基于EVA模型对我国上市房地产企业价值评估的研究毕业论文.docx
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基于EVA模型对我国上市房地产企业价值评估的研究毕业论文
基于EVA模型对我国上市房地产企业价值评估的研究
【摘要】现今，如何科学合理地评估企业价值，已经成为企业健康发展中的关键环节。
根据国内外相关研究经验，收益法中的EVA（EconomicValueAdded，经济增加值）模型逐渐成为企业价值评估的主流方法。
本文将采用比较分析、理论分析和实证分析相结合的方法，从EVA的基本理论出发，阐述了EVA的思想来源、含义、计算过程，并根据EVA的计算公式对EVA进行了分解，找出企业价值的驱动因素，并分析了各个指标的计算公式；然后，阐述了房地产行业的重要经济地位、行业特点、行业现状和发展趋势；结合房地产企业的特点；比较了三种常用的企业价值评估方法，包括现金流量折现法、相对价值法和EVA价值评估法，通过比较，得出EVA价值评估法更适合于房地产企业价值评估的结论。
接着以万科作为例，分析其基本情况，采用EVA价值评估法对其价值进行评估，在此基础上对价值评估的结果进行评析。
最后对EVA价值评估法进行总结。
【关键词】房地产企业，价值评估，EVA，万科
ResearchonValueAssessmentoftheChineseListedRealEstateEnterprisesBasedonEVA
——TakeVankeAsAnExample
【Abstract】Nowadays,theultimategoalofenterprisefinancialmanagementistomaximizeprofitsforthemaximizationofenterprisevalue,therealestateenterprisesarenoexception.Howtoevaluatetheenterprisevaluescientificallyandreasonably,hasbecomethekeytothehealthydevelopmentofenterprises.Accordingtothedomesticandforeignrelevantresearchexperience,incomemethodintheEVA（EconomicValueAdded,economicvalueadded）modelhasgraduallybecomethemainstreammethodofenterprisevalueassessment.EVAmodelovercomestheshortcomingsoftraditionalevaluationmethods,startingfromtheangleofeconomicprofit,fullyconsidertheequitycapitalanddebtcapital,andeliminatestheinfluenceofthedistortionofaccountinginformationandaccountingstandards,theenterprisedecision-makingandincreaseshareholderwealthcloselytogether,showinganewscientificenterprisevalues.Thispaperwillusethemethodsofcomparativeanalysis,combinationoftheoreticalanalysisandempiricalanalysis,fromthepointofviewofthebasictheoryofEVA,expoundstheEVAorigin,meaningandcalculationprocess,andaccordingtothecalculationformulaofEVAisdecomposedtoEVA,findoutthevaluedrivenfactors,basedontheanalysisofthesensitivityofvariousfactors,putforwardimprovedEVAapproach;then,elaboratedtherealestateindustryisanimportanteconomicstatusandthecharacteristicsoftheindustry,thedevelopmentoftheindustryhistoryanddevelopmentprospects;combinedwiththecharacteristicsoftherealestatebusiness,comparedthreecommonlyusedevaluationmethodsofenterprisevalue,includingdiscountedcashflowmethod,therelativevaluemethodandEVAvaluemethod,throughcomparison.TheEVAevaluationmethodismoresuitableforassessingthevalueoftherealestatebusiness.ThentakeVankeasacase,analyzesitscompetitivenessandindustryuseEVAvaluationmethodtoassessitsvalueonthebasisoftheevaluationresultsanalysis,putforwardtoimprovethevaluepropositionofvanke.
