《财务案例分析形成性考核册》答案.docx
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《财务案例分析形成性考核册》答案
财务案例分析作业 1
一、单项案例分析题
1、根据案例一，在万科的治理结构下，你认为对于公司长期的财务决策与控制，是由
董事会主导还由管理层主导？
为什么？
（15 分）
答：
根据案例一，万科在公司结构下，对于公司长期财务决策与迫近应该是由董事会主
导的。
可以从公司章程第 108 条中董事会的职权中看出，例如决定公司的经营计划和投
资方案；制订公司的年度财务预算方案、决算方案；制订公司增加或者减少注册资本、
发行债券或其他证券及上市方案；拟订公司重大收购、收购本公司股票或者合并、分立、
解散和变更公司形式方案；在本章程规定的范围内，决定公司对外投资、收购出售资产、
资产抵押、对外担保事项、委托理财等事项。
应由董事会审批的对外担保，必须经出席
董事会的三分之二以上的董事审议同意并做出决议；第 110 条中规定：
董事会确定对
外投资、收购出售资产、资产抵押、对外担保事项、委托理财的权限，建立严格的审查
和决策程序；重大投资项目应当组织有关专家、专业人员进行评审，并报股东大会批准。
按照《公司法》及有关法规规定，公司拟投资项目金额占公司最近经审计总资产的 10%
以上的，应当由董事会批准；公司拟投资项目金额占公司最近经审计总资产的 50%以上
的，该次交易应当经过股东大会批准。
总而言之，董事会确定对对外投资、收购出售资
产、资产抵押、对外担保事项、委托理财权限，建立严格的审查和决策程序，重大投资
项目等。
2、根据案例二说明如何把握相对估值法和绝对估值法的采用前提与利弊？
（15 分）
答：
常用的企业价值评估方法分为相对估值法和绝对估值法两种。
相对估值法主要依赖
会计利润和账面价值，最常用的有市盈率法和市净率；而绝对估值法——内含价值法则
是专门针对寿险行业盈利模式的特殊性而提出的。
相对估值法必须在资本市场有效的假设前提下进行同时，相对估值法比较直观，资料易
得，例如市盈率可反映公司风险性、成长性、资产盈利水平等特征，但是相对估值法出
存在很多弊端例如对亏损企业无意义、对周期性行业的企业估价往往出现较大偏差、新
兴市场股价波动较大，难以估值、对企业动态成长性估计不足，对新型产业难以应用等。
绝对估值法使用的前提是公司未来至少要有五年以上的盈利预测，再对其盈利预测按照
一定的折现率合计计算其价值。
寿险公司的内含价值，是指在充分考虑总体风险的情况
下，适用业务对应的资产未来产生的收益中可以分配给股东的利益的现值。
这个概念延
续了经济价值的概念，并在评估过程中很明显地体现出了寿险行业的特点，加入了对未
来的精算假设，运用了精算的技术，是寿险行业特有的以精算技术为基础的公司价值概
念。
从而克服了相对估值法的不足，但是作为绝对估值法的内含价值法自身也存在缺陷：
（1）计算内含价值的精算标准仍在演变中，迄今并没有全球统一采用的标准来定义一
家保险公司的内含价值的形式、计算方法或者报告格式。
因此，在定义、方法、假设是、
会计基准以及披露方面的差异可能导致在比较不同公司的时存在不一致性。
（2）内含价
值涉及大量复杂的技术，对内含价值的估算会随着关键假设的变化而发生重大的变化，
对假设的敏感性强。
3、根据案例三说明你如何看待 2006 年底长虹股份与其大股东长虹集团进行的资产置换？
（15 分）
4、根据案例四出发，评价 IPO 询价制度改革的必要性和主要难点。
（15 分）
答：
2005 年 1 月 1 日正式施行首次公开发行股票（IPO）询价制度, 这标志着中国首次
公开发行股票市场化定价机制的初步建立。
IPO 询价制度是指首次公开发行股票的公司
（简称发行人）及其保荐机构应通过向询价对象询价的方式确定股票发行价格。
按照规定,
发行申请经证监会核准后,发行人应公告招股意向书,开始进行推介和询价。
