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2、反倾销推动行业格局变革，红太阳受益最大21

（1）甲醛22

（2）乙醛23

（3）氨23

（4）催化剂23

（5）成本估算24

八、重点关注吡啶碱及百草枯优质公司27

1、红太阳（000525）27

（1）公司成为全国最大环保农药一体化企业27

（2）公司逐步构建完整的国内国际立体营销体系27

（3）受益于吡啶反倾销及百草枯涨价，业绩提升明显28

2、沙隆达A（000553）28

九、风险因素29

一、吡啶行业发展渐趋稳定

1、吡啶作为中间体下游应用广泛

吡啶是一种含有一个氮杂原子的六元杂环化合物，分子式C5H5N，即苯分子中的一个-CH=被氮取代而生成的化合物，故又称氮苯。

通常将吡啶及其衍生物统称为吡啶碱类，即在吡啶环上带上各种各样的取代基，包括吡啶（PY）、2-甲基吡啶（2-MPY）、3-甲基吡啶（3-MPY）、4-甲基吡啶（4-MPY）、氯吡啶（CMPY）、2-甲基-5-乙基吡啶（MEP）等。

吡啶碱是替代进口、高毒、国家重点鼓励的杂环类农药、医药、兽药等三药及三药中间体的含氮杂环类核心共性化合物。

吡啶碱俗称为杂环类三药及三药中间体的“芯片”，主要应用于农药、医药、染料、日用化工、香料、饲料添加剂、橡胶助剂等领域，在农业方面可做除草剂（百草枯、敌草快、毒莠定）和杀虫剂（毒死蜱、甲基毒死蜱、菊酯）；

在染料方面，可制备蓝色基BB、蓝色基RR、分散蓝S-RB、可溶性还原灰IBL、可溶性还原蓝IBC等；

在医药方面，可制头孢菌素、类固醇、磺胺的溶剂，抗组织胺类、解毒药用吡啶吸收氯，青霉素中用十五烷基溴化物作为蛋白质的沉淀剂，提取金霉素时的破乳剂，Phenriamine、溴苯胺马来酸酯、氯苯胺马来酸酯和二异焦酰胺等，吡啶碱是这些领域的基础原料之一。

吡啶类化合物最大的应用是农用化学品（主要为除草剂）和烟酰胺/烟酸。

农药占吡啶系列产品消费总量66%左右，医药及饲料添加剂约为28%，其他占6%。

2、吡啶的合成工艺路线决定产能不易急剧扩张

吡啶类产品来源最初是从煤焦油中提取（占2%），化学合成法（占98%）中最常见的是醛-氨法，根据原料醛的种类不同和反应条件不同，可得到不同的吡啶化合物，如乙醛和氨反映得到产物为吡啶、2-甲基吡啶、4-甲基吡啶；

乙醛、甲醛与氨反应得到吡啶、3-甲基吡啶等。

目前国外基本上多采用管式反应气相醛-氨法生产吡啶及其同系物。

吡啶的生产工艺是很困难的，10年前只有美国，日本，德国和瑞士几家公司具备吡啶的生产能力。

现在国内也已经有几家大型的合成吡啶的厂家，但是只有红太阳一家是自主产权生产吡啶及其衍生物的。

从红太阳公司公布的资料看来，红太阳公司采用乙醛-甲醛-氨合成工艺路线,以吡啶和3-甲基吡啶为主要产品，将甲醛、乙醛和氨，在一定外在条件下充分混和，进入装有催化剂的反应器，在高温、常压反应，经萃取、精馏等后处理，可得很高纯度的吡啶和3-甲基吡啶及少量副产物。

吡啶和3-甲基吡啶的比例可以通过控制投料比调整。

3、吡啶产能集中度提升，新产能增速放缓

吡啶实际上将乙醛和甲醛环起来再在环上加上一个杂原子氮,是一项技术含量很高的合成工艺。

世界上能够掌握这项技术的公司为数不多，10年前有美国、日本、德国和瑞士等几家公司，产能仅为5.5万吨/年，目前又增加了中国台湾、中国大陆和印度等几家公司，产能增加到24.2万吨/年，其中中国台湾、日本产能较小，产能主要集中在中国、美国、印度三个国家。

