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证券市场投资策略分析

2002年和2003年经济金融市场投资策略分析及研究报告（全）

目录：

2002年宏观经济金融形势和2003年货币政策取向2003-01-21

2002年中国私营企业调查报告2003-02-27

2002-2003年世界、各国经济增长速度（%）2003-03-03

2002年世界经济金融形势回顾及2003年展望2003-05-21

2003年国债市场预测2003-02-18

2003年企业债券投资分析报告2003-02-20

2003年债券市场投资策略分析2003-03-06

2003年证券市场影响因素分析2003-01-08

2003年证券市场的运行框架分析2003-01-24

2003年经济形势分析与主要指标预测2003-03-17

2003年我国经济和投资发展分析及预测2003-05-15

2003年中美经济增长率预测

2003年京沪企业“投资风险”调查2003-06-16

金融行业2002年回顾及2003年展望2003-02-17

资料内容：

2002年宏观经济金融形势和2003年货币政策取向

2003-01-21

资料来源：

金融时报　作者：

景学成

2002年我国经济金融走势呈现少有的好形势，在GDP稳步增长的背景下，金融政策稳健，金融运行平稳，金融支持经济力度加大，金融与经济关系进一步密切。

这是坚持贯彻扩大内需方针，执行积极财政政策和稳健货币政策的结果。

一、2002年宏观经济金融运行的特点

2002年经济和金融运行的突出特点是，金融有效支持了经济增长，主要表现在以下六个方面。

1、货币供应量保持较快增速，支持了GDP的稳定增长

截至2002年11月末，广义货币M2余额17.97万亿元，同比增长16.6％，增幅比上年末高2.18个百分点，比2001年同期高3.4个百分点；狭义货币M1余额6.8万亿元，同比增长18.5％，增幅比上年末高7.1个百分点；流通中现金M0余额1.63万亿元，同比增长10.6％，增幅比2001年同期高4.1个百分点。

当月现金净投放332亿元，比上年同期多投放37亿元；2002年前11个月，现金累计投放658亿元，比上年同期多投放531亿元。

从时间序列来看，2002年前三季度各层次货币供应量增速呈现逐季逐渐加快的趋势。

M2、M1三个季度的增长率分别是14.4％、14.7％、16.5％和10.1％、12.8％、15.9％。

在货币供应量增长的推动下，前三季度的GDP增长逐渐加快，增幅分别为7.6％、8％、8.1％。

全年预计M2增长17％左右，GDP增长7.9％。

同时物价下降幅度趋于稳定，居民消费价格（CPI）和商品零售价格（RPI）在2001年分别为0.7％和－0.8％的基础上，2002年季度数据有所好转，尤其是第三季度稳定愈加明显；生产资料价格（PPI）下降的趋势已经明显得到遏制，通货紧缩趋势有所缓解。

总体看，M2和M1增长分别高于2002年前3个季度国内生产总值GDP和居民消费物价CPI之和9.5和11.4个百分点，充裕的货币供应量推动了经济持续稳定增长。

2、金融机构信贷增长幅度不断加大，支持了工业生产和投资快速增长

2002年以来，金融机构坚持不懈加大对经济增长的资金支持力度。

到10月末，新增各项贷款（含外资机构）1.43万亿元，按可比口径计算增长15.4％；11月末增长至1.58万亿元，处于1998年以来月度增长幅度的最高水平。

11月末，全部金融机构人民币各项贷款余额为12.86万亿元，按可比口径计算增长15.7％，增幅是1999年4月以来最高值。

特别是下半年贷款加速明显，增加较多。

在前11个月多增贷款中，8－11月合计多增额占到3/4。

各项贷款投向合理、结构优化。

贷款总量的增长和合理的投向，促进了工业生产。

2002年工业增加值增速逐月加快。

10月份当月，全国规模以上工业企业完成增加值2，830亿元，比上年同月增长14.2％，增速比上月加快0.4个百分点。

1至10月份累计全国共完成工业增加值25，317亿元，比上年同期增加12.3％。

11月份当月，全国规模以上工业企业完成增加值22，949亿元，比上年同月增长14.5％，增速比上月加快0.3个百分点。

1至11月份累计完成工业增加值28，266亿元，比上年同期增加12.4％。

3、国债配套贷款显著增加，支持了民间投资启动和投资快速增长

国债投资对固定资产投资的支持力度持续加大。

统计数据显示，1998－2002年，我国累计安排发行长期建设国债为6600亿元，项目投资总规模32800亿元；估计接近年底国债项目投资累计完成2.5万亿元，其中商业银行发放的国债项目直接配套贷款约1.2万亿元，这部分贷款不仅仅产生了推动投资需求增长的直接效应，而且产生了相当显著的间接效应，为推动GDP增长做出了重大贡献。