询价分为
初步询价和累计投标询价两个阶段。
目前 IPO 底价制度改革的必要性：
1、IPO询价制度并未实现新股定价的彻底市场化。
虽然目前的新股询价制迈出了市场化的一大步,但与国际上通行的完全市场化定价却有
很大区别, 因为其核心不是优化配置资源功能, 更多的是为融资顺畅考虑。
2、通过询价
制度产生的股票发行“市场价"畸形问题。
IPO询价制度在价格的确定上必然产生两个
问题:
一是市场价值发现功能必然扭曲问题。
在股权分裂流通股和非流通股产权界定模
糊条件下,缺乏基本真实供求量基础。
二是缺乏询价制度所必须的基本市场结构。
足够
多的交易者进入市场是均衡价格形成的基本条件,多层次的市场结构是均衡价格合理化
的基础, 寡头垄断、一股独大市场结构不可能真正实现市场价值发现功能。
3、IPO 询价
制度仍忽视中小投资人利益问题。
社会公众投资者不适用于这一询价制度。
在定价总体
上不利于流通股股东的情况下, IPO 询价明显突出了流通股中的机构大流通股东的利益,
进一步不利于中小投资者。
主要难点：
1、IPO 询价制度与过去体制的矛盾和衔接问题。
过去的发行价, 无论什么企
业都以 20 倍市盈率或以上由政府定价, 而且以前发行价都在 20 倍市盈率以上, 如果
新股随行就市, 低于 20 倍市盈率发行,新股倒是可以继续发行了, 钱虽然也可以继续圈
了,但以前发行的所有股票价格都得推倒重来下台阶,对市场将会产生大的震动, 如何解决
价格双轨问题,也是询价制度要面临的问题。
2、制定科学的定价技术方法。
无论是保荐
机构还是机构投资者在估价的技术性和科学性方面都缺乏能力和经验,但这方面的专业
人才也比较少,应加大这方面的资金投入和研究工作。
思考题：
1、请结合案例说明家庭企业在公司治理上有什么特点，与万科对比国美集团在公司治
理上存在什么缺陷？
答：
1、国美之争，表面上看，是利益之争；实质上，也是制度之争，是家族治理模式
与现代企业治理模式之争。
国美的控制权争夺已经充分的演绎出了中国式家族企业治理
中的三大核心问题。
（1）中国式家族企业治理是能人治理模式。
往往是由极具才干的创始人和其家族主导企业的发展，但缺乏关键领导人员的后备机制，
制约企业长期稳定发展。
能人治理模式在企业创业之始，有其独特的优势，家族成员凝
聚力高，执行力强，非常有开创精神。
但是在发展到一定阶段时，这种模式便显示出其
的弊端。
由于强调家族成员主导，对外部人，尤其是能接替企业最高领导权的人才不信
任，导致家族企业在创始人出现意外时，不能有效应对关键领导缺失风险。
对于国美而
言，黄光裕的入狱让国美陷入了困境，当前的国美之争，一定程度上也是因为能人治理
模式本身的弊端而引发的。
（2）家族企业治理模式中，大股东意志特征明显。
这往往会阻碍其他股东、董事会、监事会、管理层独立正常行驶职能，从而使董事会成
为大股东的傀儡。
从现代股份制度上来说，股份公司是属于全体股东，实现一股一权制
度，只是由于股份公司的小股东表达意愿的能力较弱，导致股份公司大部分时间都体现
的是大股东的意志，但这并不表明大股东就是公司意志的代表。
比如国美，无论最后鹿
死谁手，但这次争斗已经给国美造成了永久性的伤害，这中间丧失了多少发展的良机，
企业的资源又有多少被卷入争斗之争而消之于无形。
企业有多少损失、股东有多少损失，
这些恐怕都是无法衡量的。
（3）现代公司治理结构与职能缺失。
现代公司治理结构的核心是“两权分离、三层治理”，就是说所有权与经营权分开、股
东大会、董事会、管理层三层相互约束，共同来治理企业。
比如国美之争中，黄光裕入
狱，高层动荡，按照委托代理制度的设计，此时职业经理人的作用就应该体现出来，职
业经理人应该独立于股东，受诸多股东的委托，独立自主经营企业，完全站在公司的角
度，以公司的利益来评判每一交易事项的得失取舍。
虽然国美早已成为香港上市公司，
