基于现金流视角分析企业竞争力.doc
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摘要：
现金流量被视为企业之“血液”，一旦“供血不足”，企业很可能因资金链断裂而发生财务危机。
近年来，安然、雷曼等知名企业因资金链断裂而破产的例子屡见不鲜，于是众多企业认识到了现金流量的重要性，开始关注现金流量的管理，树立“现金为王”的理念。
企业不仅要看重利润，更要注重实际收益，即将账面的利润转化为实际收到的资金，只有这样才能保障企业的持续经营。
企业最核心的竞争力就是如何让自己长此以往地生存下去，从这一点来看现金流量作为经营过程的起点和终点就尤为重要。
本文以万科近5年财务报表为依据，设立以现金流为主体的评价指标体系，将企业的各项能力量化，并通过对比和趋势分析，从而体现企业的市场竞争力。
关键词：
财务报表；现金流量；竞争力
一、现金流及其相关指标
（一）现金流的内涵
通常人们简单把现金流理解为现金，然而这种理解未免有些狭隘。
现金是以静态的形式存在的，而现金流是以动态的形式存在的。
现金流以现金为起点，通过企业的生产经营不断转化为其它实物形态，最后又以收入的形式回归成现金，反映了企业生产经营的整个过程。
根据现金流周转过程，我们可归纳出现金流量主要有流动性、差量性以及成本性三个主要特征。
流动性主要体现在：
现金流量属于时期指标，它受到企业日常经营决策的影响，可看做是在某一会计期间内所有微小期间的现金流量经过积分的组合，是随着时期的长短而不断变化的。
差量性是由其流动性衍生出来的，因为只有属于时期指标的流量才能相加减，而属于时点指标的存量相加减时没有意义的，企业较为注重的净流量就是流入量与流出量的的差量，代表着生产经营的增值部分。
成本性主要是指资金链断裂造成的短缺成本和资金的时间价值。
现金流如线索一般几乎贯穿于企业的各个环节，因此现金流可以较为充分地体现企业的实际情况。
它不仅本身是企业盈利水平质量的最好证明，还可以与其他财务指标结合充分反映企业偿债能力和股利支付能力的强弱、运营能力的好坏、发展能力的高低。
（二）指标设置
1.偿债能力
债权先于股权是企业首当支付的对象。
现代财务管理中虽讲究适度负债，通过财务杠杆、税盾效应获取更多的收益。
但是，如果无法偿还债务，企业将面临破产倒闭的风险，其造成的影响对公司具有严重的破坏力，直接关系企业的生死存亡。
主要指标如下：
（1）现金流量比率
通过公式可以看出，现金流量比率是反映企业直接偿付能力的指标：
分子“经营活动现金流量净额”通常使用现金流量表中的“经营活动产生的现金流量净额”，它代表企业创造现金的能力，已经扣除了经营活动自身所需的现金流出，是可以用来偿债的现金流量。
分母“流动负债”是资产负债表中的期末数而非平均数，因为实际需要偿还的是期末金额，而非平均金额。
现金流量比率表明每1元流动负债的经营活动现金流量保障程度。
用经营活动现金净额流量代替可偿债资产存量，与短期债务进行比较以反映偿债能力，更具说服力。
因为一方面它克服了可偿债资产未考虑未来变化及变现能力等问题；另一方面，实际用以支付债务的通常是现金，而不是可偿债资产。
（2）现金利息保障倍数
现金利息保障倍数是利息保障倍数的改进，将分子中采用权责发生制记录的“息税前利润”换为采用收付实现制反映的“经营活动中现金流量净额”、“应付利息”和“所得税费用”之和，避免了账面和实际不符的情况，更能反映企业真实的利息保障程度。
（3）现金产权比率
企业的总负债不仅来源于经营活动，还有投资活动和筹资活动，因此对应的分子是期末总的现金持有量而非经营活动现金流量净额。
从一个长期的角度看，这些负债终究是要还的，故现金产权比率反映的是企业的长期偿债能力。
在该指标中“总负债”和“现金及现金等价物”均采用期末数而非平均数，因为在实际需要偿还的是期末金额，实际能够偿还的也是期末金额。
2.股利支付能力
