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∙大智慧4.67-0.07-1.48%

线投资价值区域

　　《红周刊》：

大盘何时能够结束本轮熊市调整？

　　曹仁超：

在海外市场，经过3年跌市必然有一次像样的反弹出现，更何况中国经济仍处于高增长期，二季度GDP同比仍有7.6%的升幅。

上证指数从2009年8月开始下调，理论上应在去年12月见底，但今年7月上证指数再创3年内新低。

若按照海外股市"

淡市不出3年"

的惯例，今年7月低点应是牛市二期调整的完成。

但也不排除A股进一步下跌打破惯例的可能。

您是说若7月份A股仍止不住杀跌，就要打破国际惯例？

按照道氏理论，A股目前处于长线投资价值区域。

从估值来看，当市场平均估值处于18~22倍区间时属于偏高水平，超过22倍是疯狂，此时指数迟早将会出现下跌。

而PE跌至12倍是偏低水平，这是长线投资价值区域，低于8倍PE是恶性抛售期，如果你在8倍PE以下入市，一旦恶性抛售完成大市很快便会回升。

12~18倍的PE是合理区间，一般股市会长期在此水平上下震荡。

目前恒指9倍估值代表港股已进入偏低水平，下跌空间有限。

沪市也进入8~12倍水平，具备了长线投资价值，但尚未进入恶性抛售阶段。

　　A股仍不具备抄底价值

既然具有了长线投资价值，我们可以抄底了？

不能这样理解，如果现在进场往往很多投资者难以熬过恶性抛售阶段，即便是能够熬过，也要在精神上忍受各种巨大的压迫与痛苦。

我认为A股投资者目前千万不可抄底，而应该是保留实力，静待恶性抛售阶段后期的到来，到那时候投资者方可进入。

现在要做的就是等待？

投资最重要的不是资金，更不是技术分析技巧，而是耐性。

俗话说，大难不死必有后福，能够捱过大灾难者才有生存权，我就是因为捱过1973、1974年跌幅达91%的香港超级大熊市后才有了大智慧。

历史上因缺乏耐性而输得很惨的例子比比皆是，如第二次世界大战期间，武器装备先进的德军本可以长驱直入拿下莫斯科，但希特勒没有忍耐力，仓促在秋天发动攻势，才让苏联红军有机可乘。

所以，今天忠告投资者应保留实力作他日反攻之用。

怎样才能有耐性？

投资第一步是知道如何操作（Knowhow），大部分投资者在3~6个月内可学会。

第二步是这样操作的理由是什么？

（Knowwhy）为何股市上升，会回落？

一般需5年时间才能够悟明白。

投资中最难学的是何时出手、何时收手，这没有10年以上功夫难以为之。

A股问题已经不是分析技巧，而是你判断中国未来到底是陷入中等收入危机，还是最后转型成功成为另一超级强国？

我相信是后者。

　　板块机会在大消费

假如您有100万要投资A股，您如何进行投资？

当大市跌至某一支撑点可以少量买入博取反弹，这种情况下我很少动用超过30%资金来试水，一旦形势对多头不利便严格止损，直到多头攻占有利阵地大军才可前进。

2009年8月至今A股投资者只宜用20%资金试水而非大仓位投入，此乃毛泽东战略"

敌进我退，敌退我进"

，可以先打游击，赢面多了之后正规军才全力进攻。

投资者可"

以小搏大"

直到占据有利位置再加大仓位，所以，这100万中我只会拿出20万来进行试水投资，然后等待大盘进入2700点上方时再加仓至70万。

保持80%现金静待黎明来临，可能是今年第四季度，也可能是明年第一季度，才宜于全力反攻。

能否透露一下您将投资哪些板块？

8月份我将有几个亿资金进驻A股试水。

从行业来看，我认为未来A股的机会在大消费，因为从历史发展来看，目前大陆已进入后工业社会，这一阶段传统制造业已进入一个相对饱和水平，再向上发展可能会比较难。

但是消费则不同，随着大陆人生活水平的提高，人们的消费也将由低档转向中高档，人们将愿意花更多的钱去旅游、去改善生活质量，甚至是购买一些奢侈品，这对消费板块是一种趋势性利好。

1、当下的中国面临的周边形势十分严峻，美国已经将原先月牙形的对华包围圈，变成O型包围圈。

美国一方面在环太平洋、黄海和南海接连搞大规模的针对中国的军事演习，炫耀武力威慑；

另一方面又到处挑拨离间、出尔反尔，挑动周边国家日本、菲律宾、越南与中国闹摩擦，唯恐天下不乱，使中国面临领土争端而引发的战争危险。

周边部分国家的嚣张气焰，很可能造成擦枪走火，把战争强加给中国。

虽然中国人不惧怕任何侵犯中国主权的战争，但是，这会对股市造成无形的心理压力。

　　2、从通胀压力变成了通缩压力。

去年美国通过QE1和QE2两轮量化宽松政策，使美元大幅贬值，推高全球主要商品价格，把通胀输入给中国，造成中国全年通胀高企（最高6.5%），迫使中国采取5次加息和12次提准的极度紧缩政策，并在股市搞扩容大跃进，以抑制流动性，使股市连续两年熊冠全球。

今年以来，美国又采取使美元升值的手段，吸引全球资金回流美国，加重欧债危机，造成中国经济减速、通货紧缩，陷入困难境地。

与此同时，股市也因流动性紧缺而继续下跌，股指再次回到去年底的下方。

　　3、投资者信心降到了冰点。

在低迷市道下，中国股市在连续两年扩容世界第一的情况下，今年上半年再次成为世界第一。

如此不顾一切的扩容大跃进，是对投资者信心的最大伤害，是股市暴跌不止的重要原因。

问题在于，美国股市在创出12900点金融危机前的新高时，6月以来已连续5周停止扩容，为40年来所罕见。

香港股市在将近2万点的高位，毅然停止三一重工和光大银行的上市。

唯独中国股市的管理层，至今对扩容大跃进的危害采取不承认主义，在股指比金融危机前高点打了3折的情况下，依然坚决否定市场对放慢扩容节奏的强烈要求，一周发8只新股，终于将市场摧垮，平均每天有1500个股民销户，亿万富翁变千万，千万富翁变百万，百万富翁变十万；

