18注会综合财管.docx
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18注会综合财管
《专题五 筹资管理》
第二节 长期筹资管理
三、优先股筹资
优先股是指股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制的股份。
按照我国《优先股试点管理办法》，上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。
教材主要针对上市公司发行优先股的情况进行介绍。
（一）我国上市公司公开发行优先股的有关规定
1.应当在公司章程中规定以下事项：
（1）采取固定股息率；
（2）在有可分配税后利润的情况下必须向优先股股东分配股息；
（3）未向优先股股东足额派发股息的差额部分应当累积到下一个会计年度；
（4）优先股股东按照约定的股息率分配股息后，不再同普通股股东一起参加剩余利润分配。
商业银行发行优先股补充资本的，可就第
（2）项和第（3）项事项另行约定。
2.优先股每股票面金额为100元，发行价格不得低于优先股票面金额。
3.上市公司不得发行可转换为普通股的优先股，但商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股，并遵守有关规定。
（二）优先股的筹资成本
同一公司的优先股股东的必要报酬率比债权人高，同一公司的优先股股东的必要报酬率比普通股股东低。
（三）优先股筹资的优缺点
优点
1.与债券相比，不支付股利不会导致公司破产；没有到期期限，不需要偿还本金
2.与普通股相比，发行优先股一般不会稀释股东权益
缺点
1.优先股股利不可以税前扣除，是优先股筹资的税收劣势
2.优先股的股利通常被视为固定成本，与负债筹资的利息没有什么差别，会增加公司的财务风险并进而增加普通股的成本
考题分析
2014年考题（B卷）
问题
8.根据资料四，判断东富汽车发行优先股筹资方案在发行主体、数量、金额方面是否符合优先股的公开发行条件，并简要说明理由。
简要分析优先股筹资的特点，并说明优先股股东有别于普通股股东的主要权利和义务。
（5分）
四、认股权证
（一）认股权证的特征
认股权证是公司发放的一种凭证，授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。
（1）认股权证的执行会引起股份数的增加，从而稀释每股收益和股价。
（2）认股权证期限长，可以长达10年，甚至更长。
（3）布莱克-斯科尔斯模型假设没有股利支付，认股权证不能假设有效期限内不分红，5～10年不分红很不现实，不能用布莱克-斯科尔斯模型定价。
（二）认股权证的发行有三种用途
1.在公司发行新股时，为避免原有股东每股收益和股价被稀释，给原有股东配发一定数量的认股权证，使其可以按优惠价格认购新股，或直接出售认股权证，以弥补新股发行的稀释损失。
2.作为奖励发给本公司的管理人员。
3.作为筹资工具，认股权证与公司债券同时发行，用来吸引投资者购买票面利率低于市场要求的长期债券。
（三）认股权证要素的成本
1.计算方法：
附带认股权债券的资本成本，可以用投资人的内含报酬率来估计。
2.成本范围
计算出的内含报酬率必须处在债务的市场利率和（税前）普通股成本之间，才可以被发行人和投资人同时接受。
如果它的税后成本高于权益成本，则不如直接增发普通股；如果它的税前成本低于普通债券的利率则对投资人没有吸引力。
（四）认股权证筹资的优缺点
优点
主要优点是可以降低相应债券的利率。
通过发行附有认股权证的债券，是潜在的股权稀释为代价换取较低的利息
缺点
（1）灵活性较少。
附带认股权证的债券（可分离交易可转债）发行者，主要目的是发行债券而不是股票，是为了发债而附带期权。
认股权证的执行价格，一般比发行时的股价高出20%至30%。
如果将来公司发展良好，股票价格会大大超过执行价格，原有股东会蒙受较大损失。
（2）附带认股权证债券的承销费用高于债务融资
【例题分析】F公司是一家经营电子产品的上市公司。
公司目前发行在外的普通股为10000万股，每股价格为10元，没有负债。
公司现在急需筹集资金16000万元，用于投资液晶显示屏项目，有如下备选筹资方案：
方案一：
以目前股本10000万股为基数，每10股配2股，配股价格为8元／股。
方案二：
按照目前市价公开增发股票1600万股。
方案三：
发行10年期的公司债券，债券面值为每份1000元，票面利率为9%，每年年末付息一次，到期还本，发行价格拟定为每份950元。
目前等风险普通债券的市场利率为10%。
方案四：
发行10年期附带认股权证的公司债券，债券面值为每份1000元，票面利率为5%，每年年末付息一次，到期还本，同时附送10份认股权证，5年后每份权证可以按15元认购一股新股，发行价格拟订为每份1000元，目前等风险普通债券的市场利率为10%。
要求：