企业是股东的企业，企业的目标就是股东财富最大化，而股东获取收益的主要方式就是股息红利和转让股票的投资收益。
买卖股票是由投资人决定的，而是否分红是由企业的经营状况决定的，因此股利支付能力也是反映企业竞争力的表现之一。
主要指标如下：
（1）每股营业现金流量
通过公式可以看出，每股营业现金流量表示单位普通股本所对应的现金状况。
由于优先股的索偿权优于普通股且股息固定，不参与红利分配，这部分股息的支付与公司经营关系不大，所以应将所需支付优先股的这部分金额从现金流量净额中扣除。
该指标说明了在不动用股本的情况下，单位普通股所能分配到的最高现金额度，强调的是企业生产经营对股东带来的增值效益。
（2）净资产现金收益率
在不增加新的实收资本的情况下，经营活动与投资活动获得的现金流净额属于企业，筹资活动中获得的现金流净额大多属于债权人，因而在反映所有者权益时只包括前面两个部分。
该指标反映了企业实际的增值情况对应的股东可取得的报酬程度。
3.运营能力
运营能力体现的是企业各项资产的运转效率，通过现金流在各项资产中的流转速度来反映企业的经营管理水平，主要指标如下：
以上指标的分子都是“经营活动现金流入量”，运营能力突出的是生产经营的规模而非简单的收益部分，因此用“经营活动现金流入量”比“经营活动现金流量净额”更为合理。
分母是各种资产科目的平均额，从不同的角度反映各中资产运营的效率和效果。
4.发展能力
发展能力是指企业在现有状态下可以扩大生产，进一步的成长的潜力。
具体来说，就是根据企业的现有资本、运营获利等条件的量化指标来对企业的未来进行预期评估。
对于股东和投资者而言，该指标对是否买卖企业的股票具有重要的参考价值。
主要指标如下：
（1）现金增长率 该指标通过在会计期间内现金的变动额与期初余额之比，反映企业的资金增长速度。
在不大范围扩大资产规模的情况下，企业的利润最终大多以现金的形成存在，因而用现金的增长来反映企业的增长具有很好的代表性。
该指标越大，说明企业的发展能力越强。
（2）净资产现金增长倍数
“资产=负债+所有者权益”，等式左边是资金用途，等式右边是资金来源，而“净资产=总资产-总负债”，即是所有者权益。
该指标为现金增长率与净资产增长率之比，反映了每增加一单位的净资产所带来的现金增加情况，该指标为正说明企业处于创收状态，指标值越大，创收越强，发展势头越好。
二、以万科财务报表现金流分析企业竞争力
我们将万科的财务指标与房地产行业的另外一家巨头公司保利进行对比，并加入趋势分析，不仅横向对比体现了万科在房地产行业的地位，而且纵向对比以时间为轴反映万科的发展趋势。
（一）偿债能力分析
根据前设指标，以万科2010年至2014年的财务报表为依据，从偿债能力的角度对万科的竞争力分析如下表：
根据以上图表可得：
近年来，万科的现金流量比率和现金利息保障倍数总体较为平稳且有上升的趋势，说明有越来越多的现金流可以保障万科能够还本付息，短期偿债能力较强。
现金产权比率呈一增一减的波动，在2013年达到峰值后，2014年又有较大幅度的下降，资本结构近两年来有一定的变化，但已回归常态，长期偿债能力较强。
与保利对比可以看出，万科的指标波动幅度比保利小，且近年来各项指标状况基本均优于保利，处于行业领先水平。
房地产市场在近年来震荡较大，房价单边高速上涨的时代已经结束，而万科大部分偿债能力在2010年到2013年一直保持稳定，且在2014年偿债能力明显增强，有大量的现金回流，在房地产行业中可谓是“风景这边独好”。
考虑到房地产行业的收付款特殊情况，在会计科目中预收账款虽作为负债类，但是在房地产企业中预收账款实质上并不是负债，同理预付账款也并不是资产，从而不能单从前面的指标真实的反应万科的偿债能力，由此我们结合资产负债表对万科的收款安排和付款安排进一步分析。
从资产类来看，流动资产中存货占比最大，作为企业盈利的主要商品，保障了企业的持续盈利。
其次是货币资金，数额远超过短期借款，再次证明了万科的偿债能力较强。