【KeyWords】Realestateenterprises，ValueAssessment，EVA，Vanke
毕业论文（设计）原创性声明
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保密的论文（设计）在解密后适用本规定。
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指导教师签名：
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目录
引言1
一、绪论2
（一）选题的背景和意义2
（二）国内外研究现状及发展趋势5
1．国外研究现状及发展趋势5
2．国内研究现状及发展趋势5
二、EVA模型理论概述6
（一）EVA价值评估理论6
1．EVA的含义6
2．EVA的理论基础7
（二）EVA指标的计算7
1．EVA的计算公式7
2．EVA的计算步骤7
三、房地产行业的概况8
（一）房地产行业的经济地位8
（二）房地产行业的特点9
（三）房地产行业的现状和发展趋势9
1．房地产行业的现状9
2．房地产行业的发展趋势9
四、EVA模型与传统价值评估方法的比较12
（一）企业价值评估方法10
1．相对价值法10
2．现金流量折现法10
3．EVA模型价值评估法10
（二）EVA价值评估模型的优势10
五、案例分析——以万科为例10
（一）万科基本情况介绍10
（二）采用EVA评估法评估万科公司价值的理由10
（三）EVA模型评估万科企业价值10
1．计算历史EVA11
2．预测未来EVA11
（四）案例结论分析10
结论14
参考文献15
致谢19
附录20
引言
近年来，中国的经济一直保持着良好的发展态势，在全球经济中扮演着越来越重要的角色。
2010年末，中国已经超越日本成为世界第二大经济体。
随着我国市场经济体制的逐步完善，投资者对企业价值的关注逐步增加，越来越多的企业管理者认识到了企业价值评估的重要性。
此时企业价值评估理论也被逐渐引入我国。
根据国内外相关研究经验，很多专家学者都证实了EVA在对企业价值时有比较突出的优势。
EVA理念在中国的研究起步相对较晚，直到1993年才首次引入EVA的基本概念和原理。
不过由于当时我国的市场发展尚未健全，所以EVA的应用和发展受到了比较大的制约。
2001年后，越来越多的中国专家和学者才开始关注和研究EVA。
相对于国外的研究现状，国内研究学者观点也是大同小异的，并且我国研究起步晚，文献少，对于后人的研究增加了一定的难度。
一、绪论
（一）选题的背景和意义
随着经济的高速发展，企业财务管理的最终目标已经由利润最大化转为企业价值最大化，房地产企业也不例外。
如何科学合理地评估企业价值，已经成为企业健康发展中的关键环节。
随着我国市场经济体制的逐步完善，企业之间的交易也越发日常化，企业并购、改制和股权转让等一系列经济活动也在大量的发生，投资者对企业价值的关注逐步增加，越来越多的企业管理者认识到了企业价值评估的重要性。
此时企业价值评估理论也被逐渐引入我国。
认识企业价值是一切经济和管理活动的依据和前提。
在竞争愈来愈激烈的市场环境中，为了寻求自身的生存与更好的发展，企业必须认识到增加企业价值的重要性，寻找能够增加企业价值的投资项目，不断提高企业的自身价值，才能一直保持良好的竞争力。
所以，如何科学合理地评估企业价值，已经成为企业健康发展中的关键环节。
从企业战略管理的角度来看，一个企业通过进行科学合理的价值评估，可以对它自身的价值进行定量描述。
根据企业价值的变动趋势，可以判断一个企业的价值在怎样的条件下可以达到最大化，再通过调整经营策略和财务策略，实现企业价值的最大化。
房地产行业作为我国国民经济的重要支柱产业，牵涉上下游众多行业，对经济的增长做出了重要的贡献，其行业发展如何一直是社会广泛关注的热点问题。
房地产企业是资金密集型企业，而且从现时的情形看，其自有资金占房地产开发投资总额的比重有不断上升的趋势。
因此，一些传统的价值评估方法已经无法解决部分房地产企业股权融资过度偏好、过分注重利润增长而忽视股权成本的问题。
根据国内外相关研究经验，收益法中的EVA模型逐渐成为企业价值评估的主流方法。