目前国内吡啶碱主要生产厂有7家，截至2011年国内吡啶碱产能12.2万吨/年。

维持稳定生产的有红太阳、凡特鲁斯、山东绿霸、广州龙沙等，国内也有一些公司一直计划进入吡啶碱环节生产，如沙隆达，但目前装臵由于技术问题未能正常投入使用，因此产能在一段时间内将维持稳定。

二、百草枯需求转好引导吡啶行业景气度回升

1、吡啶类农药作为第四代新型农药优势明显

农药占吡啶系列产品消费总量50％左右，吡啶类农药被称为第四代农药，具有高效、低毒的特点，与人和生物具有良好的环境相容性，符合农药的发展要求和趋势，近年来含吡啶的农药发展很快，覆盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂三大种类，含吡啶环的化合物已成为农药创制主要方向之一。

这当中大吨位农药产品百草枯、毒死蜱约占50％。

2、百草枯性能优异短期无法替代

百草枯又名对草快，属于快速触杀型灭生性的联吡啶类除草剂，能迅速被植物绿色组织吸收，使其枯死，可防除各种一年生杂草，目前在全球应用非常广泛。

百草枯具有杀草谱广、无内吸性、起效迅速、与土壤接触后迅速失活、安全环保等优秀特点，使它成为一种其他除草剂无法替代的除草剂品种。

除草速度快可以解决人多地少，提高复种指数和生产效率，特别是在粮食作物及蔬菜的套作、轮作及行间除草方面优势明显。

我国作为蔬菜第一生产大国，种植面积大，耕作密度高，为最大提高产量必须保持较短的种植间歇期，因此我国40%以上蔬菜种植区都使用百草枯。

百草枯的使用只是进行作物茎叶处理不杀死草根，可以配合实施大面积免耕栽培，防止水的侵蚀及土壤养分流失。

美国利用百草枯的这一特点开发了特殊的播种技术并迅速得到传播，目前采用保护性耕作（包括直播和免耕）占玉米种植面积的60%，大豆种植面积的85%。

百草枯全球用量仅次于草甘膦的第二大灭生性除草剂，全球产能约9万吨，百草枯是我国第二大农药生产品种，目前国内约有34家生产企业，水剂登记证有效期内共有380家，百草枯产能主要集中在江苏、山东和浙江三地。

我国产能为6.2万吨左右，约占全球产能的70%。

每年国内百草枯原药实际产量在4.5-5万吨，其中约50%出口至国外。

我国是不折不扣的百草枯生产、出口和使用大国。

世界权威咨询机构预测，未来几年我国农业将以7%的速度增长，国际国内需求的稳定增长无疑给农药行业发展提供了充足的动力。

同时，全球百草枯近两年无新增产能，随着环保压力逐渐增大，未来很长一段时间将很难有新增产能。

同时百草枯开工率也难以大幅度上调，因此我们认为百草枯价格从底部回升，行业逐步进入景气周期。

3、随着高毒农药削减，高效低毒农药拥有巨大空间

我国自2003年制定方案逐步停止甲胺磷、对硫磷、甲基对硫磷、久效磷和磷胺５种高毒有机磷农药的生产、流通和使用。

随着全社会对食品安全和环境保护的日益重视，高毒农药的削减已从计划落实到实施。

根据中国农药协会2006年１月起在全国范围内的摸底调查，2005年全国5种高毒农药的产能约15万吨，产量为9.2万吨，同年销售量8万吨，其中国内销售量4.9万吨，出口3.1万吨。