2002年我国投资增幅预计将达到16％，为GDP增长的两倍；全社会固定资产投资前三个季度连续大幅增长，分别达到26.2％、24.4％和24.1％，都大大超过2001年全年增长13.7％的水平；而10月份固定资产投资总额增长23％，具体为房地产开发投资增长32.6％，基本建设投资增长21.2％，更新改造投资增长18.8％。

2002年上半年民间投资增速较快，集体和个人投资分别增长15.8％和19.4％，增幅分别比上年提高了7.1和12.9个百分点；集体和个人对整体固定资产投资的贡献率为23.8％，比去年同期提高8.5个百分点。

城镇个体投资增加额为329.6亿元，同比增加46.4％。

另据统计表明，民间投资在全社会投资中的比重，已经从5年前的5.9％上升到2001年的44.6％。

2002年前10个月，民间投资增长速度已经达到18％，为上年投资速度的两倍，特别是企业和民间投资的自主增长，成为巩固经济增长重要的支持。

4、货币市场调节资金能力增强，支持了金融机构流动性的提高

货币市场是中央银行同商业银行及其它金融机构的资金链接的主渠道，是国家利用货币政策工具调节货币供应的杠杆支点，因而有些西方经济学家把货币市场称为一国的“金融体系的核心机制”。

2002年货币市场有了长足发展，银行间市场交易活跃，货币市场调节资金余缺能力显著增强，有利于金融机构提高流动性，灵活调整资产负债结构，提高资金运用效率。

1－11月货币市场累计成交10.75万亿元，突破10万亿大关，同比增长1.56倍。

截至12月4日，全国银行间人民币交易市场年度累计成交量首次突破2万亿元大关，达到20040.42亿元人民币。

其中信用拆借市场累计成交5779.25亿元，债券回购市场成交13632.64亿元，现券成交628.53亿元，分别比1999年同期增长106.62％、280.49％和1052.63％，这标志着我国货币市场的发展又跨上了一个新台阶，极大地促进了银行间资金流动性的提高。

从银行间市场发展的总体状况看，短期7天品种累计成交量2002年1－10月份增长了101％；7天品种占累计成交量的比重从2000年的65％提高到2002年1－10月份的79％。

分市场看，银行间同业拆借市场7天品种累计成交量增速2001年为31％；2002年则达59％；7天品种成交量占全部拆借累计成交量的比重从2001年的69％，上升到2002年1－10月份的71％。

银行间市场债券回购，7天品种累计成交量增速2001年为192％，2002年1－10月份为203％；7天品种债券回购累计成交量的比重从2001年的78％提高到83％；银行间市场现券交易累计成交量的增速2001年为23％，2002年1－10月份为706％。

5、央行公开市场对冲操作成绩突出，支持了外汇储备的大量增长和人民币汇率稳定

2002年我国外贸进出口总值达到6207.9亿美元，比上年增长21.8％；其中出口首次突破3000亿美元大关，达3255.7亿美元，增长22.3％；进口2952.2亿美元，增长21.2％；累计实现贸易顺差303.5亿美元，比上年增加了78亿美元。

2002年吸收外商直接投资突破527.43亿美元增长12.51％。

外汇储备余额2002年底达到2864亿美元，净增742.35亿美元，增长幅度为35％。

去年5月份中央银行曾召开支持对外经济的专门工作会议。

后来对外经济发展的大好形势对中央银行的稳健货币政策执行提出了新的要求：

既要支持外贸出口又要保持货币金融的稳定。

进入下半年金融市场上的情况是，一方面外汇市场总体供大于求，人民银行的外汇公开市场操作需要不断投入基础货币；另一方面有些商业银行保持了较高的流动性，超额储备率上半年持续超过7％。

为了对冲过多的中央银行人民币外汇占款投放，适当降低商业银行的流动性水平，从年中央行开始公开市场操作正回购（有时也逆回购）操作。

在大多数情况下，都是以正回购吸纳商业银行的部分多余流动性。

为保持人民币汇率稳定，在外汇储备持续增加过程中，中央银行通过外汇公开市场业务买入外汇投放人民币，同时在银行间市场上连续实施正回购对冲操作，既保持了货币供应量的增长，也保持了人民币汇率的基本稳定。

6、履行世界贸易组织协议，改善外汇管理和加强国际金融合作，支持了对外经济的发展

在对外金融方面，中央银行努力完善由市场供求决定的有管理的人民币浮动汇率制度和推进外币利率市场化。

在保持人民币汇率稳定的前提下，微调人民币汇率的形成机制，放宽境内居民和企业的用汇管理，逐渐增进人民币与主要货币的联系，力求使人民币汇率的形成符合市场经济发展的需要。

