25
淘米
Taom
美国
纽交所
2011-06-09
中国网游
CMCE
美国
纳斯达克
2012-09-25
软件与服务
永视新博
STV
美国
纽交所
2007-10-05
金山软件
3888
香港
港交所
2007-10-09
文思信息
Vit
美国
纽交所
2007-12-12
中国信息技术
Cnit
美国
纳斯达克
2008-05-21*
联合信息
Kone
美国
纳斯达克
2008-05-14
经纬国际
Jngw
美国
纳斯达克
2010-05-20*
海辉软件
HSFT
美国
纳斯达克
2010-06-30
高德软件
AMAP
美国
纳斯达克
2010-07-01
中网在线
CNET
美国
纳斯达克
2010-07-01
斯凯网络
MObi
美国
纳斯达克
2010-12-10
软通动力
ISS
美国
港交所
2010-12-14
世纪互联
VNET
美国
纳斯达克
2011-04-21
教育培训
新东方
EDU
美国
纽交所
2006-07-07
正保远程教育
DL
美国
纽交所
2007-07-30
诺亚舟
Ned
美国
纽交所
2007-10-19
双威教育
CAST
美国
纽交所
2007-10-29
ATA
ATAT
美国
纳斯达克
2008-01-29
弘成教育
CEDU
美国
纳斯达克
2007-12-11
安博教育
AMBO
美国
纽交所
2010-08-05
环球雅思
GEDU
美国
纳斯达克
2010-10-08
学而思
XRS
美国
纽交所
2010-10-20
学大教育
XUE
美国
纽交所
2010-11-02
传媒出版
分众传媒
FMCN
美国
纳斯达克
2005-07-13
航美传媒
AMCN
美国
纳斯达克
2007-11-07
华视传媒
VISN
美国
纳斯达克
2007-12-16
中视控股
CABL
美国
纳斯达克
2008-07-30.
易达控股
CNYD
美国
纳斯达克
2009-12-07*
昌荣传播
CHRM
美国
纳斯达克
2010-05-05
中国高速频道
CCME
美国
纳斯达克
2010-06-03*
十方控股
1831
香港
港交所
2010-12-13
博纳影业
BONA
美国
纳斯达克
2010-12-09
盛世巨龙
CDM
美国
全美交易所
2011-02-09
中国三三传媒
8087
香港
港交所
2011-02-28
品牌中国
8219
香港
港交所
2012-04-27
食品、饮料与烟草
奥瑞金种业
SEED
美国
纳斯达克
2005-11-08*
华奥物种
GRO
美国
纽交所
2007-11-08
丰泽龙牧
OINk
美国
纳斯达克
2010-07-20
传统能源
西南天然气
CHNG
美国
纳斯达克
2005-12-17*
中国秦发
866
香港
港交所
2009-07-03
星源燃料
AMCF
美国
纳斯达克
2010-01-26
泓利煤焦
SCOK
美国
纳斯达克
2010-02-18*
硬件、半导体与设备
中星微
VIMC
美国
纳斯达克
2005-11-25
国人通信
GRRF
美国
纳斯达克
2006-03-30
东方信联
TSTC
美国
纳斯达克
2006-09-27*
展讯通信
SPRD
美国
纳斯达克
2007-06-28
蓝汛通信
CCIH
美国
纳斯达克
2010-10-01
制药、生物科技、 生命科学
三生制药
SSRX
美国
纳斯达克
2007-02-07
天星生物
SKBI
美国
纳斯达克
2009-06-26*
诺康生物
NKBP
美国
纳斯达克
2009-12-11
奥星制药
BSPM
美国
纳斯达克
2010-04-23*
江波制药
JGBO
美国
纳斯达克
2010-06-08*
香格里拉藏药
TBET
美国
纳斯达克
2011-01-25
房地产中介
易居中国
EJ
美国
纽交所
2007-08-08
汉广厦房地产
HGSH
美国
纳斯达克
2010-09-13*
思源经纪
SYSW
美国
纽交所
2010-11-24
金融服务
泛华保险
CISG
美国
纳斯达克
2007-10-31
诺亚财富
NOAH
美国
纽交所
2010-11-10
中国信贷
8207
香港
港交所
2010-11-19
汇联金融
8030
香港
港交所
2012-05-04
商业与专业服务
绿诺科技
RINO
美国
纳斯达克
2009-07-13*
鼎联控股
TRIT
美国
纳斯达克
2009-09-10
消费品零售
非日常消费品零售（汽车）
开元汽车
AUTC
美国
纳斯达克
2009-
升级会员 