房地产商业模式研究：万科的选择从新鸿基到帕尔迪.doc

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房地产商业模式研究：

万科的选择——从新鸿基到帕尔迪

   从新鸿基到帕尔迪，与其说是万科在为自己选择标杆，不如说是万科在企业发展过程当中的商业模式选择。

  “万科在国内没有竞争对手，今后很长一段时间内都是这样的。

”王石用很平淡的语气对中山大学岭南学院的新一期MBA学员说。

在这其中，大部分来参加这个开学仪式的学员是因为中山大学请来了王石为开学典礼做演讲。

　　王石当天的主题演讲内容是“万科与乞力马扎罗山的雪”。

一如王石及万科以往的风格，充满了精英意识，但现场大多数学员依然无法理解乞力马扎罗消逝的雪岭与万科经营房地产之间的联系，以至于王石最后不得不说他曾到美国“常春藤”做巡回演讲，内容依然是乞力马扎罗消逝的雪岭与万科这个命题，王石说这样的话题在“常春藤”很受欢迎。

　　也许王石所要表达的意思是万科希望能够将绿色环保等科技理念引入房地产行业，这是房地产企业的责任。

　　在王石和万科看来，乞力马扎罗山上的雪也许是万科在迈向国际化的过程中必然遇到的命题，王石也许希望万科在迈入国际化的过程当中能够将这种意识带入到万科，并且成就万科的国际化形象。

这是王石的本意，他旨在宣传一个国际化的万科。

　　也许我们并不像万科那样清醒地意识到这两年的房地产行业发展到底为我们带来了什么。

但万科意识到了，他们知道新鸿基不再是自己的目标，于是万科提出了学习帕尔迪。

这是万科走向国际化的一种转变。

　　由新鸿基到帕尔迪，王石在任万科董事长期间将万科拉入了世界级的房地产开发企业。

这或许是王石自己也未曾想到的。

　　朱武祥欣赏万科这样的学习型企业。

他总是批判中国房地产企业的经营模式毫无过人之处，没有让人兴奋的东西，但是朱武祥说，万科知道给自己树立学习的目标。

之前可能是新鸿基，现在，万科自己可以与新鸿基比肩了，于是他们提出学习帕尔迪。

　　这样的理解或许会有所偏差，万科也许更为注重的是一个企业内在的抗风险能力。

这与房地产市场的周期性与波动性有关。

几乎所有房地产企业所要面临的共同问题都是如何让企业能够避免受到房地产市场周期性的伤害。

作为专业住宅开发商的万科显然并不像新鸿基那样，会更加注重多元化的业务构成。

事实上在整个90年代，万科一直在为自己做减法。

　　迄今为止万科可能依然在寻找自身模式的道路上，这与王石乐观的万科国际化进程或许相去甚远，无论是新鸿基抑或帕尔迪，万科不可能将其作为完全效仿的对象，而对于万科自身，工业化生产住宅还没有经受过时间的考验。

　　新鸿基与万科

　　从新鸿基到帕尔迪，与其说是万科在为自己选择标杆，不如说是万科在企业发展过程当中的经营模式选择。

用万科自己的话来说，他们希望像生产汽车一样生产住房。

　　2000年左右的王石一心想给万科找一个大股东。

他的目标只有两个，一个是新鸿基，一个是华润。

　　然而新鸿基是对于内地业务非常谨慎的香港地产企业，尽管新鸿基在香港地产界是当之无愧的领袖，但在发展内地业务上一直持谨慎态度，最终万科选择了华润。

从另一个层面来讲，新鸿基对于内地地产的谨慎本身是有道理的。

一方面是因为其对内地房地产行业受政策及政治方面的影响保持谨慎的态度，另一方面则是因为万科是一家纯粹的住宅业务开发商。

与新鸿基不同的是，万科在企业经营过程当中成本较高，其中包含土地及建安成本。

　　在2000年左右的新鸿基或许不会想到万科的今天，否则我们相信即便是最为保守的投资方都会选择万科。

但新鸿基毕竟是家族企业，这与国资背景的华润有极大的不同。

　　郎咸平曾在总结香港地产企业的成功之处在于保守，这观点在新鸿基极其重视财务风险，并同时注重利润率上体现得淋漓尽致。

郎咸平在其《标本》一书中说：

“香港这些公司之所以在竞争中脱颖而出，重要的一点就是运用了恰当的风险管理策略。

这些策略最终都可以表现为一点，那就是维持较高的现金流和较低的负债率。

面对像亚洲金融危机、宏观调控、外国投机性资金融入这样不可控的外在风险，唯一能做的就是通过恰当的风险管理策略减少或者抵消这些风险给公司带来的负面影响。

香港地产公司均资本负债率（而不是资产负债率）基本维持在20%左右，而现金占总资产比例高达5%以上，这可以看作是这个行业的风险管理标准。

”

