通信运营商流量经营中国联通分析报告.docx

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通信运营商流量经营中国联通分析报告

2014年通信运营商流量经营中国联通分析报告

2014年12月

目录

一、中国联通：

价值明显低估的网络运营商3

1、流量经营带来价值重估机遇4

2、加速4G建设，重构网络技术优势5

二、流量经营：

适应ICT产业融合时代趋势6

1、冲击：

OTT厂商替代效应显现，运营商面临严重挑战7

2、转型流量经营，开启长期成长空间9

（1）监管层有望弱化电信监管，推进ICT产业链价值重新分配9

（2）推出“流量银行”，尝试针对企业用户建立后向收费模式12

（3）开展大数据挖掘，实现数据本身价值变现15

三、格局重构：

FDD牌照望再次改变行业格局18

1、3G与4G错位竞争，竞争格局生变19

2、加速FDDLTE网络建设加速，重构竞争优势20

（1）美国运营商市场：

4G网络建设重写竞争格局21

（2）中国联通：

加大建设4G网络，追赶中国移动27

3、FDD产业链优势依然明显，具备弯道超车客观基础28

一、中国联通：

价值明显低估的网络运营商

自2008年电信行业第二次重组后，中国联通凭借其巨大的3G产业链优势，在2009-2013年间实现了快速增长。

可以看到，2010-2013的3年间，中国联通营业收入复合增长率达到19.9%，而净利润的复合增速则高达41%。

事实上，过去3年中，中国联通无论是营业收入增速，抑或是净利润增速，均保持在极高的水平上，并且远远高于竞争对手。

但中国联通的股价表现却不尽如人意，究其原因，在于市场对于两大因素的疑虑挥之不去。

具体而言：

1、行业持续成长性的担忧；由于OTT厂商的兴起，电信运营商传统语言及短信业务受到明显冲击，且在数据业务上具有被管道化风险，市场对于整个电信运营长期增长前景存疑；2、竞争优势逆转的担忧；中国联通在3G时代依靠WCDMA建立起来的产业链优势，由于中移动在4G建设上的抢跑被极大削弱，市场对于公司行业竞争力的下降存在担忧。

我们认为，在目前时点，在一系列行业政策及业务策略的推动下，制约公司股价的两大负面因素正在发生明显变化，公司在行业长期成长及竞争格局上的悲观预期正在发生明显的改善。

1、流量经营带来价值重估机遇

由于OTT厂商的兴起，电信运营商传统语言及短信业务受到明显冲击，且在数据业务上具有被管道化风险，市场对于整个电信运营长期增长前景存疑。

事实上，早已迈入用户饱和期的美国、日本等发达经济体的电信运营商，其营收及利润增长基本已经进入停滞状态。

可以看到，虽然主要经济体电信运营商的收入构成中，数据业务早已取代语音业务成为驱动收入增长的最主要因素，但快速增长的数据流量，并未从根本上改变此类公司的增长动能。

出现这一现象的原因，即在于所谓的“管道化”风险，也即电信运营商只是从快速增长的数据流量获得了少量的管道传输费用，并未获得数据流量的绝大部分价值。

改变这一局面的根本出路，在于电信运营商需对数据流量进行二次价值变现，凭借巨大的数据流量基数，此价值变现可极大的驱动电信运营商的收入及利润增长。

我们认为，电信运营商开展流量的行业条件正在逐渐具备，而中国联通近期推出“流量银行”应用则表明其流量经营正迈出实质步伐，从而有望开启公司长期成长空间。

具体而言：

1、监管政策方面，随着网络中立原则的争论进入白热化，主要经济体出于ICT产业长期良性发展的考量，有望对电信运营商实施弱监管，从而使得电信运营商针对互联网内容的“差别定价”成为可能，ICT产业价值链的价值分配有望从互联网厂商向电信运营商倾斜；2、中国联通推出的“流量银行”应用，尝试建立完善的以流量为基础的生态系统，其流量价值变现空间将极为巨大，有望从根本上改变公司的长期增长逻辑与预期。