根据ANR的统计，这5种高毒农药经过多年削减，仍占国内杀虫剂市场的15.6%。

高毒农药的削减和淘汰，对我国农药行业产生深远影响。

但这对于品种结构良好的优势企业则意味着又一次新的发展机遇。

高毒有机磷品种的禁用，将给低毒有机磷、拟除虫菊酯和吡啶类杀虫剂带来巨大的新增市场空间。

4、草甘膦行业复苏，百草枯也将受益

转基因作物面积的扩大不仅拉动草甘膦需求，对于百草枯同样具有促进作用。

澳大利亚研究者发现，喷洒百草枯是阻止进化出抗草甘膦杂草的一种有效途径。

据统计，如果在整地时交替使用草甘膦和百草枯，在30年后仅有五分之一的农田会出现耐药性杂草，而对于只喷洒草甘膦的农田，其发生几率则是90%。

根据预测，在草甘膦后使用百草枯的二次施药方法，至少能在30年内防止所有农田出现耐草甘膦杂草。

因此，转基因作物面积的逐年增加不仅草甘膦的用量逐渐增长，也间接拉动百草枯的需求。

草甘膦行业持续低迷了3年，随着产能减少、原材料价格上涨，草甘膦价格自2012年初逐步反弹，截至目前价格已上涨58%左右。

随着生物能源技术的推广、转基因作物面积的扩大，草甘膦的需求将维持稳定增长，环保局出台57号文出台，实质性的环保核查力度已经加强，迫使一批不合格中小产能关停，草甘膦行业发展将更为正规，行业发展健康竞争有序，支撑草甘膦价格继续上涨。

三、毒死蜱工艺改进有望引爆吡啶需求

相关统计数据显示，2008年全球吡啶碱销售量达10.5万吨，吡啶类化合物的市场消费量约为25.5万吨，2003～2009年期间，吡啶类化合物消费量平均增长率为15.5%，国内平均增长率为20%。

吡啶下游需求领域较为确定的主要有百草枯、烟酸/烟酸胺及医药等领域，而存在较大变量的毒死蜱如果采用吡啶合成路线，将会带动吡啶类化合物的巨大需求。

毒死蜱具有胃毒、触杀、熏蒸三重作用，对水稻、小麦、棉花、果树、蔬菜、茶树上多种咀嚼式和刺吸式口器害虫均具有较好防效。

可与多种杀虫剂混用且增效作用明显（如毒死蜱与三唑磷混用）。

与常规农药相比毒性低，是替代高毒有机磷农药的首选药剂。

杀虫谱广，易于土壤中的有机质结合，对地下害虫特效，持效期长达30天以上。

无内吸作用，保障农产品、消费者的安全，适用于无公害优质农产品的生产。

杀虫剂领域仅次于吡虫啉和噻虫嗪，目前毒死蜱主要集中在陶氏、以色列马克西姆、印度格达、米苏等四家公司，产能共计5万吨，国内约有15家共计10.3万吨产能规模。

陶氏采用较为先进的四氯吡啶法，其他企业暂时均采用三氯乙酰氯法。

两种工艺的比较对比显示，四氯吡啶法具有明显的优势，但是由于工艺难度高，且原来吡啶价格较高导致毒死蜱生产企业研发积极性低，随着吡啶价格逐渐回归合理，部分企业建立中试产业线，随着国内企业在该工艺领域的逐步突破以及环保政策更加严厉，国内毒死蜱工艺路线有望加快转向四氯吡啶法。

四、吡啶及其衍生物下游需求逐步多元化

我们可以把吡啶类化合物的消费领域归纳为以下5个方面，即医药、农用化学品、食品／饲料添加剂、日用化学品、染料和其它中间体。

五、吡啶价格上涨短期催化剂-百草枯补库存行情

由于近年来屡发安全和误服事故，2012年4月24日农业部、工业和信息化部、国家质量监督检验检疫总局针对百草枯行业发布第1745号公告，将于2016年7月1日停止百草枯水剂在国内销售和使用。

1745号公告对现有百草枯厂商具有较大的限制性预期，但由于百草枯在一定时间内仍无法替代，下游需求仍维持稳定增长，行业库存逐渐消耗，随之经销商迎来第一轮补库存行情。