在已实现外币贷款利率市场化的基础上，2002年3月将境内外资金融机构对境内我国居民的小额外币存款，纳入人民银行现行小额外币存款利率管理范围，实现了中外资金融机构在外币利率政策上的公平待遇；根据国际市场利率调整情况，及时下调了境内小额外币存款利率；此外，按照世界贸易组织协议规定，对外资银行开放人民币业务，开放外汇指定银行，外资银行与中资银行一样可以作结售汇业务。

这不仅扩大我国金融服务业务领域，而且拓宽了货币政策的传导渠道，促进了2002年出口的大幅度增长。

引起国内外较大关注的QFII制度的推出，既有利于资本市场的开放，也为人民币资金利用和商业银行服务提供更为广阔的空间，扩展了经济金融的发展机遇。

入世一年来，我国金融开放步伐循序加快，有力地提升了我国金融地位与作用。

人民币影响逐渐扩大，中国人民银行与亚洲周边国家的金融合作方面卓有成效，继续推进和完善“10＋3”货币互换机制，先后与泰国央行、日本银行、韩国银行和马来西亚国家银行，签署了一系列双边货币互换协议，有力地促进了本地区的金融稳定，也扩大了我国对外经济金融的联系。

综上所述，2002年我国的经济和金融在运行状况是较为理想的。

但是应当清醒地看到，在经济金融健康平稳运行的环境下，还存在着物价回升依然乏力、直接融资有所下降、一些银行忧贷和过于集中放贷而部分中小企业贷款难等现象。

这些都需要在今年的经济金融运行中着力加以解决。

另外对今年的经济运行可能出现的新的热点和新情况也要有所准备。

在大力支持经济增长的前提下，既要加强货币信贷管理防止经济热点趋向过热，又要支持因国际经济环境变化而可能趋缓之增长点的持续增长。

制定和执行2003年货币政策应把上述问题考虑进去，着眼于全局，以更好的发挥货币政策的作用，推动经济的发展。

二、2003年货币政策制定需要着重考虑的四个问题

2003年的货币政策的目标、环境、机制都发生和正在发生重大变化，我们要冷静思考，认真抉择。

1、经济金融调控目标的变化

首先，十六大报告中提出今后宏观调控的主要目标为：

促进经济增长、增加就业、稳定物价、保持国际收支平衡。

作为宏观经济调控的重要工具货币政策，一向坚持“保持币值稳定并以此促进经济增长”为己任，是否要做相应的调整？

中央经济工作会议指出，要坚持扩大内需的方针，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，充分发挥金融支持经济增长的重要作用，保持货币供应量的适度增长。

因此，2003年货币政策取向的重中之重，就是要保持稳健货币政策的连续性和稳定性，适度增加货币供应量，继续促进国民经济的稳定增长，这是新一年宏观政策环境最大的变化。

2、货币政策与资本市场的联系

近年来，关注资产价格已成为各主要国家中央银行制定和执行货币政策的重要因素。

在我国，货币政策与股市发展也是有一定联系的。

近一个时期，央行负责人在不同场合的发言中均提到了货币政策制定会考虑资本市场发展的观点，对股市融资大幅度下降的现象也表示了深切的关注。

货币政策的制定者关注股市并不算是新鲜事，但是，如何把股票市场的走向与货币政策的制定和执行有机地联系起来却颇值得研究。

目前支持货币政策与股市发展联系在一起的原因至少有三个：

一是如何刺激民间投资；二是为应付挥之未去的通缩趋势寻找新途径；三是发展股市为企业筹措更多资本金。

3、货币政策与促进经济结构优化的调整

结构调整是我国实现现代化的主线。

十六大报告指出，实现工业化是我国现代化进程中艰巨的历史性任务，信息化是我国加快实现工业化和现代化的必然选择。

坚持以信息化带动工业化，以工业化促进信息化，走出一条科技含量高、经济效益好、资源消耗低、环境污染少、人力资源优势得到充分发挥的新型工业化路子。

因此，推进产业结构优化升级，形成以高新技术产业为先导、基础产业和制造业为支撑、服务业全面发展的新的产业布局，就需要贷款投向合理调整，优先支持高新技术产业和信息产业及传统产业改造的快速发展。

央行的货币信贷政策仍需要在尊重商业银行业务自主权的前提下，对此继续作出明确的指引。

4、货币政策与金融业开放的适应

我国加入世界贸易组织已经一年多了，金融开放增加了新的市场主体和调控对象，使金融运行的调控主体、监管主体、金融中介以及金融市场呈现多元化，原有的金融运行和调控机制面临挑战。