在EVA的理念下，传统价值评估方法中的缺陷得到了克服。
EVA从经济利润的角度入手，全面考虑了企业权益资本和债务资本，并且会计的信息失真和会计准则的影响也被基本剔除，将企业决策与股东财富增加紧密联系在一起，显示了一种新型科学的企业价值观。
其次，运用EVA对房地产企业进行价值评估给企业发展盈利和价值最大化都带来了很大的益处。
因此，将EVA理念引入到房地产企业价值评估是一次非常有价值的探索研究。
使用EVA来评估企业价值不仅可以帮助房地产企业更好的认清自身内在价值，还给房地产企业之间提供了一个良好的比较标准，在指导房地产企业进行并购重组及企业管理者和投资者都有着重要的作用，对企业自身价值最大化和房地产行业的长远健康发展具有实践意义。
（二）国内外研究现状及发展趋势
1．国外研究现状及发展趋势
价值评估理论最早出现在耶鲁大学经济学教授IrvingFisher（1906）的著作《资本与收入的性质》中。
他指出资本价值是收入的折现值或资本化，利息率会影响资本的价值，利息率上升，资本的价值就下降，反之，资本价值将上升[1]。
Fisher教授从利息率的角度研究资本价值与收入的关系，阐述了资本价值的来源，是现代企业价值增长理论的基础。
经济增加值（EVA）理论则是在收益法理论基础上被提出的。
1991年BennettStewart和JoelStern在其共同创立的思腾思特咨询公司在剩余收益理论的基础上，充分吸取了MM理论（假设在经济市场中每一个个体掌握同样的信息，企业没有个人所得税和企业所得税，企业价值等于经营利润除以适用于其风险等级的收益率，资本结构不影响企业价值），首次提出经济增加值的框架[2]。
1993年，Tully在其《EVA：
ThekeytoGreatingwealth》一书中提出：
EVA已成为现今最流行的财务理念，并将呈越来越流行的趋势。
菲尔森和奥尔森（1995）理论分析了EVA评估方法，因此该理论开始被各方所认同。
StephenF．O’Byrne（1996）利用回归分析，得出了EVA和市场价值两者的关系，认为EVA明显大于税后经营利润对市场价值的解释程度[3]。
Uyemura等（1996）将EVA在银行业中进行应用，取美国国内前100名的银行作为样本，通过对1986至1995年10年的数据做实证分析，研究了EVA、ROE、NI、EPS、ROA和MVA之间的相关性问题，最终得出MVA对EVA有很好的解释能力，明显强于其他指标[4]。
Grant（1996）认为公司的市场增加值（MVA）与EVA之间具有显著关系，后者显著影响了前者[5]。
Biddle（1997）研究了是否需要对会计报表科目加以调整后，得出了调整后EVA指标的解释能力高于调整前的解释能力的结论。
StevenMilunovich（1996）、Lehn（1997）等对单变量进行了检验，都认为MVA与EVA的相关性和MVA与会计收益、权益收益、每股收益、每股收益的增长率、自由现金流量增长率的相关性相比，前者要远大于后面几个[6]。
JamesL.Dodd和ShiminChen（1997）选取了美国566家上市公司，对其传统会计指标体系和EVA指标体系进行了对比研究，提出EVA对会计应用具有显著的增量信息，且具有很高的价值相关性[7]。
Rajan（1999）选取了美国1998年电力上市公司数据为样本，对比分析其EVA、每股收益、自由现金流量、净利润与企业价值MVA之间的联系，得出了EVA理论对企业价值的解释力最强的结论[8]。
Larry（2000）和Peter（1999）对EVA的局限性、优越性、有效性进行了理论分析。
AlEhrbar（2001）在《经济增加值：
如何为股东创造财富》中对EVA的理论框架、产生背景、模型计算及方法应用等方面进行了详细的论述。
AnilKSharma和SatishKumar（2010）对EVA模型与其他模型进行了比较研究，认为EVA模型与传统评估模型相比有很大的优势[9]。
目前，美国各大财富杂志每年对全球大公司进行创值能力排名都以EVA的值作为主要判定指标，并称EVA是当今最为炙手可热的财务理念，是创造财富的金钥匙。
