二胎时代消费投资展望调研投资分析报告.docx
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二胎时代消费投资展望调研投资分析报告
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2017年12月
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1.我国人口与经济发展
中国的近三十年是经济腾飞的三十年，通过有计划地进行经济建设，从改革开放到加入世界贸易组织，我国的实际国内生产总值以每年6%-12%的速度增长，人均GDP也在逐步向前推进。
如今，中国已经是世界第二大经济体，有人把经济的飞速增长归功于我国的人口红利，认为我国充足而廉价的劳动力推动了生产，人口是经济发展的基石。
然而，人口对经济的正向推动作用不代表我们可以任由它无限发展下去，因为资源是有限的，我国实行了三十多年的“独生子女”政策正是为了控制人口增长。
从人口经济理论上来看,人口增长可以形成规模经济,促进劳动分工和技术进步,在经济资源相对充裕的条件下,人口增长有利于经济增长。
改革开放后，我国充足并廉价的劳动力吸引了大量外资企业来到中国投资建厂，在帮助解决我国就业问题的同时推动了我国经济的发展。
从数据上来看，22年前的中国新生儿出生人数与22年后的中国经济增长率曲线正相关，这说明，22年前的新生人口将对现在的经济增长产生深刻影响。
原因在于新生儿出生后20多年后就进入劳动年龄，从而获得收入，同时要消费，买房成家。
从投资的角度考虑，劳动人口比例与储蓄率正相关，储蓄率与投资率正相关，而投资则高度影响了中国的经济发展。
总之，人口，尤其是劳动人口，从创造价值、消费端以及投资端都将对经济起到积极的作用。
图表1：
新生人口延迟22年曲线与GDP增速拟合
图表2：
劳动人口比例与储蓄率正相关
图表3：
储蓄率带动投资率的提升
图表4：
投资促进经济增长
然而，人口过度增长同样也会给经济增长带来压力。
人口压力会导致资本不足，若依照古典经济学把资本作为经济发展的重要变量来看,发展中国家经济落后主要是由于资本不足,这种由人口压力导致的贫困，会使经济陷入恶性循环。
同时，人口对资源和技术会产生压力，庞大的人口增长给资源带来巨大压力,使得投资减少,经济停滞。
而教育投入的增长难以赶上人口的增长速度使得技术发展会受到限制，中国经济发展的初级阶段以初级制成品加工为主，发展劳动密集型产业难以使经济得到持续的发展。
同时，人口结构也至关重要，年轻的人口结构具有更强的创造力以及对经济的推动力。
2007年以前经济高速发展的二十多年，正值我国15岁-64岁青壮年持续增长的阶段。
而“独生子女”政策在成功遏制我国人口超速发展之后，可能会改变我国未来的人口结构，从而阻碍经济发展。
总体而言，为了让我国的经济持续高速发展下去，使中国跨入高收入国家的行列，合适的人口总数以及人口结构极为重要。
计划生育作为我国的基本国策，起到了宏观调控我国人口的作用，在“独生子女”政策退出历史舞台后，计划生育有了新的内容。
2.人口老龄化趋势加深，二胎政策应运而生
2013年十八届三中全会提出：
“启动实施一方是独生子女的夫妇可生育两个孩子的政策，逐步调整完善生育政策，促进人口长期均衡发展。
”时隔两年，2015年的十八届五中全会提出：
“全面实施一对夫妇可生育两个孩子政策，积极开展应对人口老龄化行动。
”
这表明我国长期执行的“独生子女”政策正式退出历史舞台，计划生育有了新的内涵。
从13年的单独二孩政策，到15年的“全面二孩”，我们发现，国家在积极增加新生人口，从而改变中国人口结构。
那么，中国现今的人口结构有什么问题，亦或是未来可能会出现什么问题。
2.1中国老龄化的现状与发展趋势
我国目前的人口金字塔呈纺锤形，25-29岁和45-49岁表现出两个相对年龄段高峰，分别占总人口的9%和9%，65岁以上人口约占10.5%。