（1）如果要使方案一可行，企业应在盈利持续性、现金股利分配水平和拟配售股份数量方面满足什么条件？
假设该方案可行并且所有股东均参与配股，计算配股除权价格及每份配股权价值。
（2）如果要使方案二可行，企业应在净资产报酬率方面满足什么条件？
应遵循的公开增发新股的定价原则是什么？
（3）如果要使方案三可行，企业应在净资产、累计债券余额和利息支付能力方面满足什么条件？
计算每份债券价值，判断拟定的债券发行价格是否合理并说明原因。
（4）如果使方案四可行，附带认股权债券的资本成本应满足什么条件。
【答案】
（1）配股：
①盈利持续性：
最近3个会计年度连续盈利（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为计算依据）；
②拟配售股份数量：
拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%；
③现金股利分配水平：
最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。
配股除权价格=（10+8×20%）/（1+20%）=9.67（元/股）
配股权价值=（9.67-8）/5=0.33（元）
【答案】
（2）公开增发新股：
最近3个会计年度加权平均净资产报酬率平均不低于6%（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产报酬率的计算依据）。
公开增发新股的定价原则：
“发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价”的原则确定增发价格。
【答案】
（3）股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元，累计债券余额不超过公司净资产的40%。
最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息。
每份债券价值=1000×9%×（P/A，10%，10）+1000×（P/F，10%，10）
=90×6.1446+1000×0.3855=938.51（元）
债券价格950元不合理，因为高于内在价值，投资人不会接受，拟定的发行价不合理。
【答案】
（4）附带权证的债券税前资本成本必须处在债务市场利率和（税前）普通股成本之间，才可以被发行人和投资人同时接受。
五、可转换债券
（一）含义与特征
1.含义：
可以转换为特定公司的普通股的债券。
2.特点
（1）这种转换，在资产负债表上只是负债转换为普通股，并不增加额外的资本。
认股权证与之不同，认股权会带来新的资本。
（2）这种转换是一种期权，证券持有人可以选择转换，也可选择不转换而继续持有债券。
（二）可转换债券的主要条款
1.转换价格
含义
即转换发生时投资者为取得普通股每股所支付的实际价格
要点
转换价格通常比发行时的股价高出20%至30%
2.转换比率
含义
是债权人通过转换可获得的普通股股数
关系公式
转换比率=债券面值÷转换价格
3.转换期
含义
转换期是指可转换债券转换为股份的起始日至结束日的期间
要点
可转换债券的转换期可以与债券的期限相同，也可以短于债券的期限。
超过转换期后的可转换债券，不再具有转换权，自动成为不可转换债券（或普通债券）
4.赎回条款
含义
赎回条款是可转换债券的发行企业可以在债券到期日之前提前赎回债券的规定
目的
①可以促使债券持有人转换股份，因此又被称为加速条款；②可以使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失
具体内容
不可赎回期
设立不可赎回期的目的，在于保护债券持有人的利益，防止发行企业滥用赎回权，强制债券持有人过早转换债券
赎回期
赎回期是可转换债券的发行公司可以赎回债券的期间
赎回价格
赎回价格一般高于可转换债券的面值，两者之差为赎回溢价。
赎回溢价随债券到期日的临近而减少
赎回条件
赎回条件分为无条件赎回和有条件赎回。
无条件赎回是在赎回期内发行公司可随时按照赎回价格赎回债券。
有条件赎回是对赎回债券有一些条件限制，只有在满足了这些条件之后才能由发行公司赎回债券
5.回售条款
含义
回售条款是在可转换债券发行公司的股票价格达到某种恶劣程度时，债券持有人有权按照约定的价格将可转换债券卖给发行公司的有关规定
目的
设置回售条款是为了保护债券投资人的利益，使他们能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。
合理的回售条件款，可以使投资者具有安全感，因而有利于吸引投资者
6.强制性转换条款
含义
强制性转换条款是在某些条件具备之后，债券持有人必须将可转换债券转换为股票，无权要求偿还债券本金的规定
目的
设置强制性转换条款，是为了保证可转换债券顺利地转换成股票，实现发行公司扩大权益筹资的目的
（三）可转换债券的估价