　　新鸿基业务当中最为突出的是其低负债及高利润率。

2003年-2005年，新鸿基物业销售的利润率为22.08%、24%和35.29%。

此外，新鸿基在其他业务上的利润率同样相当可观，这一部分的利润率甚至高于其物业销售的利润率。

　　在新鸿基的整体业务构成当中，物业销售约占其总营业收入的50%。

新鸿基的年度报告是跨年记的，2006年-2007年，物业销售大约142亿港元。

物业租金收入为62亿港元，酒店经营接近8亿港元，而电讯其他业务收入约90亿港元。

（单位：

万元）

行业

主营业务收入

主营业务成本

主营业务利润率

净利润

金额

增减

金额

增减

数值

增减

金额

增减

房地产

3,517,517.70

99.07%

2,044,673.82

81.68%

30.27%

2.81%

531,154.32

128.75%

物业管理

21,003.47

17.63%

9,516.04

-21.56%

49.19%

22.63%

（1,537.26）

80.36%

其他

-

-

-

-

-

-

（45,193.51）

-934.17%

合计

3,538,521.17

98.26%

2,054,189.85

80.58%

30.38%

2.93%

484,423.55

110.81%

图表1：

主要业务

　　可见，物业销售依然为新鸿基的主要业务。

但在新鸿基的业务构成当中，其他电讯等业务成为新鸿基的一个重要补充。

同时稳定的租金收入可以看作是流动性的补充，更为重要的是出租性物业的流动能力。

　　多元化是新鸿基的选择，但这显然是与万科相悖的。

　　这种业务构成在郎咸平看来，一个重要目的是为了提高流动性，降低负债率。

新鸿基当下的资产负债率基本能控制在20%以内，甚至在15%之下。

　　但新鸿基降低负债及提高现金流动性的做法是多元化业务的组合。

这种组合所要达到的目的是希望企业在面临房地产周期调整的时候有足够的资金进行周转，而不至于有太多的还款。

于是基本上可以理解为，新鸿基是在采用其他相关业务来弥补房地产业务缺点的方式来防范风险。

　　新鸿基同样注重各类业务之间的优化组合以及各类业务在资本市场上的融资能力。

但有传媒认为新鸿基依然没有解决房地产业务的流动性弱的问题。

因而在周期性风险防范上，新鸿基依然要谨慎地投资。

　　此外新鸿基注重成本控制，尤其是土地成本控制。

从新界农地起家的新鸿基显然在土地成本上非常敏感。

这是提高其物业销售利润率的关键。

　　万科当初选择学习新鸿基的一个重要原因是新鸿基是香港乃至整个东南亚房地产企业的标杆，其次是新鸿基的风险控制能力，再次则是新鸿基对成本的控制意识。

此外新鸿基能够充分地运用资本市场的金融杠杆应对企业所面临的风险，这一点也许是万科最为看中的。

当然，新鸿基的房子盖得也不错。

　　但是，从某种程度上来说，新鸿基与万科有着本质的不同。

新鸿基是希望多元化业务来弥补房地产业务流动性差的缺点，万科却只做住宅业务。

新鸿基注重拿地成本与业务利润，但万科强调阳光利润，25%以上的利润不做。

万科选择的是高成本的方式，包括拿地以及建筑成本。

尤其是住宅产业化的口号提出之后，成本亦将提高。

万科节省成本的优势在于其管理效率。

　　因而万科未有在房地产业务本身寻找防范风险的道路。

他们最终选择的是帕尔迪。

　　但事实上，从2007年的年报来看，万科的利润率并不弱，2007年，万科主营业务的利润率为30.27%，而2006年，则为27.64%。

但万科的资产负债率相对较高，2007年为66.11%，而2006年则为65.04%。

　　选择帕尔迪

　　万科在其2005年年报中这样写道：

“对世界住宅产业来说，一直存在着一个有些尴尬的怪圈。

众所周知，在任何一个市场国家，住宅基本上都属于最昂贵的单件商品，也是大部分人一生中最大的一笔支出。

但是这个行业中却似乎从来没有诞生过伟大的公司。

甚至有人断言，因为房地产特殊的地域性和非同质性，这个行业没有其他行业那种显著的规模效应；也就是说，房地产公司是无法做大的。

”