2、加速4G建设，重构网络技术优势

可以看到，中国联通在2009-2013年的3G运营窗口期内，其3G用户无论是新增市场份额、抑或是存量用户份额，均相比2G时代得到大幅度的改善。

正是凭借WCDMA产业链巨大的比较优势，中国联通在3G时代实现了快速增长。

然而随着中国移动凭借在TD-LTE上的提前抢跑，其以4G对3G的错代竞争一举扭转了其在网络技术上的劣势，而中移动4G用户的高增长以及中联通3G用户增长的放缓，则表明这一竞争策略达到明显的效果。

我们认为，随着FDDLTE牌照大概率在近期发放，以及中国联通高层近期一改对4G网络建设的消极态度，提出2015年新建40万个3/4G基站，表明中国联通正积极弥补其网络技术劣势。

考虑到FDDLTE相比TD-LTE仍然具备明显的产业链优势，我们认为，中国联通后续由于网络制式导致的竞争劣势局面将得到快速改善。

二、流量经营：

适应ICT产业融合时代趋势

市场对于电信运营行业长期成长性的担忧，主要源于随着OTT厂商的崛起，电信运营商语音、短信、数据业务均受到严重冲击。

我们认为，通过流量经营也即电信运营商网络数据流量的二次变现，电信运营商有望重新寻找到增长引擎，从而根本上改变行业长期增长的逻辑与预期。

1、冲击：

OTT厂商替代效应显现，运营商面临严重挑战

随着基础网络设施的完善以及智能终端的大规模普及，众多互联网厂商开始抢滩移动端市场，创造了多样化的移动互联网应用，移动互联网呈现出蓬勃发展态势。

互联网厂商在丰富移动互联网应用的同时，也给电信运营商传统主营业务带来严峻挑战，主要体现为：

1、语音短信业务已然受到OTT厂商的严重冲击，传统语音短信业务颓势已然显现；2、电信运营商数据业务出现严重的“增量不增收”的现象，面临严峻的管道化风险。

以短信业务为例，从2013年第四季度开始，中国移动单季度短信业务量均出现同比大幅下滑。

与之形成鲜明对比，微信月活跃用户数均出现持续大幅增长，截止2014年第三季度，微信月活跃用户数已经达到4.68亿户。

腾讯公司的微信已经对电信运营商的短信业务形成明显的规模替代的态势。

数据业务方面，中国移动数据流量从2009年486亿MB增长至2013年20118亿MB，四年复合增长率达到154%，然而其数据业务收入增长则远远低于数据流量增长速度，中国移动数据业务收入从2009年1066亿元增长至2013年2069亿元，四年复合增长率仅为18%。

在移动互联网时代，运营商已然面临管道化风险，我们观察到，以腾讯为代表的互联网厂商借助移动互联网渠道持续丰富业务种类，为其创造丰厚收益，支撑其营业收入持续高速增长，反观中国移动，其收入增长乏力已然显现，运营商传统生态环境不容乐观。

2、转型流量经营，开启长期成长空间

流量经营的本质，在于从快速增长的数据流量中获得更多的价值，故其归结于流量是否能够实现二次价值变现。

我们认为，电信运营商的流量价值二次变现，至少可从三个层面着手：

1、针对特定的内容依据服务质量等维度进行“差别定价”，但目前受到“网络中立”等监管政策的管制；2、尝试建立针对企业客户的后向收费模式；3、基于运营商网络上海量的用户数据（位置、消费习惯、消费内容等），开展大数据挖掘业务，结合精准营销等方式将用户数据本身进行变现。