然而，65岁以上人口占比在过去的20年内持续增加，由20年前的6.5%逐年增长至如今的10.5%。
中国市长协会2016年发布的《中国城市发展报告（2015）》预测，到2035年，我国老年人口比例将会增加一倍，达到20%。
图表5：
我国现在的人口结构
图表6：
中国老年人人口预测
联合国对老龄化的标准是：
当一个国家或地区60岁以上老年人口占人口总数的10%，或65岁以上老年人口占人口总数的7%，就意味着这个国家或地区的人口处于老龄化社会。
再将人口老龄化进程细分：
65岁以上人口达到7%为进入老龄化；达到14%为深度老龄化；达到20%为超级老龄化。
从上世纪90年代末到2035年，短短40年，中国就将跨越各阶段，成为超级老龄化社会。
图表7：
年轻型、成年型、老年型人口结构
图表8：
人口结构划分标准
曾经的日本以迅猛的老龄化速度震惊世界，而如今中国的人口结构便如同20年前的日本，并且老龄化速度也不亚于日本。
根据联合国公布的人口数据，1990~2010年世界各国老龄人口平均增长速度为2.5%，而中国为3.2%，超过世界上绝大部分国家。
与此同时，中国还是世界上老年人口数目最大的国家，这给中国带来了沉重的抚养负担，中国成为了未富先老的典型国家。
这样的老龄化速度使得中国的经济发展面临极大挑战，目前我国的人均GDP约为7500美元，而1万到2万美元是中等收入国家与高收入国家的分界线。
为了跨过中等收入陷阱，中国需要更为年轻的人口结构。
日本和韩国作为亚洲两大跨过中等收入陷阱的国家，在跨越陷阱时的人口结构都是相对较年轻的。
日本1960年代末期、韩国1980年代末期的人均GDP与我国现阶段类似，1965年日本人均GDP为7000美元，1975年达2万美元；1988年韩国人均GDP为9500美元，1995年达1.9万美元。
这一时期，日韩两国的人口金字塔如下图所示，和现在的中国相比，无疑是非常年轻的。
传统欧美发达经济体从人均1万美金到2万美元的时间段，大约是20世纪50-50年代，这个时期他们的年龄结构，相对于如今的中国而言，也是非常年轻的。
图表9：
日本1996年的人口结构
图表10：
日本跨越中等收入陷阱时的人口结构
回顾历史，西欧、北美、日韩等发达经济体，当他们从类似当前中国的经济水平再向上迈一个台阶的过程中，其年龄结构都比当前的中国要年轻许多。
而20年前的日本、10年前的韩国，与我国现在的人口结构类似，他们在之后人口老龄化程度加剧时人均GDP的增长确实受到了限制。
1995年，日本的人均名义GDP达到4.25万美元的高峰（高达美国的148%），2015年回落到3.25万美元（仅为美国的57%）。
2006年，韩国的人均名义GDP为2.09万美元（美国的45%），2015年增长到2.72万美元（美国的47%），增速放缓。
图表11：
韩国跨越中等收入陷阱时的人口结构
图表12：
美国跨越中等收入陷阱时的人口结构
图表13：
日本在1995年人口结构与我国类似，之后人均GDP增速放缓
图表14：
中国预期人口寿命（出生时）居于欧美发达国家之后
如此看来，人口结构问题将成为阻碍我国经济健康持续发展的重大因素，那么，到底是什么原因导致中国老龄化如此凶猛？
老龄化可能源于年龄金字塔顶部老年人口增长加速，也可能源于底部少儿人口增长减慢，人口学中称之为顶部老龄化和底部老龄化。
发达国家经历了由底部老龄化到顶部老龄化的缓慢演变过程，而在我国，由于计划生育政策和人口寿命的延长，底部老龄化与顶部老龄化同时作用，使人口老龄化飞速发展，经《中国城市发展报告（2015）》预测我国人口年龄结构从老年型到深度老年型仅仅需要26年左右的时间。
放眼全球，发达国家老龄化进程持续时间要远长于中国，如法国的115年，瑞士的85年，意大利的60年。
在顶部老龄化层面，根据世界健康组织的数据，中国人口预期寿命（出生时）在183个国家当中，中国以76岁排名第53位，排名低于日本、欧洲发达国家以及美国。
从预期人口寿命增长来看，增速也没有明显超过排名靠前的国家。