　　但2006年，美国的前四大住宅企业，联袂进入了财富500强名单。

帕尔迪住宅公司是其中之一。

　　帕尔迪的横向扩张策略

　　之一：

流水化组织施工过程。

帕尔迪公司计划到2010年达到每年10万房的规模，这个目标的实现依赖建设速度，帕尔迪希望能发展出一套一体化流水线式生产的房屋建设体系，来缩短每套住宅的建设周期。

　　之二：

在工厂流水线上生产住宅。

在美国，很早就开始使用预制构件，但因为美国个性化的住宅特点，预制件的使用一直算不上很普遍。

帕尔迪公司就是极力推行使用预制构件的少数开发商之一。

　　之三：

紧密供应链组织。

为了降低成本，除了使用尽量多的预制构件外，帕尔迪公司还认为，在配送和安装方面还有很大的成本压缩空间。

帕尔迪引用了即时生产和即时运输的理念，提高运输和安装效率。

在与其他供应商紧密合作方面，帕尔迪公司也一直是基金的推动者。

■主要业务

收入

营业溢利

2007年

2006年

2007年

2006年

物业

（港币百万元）

物业销售

14,242

10,890

5,739

6,885

租金收入

6,07

5,659

4,384

4,101

20,320

16,549

10,123

10,986

酒店经营

799

734

232

223

电讯

4,039

3,779

183

118

其他业务

5,836

4,536

1,189

1,077

30,994

25,598

11,727

12,404

其他收益

516

535

未分配的行政费用

681

625

未计入投资物业之公平价值变动的营业溢利

11,562

12,314

投资物业之公平价值增加

8,904

9,110

已计入投资物业之公平价值变动的营业溢利

20,466

21,424

帕尔迪业务分部信息

（千美元）

项目

2003年

2004年

2006年

收入

税前利润

利润率

收入

税前利润

利润率

收入

税前利润

利润率

房地产开发

8,701,661

1,000,513

11.50%

11,400,008

1,635,580

14.35%

14,528,236

2,298,822

15.82%

金融服务

115,847

58,845

59.43%

112,719

47,429

42.08%

161,414

70,586

43.73%

合计

8,817,508

1,069,359

12.13%

11,512,727

1,683,009

14.62%

14,689,650

2,369,408

16.13%

　　图表2

　　然而让万科尴尬的是，帕尔迪在2008年受美国次贷危机影响可能出现亏损，虽然从另一个层面而言，几乎很少企业会不受宏观经济的影响而出现暂时性的盈利波动。

问题是企业的抗风险能力到底有多强，在风险来临的时候企业面临的是否是生存与死亡的选择。

万科认为，2006年美国四大住宅企业晋身财富500强的过程中，至少可以看到三件事情。

第一是住宅产业化水平的不断提升，虽然住宅整体需要进行现场装配，但是住宅的部件却可以实现规模化的工厂生产。

第二是随着客户对品质和性价比的要求不断趋于精细，住宅品牌日渐为人们所关注。

第三是1980年之后，美国的房地产融资不断创新，并形成了大企业主要通过债券等低成本渠道融资，而小企业还仍然依赖高利率贷款的格局。

这三件事情，刚好对应着规模效应的三个方面。

他们发现，在成长的过程中帕尔迪拥有一整套住宅企业非常成熟的以客户为中心的经营工具。

　　这是万科在规模化的过程当中所应该学习的地方。

正是在这样的基础之上，万科树立了新的标杆。

　　帕尔迪于1956年正式成立，它最初的开发主要集中在当时底特律郊区比较大型的住宅项目和一些商业地产上。

上世纪50年代末，帕尔迪创始人比尔?