（1）监管层有望弱化电信监管，推进ICT产业链价值重新分配

目前，在全球范围内，监管机构对于电信行业的监管均遵循“网络中立”原则，而此原则是电信运营商针对特定互联网内容进行差别定价的最大障碍。

我们认为，全球主要经济体的监管机构，出于ICT产业长期良性发展的考量，有望对电信运营商实施弱监管，从而使得电信运营商针对互联网内容的“差别定价”成为可能，ICT产业价值链的价值分配有望从互联网厂商向电信运营商倾斜。

网络中立（NetworkNeutrality）,是指在法律允许范围内，所有互联网用户都可以按自己的选择访问网络内容、运行应用程序、接入设备、选择服务提供商。

这一原则要求平等对待所有互联网内容和访问，防止电信运营商从商业利益出发控制传输数据的优先级，保证网络数据传输的“中立性”。

自2007起，美国运营商和监管层针对“网络中立”原则展开激烈争论，而在2014年12月，AT&T宣布停止宽带投资，“网络中立”之争进入激烈对抗阶段。

我们认为，监管层弱化电信监管、允许电信运营商对于内容提供商进行“差别收费”更加具有合理性，主要逻辑在于：

1、电信业与自然垄断行业具有本质差异，将电信业视作自然垄断行业有失偏颇；2、移动互联网时代，运营商在利益分成上处于明显弱势，对电信运营商进行强监管将显著削弱电信运营商网络建设积极性，不利于ICT产业的长远发展。

将电信业与供水对比，可以发现，两者本质区别在于，水电需求存在需求上限，而数据流量没有需求上限。

水电需求增长相对平稳，客观条件上对于网络建设压力较小，然而信息技术最大的特点在于其可以创造需求，从而催生对于数据流量无休息的需求，不断挑战电信运营商网络承载能力，持续倒逼电信运营商加大对通信网络的升级扩容。

而在移动互联网应用的利益分成方面，电信运营商也处于明显的弱势。

以苹果公司AppStore为例，用户借助运营商网络将应用商店中的应用程序直接下载到手机中，随后内容提供商开展相关业务。

然而，在利益分成上，处于产业链重要环节的电信运营商分成比例则微乎其微，根据测算，在苹果公司的AppStore商业模式当中，除去70%的收入分配给应用程序开发者以外，信用卡公司拿走16%，苹果自身则获取13%，只有1%的收入是提供给数据存储和传输服务商。

利益分配不公允无疑将极大打击电信运营商通信网络建设的积极性，从长远来看将不利于整个ICT产业链的良性发展。

据此，我们认为，出于平衡利润分配格局、鼓励电信运营商网络投资，进而保障ICT产业长远发展的战略考量，监管层有望倾向于弱化电信监管，允许公司对互联网厂商征收流量费以外的额外费用，为公司创造更多的收入来源。

（2）推出“流量银行”，尝试针对企业用户建立后向收费模式

流量银行，是中国联通在流量经营方面的一次全新尝试，中国联通将其定义为“一个针对3G、4G用户的流量管理与交易平台，同时也是一个为企业用户提供精准、高效营销服务的推广平台”，旨在打造一个用户、企业和电信运营商在内的以流量为基础的生态系统。

个人用户可以借助“流量银行”查询、存储和购买流量，下载APP应用等赚取流量币，向朋友发放流量红包等。

企业用户可以借助这一平台开展业务推广，实现精准营销等。

可以发现，公司借助“流量银行”构建了一个以“流量币”为基础的全新业态体系。

在这一业务体系中，公司可以探索针对企业用户的后向式收费模式，为公司创造全新收入来源。

在推广之初，企业用户为提高其应用下载量、实现营销推广，向电信运营商购买流量币并赠送给个人用户，个人用户利用自己购买或者企业赠送的流量币，购买流量充值话费或者转赠给亲朋好友。

未来，流量币将能与信用卡积分、超市会员积分等第三方积分兑换，个人用户可以用流量币进行购物结算，进一步发挥其货币功能。

流量币并非虚拟货币先例，目前市场上依然存在多种虚拟货币，例如游戏币、Q币、XX币、微币等。

我们认为，流量币具有比以往货币更加广阔的市场空间，主要理由在于，Q币、XX币等大多在各自领域相对封闭的体系内流通，而流量币后续将可以与入驻商户的虚拟或者实物商品实现价值交换，具有更广的流动性，体现出更强的货币属性。