主要流动资产中占比最小是应收账款，且应收账款的数额远小于应付账款说明万科采取“早收晚付”的政策，收付款安排较好，特别是在2014年存货大减即房屋大卖的情况下，应收账款不增反减，说明房屋销售基本不出现赊销的状况，企业收到的是实实在在的现金，资金回笼效率极高。
从负债类来看，流动负债中占比最大是预收账款，这对企业是极为有利的，说明企业是“先拿钱后给房”，吸收购房款来进行投资开发，缓解了资金周转的压力。
主要流动负债中占比最小的是应付票据，且应付票据的数额远小于应付账款的数额，付款结构十分合理。
因为应付票据的收款方是银行，属于到期强制性支付类的负债，而应付账款则存在缓和的余地，有时可延期支付。
（二）股利支付能力分析
根据前设指标，以万科2010年至2014年的财务报表为依据，从股利支付能力的角度对万科的竞争力分析如下表：
根据以上图表可得：
万科每股营业现金流量近五年来均为正值，且在2014年有明显上升，由于股票永不还本，只要保持该指标为正值，股东的财富就处于增值状态，发放股利的可能性和分红额度就会越大，参考万科往年较为稳定的股利支付政策，可以说明万科有较强的股利支付能力。
净资产现金收益率前几年基本持平，而在2014净资产现金收益率为0.34，达到最高点，说明股东每1元的投资可创收0.34元的现金收益，还是相当可观的。
与保利对比可以看出，保利自2012年以来股利支付能力一直处于下降状态且各项指标数值基本远低于万科，说明万科在房地产行业中的股利支付能力较强。
（三）运营能力分析
根据前设指标，以万科2010年至2014年的财务报表为依据，从运营能力的角度对万科的竞争力分析如下表：
根据以上图表可得：
万科总资产现金周转率、流动资产现金周转率以及存货周转天数较低，自2010年以来持续上升在2012年达到最高点后稍有下降，但在2014年有所反弹。
此趋势主要是由于自2010年，我国出台了一系列限购、征收房产税等政策抑制房地产过热，让市场回归以刚性住房需求为主导。
经过两年的宏观调控，政府对房地产市场又重新放开，2013年各项资产周转速度加快，但房价单边高速上涨的时代已经结束，投资者投资需求也更加合理，2014年房地产市场总体趋于稳定，周转速度稍有下降。
总资产和流动资产的现金周转天数均在两年以上，但考虑房地产行业的整体情况，该指标处于合理范围，是可以接受的。
与保利对比可以看出，房地产行业的总资产周转速度普遍较低，且有上升的趋势，应当注意是否有资产挤压的情况。
值得关注的是，万科应收账款的周转速度一直非常稳定，且在进入白银时代仍有下降趋势。
通过查阅相关信息，笔者认为万科的减值准备计提合理，说明万科收款情况较好，近期采取的资金回笼政策效果显著，出现坏账的概率较低。
作为房地产公司，存货是其主要的盈利商品，存货的周转天数与总资产、流动资产的周转天数仍有一定差距。
笔者通过阅读财务报表深入分析发现，这与近年来万科的多元化经营有关，虽然万科最主要的业务是地产开发，但是其物业经营发展势头良好。
与房地产业务增长放缓形成对比，万科的物业服务近两年来依然保持增长的态势，纵使目前在规模上与房地产业务不能相当，但作为产业链下游的延伸业务已初见成果，符合万科未来十年的业务版图规划：
“三好住宅”+“城市配套服务商”，后者俨然成为万科未来主要盈利的新渠道，有望取得与前者并驾齐驱的地位。
流动资产的现金周转天数近似等于总资产的现金周转天数，说明企业绝大部分资产来源于经营所得，属于经营主导型企业。
笔者结合利润表，引入“核心利润”的概念，对企业的经营效率展开分析。
在企业的营业利润中，投资收益、公允价值变动损益以及资产减值损失并非经营所得，核心利润便是营业利润抛去这些与经营关联不大的损益后剩下的部分，更加真实地反映企业的经营所得，是经营主导型企业核心竞争力的有力体现。
根据对外经贸大学张新民教授的研究观察，他指出经营活动产生的现金流量净额等于核心利润的1.2至1.5倍时，企业的利润质量较好。