具体体现在以下几方面：

货币供应的外生性有所增强；货币政策工具运用的调节力有所下降；中介目标的稳定性趋于减弱。

因此，2003年货币政策调控的有效性和灵活性必须增强。

三、关于2003年货币政策取向的建议

根据中央经济工作会议精神，我们应抓住国际机遇与国内经济的利好形势，保持宏观经济政策的连续性与稳定性，充分发挥金融支持经济增长的重要作用，保持货币供应的适度增长，规范和引导银行、证券、保险业的健康发展。

考虑到经济金融环境发生重大变化以及2002年经济金融运行中出现的一些倾向性问题，建议在2003年货币政策制定时，既要考虑加大支持经济增长力度，又要考虑市场化取向和防范金融风险的要求。

第一，适度增加货币供应量

前不久召开的中央经济工作会议指出，要坚定不移地抓好发展这个党执政兴国的第一要务。

我国国内市场潜力大，经济发展的回旋余地大，这是我们的优势。

在全面建设小康社会乃至整个现代化建设进程中，要始终发挥好这个优势，要保持稳健货币政策的连续性，继续实施稳健的货币政策，充分发挥金融支持经济增长的重要作用，保持货币供应量的适度增长，起码不低于上年的增长水平。

预计2003年货币供应量总量仍然要超过经济增长与物价增长之和的一定幅度。

第二，改进货币政策操作

中央银行应继续发挥利率、公开市场操作等货币政策工具的作用，及时调节货币供应，保持人民币币值稳定。

在经济形势持续稳定的前提下，可适当考虑理顺商业银行存款准备金率和再贴现率等政策工具关系；公开市场操作中的国债回购要在调节中有利于增加货币供应，同时也要参考国外中央银行经验，发行中央银行票据，专门用于对冲外汇储备的增长；努力疏通货币传导机制，促进企业增加资本金，促进商业银行完善资金营销机制。

第三，积极推进利率市场化

当前经济形势向好，物价低走，利率水平低位，是推进利率市场化的好时机。

2003年，中央银行可结合国企改革、银行改革的进程具体推进利率市场化。

首先要进一步提高外币、同业拆借、证券回购等已经放开利率的市场化水平。

其次建议在我国过去利率市场化改革“三先、三后”的基本原则上，再加一条，变为：

“先外币，后本币；先农村，后城市；先贷款，后存款；先中小企业，后大企业。

”这样既有利于推进市场化利率改革，也有利于好项目、好产品、好效益的中小企业及时获得信贷资金。

同时，在先农村、后城市的过程中，要先在农村发达地区进行存款利率浮动试点，适度再扩大本币贷款利率浮动范围和浮动幅度，逐步过渡到贷款利率由贷款人和借款人协商。

第三，建议择机适当理顺邮政储蓄转存款利率和相关利率的关系。

第四，支持资本市场发展

实现全面建设小康社会的伟大目标需要多渠道筹措资金，资本市场就是这样一条很有潜力的渠道。

当前信贷资金比较充裕，而工商企业资本金不足，影响了信贷资金的合理配置。

本外币储蓄高达9.2万亿人民币，要采取适当措施，鼓励更多的社会资金转化为企业的资本金。

人民银行应努力沟通货币市场与资本市场的联系，活跃货币市场，支持资本市场发展，及时总结已出台措施的经验，进一步完善服务管理措施。

积极支持已经出台的QFII制度的实现，不断完善这方面的有关规定，促进引入更多外国机构投资者和外国证券投资，并在适当时候将其向前推进一步，例如引入GFII，即普通机构投资者制度。

第五，增强对外经济金融的灵活性和适应性

鉴于目前外汇储备较为充裕和国内市场进一步开放，可适当放宽居民和企业合理的用汇需求。

要促进商业银行支持企业走出去参与区域经济合作，促进市场多元化，稳步发展对外投资。

考虑到全球经济不确定性因素较多，应继续调节市场供求，保持人民币汇率的基本稳定，同时研究增进人民币汇率弹性的措施，逐步推进资本项目可兑换。

考虑到在现有宏观调控和监管水平条件下，在已经实现部分资本项目可兑换基础上，可进一步研究明确，人民币可兑换的中期目标是人民币的基本可兑换，即经常项目收支与长期资本收支下的可兑换。