我国1962-1973年经历了史上规模最大的婴儿潮，10年全国共出生近2.3亿人，占当时全国总人口数近20%。
而这一部分人群现在处于45-54岁年龄段，且将于2030年后逐步成为65岁以上的老年人，这是我国顶部老龄化的主要原因。
再看底部老龄化，目前中国新生儿出生率为12.95%，在224个国家中位于第156
位，这个数字高于欧美大部分发达国家，并低于发展中国家。
自新中国成立以来，中国经历了3次婴儿潮，而最后一次婴儿潮是1985年至1990年的回声婴儿潮，之后我国新生儿出生率持续下降，新生儿的出生陷入低谷。
图表15：
中国人口出生率处于发展中国家与发达国家之间
图表16：
中国出生率自90年代末跌入低谷
图表17：
中国总和生育率自1995年进入严重少子化
另外一个衡量新生人出生水平的重要指标是总和生育率，其数值2.4~2.1为正常；2.1~1.8为少子化；1.8~1.5为严重少子化；1.5以下为超少子化。
中国现今的总和生育率为略高于1.6，属于严重少子化，在世界范围内处于中下水平。
自1991年起，中国的总和生育率已经连续27年低于世代更替水平（2.1），千禧年前后甚至有10年时间低于1.4，按照人口学标准，这意味着掉入低生育率陷阱。
按27年平均总和生育率1.51计算，相比较2.1的世代更替水平，我国自1991年起至今将近一代人的时间出生人口萎缩了28%。
与此同时，中国育龄妇女数量在2010年前后到达顶峰，之后持续下跌至今。
严重少子化的总和生育率与持续减少的育龄妇女数量两相结合，导致了底部老龄化的严峻情势。
图表18：
中国总和生育率居于世界中下水平
而低水平的总和生育率主要源自于三个方面的原因：
1）“独生子女”政策，大多数夫妻只能合法生育一个孩子；2）国家公共服务投入偏低，虽然我国经济持续中高速增长，但公共财政支出中针对“一老一小”的项目比例较低，户口问题、异地入学问题、产假问题都大大抑制了夫妻生育孩子的欲望；3）国民平均财富水平偏低：
对于大多数家庭，每多养育一个孩子对应的经济压力、看护压力偏大。
图表19：
中国育龄妇女自2010年起负增长
图表20：
中国15-60岁劳动人口自2011年持续下跌
这导致我国0-14岁的青少年数目及占人口百分比自1999年持续下跌，2010年0-14岁的青少年占总人口比例仅为16.6%，比10年前下降了6.3个百分点。
在同一个时间区间内，我国15~60岁劳动人口在2011年到达顶峰后持续负增长，人口红利逐年消失。
在如此严峻的人口结构情势下，计划生育在近些年迎来了重大改革，“独生子女”政策已经逐步被二胎政策所替代。
图表21：
中国0-14岁人口及人口占比于2000年、2010年阶梯式下滑
2.2二胎政策的逐渐开放
中国全面施行独生子女政策,其标志性事件为1980年9月25日中共中央发表的《关于控制我国人口增长问题致全体共产党员、共青团员的公开信》（下称《公开信》）。
尽管这封《公开信》只是号召共产党员、共青团员“每对夫妇只生育一个孩子”,但在实际的政策执行中,全国居民并无城乡、党派差别。
自此之后的30年，中国坚持贯彻执行独生子女政策并对中国人口及人口结构产生了深远的影响。
80年代，受上一代婴儿潮的影响，新生儿数量在独生子女政策下依旧到达了巅峰，形成了新中国历史上第三次婴儿潮（回声潮）。
90年代起，中国新生儿数量骤然减少，并且直接导致如今生育旺盛期妇女数量的断崖式下跌。
千禧年之后，我国总和生育率阶梯式下滑，人口老龄化严重，人口结构面临严峻的考验。
为了稳固新生儿数量，为了维持我国人口在合理水平，为了平衡人口结构，修改计划生育、取消独生子女政策势在必行。
1982年出台了“一胎半”政策，即农村第一个是女孩还可以生第二个孩子；并且有6个省相继出台农村普遍二孩政策。
随后到来的“双独二胎”政策则是由各省份、地区自行决定放开时间：
山东、四川等27个省、市、区在上世纪末已实行；湖北、甘肃、内蒙古在2002年成为除河南省以外最后一批开放“双独二胎”的省份；河南省则因为对于自身人口、经济发展的考量，于2011年才决定放开“双独”夫妻可生二胎的政策，至此，“双独二胎”政策在全国各地全面实施。