但其治理结构仍以黄光裕家族管理为主，未能建成真正意义上的现代公司治理结构，管
理层大多时候只能成为黄氏家族的代执行者。
管理层独立性的缺乏，也成为导致今日双
方纷争的导火线
2、与万科对比国美集团在公司治理上存在：
首先，优化人力资源机制，培养后备梯队人才，保障企业后继有人。
中国很多企业家经
常挂在嘴边的一句话就是要把公司做成“百年老店”，其实所谓的“百年老店”也就是
实现企业的可持续发展。
时代在变，市场在变，管理也在变，因此要实现企业的可持续
发展，就必须建立起连续的人才保障机制，不会因个别领导层的动荡而使企业陷入危机。
（对于国美而言，黄光裕的入狱让国美陷入了困境,说明能人治理模式不可延续）万科集
团的王石在这方面安排的就比较完善。
在创业之始，王石筚路蓝缕，亲力亲为，但在发
展到一定规模时，就着力培育年轻的接班人。
在合适的时机，就将万科全权转交接班人
运营，自己去做想做的事情。
这对企业家，和企业而言，都不失为一件佳事。
其次，大股东意志应服从于企业长久发展利益，完善董事会职能。
国美黄、陈之争，是家族企业治理模式矛盾纷争的集中体现。
初始时，国美在黄光裕家
族的领导下迅猛发展，但管理团队受到大股东影响，并不能发挥独立作用，国美没有按
正规管理制度和机制发展；如果国美能够借此推动公司治理结构的转变，由家族治理型
企业转换成真正意义上现代企业，促使其自身回到正常轨道上发展，成为一家持续发展
的优秀企业，相信以后也定能为中国家族企业治理演绎出新的发展模式。
万科集团在这方面做的就相当不错，万科在公司结构下，对于公司长期财务决策与迫近
应该是由董事会主导的。
再次，健全治理结构，董事会和管理层各施其职，赋予管理层充分的自主经营权。
作为家族企业的创始人和大股东，此时是否抱着一种包容之心和分享的态度，以企业的
利益为重，让它能走的更远、拥有灿烂的未来。
世界上五百强企业鲜有始终由家族企业
主导发展壮大，大多本着能者居之，广泛吸纳优秀的人才。
万科集团董事会确定对对外
投资、收购出售资产、资产抵押、对外担保事项、委托理财权限，建立严格的审查和决
策程序，重大投资项目等。
由于万科经营的多样性和众多的员工，高层决策者应该把相
当一部分权力下放给事业部，否则、凡事都集中在总经理等高层手里，总经理就会忙于
日常的业务，而无暇考虑组织的长远发展规划，。
而实行事业部制，公司的领导就可更
多的考虑企业的长远战略，和对外部环境的研究，能及时的抓住问题的关键，再则，实
行分权的事业部制，也可培养更多的管理人才。
思考题：
2、略….>.<
财务案例分析作业 2
一、单项案例分析题
1、结合案例五说明你认为新东方是否应当上市？
（15 分）
答：
总的来说，新东方海外上市是利大于弊，因此新东方应当上市，主要原因如下：
（1）便捷有效地打造融资平台。
立足新东方，融资并非其上市的主要目标，新东方的
资金面并不存在太大的问题，从其募股说明书可以得到印证，除了用 1850 万元美元募
集资金偿还债务，用 2000 万美元扩大学校网络及支付其他一般性运营资金，看来新东
方上市融资并不迫切。
但新东方有进入学历教育的经营战略，实现英语幼儿园、小学、
中学甚至大学的全链条式的产业化，而实现这个目标，需要有资金的支持。
（2）快速改善公司治理结构。
新东方选择在美国上市，美国的资本市场监管十分的严
格，而且在 2002 年以后还 SOX 法案对内部控制和信息披露的严格要求，因此，新东方
通过在美国上市可以迅速地改善其公司治理和内部控制，从而形成良好的公司结构，特
别是改变新东方的“个人英雄主义”，上市所带来的内部控制的优势以及财务控制、人
力控制、审计监控、教学项目的支持，保证新东方的后续发展。
（3）便于建立员工激励体系。
上市部分改变了新东方归属感的问题，从新东方的发展
历程可以发现，高薪高酬一直是吸引人才的重要手段，但很多新东方的教师普遍存在
“打短工，拿高薪”的心态，长期以来，新东方保持着相当惊人的流动率，而通过上市，