根据表3-3-2可以看出，2010年到2013年经营活动产生的现金流量净额与核心利润的比值较低，再结合总资产中流动资产的大额占比情况，这是因为万科的资金滚动投入程度较大，即上一轮经营所得的利润转化为现金形式的较少，大部分又运用下一轮的投资建设。
由此，我们对利润的滚动投资程度做进一步分析如下表：
笔者根据经营性资产（除去衍生金融资产的流动资产加上固定资产、无形资产和在建工程）的变动额作为企业利润再投入生产经营的去向，除去投资活动中购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金以及筹资活动现金净流量便得到利润再投入额即实际经营利润中可用于自用的部分。
由表2-3-3可得，万科近年的投资扩张速度放缓，利润再投资程度逐步下降，审慎投资，从而保证了利润质量。
（四）发展能力分析
根据前设指标，以万科2010年至2014年的财务报表为依据，从发展能力的角度对万科的竞争力分析如下表：
根据以上图表可得：
净资产现金增长倍数与现金增长率几乎是同步变化，其震荡变动说明万科的资金运用大概以两年为一周期，一年投资建设，一年销售创收，基本比较稳定。
以上两个指标体现了在如今房地产行业已由黄金时代转入白银时代的情况下，万科由以往的滚动经营投资模式变得更加谨慎，不再继续扩张，而是看准项目再出击。
与保利对比可以看出，保利的现金增长率虽也是一年负增长，一年正增长的情况，但波动幅度比万科大，资金流较不稳定，且单位净资产所带来的现金流呈下降趋势，从持续经营的角度来说股东的权益有受损的可能。
总的来说，万科的增长更加稳健且现金流以两年为一周期保持为正增长，发展能力更强。
企业发展能力的强弱，与其所持有的资源密不可分，其中最主要的是可控制性资产。
除了前面已经谈及的经营所得的资产，可控制性资产还主要包括其他应收款和长期股权投资。
经营所得资产是企业自身效益的重要反映，而其他应收款和长期股权投资则是集团资金管控模式的体现，反映的是母公司对下属集团的控制力度。
对于房地产企业，一般一个项目就会对应一个子公司，由于前期投资较大，因而母子公司之间资金往来密切。
相比于局限于经营活动的应收账款，其他应收款如一个综合“容器”，涉及各种内容，更容易成为母子公司资金往来的“秘密通道”。
从表2-4-2可以看出，母公司报表的其他应收款数额远高于合并报表，其差额大部分是母公司对子公司的资金输出，且已占据了母公司其他应收款的“大半壁江山”，形成一种由母公司筹资来供给子公司资金使用的现象，说明对于下属公司，母公司较强的控制力，上层掌管最为重要的现金，负责战略规划，下层负责具体的经营运作。
这是由于集团的金字塔控股结构，一般企业会通过母公司向外筹资然后给子公司使用。
下面我们对万科的股权投资具体分析如下：
因为集团的金字塔结构，母公司可以用较少的资产去撬动更大的资产，例如：
母公司以x万元的股本对子公司进行投资，而子公司的资产负债率为0.5则子公司就有2x的资产。
同样子公司再以x的股本对孙公司进行投资，而孙公司的资产负债率也为0.5，则孙公司的总资产为2x。
于是母公司便以x的资产撬动了4x的资产。
总体的资产负债率应为3x/4x=0.75，而下属每个公司资产负债率只有0.5。
根据表3-4-3可以看出，母公司每1元的投资，无论是对集团内部的子公司还是对外的股权，都具有强大的撬动效应，且这种效应还有进一步扩大的趋势，如此以来万科对内对外都有较多的可控制性资产助推发展。
三、基于现金流视角对万科竞争力的评价
（一）竞争力优势
（1）从偿债能力来看，万科强制支付能力较强，短期内没有财务风险。
近年来，万科先采取扩张性的战略，后采取稳健性的战略，但是现金流量比率一直很稳定，且有上升的趋势，说明万科认识到现金流的重要性，为防止资金链断裂问题，已采取措施降低风险。
此外，在资本结构方面，万科也充分考虑到行业特点和自身情况，对资本结构进行了优化管理，采取“早收晚付”的使用策略，尽量降低资金的筹集和周转成本，从而降低偿债成本。