但由于国内自公告日开始停止核准百草枯新增产能以及登记和生产许可，因此在供应维持不变的情况下短时间需求大增，百草枯迎来第一波价格上涨，吡啶受下游需求好转价格上涨。

百草枯水剂退出进程安排推升经销商做库存积极性。

由于公告中规定，百草枯水剂自2014年7月之后用于出口的水剂依然可正常生产，国内销售的水剂停止生产，部分经销商备货以备国内市场货源紧张。

备库存行情预计将持续至2014年。

六、百草枯行业集中度提升长期利于吡啶行业发展

1745号公告最终将停止百草枯水剂在中国的销售和使用，但粒剂及膏剂不在限制范围之内，给予了国内企业缓冲期。

国内有实力的百草枯生产企业正在逐步开发其它剂型用以替代原水剂，并已取得突破。

我们认为在剂型的变革方面正是行业产能优胜劣汰过程，百草枯行业中有实力的企业通过剂型的转变替代原有中小水剂生产企业的市场份额，一方面百草枯在国内整体用量不会受到影响；

另一方面，落后产能退出有利于行业的竞争有序性，有利于提升百草枯行业增长。

长期来看下游集中度提高，同样有利于吡啶行业的发展。

七、反倾销保护吡啶产业良性发展

1、进口吡啶倾销证据确凿，产业发展长期受到限制

红太阳经过近十年的研发，突破国外技术封锁将吡啶生产技术国产化。

但由于不正常的竞争导致国内吡啶价格处于成本线以下，国内大多数吡啶企业生产装臵长期开工率不足。

本次反倾销调查重点针对印度、日本吡啶产业，其中以印度为主，印度产能主要集中在吉友联，吡啶及3-甲基吡啶产能共计4.2万吨，吉友联作为医药垂直一体化企业主要产品为3-甲基吡啶自用以生产烟酸/烟酰胺，副产吡啶低价外卖，中国作为百草枯主要生产基地，印度吉友联的吡啶产品主要销往中国。

将印度及日本企业国内销售价格与外销至中国价格进行了对比，最终发现印度和日本国内销售价格远高于中国从上述两国的进口价格，以印度为例，若将印度国内价格换算成美元，近一年来平均价格为5400美元/吨，按照目前汇率测算，人民币价格约3.4-3.5万元/吨，而出口至中国价格仅为3500美元/吨，加上税费和其它费用，国内销售价格在2.4-2.6万元/吨，国内销售价格远低于印度国内。

我们认为最终倾销被确认的概率较大，在反倾销调查期间，为顺利应诉，印度公司主动提价，价格自反倾销调查开始日期2012年9月21日起已经上涨44%以上。

2、反倾销推动行业格局变革，红太阳受益最大

作为国内吡啶行业一体化龙头企业，产能占比30%以上。

目前3.7万吨吡啶产能自用生产百草枯，仍有一套2.5万吨吡啶装臵前期受低价进口吡啶冲击而闲臵，随着吡啶价格上涨，我们认为该套装臵将极有可能在反倾销仲裁确定之后，与原有的3.7万吨装臵同时开启，而本套装臵产品未来主要用于外卖，由于国内3-甲基吡啶消费能力较差，我们认为较为可能的开工时机为纯吡啶盈利能够覆盖住3-甲基吡啶亏损。

我们对红太阳的吡啶成本做了详细的测算：

从历史文献的研究中，由于吡啶的生产是属于商业保密的，各个公司披露的详细信息有限，所以成本数据并不透明，我们依据红太阳公司资产重组报告书经过合理推算得出其成本构成。

吡啶和3-甲基吡啶的生产是相伴的，生产吡啶的过程中一定伴随着3-甲基吡啶的生成，红太阳公司在掌握了一定的技术之后，通过调整投料比，就可以控制吡啶和3-甲基吡啶的比例。