（1）债券的价值
债券的价值是其不能被转换时的售价
债券的价值＝利息的现值＋本金的现值
（2）债券的转换价值
债券转换价值是债券必须立即转换时的债券售价。
转换价值＝股价×转换比例
（3）可转换债券的底线价值
可转换债券的最低价值，应当是债券价值和转换价值两者中较高者。
（4）分析市场价值
我们不知道具体的可转换债券的市场价值变化情况。
但是，我们知道它不会低于底线价值。
（四）可转换债券的税后成本
（1）计算方法（求投资人内含报酬率的过程）
买价＝利息现值＋可转换债券的底线价值（通常是转换价值）现值
上式中求出的折现率，就是可转换债券的税前成本。
（2）合理的范围
可转换债券的税前筹资成本应在普通债券利率与税前股权成本之间。
（五）可转换债券筹资的优缺点
优点
（1）与普通债券相比，可转换债券使得公司能够以较低的利率取得资金。
降低了公司前期的筹资成本。
（2）与普通股相比，可转换债券使得公司取得了以高于当前股价出售普通股的可能性。
有利于稳定公司股票价格。
缺点
（1）股价上涨风险。
公司只能以较低的固定转换价格换出股票，会降低公司的股权筹资额。
（2）股价低迷风险。
发行可转换债券后，如果股价没有达到转股所需要的水平，可转换债券持有者没有如期转换普通股，则公司只能继续承担债务。
在订有回售条款的情况下，公司短期内集中偿还债务的压力会更明显。
（3）筹资成本高于纯债券。
尽管可转换债券的票面利率比纯债券低，但是加入转股成本之后的总筹资成本比纯债券要高。
（六）可转换债券和认股权证的区别
（1）认股权证在认购股份时给公司带来新的权益资本，而可转换债券在转换时只是报表项目之间的变化，没有增加新的资本。
（2）灵活性不同。
可转换债券的类型繁多，千姿百态。
它允许发行者规定可赎回条款、强制转换条款等，而认股权证的灵活性较少。
（3）适用情况不同。
发行附带认股权证债券的公司，比发行可转换债券的公司规模小、风险更高，往往是新的公司启动新的产品。
附带认股权证的债券发行者，主要目的是发行债券而不是股票，是为了发债而附带期权，只是因为当前利率要求高，希望通过捆绑期权吸引投资者以降低利率。
可转换债券的发行者，主要目的是发行股票而不是债券，只是因为当前股价偏低，希望通过将来转股以实现较高的股票发行价。
（4）两者的发行费用不同。
可转换债券的承销费用与纯债券类似，而附带认股权证债券的承销费用介于债务融资和普通股之间。
2017年考题
问题
7.根据资料四,对照《上市公司证券发行管理办法》规定以及财务管理有关原理,指出荣诚酒店可转换公司债券初步发行方案中存在的八项不恰当之处,并简要说明理由。
资料四
2014年6月,为了筹措扩张并购资金,公司拟公开发行可转换公司债券（以下简称可转债）来筹集资金。
根据可转债的发行条件,经测算后本次发行规模确定为7亿元,初步发行方案如下表：
发行总额
7亿元
发行数量
70万手（700万张）
票面金额
100元/张
发行价格
按票面金额平价发行
转股价格
13.5元/股
票面利率
7.5%
债券期限
自发行之日起8年
转股起止时期
发行结束之日起至到期日止
付息方式
每年付息一次,计息起始日为发行首日
回售条款
在转股期内,如果公司股票在任何连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%,可转债持有人有权按约定价格回售给发行人
赎回条款
当公司股票在最后两个计息年度内任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时,公司有权决定按照约定价格赎回
担保条款
由无关联关系的另一家非金融上市公司提供全额担保
转股价格向下修正条款
修正后的转股价格必须符合有关法律规定,转股价格修正方案须提交公司股东大会表决,且须经出席会议的股东所持表决权的半数以上同意
注:
同期等风险普通债券的市场利率为7%；公司前一交易日股价以及最近20个交易日股票均价分别为14元/股以及13元/股。
答案：
（1）转股价格不恰当。
理由:
根据《上市公司证券发行管理办法》,可转换公司债券的转股价格应不低于募集说明书公告日前20个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价。
公司拟定的转股价格13.5元/股低于公司股票前一交易日价格14元/股,不符合规定。
（2）票面利率不恰当。
理由:
根据财务管理有关原理,可转换公司债券向投资者提供了转为股票投资的选择权,使之有机会转为普通股并分享公司更多的收益,因此投资者愿意接受可转换公司债券的票面利率低于同一条件下普通债券的利率。
公司拟定的票面利率7.5%高于同期等风险普通债券市场利率7%,有损公司利益。
（3）发行期限不恰当。
理由:
根据《上市公司证券发行管理办法》,可转换公司债券的期限最短为1年,最长为6年。
公司拟定的发行期限为8年,超过了规定期限。
（4）转股起始日不恰当。