我们判断，公司借助“流量银行”构建的以“流量币”为基础的全新业态、以及针对企业用户的后向式收费模式，将会给公司带来全新的发展机遇，我们可以将腾讯公司作为参照，腾讯公司借助Q币持续拓展互联网增值业务，2013年腾讯公司互联网增值收入已经达到449.9亿元。

可以预见，凭借更广的企业用户和庞大的用户群，公司“流量银行”打造的全新业务模式，其市场前景将值得期待。

（3）开展大数据挖掘，实现数据本身价值变现

除了针对内容提供商“差别定价”、借助“流量银行”尝试针对企业用户后向收费以外，公司还借助其通信网络上海量用户数据，开展大数据挖掘业务，为用户提供增值服务或者为企业积累精准营销数据等，从而实现数据本身价值变现。

我们认为，电信运营商开展大数据业务具有明显的优势，主要原因在于，手机个人信息丰富、使用频繁，可以提供大量高频采集数据，并且可以借助通信网络实时反馈。

概览全球运营商大数据应用，可以发现，开展大数据采集、分析消费者的个性化需求、提供有针对性的应用服务，已经成为全球运营商实现业务拓展的共同选择。

可以预见，公司积极布局大数据业务，将有望分享全球大数据行业盛宴，为公司开辟一片全新的成长空间。

三、格局重构：

FDD牌照望再次改变行业格局

自2014年以来，中国移动凭借在TD-LTE上的提前抢跑，凭借4G对3G的错代竞争一举扭转了其原先在3G时代网络技术上的劣势，其用户增长受到明显促进。

反观在4G网络部署处于落后境地的中联通，其用户增长则受到明显影响，其3G时代形成的网络技术优势被大幅削弱并处于下风。

我们认为，随着FDDLTE牌照大概率在近期发放，以及中国联通高层近期一改对4G网络建设的消极态度，提出2015年新建40万个3/4G基站，表明中国联通正积极弥补其网络技术劣势。

考虑到FDDLTE相比TD-LTE仍然具备明显的产业链优势，我们认为，中国联通后续由于网络制式导致的竞争劣势局面将得到快速改善。

1、3G与4G错位竞争，竞争格局生变

2014年是中国4G商用的第一年，新一代无线技术的引入明显加快了运营商市场的发展。

三大运营商中，中国移动首先启动了TD-LTE的商用，并持续进行高密度的4G基站部署，一举扭转了此前3G时代技术上的劣势；而中国联通和中国电信则在此过程中面临着巨大竞争压力。

截止2014年11月，中国移动已完成57万座TD-LTE基站建设，覆盖超过300个城市；预计2014年底，中国移动将完成70万座TD-LTE基站部署，建成全球最大的4G网络。

与此同时，中国移动加大4G网络服务的宣传和推广力度，推动4G用户规模加速增长。

截至2014年10月，中国移动的4G用户数量已达到5445万户，提前完成了年初制定的目标。

此外，中国移动预计，2015年其4G用户将达到1.5亿户，2016年将突破3亿户。

中国移动超预期的4G发展，使中国联通在2014年承受着巨大竞争压力。

中国联通3G用户净增量在2014年6月后增速明显放缓，而此时正是中国移动4G服务开始加速发力的阶段。

在过去的一年中，港股市场上中国移动股价表现抢眼，但中国联通表现则十分平淡，二者的股价的巨大反差，实际上以及反映了投资者对于中国电信行业格局变化的预期，即投资者认为中移动凭借4G的提前部署有望极大改变之前不利的行业格局，而中国联通则在4G时代的竞争中处于不利地位。