（2）从股利支付能力来看，万科的股利支付一直较为稳定。
近年来，万科加快了资金回笼工作，企业拥有较为充裕的现金流，目前而言没有股利支付危机。
此外，万科推出项目跟投制度，以其良好的财务经营情况作保障，将公司利益与员工利益紧密结合在一起，员工即是公司股东，从而降低了代理风险，一方面为公司带来了现金投入，另一方面又调动了员工的工作积极性。
（3）从运营能力来看，虽然房地产行业已由黄金时代转入白银时代，整个行业的资金周转速度在减慢，但与同行相比，万科采取“够用就好”的原则，不大量囤地，不捂盘，不当地王，周转速度相对较快，降低了资金的机会成本，有利于整个集团的经营运行。
且在当今的大数据时代，万科积极拥抱互联网，先后与百度、天猫等多家互联网企业合作，通过大数据分析更多了解顾客消费行为，并与韵达等公司合作，打造一体化的“幸福小区计划”和“长租公寓”。
万科以住宅商品房为中心，将业务向周围延伸，发展物业为第二支柱产业，且有望与住房项目并驾齐驱，打造万科经营业务的新格局。
（4）从发展能力来看，房地产行业资金变化以两年为一个周期，前一年属于在建阶段，现金大量支出，现金增长率为负，后一年属于销售阶段，现金大幅回收。
总体来看，万科资金保持正向增长且增长平稳，与保利的明显波动形成鲜明对比，说明万科更加注重精细化管理，从项目选择，到实施开发，再到最后的成品销售都经过了仔细的考量，且环环相扣联系紧密，项目中没有大的断层，发展比较稳健，前景乐观。
而万科由金字塔式股权结构所带来的杠杆效应又使其具有较强的资源控制能力，为房地产行业迎来新的春天做好充足的资源储备，蓄势待发，一展万科雄姿。
（二）竞争力不足
1.从支付能力来看，短期来看万科虽没有大的财务风险，但是其总体的现金与负债配比较低，说明有一定长期负债作为经营的支撑，而债权人是要求还本付息的。
在房地产行业的黄金时代，由于房价的一路上涨和良好的销售势头，这种借债经营的风险或许较小，因为有良好的销售业绩做保障，企业可通过外部筹资扩大市场规模，并减轻内部资金短缺的压力。
然而在如今的白银时代，市场已经是供过于求的状态，加之政府的一些限购政策及廉价公租房的推出，有一定量的商品房建成而形成积压。
存货积压的机会成本在一定程度上削弱了企业利润，企业收不回资金，就难以偿还债务，于是企业内部的资金逐渐流失，如此恶性循环，企业的现金流就有可能被掏空，最后因资金量断裂而发生危机。
2.从股利支付能力来看，2014年现金流的大幅增加，一方面虽为股利支付提供了保障，另一方面也说明万科没有开辟更多好的项目，投资活动放缓，从而带来了手头资金的增多。
股东的投资是永不还本的，对于股东而言更看重公司的长远发展，使其能够不断获取报酬，因此从长远的角度来讲企业只是回笼资金而缺乏好的项目机会，使其经营投资放缓，这对股东是不利的。
3.从运营能力来看，万科不大量囤地，不捂盘，认为这样可以加快周转速度，保证企业良好运行。
这种做法虽然在一定程度上降低了风险，但这也只是短期的稳定，对于一些潜力股的投资项目，这种做法趋于保守，很有可能错失良机，因小失大，这对于企业的持久经营是不利的。
若企业过于强调“宁可错过，绝不拿错”，单方面注重现阶段运营成果，一味追求短期利润，则必然影响其持久发展。
4.从发展能力来看，万科目前的现金流趋势平稳，但增长速度较低，在如今没有了房价上升带来的红利，行业毛利下降的情况下，万科未来的发展模式及发展方向引人深思。
纵然万科掌握着较多的资源，但是母子公司毕竟是独立的法人个体，母公司的债务子公司没有偿还义务，母公司虽能影响子公司的经营决策，但是存在经理人等高管的代理风险，使子公司的战略经营目标与母公司不相吻合，母子关系亲密而微妙，集团规模越大，层级越多，监控管理难度越大。
且居民对于住房的要求，不在仅仅局限于房子本身，还要考虑小区环境、配套设施、交通等因素；政府提倡构建开放式的小区，将房地产最为关键的土地纳入城市规划的范畴之内；为了拓展销售范围，万科试水房屋出租，约定出租一定年限后可以购房的新模式……面对市场行情的新变化，万科又会采取怎样的应对策略，结果尚不明晰。