可以通过股票激励，解决这些问题。
（4）形成令战略投资者满意的退出机制。
新东方上市的另一个重要因素就是减少内部
利益分配以及带来内耗问题，由于上市前，公司除俞敏洪以外的其他股东的股份都是俞
敏洪无偿馈赠的，当这些股东离开或想要出让股份时，就产生了估值的问题，而上市后，
有了公开的市场，使这个难题迎刃而解。
2、结合案例六分析债券融资和银行货款融资方式对企业的不同影响？
（15 分）
答：
优势：
（1）债券筹资的资金成本比较低。
相对于股权投资人而言，债券投资人要求的必要报
酬率比较低，资本成本固定，没有剩余所有权的要求，此外债券利息是企业在所得税前
的利润列支，具有抵税的作用，也就是财务杠杆的好处。
（2）债券筹资不会分散企业的控制权。
（3）债券筹资可以使股东获利财务杠杆的好处。
因为债券筹资是按事先确定的利息率
向债券持有人支付利息，债券持有人不参加企业盈利的分配，这样当企业的总资本收益
率高于债券利息时，债券筹资便可以提高权益资本收益率，使企业所有者获利资本收益
率超过债券利息部分的财务杠杆的效益。
（4）债券筹资便于调整资本结构，企业可以根据需要，发行不同期限、不同种类的债
券来筹资，并据以形成灵活的资本结构。
劣势
（1）债券筹资的风险较大。
债券筹资有按期还本付息的法定义务，无论盈利与否，这
会给企业带来较大的财务压力。
（2）债券筹资的限制条件较多。
债权人为了保障其债权的安全，一般都会在债券合同
中订立保护性的条款，这些条款有时会限制企业财务的灵活性。
（3）债券筹资所筹集的资金数量有限。
3、结合案例七比较定向增发与公开增发的主要异同。
并分析此次定向增发对其他股东
权益的影响。
（15 分）
4、结合案例八说明你如何看待发行短期融资券对特变电工的必要性。
（15 分）
答：
特变电工发行短期券的主要原因在于补充公司的流动资金以及归还部分银行贷款，
调整融资方式。
（1）从公司流动资金的需求方面进行分析。
2003 年之后公司的速支比率有所下降，到
2006 年情况有所好转，也只达到了 0.83，且 2003 年至 2006 年速动比率均小于 1，普遍
低于同业水平，表明特变电工存在一定的短期偿债压力。
（2）公司 2003 年起糟透逐步扩张，主营业务收入由 2003 年的 23.34 亿元增至 2006 年
的 59.14 亿元。
2006 年特变电工获得了大量的订货合同，截止 2006 年 12 月底，公司履
约合同金额达到 91.56 亿元。
生产规模的扩大带来流动资金需求的增加，也就增加了公
司短期融资的需求。
而此时特变电工的经营性现金流较为充足，因此总体偿债压力并不
大。
（3）从公司的融资成本与效率方面分析。
短期融资券作为一种新的融资渠道，资金成
本相对较低。
以融资成本较低的融资券代替一般银行货款，有利于降低公司资金成本，
是对公司整体负债结构的优化。
思考题：
略….>.<
财务案例分析作业 3
一、单项案例分析题
1、根据案例九分析，说明你对宝钢稳定的资本结构如何看待？
（15 分）
答：
2003 年——2006 年宝钢坚持所有的长期投资紧跟战略规划，并以长期投资引导下
进行融资策略的安排，使得宝钢一直以来形成了稳定的资本结构，同时也表明了宝钢对
目前的资本结构的偏好。
2003 年以来宝钢一直以股权融资为主导进行长期融资，首先从权益资本来看，宝钢通过
融资的资金额一直呈逐年上升的态势，并且在所有融资渠道中金额最大，远高于其他融
资渠道，所以股权融资方式包括留存收益融资是宝钢融资方式的首选。
其次，宝钢融资
的第二大渠道就债务融资。
债务融资包括了债券融资和银行贷款，宝钢主要的债务融资
是银行贷款，宝钢的授信额度达到 518 亿元，但实际使用不到授信额度的一半。
这与宝
钢在通过并购迅速扩张规模的同时追求企业的最优资本结构有关，但从银行贷款的结构