2、加速FDDLTE网络建设加速，重构竞争优势

中国联通在3G时代依靠WCDMA建立起来的产业链优势，由于中移动在4G建设上超预期发展，已被极大削弱。

在这样不利的竞争环境下，中国联通改变了之前相对保守的发展战略，全面参与FDD/LTE混合试验网的建设。

加之FDDLTE牌照发放预期临近，中国联通再次迎来发展良机。

正因为如此，我们研究和参考了美国运营商市场在进入4G初期的发展历程吗，并得出结论认为，中国联通可通过FDDLTE建设，可在短时间内追赶与中国移动的技术差距，并再次改写中国运营商市场的竞争格局。

（1）美国运营商市场：

4G网络建设重写竞争格局

回顾2010年-2013年美国运营商市场发展历程，最值得我们注意的现象，在于2010年4G网络的规模以及之后竞争格局的多次变化：

前两大运营商AT&T和Verizon在四年中先后完成了全国4G网络覆盖，而两者的市场份额在这四年中也交替增长。

而通过研究其背后的发展规律，将有助于我们对中国运营商市场的发展做出更准确的判断。

AT&T和Verizon是美国的前两大电信运营商。

2010年之前，Verizon主要运营CDMA，而AT&T主要运营WCDMA。

由于WCDMA技术相对于CDMA在产业链成熟度上具备较明显优势，2010年之前，AT&T在无线业务上相对于Verizon一直维持竞争优势。

从季度净值无线用户的角度，我们可以明显看到，Verizon相比竞争对手处于明显弱势地位。

迫于竞争压力，在3G时代处于竞争弱势地位Verizon在2010年下半年全面启动大规模的LTE网络建设。

2010-2011年间,公司的无线资本开支增速分别为18%和9.9%，并驱动其整体资本开支在2010-2011年间实现了较快增长。

Verizon大规模建设LTE网络的主要目的，是期望能通过完善的LTE网络部署，形成对竞争对手技术上的明显优势。

事实证明，Verizon对于4G技术发展的判断是正确的，具体体现为：

1、基于其网络部署的先发优势，其网络下载速率相对竞争对手优势明显；2、其用户质量得到明显改善，无线用户ARPU和用户离网率相比竞争对手均呈优势。

2011年，Verizon已在美国多数城市完成了第一阶段的LTE网络部署，而此时LTE技术所带来的竞争优势已显现，其网络接入速率明显高出竞争对手的3G网络。

并且由于Verizon坚定的进行LTE网络的全网覆盖，其4G网络建设进度明显领先于竞争对手，确保其在2010~2013年期间相比竞争对手具备明显的网络资源优势，成为首个完成全美国4G覆盖的运营商。

对于Verizon自身而言，LTE网络的部署带来的直接好处，在于用户体验提高后用户质量的提升。

2011年前后，无论是用户数据ARPU值，抑或是用户离网率，Verizon相比竞争对手的优势均在拉大。

而随着Verizon开始大规模的LTE网络部署，AT&T迫于愈来愈明显的LTE竞争压力，也于2011年启动大规模的LTE部署。

而此前2010年，AT&T并没有对4G发展给予足够的重视，并表示短时间内不会跟进LTE网络建设，只会对现有WCDMA网络进行HSPA+升级来应对竞争。

事实证明，HSPA+升级并不足以与LTE网络进行直接竞争。

随着Verizon在全美快速完成LTE网络建设并进行大规模LTE业务商用，AT&T在2011年9月也开始部署LTE网络，并在之后加大投入加速部署。

2014年9月，AT&T正式宣布，公司提前三个月完成了全美4G网络的部署，可覆盖全美99%的人口。

AT&T之所以能在较短时间内完成4G建设，我们认为，除了公司持续和坚定的资本投入外，WCDMA可向FDDLTE平滑升级的技术特点也是重要原因。

大规模的4G建设使AT&T在较短时间内挽回了技术上的不利局面。

2013年，ROOTMetrics公司再次对四家运营商移动网络评测，数据显示，尽管在4G覆盖方面AT&T依然落后于Verizon，但在实现了4G覆盖的地区，AT&T的无线传输速率已超越Verizon，位居美国运营商市场的首位。