四、增强企业竞争力的对策
（一）完善收付款安排，保障充裕的现金流量
万科的主营业务是房地产开发，因此主要的收入来源是商品房销售之后的购房款。
对于大多数购房者来说是没有能力一次性支付这笔巨额款项的，然而按揭还款的期限较长，严重降低了资金的周转速度。
因此，万科应当将现金收拢作为企业资金管理的重点，考虑在工程开始初期甚至更早的开展售楼活动，做好前期的宣传和推广工作，在建设的同时售楼，提前将首付款纳入账户，从而加快资金的周转速度。
其次，与银行多多沟通，缩短收款期限，提高收款效率，增强企业销售变现能力。
付款方面，根据前面的数据可以看出预付账款在流动资产中占据不小份额，预付款项主要包括预付地价款、土地保证金、预缴税费、工程款及设计费，在此方面仍有较大的改进空间，可加强与相关机构的密切合作，形成较强的信任关系，在前期预付款的支付时点和数额上增强议价能力。
通过“早收晚付”的收付款安排，企业可获得更加充裕的现金流。
（二）拓宽融资渠道，适度负债，降低财务风险
高位回落之后，房地产行业进入新常态，发展速度放缓，无需像以前一样大额负债，大批囤地，外部筹资规模适度收缩。
企业应当适度负债，看准项目再出击，而非盲目扩大规模和市场占有份额，更加考虑企业的内生动力，通过加快资金周转速度等方式缓解资金短缺问题。
同时，万科的主要筹资来源仍是银行，应进一步拓宽融资渠道，开启多元化的融资模式盘活沉淀资金，例如：
扩大员工持股比例，鼓励员工参与项目投资，将个人利益与企业利益紧密联系在一起，共担风险，共享收益，降低代理风险；完善集团财务系统，在内部形成资本银行，集中整个集团的现金流，续少成多，续短为长，实现财务效益的增值；鉴于使用资金的低成本，可以考虑利用海外资金以及直接融资的方式，从而降低财务风险。
（三）调整现金流循环周期，形成现金流的均匀分布
在项目建设初期，企业需要投入大量的资金，在这一阶段现金净流量为负向增长；当售楼回款达到一定规模后，首付收入可以基本与支出相当；当工程接近尾声，企业已没有什么大的现金支出时，售房的回款超过支出，在这一阶段现金净流量为正向增长。
变化趋势大致如下图：
我们假设在初期现金净流量的平均增长速度为-a，在工程尾声现金净流量的平均增长速度为b，有m个项目处于初期，有n个项目处于尾声则企业整体的现金净流量约为nb-ma。
由此我们可以通过控制处于初期的项目数量以及尾声的项目数量，将正向增长的部分和负向增长的部分对冲，从而形成现金流的均匀分布，避免企业“供血不足”的情况。
所以，企业在进行项目选择的时候要具有战略眼光，一方面要考虑项目的收益情况，另一方面更要考虑全局，编制现金流预算，控制企业的经营节奏。
结束语
本文从现金流的视角出发，对企业的竞争力进行全方位描述。
这是一个较为新颖的角度，打破以往水平分析、垂直分析等局限于某一单一报表分析的方式，以现金流量表为主，资产负债表和利润表为辅，综合运用财务报表，将不同报表的数据有机结合分析企业竞争力。
由于笔者能力有限，对于引入或者提出的现金流相关指标是否能够充分、全面的反映企业竞争力，还有待进一步探讨。
笔者认为探讨的主要问题是：
单个指标是否具有极高的代表性；指标之间搭配是否合理，有无重复或者遗漏的方面；资产负债表和利润表中的指标为时点指标，将其作简单的算数平均处理来表示平均水平，而现金流量表中的指标为时期指标，对于这种跨表结合所建立的新的指标，在数据处理方面较为粗糙，配比是否合理，对应的逻辑紧密性仍有待加强；合并财务报表抵消了母子公司之间的关联交易，减少了人为因素导致的财务信息的失真，从经营能力和发展能力的角度来看，合并报表的数据更能反映真实情况，但是母子公司毕竟是独立的法人个体，母公司的负债不能由子公司来偿还，且由于金字塔式的控股结构代来的
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