所以在本报告的推算中，吡啶碱是作为一个整体来被应用的。

在本报告中，我们采用两种方法来推算吡啶的生产成本。

第一种是从化工生产的角度，从原料向成本推算。

两外一种方法是采用公司报告中给出的单耗来确定成本。

从公司重组报告中，我们整理南京红太阳生物化学有限公司披露的原材料信息，可以得到以下有参考价值的原始数据。

（1）甲醛

甲醛（分子式HCHO）亦称蚁醛，是最简单的醛类，纯甲醛为无色透明气体，密度0.825g/ml，极易溶于水，易溶于醇、醚、丙酮、苯等有机溶剂。

其40%的水溶液俗称福尔马林溶液。

工业用甲醛为37%甲醛水溶液，密度1.075-1.085g/ml，红太阳公司生产吡啶碱用的原料之一就是37%甲醛水溶液，在高温下气化再通过管道和乙醛混合进入反应釜。

目前市场报价为1500-3000元/吨。

单耗方面，37%甲醛溶液为3.2吨左右。

（2）乙醛

乙醛（分子式CH3CHO）亦称醋醛，在大自然中广泛存在而且工业上大规模生产，是醛类当中最重要的化合物之一。

常温下为液态，无色、可燃有刺鼻气味，熔点为-123.5℃，沸点为20.2℃。

目前重要的乙醛合成法是Wacker法，利用PdCl2、CuCl2作催化剂，使空气和乙烯与水反应生成乙醛。

工业上主要是乙炔在高汞盐的催化下水合而成。

单耗方面，乙醛为1.6吨左右，目前市场报价为7900元/吨。

（3）氨

氨（NH3）或称氨气，无色有刺激性气味气体，极易溶于水，具有很广泛的用途。

易液化，一般称作液氨。

液氨一方面可以作为制冷剂，另一方面易于运输，是工业用氨的最佳选择。

吡啶生产工艺选用的是液氨，气化后与醛反应生成吡啶碱粗产物。

未反应的氨可以通过氨精馏塔从粗产物中分离出来重新进入反应釜再次进行生产。

单耗变化比较大在0.9-9吨之间，目前液氨市场报价为2900-3500元/吨。

（4）催化剂

吡啶碱生产中所采用的催化剂主要有两类，一类为硅铝酸盐型，另一类为柱状内分层粘土型。

催化剂在工业生产中起着非常重要的作用，合理的选择催化剂，不仅可以调整反应的转化率和产物横纵各个组分的比例，而且可以影响到产品的质量和经济效益，对于催化剂自身的使用寿命也有很大的影响。

催化剂的选择是工业生产中保密的环节之一，所以我们不能确定红太阳公司在吡啶生产中选用的催化剂种类和数量。

在工业生产中，催化剂的用量比较少，而且可以回收使用，所以生产成本对于催化剂成本的敏感性比较小，在本报告成本的推算中忽略。

（5）成本估算

我们首先通过原料的消耗量来确定其生产投料比（原材料质量比）为甲醛：

乙醛：

氨=2.9：

1.5：

1（氨可过量0.9-9倍），氨的多少能够影响到产物中3-甲基吡啶的比例，原料中氨气的比例越大，3-甲基吡啶的产率越低产物中的吡啶越纯，但是过多的氨气会增快催化剂失活。

而且，氨气在实际生产中可以最大化利用，利用率可以默认为100%。

根据南京生化公布的吡啶和3-甲基吡啶产量以及消耗的原材料量，综合我们的考虑，可以推算出吡啶碱的产率为72%。

根据南京生化和安徽生化吡啶碱的产能数据和产量数据，可以确定其生产工艺中得到的吡啶碱为吡啶和3-甲基吡啶2：

1（质量比）的混合物，即1吨吡啶碱包括2/3吨吡啶和1/3吨3-甲基吡啶然后再通过提纯装臵分离得到纯产物。

所以在成本估算中我们也考虑到了此因素，

采用将二者合并起来计算吡啶碱单耗，然后再按照方程式拆分，方程式的比例采取摩尔比例，即7：

3，分别得到吡啶和3-甲基吡啶的单耗。

将2009年1-3月份吡啶碱单耗代入分析，考虑2009年1-3月份原材料采购价格，计算得到对应时期的吡啶碱原材料总成本为1.36万元/吨，公司2009年披露吡啶碱的销售成本为2.11万，经计算得出其固定成本为0.75万/吨，占销售成本比例为35.54%。