上看，宝钢的融资方式选择还是有变化的，从 2003－2005 年短期贷款一直呈上升趋势，
2005 年为了进行大规模的资产收购进行了大量的长期借款，在 2006 年恢复了平稳的态
势。
相对应，宝钢也增加了流动资产在资产中的比重，以对应短期借款增加带来的偿债
能力的压力。
第三，宝钢通过商业信用进行融资，虽然宝钢在这方面的比重较大，但与
同行业对比比例还是偏小，因为高比例的应收账款和应付票据会伤害供应商报利益，放
大供应商的财务风险。
第四个渠道就是宝钢的一笔巨额的“长期应付控股公司款”，但
这笔长期应付款也在逐年减少。
在大规模的扩张过程中宝钢始终保持着较为稳定的资本结构，资产负债率和流动比率都
保持在一个比较合理和相对稳定的水平上，在短短的四年中宝钢的资产规模翻了两番，
宝钢的负债水平与总资产水平接近同比例的速度进行扩张，有理由相信宝钢对其目前的
资本结构的偏好，很可能有意地维持在这个对其来说最优的资本结构。
应该说在这样的资本结构下宝钢保持了财务上灵活性，偿债压力较小，现时资产水平与
负债水平的同比增加有利于公司的可持续发展和保持较的债务资信等级，与同行业相比
也处于领先的地位。
2、根据案例十分析企业自由现金流与企业再投资能力的关系。
（15 分）
答：
企业的自由现金流量是指扣除了税收、必要的资本性支出和营运性资本增加后，能
够支付给拥有清偿伤残人债权人和股东的现金流量。
它充分地考虑到公司的持续经营或
必要的投资增长对现金需求后的余额。
其中“经营性现金流量”属于“经营问题”，而
“预计资本性支出”应该是列作“战略问题”，所以企业的自由现金流量由经营和战略
共同决定。
如果企业的自由现金流量为负则说明企业过度投资造成对融资“供血”的依
赖；正则表明企业的自由现金流量才是超过有效投资需求后的现金结余，是最高质量的
战略储备。
从案例来看，公司只有 2005 年的自由现金流量为负数，但是 2004 年和 2006
年正的自由现金流量也多是当年营运资本的负增加带来的，公司的经营善依旧没有得到
改善，经营活动的现金流量依旧是满足不了投资活动的需求。
3、根据案例十一说明什么是 OPM 策略？
企业运用 OPM 战略时应如何控制风险？
（15
分）
答：
营运资本管理的 OPM（Other People’s Money）战略，是指公司充分利用做大规模
的优势，增强与供应商的讨价还价能力，利用供应商在货款结算上的商业信用政策，将
占用在存货和应收账款上的资金成本转嫁给供应商，用供应商的资金经营自身事业，从
而谋求公司价值最大化的营运资本管理战略。
对比美的公司 2006 年和 2005 年的现金周转期的结构，企业的现金周转期缩短了，主要
原因是企业的应付账款的周转期大幅度地延长，企业利用供应商资金资源的能力越来越
强。
企业应付账款和应付票据占主营收入的比重不断地增大，这也是美的电器近似
OPM 战略在企业营运资金管理中运用的结果，反映了美的电器充分地利用产业链上下
游企业的资金，但现时供应商和销售商的经营成本和风险都增加了。
企业的“零营运”或 OPM 策略既是一个融资问题也是一个用资问题，是一个涉及公司
盈利模式的战略方针问题也是涉及需要持续改进的执行能力问题，因此必须满足四个前
提条件：
（1）企业流动资金周转快于行业平均水平；
（2）安排比较保守的现金储备；
（3）流动负债比例较高，但长期负债比例较低；（4）“短贷长投”的金额控制在适度
的水平。
对比上述四个前提条件，美的电器并不乐观，该公司的流动资产变现能力有所
下降，与 2005 年相比，美的电器流动资产应收账款和存货的比重在增长，应收账款年
上涨了 7.1%，应收项目占资产的比重上升了 4.18%；存货按年上涨了 3.26%，存货占总
资产的比重上升了 0.82%；而企业的货币资金持有量在下降（按年下降了 10%）。
提高
运营速度，改善经营现金流，关注资金结构是美的营运资金管理的基本方针