2013年中共十八届三中全会上通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》。
《决定》提出，坚持计划生育的基本国策，启动实施一方是独生子女的夫妇可生育两个孩子的政策，逐步调整完善生育政策，促进人口长期均衡发展。
图表22：
生育政策调整的三个阶段
在2013年启动“单独二胎”政策的两年后，2015年10月十八届五中全会决定全面实施二孩政策。
这次二胎政策的全面实施相对上次的“单独二胎”政策要迅速很多，这其中原因有三：
一是国家卫计委此前在十八届三中全会决定开放“单独二孩”时，已经在研究全面放开二孩，只是出于国家政策实施考虑，采取分步走的策略；二是计划生育独生子女政策有它的时效性，是一代人的政策，如今三十多年过去，全面放开二孩已经比较迟了；三是“单独二孩”放开后家庭生育意愿低于预期，为优化我国人口结构，全面放开二胎政策刻不容缓。
3.全面二胎叠加婴儿潮，第四次生育高峰即将来临
全面二胎政策的实行叠加八十年代婴儿潮进入生育旺盛末期，这必然会推动未来几年二孩新生儿数量的增多。
虽然未来很长一段时间我国生育旺盛期的妇女数量将持续大幅度下跌，新生儿中一孩的数量也将缩水，但是由于压抑的生育意愿将在二胎放开后的前5年集中释放，十三五期间二孩的增量将远超过一孩的减少，从而带来我国第四次婴儿潮。
3.1新生儿的基石
从人口增量来看，中国前三次生育率高峰分别出现于新中国成立后、1962-1973年和1986-1990年，第二次婴儿潮是我国史上规模最大的婴儿潮，10年全国共出生近2.3亿人，占当时全国总人口数近20%，而第三次婴儿潮是第二次的回声潮，时隔23年。
然而由于生育高峰年龄段不断向后推迟，生育率最高的人群由1995年时的20-24岁延迟至2015年的25-29岁，根据第六次人口普查的数据显示我国女性平均生育年龄为28.18岁。
2017年，八十年代婴儿潮出生的人口年龄跨度为27-36岁，正处于适宜生育的年龄，大部分人群已成家立业且生育意愿逐步增强，与“全面二孩”政策相配合，有望对我国新生人口增长带来推动作用，迎来第四次婴儿潮。
图表23：
中国三次婴儿潮情况
中国新生婴儿数自2003年来一直处于相对谷底，2014年以前每年出生1600万左右新生儿，有些年份出现了同比下降的趋势。
2013年末启动的“单独二孩”政策激活了育龄夫妇的生育积极性，带来了明显的人口增量，2014年新生儿达1687万，自然增长率突破5‰，同比2013年新增47万新生儿；2014年新生儿中二孩及以上的比例也有所提升，达到42.4%，其中二孩4082万，占比35.9%。
“单独二孩”正式推进的第二年政策热度稍有下降，并且受到些许农历羊年的影响，新生儿的数量稍有下滑，但也有1655万，继续维持高位。
2016年受全面二孩政策影响新生儿数量达到1846万人，为1993年以来最高值，总和生育率达1.7，其中二孩及以上占比超过50%。
图表24：
2004年以来新生儿数量及增长率
从2004年以来新生人口中一孩、二孩、三孩及以上比例中，我们发现自2012年起一孩比例稳步下跌，二孩比例持续上升。
2011年虽然是全国开放“双独二胎”政策的第一年，但由于此前除了河南省以外的其他省、市、地区都已经放开了“双独”政策，2012、2013年二孩比例仅每年微涨1%。
2013年启动“单独二胎”政策，目标人群1100多万对符合条件的育龄夫妇，直接导致了二孩比由13年的31.15%上升至2015年的39.76%，年均涨幅4.3%。
2016年正式实施的全面二孩政策，彻底放开了生育二胎的限制，结合一孩出生数量的减少，一孩占比首次跌破50%，二孩比约47%，这预示着未来3年二孩出生数有望持续超过一孩出生数，成为新生人口的主力军。
图表25：
2004年以来新生人口中一孩、二孩、三孩及以上比例