2012年原材料成本估算：

吡啶碱：

1500*2.77+7900*1.45+2900*0.96=1.84万元/吨

吡啶：

1500*2.10+7900*1.52+2900*1.01=1.81万元/吨

3-甲基吡啶：

1500*3.84+7900*1.30+2900*0.86=1.85万元/吨

加上固定成本后得到吨成本（固定成本采取每年10%的增长率改变）：

1.84+0.75*（1+10）3=2.84万元/吨

1.81+0.75（1+10）3=2.80万元/吨

1.85+0.75（1+10）3=2.85万元/吨

八、重点关注吡啶碱及百草枯优质公司

1、红太阳（000525）

（1）公司成为全国最大环保农药一体化企业

通过自主创新，红太阳在全球同行业中唯一建成了拟除虫菊酯类、杂环类、HCN类等三大环保农药上下游一体的产业链。

已获得自主知识产权和国家级新产品371件，其中国际专利76件，正在申请可申请的专利总数可突破1000项，其中发明专利660项。

这三条产业链中所有农药产品不仅符合国际21世纪绿色环保、自主创新、节能减排、循环经济的产业发展要求，而且改写了世界环保无公害农药被欧美日六大跨国公司垄断的技术、生产格局。

（2）公司逐步构建完整的国内国际立体营销体系

公司已经形成品牌营销、深度分销、大流通立体营销模式，率先在国内通过由点到面成功构筑了“千县万镇”农资连锁的新业态，门店已在覆盖到全国28个省2098个地市县基础上，总数已达3600家；

公司通过多种途径和方法开拓海外市场，由于产品种类齐全，拥有全球用量最大的除草剂（草甘膦和百草枯），两大杀虫剂（毒死蜱和吡虫啉）都有出口，并在国际已成功冲破欧美跨国公司的技术壁垒，成功获得了五大洲99个农业主产国家近1000个农药产品的“绿色通行证”（注册登记证），由此建立了以全球农化行业第一方阵、第二方阵的跨国公司以及国际医药巨头、108个农业大国的前十位品牌代理商为主体的“百国千商”国际农药立体营销体系，产品成功销往五大洲108个国家和地区，随着红太阳国际贸易的并入，公司未来将大力开拓海外市场，对外出口将消化大部分公司产能。

（3）受益于吡啶反倾销及百草枯涨价，业绩提升明显

公司目前拥有吡啶碱6.2万吨、百草枯2万吨产能，三氯吡啶醇钠1万吨。

吡啶碱目前实际有3.7万吨装臵运行，基本自用。

根据我们的监测。

纯吡啶价格自年初以来上涨了16%，百草枯价格上涨41%，仅百草枯就为公司业绩增厚0.26元。

我们判断今年下半年吡啶及百草枯价格仍有上涨空间，因此看好今年红太阳的业绩提升。

2、沙隆达A（000553）

公司具备有机磷、光气、吡啶三大产品系列，其中草甘膦2.5万吨、双甘膦5万吨（外销量1.3万吨）、百草枯0.8万吨。

随着环保政策趋严，草甘膦行业环保压力已经显现，环保不达标企业生产受限所带来的供货量减少，同时，在需求方面转基因作物种植面积进一步扩大，转基因作物对草甘膦需求稳步增长，对草甘膦需求量增长明显，公司作为行业内有品牌的农药公司受益较为明显。

今年百草枯和草甘膦双双涨价，而公司两种产品兼备，根据我们的判断草甘膦和百草枯价格仍将继续上涨，其中42%百草枯母液价格每上涨1000元/吨，增厚业绩0.01元，草甘膦+双甘膦价格每上涨1000元/吨，增厚业绩0.06元。

上半年百草枯上涨6500元/吨，公司目前订单量良好，下半年业绩可能有超预期可能。

九、风险因素

农药需求变化缺乏预见性，对市场需求很难定量估算以合理安排产能。

近几年全球天气异常，对于农药行业的影响也难以预见。

吡啶价格上涨低于预期。