4、根据中国资本市场股份回购的特定目的，比较案例十二与理论上常见的股份回购目
标的异同。
（15 分）
答：
从理论上来说，股份回购的动机主要有以下几种：
（1）资本结构调整；
（2）股利
替代，考虑税收的因素，以股份回购的方式来替代股利发放。
（3）防范敌意收购（4）
提升股份；（5）抑制投机;（6）财富转移（7）股权激励。
邯郸钢铁的股份回购的目的是：
近几年来邯郸钢铁实现盈利的稳步上升，2004 年末每股
净资产已达到了 3.5 元，而公司的股份却长期以来处于下跌趋势。
特别是 2004 年下半年
以来公司的股份更跌破了每股净资产，市盈率和市净率低于行业上市公司的平均水平，
投资价值被严重低估，有损于全体股东的共同利益和公司良好形象。
通过股份回购使得
公司价值提升，有利于保护投资特别是社会公众股东的利益，维护公司资本的良好形象。
思考题：
略….>.<
财务案例分析作业 4
一、单项案例分析题
1、根据案例十三分析鞍钢整体上市的时机是否恰当？
（15 分）
答：
我国公司实现整体上市具有必要性和可能性：
（1）从目前的市场环境来看，企业
整体上市的时机逐渐成熟，经过了股权分置改革，我国资本市场不断完善，资本市场的
规模迅速扩大，市场秩序逐步规范，这为企业整体上市提供了机遇。
（2）对于控股股东
来说，二级市场对优质的资产有着极强的市值放大效应，同时由于在股权分置改革中支
付了对价，控股股东有股份持股比例有所下降，大股东也希望借助于整体上市增持股份，
以维持绝对控股地位。
（3）整体上市可以从本质上减少目前上市公司盛行的关联交易、
母公司与大股东恶意占用资金、违规担保等股市顽疾。
（4）上市公司通过对其集团整体
的市场化估值溢价，能够将母公司未来增长能力充分“套现”，可以提升母公司的整体
价值。
（5）实现集团公司整体上市，还有助于改善公司治理，明晰管理层次，优化企业
融资结构和防范金融风险。
就案例中的鞍山钢铁集团的整体上市尽管没有实现全部资产随着集团一同上市，但鞍钢
集团的主体资产还是装进了鞍钢的股份，实现了主体资产整体上市，重组后鞍钢集团对
鞍钢的股权比例从 38.2%至 69.1%，由相对控股到绝对控股，同时鞍钢集团的管理层级
不断明晰和简洁，有助于实现集团公司的管理再造和优化。
另外完善了产品线，连接了
企业的产业链，整合了集团的资源，形成了公司的规模优势，降低了总体风险，使集团
收益更加平稳。
因此，从宏观还是微观的来年鞍钢整体上市的时机是恰当的。
2、根据案例十三分析“下市”的动机有哪些？
（15 分）
答：
公司下市是股份公司通过一定的途径买回本公司发行在外的股份的行为，这是一种
大规模改变公司股权结构和资本结构的方式。
其主要动因如下：
（1）巩固既定的控股
股权或转移公司的控股权。
（2）改善资本结构。
（3）公司下市在国外被用作重要的反收
购策略。
（）4 达到法律规定的下市要求。
中石化所属上市公司下市的原因分析：
（1）收编下属的上市公司。
对于中石化来说，
自上市那天起重组整合就开始了，而且最为艰巨的任务是把为数不少的上市子公司改制
改组为“成本中心”，前提是将已上市子公司进行“私有化”，收编为分公司。
（2）通过
重组整合根治中国石化的财务顽疾：
内部资金管理体制不顺、结构配置不合理、财务费
用居高不下。
（3）内部多家上市公司降低了管理效率、增加了管理成本和监管成本。
（4）下市子公司和股权的整合为中国石化业务一体化战略扫清了障碍。
（5）有利于彻
底完成股权分置改革，实现流通股股东的流动性溢价。
3、根据案例十五说明你如何看待绩效评价中的盈余管理问题？
（15 分）
答：
公司的绩效评价指标往往是公司进行盈余管理的动机之一，而且是重要的动机。
从
伊利股份来看其股权激励政策中一个重要的指标是净利润，净利润较上年增长 17%，公
司高管将获得激励
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