理由:
根据《上市公司证券发行管理办法》,可转换公司债券自发行结束之日起6个月后方可转换为公司股票。
公司拟定的转股起始日为发行结束之日起,不符合规定。
（5）回售条款设置不恰当。
理由:
根据财务管理有关原理,回售条款是在可转换债券发行公司的股票价格达到某种恶劣程度时,债券持有人有权按照约定的价格将可转换债券卖给发行公司的有关规定。
设置回售条款是为了保护债券投资人的利益,使他们能够避免遭受过大的投资损失,从而降低投资风险。
合理的回售条款,可以使投资者具有安全感,因而有利于吸引投资者。
因此,公司拟定的回售条款设置为股票价格较高时进行回售不恰当。
（6）赎回条款设置不恰当。
赎回条款是可转换债券的发行企业可以在债券到期日之前提前赎回债券的规定。
设置赎回条款是为了促使债券持有人转换股份,因此又被称为加速条款;同时也能使发行公司避免市场利率下降后,继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失。
因此,公司拟定的赎回条款设置为股票价格较低时进行赎回不恰当。
（7）担保人不恰当。
理由:
根据《上市公司证券发行管理办法》,证券公司或上市公司不得作为发行可转债的担保人,但上市商业银行除外。
公司拟定由无关联关系的另一家非金融上市公司提供金融担保,不符合规定。
（8）表决程序不恰当。
理由:
根据《上市公司证券发行管理办法》,转股价格修正方案须提交公司股东大会表决,且须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上同意。
公司拟定的转股价格修正方案须经出席会议的股东所持表决权的半数以上同意,不符合规定。
2016年考题
问题
7.根据资料四，运用财务管理有关原理逐项判断财务小陈的观点是否正确，如不正确，简要说明理由。
资料四
2013年1月，万福拟通过公开发行可转换公司债券（以下简称可转债）开启新一轮的融资。
万福2012年末净资产为l4亿元，前期末发行过债券。
万福财务部组织财务人员学习讨论可转债相关知识，公司财务小陈提出以下观点：
1.由于可转债的票面利率比纯债券低，所以可转债的筹资成本低于纯债券。
2.可转债与纯债券和认股权证的投资组合的持有结果基本相同，不同的是其为了执行认股权证必须放弃债券的持有。
3.可转债的最低价值应当是纯债券价值和转换价值两者中的较低者。
4.可转债中设置回售条款是为了促使债券持有人转换股份，同时也能使发行公司避免市场利率下降后，继续按较高的债券票面利率向持有人支付利息所蒙受的损失。
5.在新股发行时机不理想时，可通过发行可转债变相发行普通股，并且为了鼓励投资者将来转股，可考虑以低于当前公司股价的价格作为转股价格。
6.发行纯债券存在偿还投资者本金的压力，若发行可转债，在可转债转换为股票后则无偿还投资者本金的压力，按照优序融资理论，企业在需要外源融资时，按照风险程度的差异，应优先考虑可转债融资而后才是纯债券融资。
【答案】
（1）不正确：
理由：
可转换债券的筹资成本高于纯债券。
尽管可转换债券的票面利率比纯债券低，但是加入转股成本之后的总筹资成本比纯债券要高。
（2）正确。
（3）不正确。
理由：
可转换债券的最低价值，应当是纯债券价值和转换价值两者中较高者。
（4）不正确。
理由：
可转换债券中设置回售条款是为了保护债券投资人的利益，使其能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。
而设置赎回条款是为了促使债券持有人转换股份，同时也能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失。
（5）不正确。
理由：
在发行新股时机不理想时，可以先发行可转换债券，然后通过转换实现较高价格的股权筹资。
这样做不至于因为直接发行新股而进一步降低公司股价，因此可转换债券使得公司取得了以高于当前股价发行普通股的可能性。
（6）不正确。
理由：
根据优序融资理论，企业在筹集资本的过程中，遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。
在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。
2014年考题（A卷）
问题
6.根据资料三，指出独立董事赵勇的四个观点是否妥当，如果不妥，简要说明理由。
（6分）
7.根据资料三，结合《证券法》的要求，判断鑫龙制药发行的可转换公司债券是否满足上市交易条件，并简要说明理由。
简述采用可转换公司债券筹资的优缺点。
（5.5分）
资料（三）
由于鑫龙制药的新药研发以仿制为主，目前多数新产品仍难以打入国际市场。
2012年，为打破技术与研发能力的瓶颈，提高国际市场核心竞争力，公司决心实施海外并购战略。
鑫龙制药需要对海外并购的资金筹措及具体收购方案进行规划。
鑫龙制药拟发行可转换公司债券来筹集资金。