2．国内研究现状及发展趋势
由于我国市场经济起步较晚，在企业价值评估的研究方面也明显落后于国外。
EVA理念在中国的研究起步也相对较晚，直到1993年，杜胜利在参考消息中发表的《“附加经济价值”规则》一文中，系统地介绍了经济增加值的概念，阐述了EVA理念的产生背景、计算方法、理论概念、使用价值，以及我国企业该如何应用EVA模型和对会计报表做出调整。
这是我国第一篇引入EVA基本概念和原理的文章。
但是由于当时我国的市场发展尚未健全，所以EVA的应用和发展受到了较大的制约。
直到2001年，越来越多的中国专家和学者才开始关注和研究EVA
杨新东（2008）将EVA理念和业绩评价理论作为起点，全面分析了新疆上市公司业绩评价方法的现状和不足，并为新疆上市公司建立一套以EVA理论为基础的业绩评价体系提出了自己的设想[10]。
靳长巍、曹萍（2010）分析了EVA模型在经营绩效、管理者约束和激励等方面发挥的意义，比较了EVA传统的会计考核方法在企业价值评估中的优点与缺陷，并对EVA单阶段和多阶段的估价方法进行了论述，最后得到EVA模型具有约束管理决策、规避决策错误和绩效评价真实等优点[11]。
郑凯，李庆锋（2010）分别从EVA价值评估的意义、EVA评估体系的中国化和电力企业进行EVA价值评估时应注意的问题几个方面进行了论述，提出利用经济增加值理论考核有利于电网企业的发展的论点[12]。
施祝君（2011）分析了EVA价值评估模型以及在我国的应用步骤和应用范围[13]。
陈会兰、刘劲、周国强（2009）以三一重工股份有限公司为例进行实证分析，采用EVA理论对该公司的企业价值进行评估，最后指出EVA模型在该应用中可能出现的问题[14]。
综上所述，从目前国内的研究状况来看，我国对EVA理念的研究更多是介绍和说明性的，真正结合了国情对我国企业在应用EVA层面上的实践性研究比较少。
现有的研究比较零散，没有形成统一理论体系，国内涉及价值评估的EVA研究还太少。
因此，对EVA的应用性研究和EVA技术难点的解决性研究还有待进一步的加强与完善。
另外，研究者过多关注于模型的数学推导，而忽略了结合我国不同的行业和企业在不同发展阶段等情况来分析EVA价值评估模型的适用性。
二、EVA模型理论概述
（一）EVA价值评估理论
1．EVA的含义
EVA（EeonomieValueAdded，经济增加值），是指超过资本成本的投资回报，即公司经营收益扣除所占用的全部资本成本之后的数额。
这里所指的全部资本包括债务资本和权益资本。
EVA不仅考虑了债务资本的成本，还考虑了权益资本的成本，使得EVA在本质上与经济学意义上的利润相一致，而不再是我们平常所说的“会计利润”。
EVA的具体计算公式如下：
EVA=NOPAT−TC*WACC（2-1）
式中：
NOPAT为税后净营业利润、TC为投资总额、WACC为加权平均资本成本。
EVA理论是在剩余收入概念的基础上发展起来的，所以EVA并不是一个全新的概念。
EVA的核心理念是公司只有在税后净经营利润大于一切投入资本成本的时候，才给股东创造了财富，否则公司就是在损害股东的财富。
也就是说，投资资本的回报率必须要高于同期的资本成本率才能创造财富。
EVA指标在计算的过程中，对财务报表所给的会计信息进行了一定的调整，突出体现企业战略及业务组合会计政策等对企业价值的影响。
EVA从根本上来说，是企业经济利润的代表，和传统的会计利润相比较，EVA指标在计算的时候更加强调权益资本成本对利润的影响，明确了权益资本的机会成本，客观上反映了企业的真实业绩水平。
2．EVA的理论基础
EVA思想的源于MM理论和委托代理理论这两个理论基础。
最初的MM理论，即由美国的Modigliani和Miller（简称MM）教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。
该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。
或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。