虽然育龄期在人口学和生理学上的定义是15到49岁，但是由于我国法定女性20岁结婚，所以在15至19岁只有很少的女性真正加入生育行为。
从数据上来看，生育一胎的妇女中，20-29岁的妇女占76%，其中20-24岁占33.1%，25-29岁占42.7%。
而二孩的母亲则大多为25-34岁的女性，占68%，其中25-29岁占39.6%，30-34岁占28.2%。
35-49岁的女性仅生育了12.4%的新生儿，而15-19岁的女性仅生育了3%的新生儿。
所以我们将主要研究目标放在20-34岁的女性，其中一孩的主要是20-29岁的女性，而二孩则主要是25-34岁的女性。
图表26：
2015年一胎、二胎、整体新生儿中各育龄年龄段的占比
3.2补偿性生育引发的生育高峰
总体而言，未来几年的生育高潮来自于“全面二孩”政策发布带来的补偿性生育。
但除了要估算出补偿性生育的总量以外，增量方面还需考虑上一代的婴儿潮，而生育旺盛期女性的减少也不容忽视。
3.2.1生育旺盛期女性减少导致一孩数负增长
正如前文所说，我国目前面临的新生人口降低的风险源于我国育龄期女性数量的减少。
而育龄期女性的生育行为大部分集中于20-34岁的15年期间，其中25-29岁的女性生育了超过了40%的新生人口。
以2015年为例，25-29岁女性生育了42.7%的一孩新生人口与接近40%的二孩新生儿。
所以，我国20-35岁年龄段的女性数量，尤其是25-29岁的女性数量在未来的走势至关重要。
图表27：
2015年女性年龄结构与生育率
2011年我国育龄妇女数量达到峰值后开始减少，2015年15-49岁育龄妇女数量比上年减少约500万人，其中20-29岁生育旺盛期育龄妇女数量减少约150万人。
到2016年，20-29岁女性数量继续减少了约370万人，根据1993年至2000年的女婴出生数量进行估算，至2020年，20-29岁女性数量每年大约将减少500万人。
这必将对未来的一孩出生数造成极为不利的影响。
相较于20-29岁女性数量的断崖式下跌，30-34岁的女性数量在未来3年则会有所上升，至2020年每年约增长200万人。
图表28：
20-24岁、25-29岁、30-34岁女性数量预
图表29：
20-29岁、25-34岁女性数量预测测
从各年龄段女性一孩生育率的变化趋势看来，我国家庭第一个孩子由过去主要由20-24岁女性生育，25-29岁女性为辅的格局逐渐演变为20-24岁女性与25-29岁女性齐头并进的情况。
这与我国受高等教育人口比例升高、结婚年龄推迟以及养育孩子所带来的经济、精力负担逐年加重等国情相符。
而30-39岁的女性一孩生育率则始终保持较低水平。
图表30：
各年龄段育龄期妇女的一孩生育率
图表31：
自2014年起一孩诞生数量显著下跌
由于20-29岁女性数量在未来将持续减少，未来新生人口中一孩的数量也将每年有所下降。
从2014年起，我国新生人口一孩诞生数量大幅下跌，14年诞生972.3万人，同比2013年下降83.8万人，2015年较14年又少诞生了86.3万一孩新生人口，2016年估计一孩出生数量为860万人，同比下降26万人。
在此3年期间，20-29岁女性数量分别以200万、180万、370万的幅度减少。
考虑到2015年农历羊年对新生人口数量的影响，对2015年的一孩出生数量进行适度的调整。
根据未来每年20-29岁女性数量500万人的负增长进行估算，到2020年我国20-29岁女性将仅为2013年70%的水平。
预测2017年起新生儿中一孩将每年减少40万人，到2020年新生儿中一孩将仅有700万人。
图表32：
新生儿中一孩数量预测
图表33：
自2014年起二孩诞生数量补偿性增长
3.2.2二胎政策全面放开带来的补偿性增长
与新生儿一孩出生数量不同，新生人口中二孩数量主要受二孩政策影响。
在2013年启动“单独二胎”政策以前，由于全国各地除河南省以外均于2003年前落地实施了“双独二胎”政策，每年的二孩数量保持在470万人左右。