广大投资者的财富全面大缩水，股市账户的保证金从2009年底的1.34万亿、2010年底的9132亿、2011年底的6665亿至今年7月18日只剩5723亿。

越扩容资金就越少，股市越跌；

股市越跌，资金抽离的就越多越快，陷入恶性循环。

广大投资者的信心绝望，无疑是对至今仍在做8年后成为世界第一美梦的管理层的绝妙讽刺。

　　4、重建信心需要实实在在的行动。

本周四晚新华社发了《重建信心方能引来中国股市的春天》一文，似乎开始为重大事件的维稳造舆论。

但是，重建信心不是一句空话，不是靠再推几项以加快扩容为目的的股市新政所能忽悠的。

对于估值只有十一二倍、经济增长远比美国1.7%高得多（8%左右）的中国股市来说，即便现在是满地“干柴”，但要重建股市信心，最需要的是“火星”，即利好政策。

我以为似可像美国香港股市学习，将大盘股IPO推迟，小盘股IPO每周不超过3个。

证监会主席郭树清先生提出，不能创新是中国经济和金融的最大风险。

笔者支持金融创新，但对金融创新中的问题难以释怀。

　　从郭树清主席提出的观点来看，不能创新是因为没有市场化的风险控制体系，是因为投资者担心创新成为利益输送的遮羞布。

中国的金融创新实质是要建立市场化的信用体制，是建立严厉的市场控制手段，进而扼制权贵借市场创新的名义寻租。

　　典型的是券商保荐加直投经营模式，曾经作为股票市场的创新手段，如雨后春笋遍布市场。

但中国资本与货币市场，本就信用不彰，内部交易众多，而很多中概股被一打一个准，说明财务报表真实度已经降到了冰点。

券商本应该起到广大投资者“看门狗”的作用，但保荐者居然成为直投者，利益板结为一体，一不小心，看门狗就成为吃里扒外的盗窃狗。

在财富创新上存在着巨大的混乱，这不能不说是当时的决策者对于中国金融创新认识不清的结果。

　　券商可以做投行，这是市场机制的要求，但投行业务与风险投资业务必然有防火墙进行明确的区隔，不能让保荐与风险投资业务变成一根藤上的蚂蚱，这是对A股市场信用基础的再次破坏。

为了获取直投项目收益，出于经济人理性，同一家券商的保荐人以专业知识对投资项目进行粉饰，有什么好奇怪的吗？

进一步说，以券商直投为主在中国风险投资市场一度盛行的所谓Pre-IPO项目，也就成为关系与权力的比拼，有关系就能投资到上市概率大的好项目，有关系拟上市公司也就愿意拱手将原始股转让给券商。

　　幸亏后任管理层清醒认识到了保荐加直投的风险，券商的风险投资方式发生了逆转。

郭树清主席也表示，“我们可能需要谨慎对待直投业务”。

　　到目前为止，券商直投规模已经超越百亿，由“上市驱动型”转变为“价值发现型”，模式转变加上市场低迷，以及以往投资项目的定价扭曲，券商直投效益下降。

今年VC/PE机构从参与的63家企业IPO中所获得的平均账面回报率为4.58倍，而券商直投项目的账面回报不足行业的六成。

　　中国金融必须创新，但创新过程中必须防止权贵借创新为名攫取利益，不能让一些人以创新的名义，破坏金融市场。

　　创新的另一面，是要建立市场化的风险控制体系。

债券市场是资本与货币市场的发展重点之一，并且适应中国市场的特点。

因为股权投资需要更大的信用支撑，上市前后都得依靠准确的信息披露进行定价，不像债权有还本付息概念，对于某些无良人士而言，成为免费圈钱场。

而债权市场有基础定价，如银行间市场利率、民间市场利率等，公司要承担还本付息的基本责任，比较适合中国现阶段信用不彰的特色。

　　经济较为低迷的阶段，往往是公司的刮骨疗毒期，既需要建立完善的破产机制，让公司平静地、低成本地退出市场，也需要强大的债券市场为并购重组输送子弹，让低效公司以并购重组的方式退出市场。

在国际上，债券市场的规模远大于股票市场，我国以往股票市场远大于债券市场，是在特定时期的特殊现象，注定无法长久。

　　但是，我国债券市场需要创新，需要建立中国特色的债券产品，需要建立债券市场的基本信用体制，而债券衍生品发展绝不能过度。

原因正如郭树清主席所说，中国很奇怪的没有债券违约现象，债券违约就像破产和倒闭一样平常，但中国却没有。

这并不说明中国公司风险小，而说明我们的信用评级体制形同虚设，说明债券的发行充斥了行政色彩，信用评级与债券价格可能被人为抬高，说明债券市场成为某些特定企业特定项目的唐僧肉。

在出现违约风险后，居然还能靠注水形成新高。

　　没有退市制度，让股票市场风险更高；

债券市场全都高评级，让债券市场的价格全部扭曲。

确实，缺少信用安全导航机制，“经济活动中的风险既没有化解，也没有消失，既没有分散，也没有转移”，一旦出事，就会出大事。

　　中国金融创新的头等大事，就是建立信用安全机制，就是建立具有独立品格的市场化的公司与中介机构，这些公司有信托责任，责权利对等。