修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论），是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。
他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。
因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。
当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。
学术界普遍认为是MM理论第一次界定了企业价值这一概念，不仅为我们深入研究和探讨企业的价值指出了明确的研究方向，并且这也为我们建立经济增加值和企业价值的之间的关系奠定了坚实的理论基础。
此外，美国著名管理学家Jensen和Meckling于1976年发表一篇题为《TheoryoftheFirm：
ManagerialBehavior，AgencyCostsandOwnershipStructure》的文章，也为EVA理论奠定了基础。
它的主要贡献在于发现了所有者与管理者在目标不一致情况下存在的代理冲突。
委托代理理论，即直接从信息不对称条件下契约的形成过程出发，探讨委托人如何以最小的成本去设计一种契约或机制，促使代理人努力工作，以最大限度增加委托人的效用的理论。
Jensen和Mecking认为，代理人会产生“道德风险”行为，损害委托人的利益。
因此，如何构建有效的激励机制，使代理人的行为与委托人的期望一致，便显得十分重要。
通过对多种因素的考量，SternStewart公司的研究专家认为，EVA是达到“追求股东财富最大化”这一目标的最佳工具。
（二）EVA指标的计算
1．EVA的计算公式
EVA的计算公式为：
EVA=税后净营业利润（NOPAT）—期初资本总额（TC）*加权平均资本成本（WACC）（2-1）
其中，税后净营业利润等于税后净利润加上利息支出部分（如果税后净利润的计算中已扣除少数股东损益，则应加回），亦即公司的销售收入减去除利息支出以外的全部经营成本和费用（包括所得税费用）后的净值。
资本总额是指所有投资者投入公司经营的全部资金的账面价值，包括债务资本和股本资本。
其中债务资本是指债权人提供的有息负债，包括短期借款、长期借款和应付债券，但不包括应付账款、应付单据，其他应付款等商业信用负债。
股本资本不仅包括普通股，还包括少数股东权益。
在实务中既可以采用年初的资本总额，也可以采用年初与年末资本总额的平均值。
根据上述公式可以看出，当EVA为正数时，表示公司创造了价值，反之毁灭价值。
2．EVA的计算步骤
①计算税后净营业利润（NOPAT）
税后净经营利润=息前税后净利润+少数股东损益+各种准备金余额的增加—（营业外收入—营业外支出）*（1—所得税率）十递延所得税负债余额的增加—递延所得税资产余额的增加（2-2）
②计算资本总额（TC）
资本总额=普通股权益+少数股东权益+各种准备金（坏账准备、存货跌价准备等）+递延税项贷方余额（借方余额则为负值）+短期借款+长期借款+—年内到期的长期借款+应付债券—在建工程产（2-3）
③计算加权平均资本成本（WACC）
加权平均资本成本=税后债务资本成本*债务资本占资本总额的比重+股权资本成本*股权资本占资本总额的比重（2-4）
④计算EVA
EVA=税后净经营利润—资本总额*加权平均资本成本（2-5）
三、房地产行业概况
（一）房地产行业的经济地位
作为国民经济的重要支柱产业，房地产业在固定资产投资中长期占有较大比例——国家统计局的统计数字显示，2014年房地产对GDP的贡献率贡献率为12．6%左右。
不仅如此，房地产业巨大的产业关联度使其对钢铁、水泥、家电、装修等等多个行业都有着举足轻重的影响，在现阶段，房地产行业的健康稳定发展，对宏观经济有着不同寻常的意义。
特别是随着新型城镇化战略的提出和逐渐实施，房地产行业的支柱地位在未来的若干年中都不会发生根本性的变化。
它的重要作用可以归纳如下：
1、可以改善人们的居住和生
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