2013年“单独二胎”政策启动后，此前积累的一部分单独家庭生育二胎的意愿被释放，在2014年带来了95万新生二孩的增量，2015年增速放缓但相比2013年依旧产生了47万人的增量。
2016年正式实施“全面二孩”政策之后，新生二孩数量产生了2000年以来的最大增量，同比增长220万新生人口，使得我国新生儿一孩比第一次低于50%。
同时，“全面二孩”政策开放前累积的存量将会继续在未来3、4年中逐年释放，从而带动新生儿整体数量的上升。
“全面二孩”政策实施后的二孩生育将分为两块，一块是不受“全面二胎”政策影响的、随育龄人口自然变动的新生二孩（主要面对双独家庭和单独家庭）；第二块是受“全面二胎”政策放开影响，原本不能依法生二胎的家庭在未来几年集中释放的补偿性生育部分。
第一部分的测算逻辑与新生儿一孩的逻辑一致，从各年龄段女性的二孩生育率我们发现25-34岁的女性是二孩的主要生育人群，总共生育了68%的二孩新生儿，而20-24岁女性生育了14.7%，35-39岁女性生育了11.7%。
通过对1985-1995年新生女婴数量进行分析，我们得到未来25-34岁女性数量的发展趋势。
2015年我国25-34岁女性达到峰值，并缓慢减少，每年大约减少150万人口。
综合20-24岁女性的减少和35-39岁女性的增多，我们认为第一部分的新生二孩会以2014年二孩出生数605万为基数逐年以10-20万人的速度减少。
到2020年，这部分的新生二孩人口将大致下降到560万人的水平。
图表34：
各年龄段育龄期妇女的二孩生育率
图表35：
20-29岁、25-34岁女性数量预测
由于第二部分的二孩增量来自于“全面二孩”政策启动前不能依法生育二孩的家庭，需要对放开政策后补偿性出生的人口进行预估，而后这些人口会在未来3、4年逐步释放。
根据中国人口学会的统计，“全面二孩”政策的目标人群，即全中国所有只有一个孩子的育龄（15-49岁）已婚妇女，约有1.52亿人。
但这其中包括了按照以前的政策就可以生育第二个孩子的育龄妇女，所以在计算“全面二孩”数目增量时要将这部分人群剔除。
这部分人包括施行“一孩半”政策的农村地区中，第一个孩子是女孩的妇女。
因为之前在农村地区施行的“一孩半”政策允许第一个孩子是女孩的妇女再生第二个孩子，所以这次政策新增的只是第一个孩子是男孩的妇女。
另一部分需要剔除的人群是“双独家庭”和“单独家庭”的妇女，因为他们在之前的政策下也可以生第二个孩子。
这些人群大致有5000万人左右，去除之后剩下9000多万育龄妇女。
在这9000多万女性中，有50%的人口年龄大于40岁，60%大于35岁，而大量高龄妇女面临的“生育障碍率”成为了阻碍二孩出生的重大问题。
1980年以来，中国不孕人群逐年递增，其比例已升至15%。
而即便成功怀孕，也未必最后能生下孩子。
由于子宫和激素等原因，部分胎儿难以成功活产。
“生育障碍率”是指生理上难以成功活产孩子（包括不孕）的比例，不孕、堕胎和剖腹产是导致生育障碍的重要原因。
数据显示，15-24岁的“生育障碍率”为13%，25-29岁为16.3%，30-34岁为22.5%，35-39岁为34.4%，40岁以上为58%。
结合国家卫计委分年龄的生育意愿数据以及目标人群各年龄段的人数，我们估算出“全面二孩”开放后愿意生并且能够生的女性数大致为3207万。
从生育意愿到生育行为还有巨大的落差。
根据人口学研究，实际生育率通常只是理想子女数的50-70%，比如日本1992-2010年平均理想子女数是2.53个，但是平均实际生育率只有1.37；台湾地区2015年理想子女数在2个以上，实际生育率只有1.18。
根据2014年正式实施“单独二胎”政策的经验，截止2015年5月，全国1100多万单独夫妇中有145万申请再生育，然而最终只生出75万新生儿，占比略高于50%。
扣除生育障碍率的因素，从理想生育人口到实际生育人口比例约为60%。
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