根据可转换公司债券的发行条件，经测算后本次发行规模确定为12亿元。
初步发行方案如下表：
发行总额
12亿元
发行数量
120万手（1,200万张）
票面金额
100元/张
发行价格
按票面金额平价发行
转股价格
17.72元/股
票面利率
10%
债券期限
自发行之日起5年
转股起止时期
发行结束之日起六个月后的第一个交易日起至到期日止
付息方式
每年付息一次，计息起始日为发行首日。
赎回条款
在转股期内，如果公司股票在任何连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，公司有权决定按照约定价格赎回。
回售条款
当公司股票在最后两个计息年度内任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权按约定价格回售给发行人。
注：
同期等风险普通债券的市场利率为12%；鑫龙制药加权平均股价约为14元/股。
鑫龙制药董事会在审议此项可转换公司债券的发行议案时，非财务专业的独立董事赵勇提出以下意见：
1.同期普通债券的市场利率为12%，而本次债券发行利率为10%，低于同期债券利率，可能导致没有投资者认购，应调高发行利率，至少不低于市场利率。
2.转股期限的条款约定不合理。
方案中自发行结束之日起至少六个月后才能将债券转为公司普通股，建议修改为自发行结束之日即可启动转股机制，这样可能减轻公司财务费用支出压力和降低资产负债率。
3.转股价格的金额有误。
目前公司股价为14元/股，而转股价格为17.72元/股，高出现价26.6%。
这种情况下，理性的投资者可能愿意直接从证券市场上购入公司普通股，而不会做出转股的决定。
4.赎回条款和回售条款的有关约定可能是基于保护公司权益不受损害的考虑，但公司发行债券是为了筹集资金，赎回或回售权的行使可能导致公司背离了筹集资金的初衷。
总经理李明针对赵勇的四个观点逐一做出解释，消除了他的疑虑，并顺利通过本次可转换公司债券发行的决议。
经股东大会表决通过，并报中国证监会核准后，鑫龙制药可转换公司债券顺利发行。
【答案】
6.
（1）观点1不妥。
理由：
可转换公司债券向投资者提供了转为股权投资的选择权，使之有机会转为普通股并分享公司更多的收益，因此投资者愿意接受可转换公司债券的票面利率低于同一条件下普通债券的利率。
（2）观点2不妥。
理由：
根据我国《上市公司证券发行管理办法》规定，可转换公司债券自发行结束之日起6个月后方可转换为公司股票，这是法定要求。
（3）观点3不妥。
理由：
转股价格即转换发生时投资者为取得普通股每股所支付的实际价格。
而可转换公司债券的最低价值，应当是债券价值和转换价值两者中较高者，这是市场套利的结果。
通常情况下，转换价格比发行时的股价高出20%-30%。
（4）观点4不妥。
理由：
赎回条款是可转换公司债券的发行公司可以在债券到期日之前提前赎回债券的规定。
设置赎回条款一方面是为了促使债券持有人转换股份，另一方面还可以使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失，所以实际是对发行公司的保护。
回售条款是在可转换公司债券发行公司的股票价格达到某种恶劣程度时，债券持有人有权按照约定的价格将可转换公司债券卖给发行公司的有关规定。
设置回售条款是为了保护债券投资人的利益，使他们能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。
合理的回售条款可以使投资者具有安全感，因而有利于吸引投资者。
答案
（2）可转换公司债券筹资的优缺点
优点：
与普通债券相比，可转换公司债券使得公司能够以较低的利率取得资金。
债权人同意接受较低利率的原因是有机会分享公司未来发展带来的收益。
可转换公司债券的票面利率低于同一条件下的普通债券的利率，降低了公司前期的筹资成本。
与此同时，它向投资人提供了转为股权投资的选择权，使之有机会转为普通股并分享公司更多地收益。
但可转换公司债券一旦转换成普通股后，其原有的低息优势将不复存在，公司要承担普通股的筹资成本。
与普通股相比，可转换公司债券使得公司取得了以高于当前股价出售普通股的可能性。
有些公司本来是想发行股票而不是债务，但是认为当前其股票价格太低，为筹集同样的资金需要发行更多的股票。
为避免直接发行新股而遭受损失，才通过发行可转换公司债券变相发行普通股。
因此，在发行新股时机不理想时，可以先发行可转换公司债券，然后通过转换实现较高价格的股权筹资。
这样做不至于因为直接发行新股而进一步降低公司股票市价。
而且因为转换期较长，即使在将来转换股票时，对公司股价的影响也较温和，从而有利于稳定公司股票。
缺点
股价上涨风险。
虽然可转换公司债券的转换价格高于其发行时的股票价格，但如果转换时股票价格大幅上涨
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