与之伴随的是，AT&T的用户增长情况在2013年后明显好转。

相比2012-2013年的全面败退，2014年Q1和Q3，AT&T的用户净增长人数均超过了Verizon，预示着AT&T在技术方面已经不再存在劣势。

美国运营商Verizon和AT&T给我们的启示是，在3G/4G技术更替的时代，运营商通过升级移动网络，将能有效提升技术实力和用户体验，改变市场的竞争态势。

但另一方面，由于FDD的产业链发展成熟，AT&T等使用WCDMA制式的运营商可在短时间内完成网络升级、基站部署等一系列工作，快速完成技术上的提升。

（2）中国联通：

加大建设4G网络，追赶中国移动

我们看到，中国联通已经改变了之前的保守态度。

准备加大投资力度，大规模建设4G网络。

而从中国联通在3G时代的投资情况来看，中国联通此次的投资决心非常坚定。

我们预计，中国联通明年将建设40万3G/4G基站。

2014年下半年，中国联通的4G建设逐渐加速。

伴随LTE混合组网实验的启动，中国联通开始在16座城市进行FDDLTE建设，并在8月将建设范围扩大至40座城市。

目前，中国联通还在积极申请FDD牌照的发放。

同时，中国联通表示，将在2015年建设40万座3G/40G基站。

另外，通过关注中国联通的自由现金流情况，我们可以发现：

中国联通的自由现金流充足，使其具备追加4G建设投资的条件。

3、FDD产业链优势依然明显，具备弯道超车客观基础

虽然相比3G时代，TD-LTE产业链地位在4G时代具有明显改善，但从全球范围而言，仅就TD-LTE和FDD-LTE两大技术的成熟度而言，FDD-LTE在技术上和产业链方面依然具有明显优势，并将成为中国联通加速追赶中国移动TD-LTE网络优势的重要助力。

从技术上而言，FDDLTE和TDDLTE具备极大的技术相识度，二者在核心网、传输网层面的技术专利基本相同，主要的技术差别基本集中在接入网层面。

具体而言，FDDLTE采用频分双工方式，而TDDLTE采用时分双工方式。

因此，TDDLTE具备非对称频谱的应用条件，可更高提高频谱效率；而FDDLTE则必须在对称频谱条件下进行业务应用，虽然频谱效率要低，但在信号传输速率和稳定性方面更胜一筹。

除了技术上差别，FDDLTE的产业链更加成熟，是我们看好中国联通发展FDD的主要原因。

具体说来：

1、FDDLTE能更好地支持从3G到4G的平滑升级；由于3GPP在制定FDDLTE标准时就已经考虑到WCDMA向FDDLTE的升级路径并制定了方案，因此在技术实现难度上较小；2、由于FDDLTE制式商用时间更早、且手机厂商参与度较高，手机终端的选择也因此更为丰富，有利于用户从3G向4G网络的迁移。

首先，从商用网络的数量上来看，全球商用的TD-LTE仅有40个，数量上仅为FDDLTE网络的1/8。

数量上的差别不仅表明FDDLTE仍是运营商和设备商的主流选择，设备选择方面更为丰富；同时意味着，通信设备厂商对于FDDLTE的商用有着更为丰富的部署经验。

在终端方面，来自GSA的报告显示，截至2014年10月全球共计97家终端厂商已经推出了2218款LTE商用终端，其中，847款是在过去的一年中推出。

但需要指出的是，在所有已经上市的LTE终端中，支持FDDLTE的终端仍然是主流，仅有644款终端支持LTETDD制式。

我们认为，随着中国联通4G规模部署启动，FDDLTE制式在产业链上优势将会逐渐显现，有助于中国联通在较短时间内完成技术上的追赶，重构竞争优势。