帕尔迪决定专注住宅房地产项目的开发，并成立了第一家分公司。

随后的数十年内，帕尔迪将市场推向了全美。

帕尔迪有一个非常惊人的记录——连续56年的盈利记录。

　　帕尔迪首先是一家追求规模的公司。

其针对的市场是全美市场，目前帕尔迪把其涉猎的市场划分为16个子市场，在其中的7个市场中它被消费者评为最满意的房地产开发商。

　　但帕尔迪面临的依然是资金流动性弱的问题，规模越大，资金流动性越弱似乎是一种必然的规律。

　　帕尔迪的优势恰恰在于其资金周转率，帕尔迪能将资金周转率维持在1.2的水平，这个水平远远超过万科的0.56。

如此之高的资金周转率决定了帕尔迪本身的盈利模式：

即提高经营效率。

帕尔迪的战略意味着企业会通过开发更多的楼盘以满足需求，同时不追求在单一楼盘上获取高额利润。

　　这种模式意味着帕尔迪能够通过经营将房地产行业的资金流动性最大化，从而实现开发-销售-开发中完全没有资金的顾虑。

他们通过客户管理系统找到最为有效的客户，因而极少担心销售，在此基础上，可以将自己的负债率提升到40%，但前提是资金使用的效率极高。

在此基础上，帕尔迪在2005年的资产收益率高达惊人的25%，帕尔迪强调每一分钱的使用效率。

这是万科看中的，帕尔迪似乎极大限度地提高资金的周转率及使用效率说明在住宅生产行业是可以做得到。

因而高负债率并不重要。

整个帕尔迪模式均围绕此展开。

2004年帕尔迪收入达到106.63亿美元，净收入达到了8.37亿美元，边际利润达到了7.9%，资本负债率为41.0%。

　　万科最终选择的是专业化的住宅生产。

因而万科不可避免行业流动性差的天然属性。

万科希望做的是如何在此基础之上最大限度地提升企业资金的流动性，因而万科看中的资金周转率，及住宅产品的建设、开发、销售周期决定的资金回笼速度以及资本市场上的融资能力。

看中的是每一分钱的使用效率。

　　图表3：

帕尔迪业务分部信息（详见房地产模式专题）

王石曾在博客中说：

“万科选择美国房地产企业帕尔迪作为标杆是基于三个判断：

⑴在美国二十几个州做跨地域的住宅开发，同万科的经营模式类似，且是美国同行中规模最大的上市企业；⑵连续50年以上的盈利记录，平均净资产回报率在16％以上，并能长期保持在18％以上；⑶产品定型和开发模型成熟，比如市场分析工具‘城市地图’、客户的‘终身服务’，值得借鉴。

”

　　然而，万科在学习帕尔迪的过程当中依然遇到问题。

一个很明显的问题是国内资本市场远不如美国资本市场发达，与此同时贷款规则并不一样。

　　因而帕尔迪能在资本市场及银行获得长期使用资金的能力。

一个简单的例子是，帕尔迪在美国一些银行贷款一分钱所能带来的收益远远较国内银行高。

这一分钱可能在一个项目当中挣到3分钱后又在另一个项目当中挣到另外三分钱。

因为美国银行提供的长期有息贷款的时限远远比国内长。

在美国，7到14年的长期有息负债占60%。

　　以项目周期两年，7年贷款计算的话，同样一笔数额的资金，帕尔迪可以开发三个半的项目。

同时，也就意味着帕尔迪在银行贷出的每一分钱可能获得三次半回报。

因而帕尔迪认为如果长期有息负债占资本的比率（D/C）不超过40%的话，那么帕尔迪是安全的。

　　此外，“土地期权”制度也是美国房地产公司降低成本的重要因素。

例如，帕尔迪仅支付定金，就可以获得一块计划在8年后开发的土地，而不需要在短期内将地款完全支付。

这也意味着，帕尔迪能更大层面上提升资金使用效率。

　　这些是万科在国内还不可能达到的发展条件。

　　但是，帕尔迪已经为房地产行业的开发流程问题提供了可行的借鉴方案。

帕尔迪公司认为，有两个因素基本上可以解释大部分的住房购买行为：

一是客户的生命周期（生命阶段），二是客户的支付能力，以这两个因素为坐标，建立了“生命周期与支付能力矩阵”。

运用这个矩阵，帕尔迪公司建立了两大类及其下11类细分客户。

正是在此基础上，帕尔迪确立了自己的销售体系，并有效地掌握开发节奏。

　　事实上万科在资金周转率与负债问题上无论是距离新鸿基还是距离帕尔迪的距离都很遥远，这一方面有万科自身发展的局限，另一方面是制度的不同所造成的种种隔阂。

　　万科需要的是自己的模式，但我们并没有看到万科的模式。

也许是工业化的生产住宅，但那是一个遥不可及的梦想。

万科很难整合建材、建筑资源。

也许华润可以为万科的住宅提供标准化的水泥，但是地板、门窗、各种管线呢？

工业化生产的另一个困境在于其成本，针对性的需求往往是高成本的，但万科显然并不想建更多的高成本的住宅，大多数时候万科强调自己是中档住宅生产商。

万科现在所凸显的也许是万科自身的规模优势，我们发现了万科在模式上的努力，但万科的模式依然未见清晰。