第六，继续加强金融监管

为了保证货币政策的顺利实行，中央银行要与有关部门一道进一步加强金融监管，继续努力降低不良贷款的存量，防范经济生活中的趋向过热之点和重复建设带来的新的金融风险；督促加强信贷资金管理，对商业银行全面实行贷款质量的五级分类制度；严格会计核算制度、信息披露制度；促动国有商业银行经营管理达到较高水平，促进金融业更好地为全面建设小康社会服务。

2002年中国私营企业调查报告

2003-02-27

资料来源：

中华工商时报　作者：

《中国私营企业研究》课题组

由中央统战部、全国工商联、中国民（私）营经济研究会组织的“中国私营企业研究”课题组，分别在1993年、1995年、1997年、2000年进行了四次大规模的全国私营企业抽样调查，取得了大量的数据。

根据这些数据所作分析，同其他相关资料、文献收录在一起编辑出版了《中国私营经济年鉴》。

它们记录了中国私营企业再生、壮大的历史过程，也为有关决策部门提供了大量基础资料。

从2000年的第四次调查算起，又有两年过去了。

在这新世纪开始的两年里，对于中国私营企业来说，最重大的历史性事件莫过于2001年7月1日江泽民总书记在庆祝中国共产党成立八十周年大会上发表的讲话，江泽民同志明确指出，私营企业主是我国改革开放以来出现的新的社会阶层之一，“在党的路线方针指引下，这些新的社会阶层中的广大人员通过诚实劳动和工作，通过合法经营，为发展社会主义社会的生产力和其他事业作出了贡献，他们与工人、农民、知识分子、干部和解放军指战员团结在一起，他们也是有中国特色社会主义事业的建设者”，他们中的优秀分子也可以被吸收到中国共产党里来。

江泽民同志这一讲话精神已经写进党的“十六大”报告和新修改的党章里面。

这是继党的“十五大”肯定了私营经济是社会主义市场经济的重要组成部分之后，进一步肯定了私营企业主的社会地位。

这无疑将成为中国私营经济发展史上重要的里程碑。

两年来我国私营经济继续高速增长，2001年底私营企业户数已经突破200万户，从业人员2714万人。

一大批国有企业、集体企业通过改制变成新的私营企业，它们一般规模都比较大；原来公有企业的负责人也成为新的私企业主，其中很多人是共产党员，学历和综合素质较高，给私营企业主队伍增添了新鲜血液。

从2001年底开始，中央统战部、全国工商联和中国民（私）营经济研究会及时组织了第五次全国私营企业抽样调查。

统战部、工商联领导同志多次召开会议，征求了有关部门、专家学者的意见并反复论证，问卷设计四易其稿。

2002年3月，全国工商联在北京召开了各省市工商联调研室主任会议，对实地调查进行了部署。

这次调查包括了中国大陆31个盛自治区、直辖市以及新疆生产建设兵团，由各地工商联研究室派出调查员进入私营企业通过访谈填答问卷，调查时间为2002年4月至7月，调查统计时点统一规定为2001年12月31日。

2001年底全国共有私营企业203万户，按1．8‰比例发出问卷3635份，回收有效问卷3258份，有效回收率为89．6％，有效问卷数约占全国私营企业总数的1．6‰。

为了对部分私营企业进行动态研究，这次问卷调查还对840户在2000年已经调查过的私企进行跟踪调查。

一、两年来私营经济的发展

（一）私营企业数量增加，规模扩大

自党的“十五大”明确了“非公有制经济是我国社会主义市场经济的重要组成部分”、“公有制为主体、多种所有制经济共同发展，是社会主义初级阶段的一项基本经济制度”以来，私营企业无论在数量上还是规模上都取得了飞速发展。

进入新世纪，江泽民同志关于非公有制经济的一系列重要论述使全社会对私营经济有了一个全新的认识。

“七一”讲话，肯定了民营科技企业的创业人员和技术人员、个体户、私营企业主等新的社会阶层中的广大人员也是有中国特色社会主义事业的建设者。

这一重大理论突破，无疑使广大私营企业主备受鼓舞，私营企业的发展进入了一个新的发展时期。

以下是国家工商行政管理总局公布的数字。

从表1－1可以看出，各项指标的绝对数量都有了较大的增长，由于近两年国内需求不太旺，所以除注册资金增幅上升外，其他指标的增幅均略有下降。

但总体来看，两年中私营企业的发展依然呈稳步增长的态势。

本次抽样调查的数据也证实了这一点。

1．资本规模和经营状况

2001年底，被调查企业的实收资本总额中位数为250万元，比1999年底增长了66．7％；实收资本在1000万元以上的企业比重是18．8％，比1999年底的11％增长了7．8个百分点。

由此可见，近两年来私营企业不仅在数量上快速增长，其规模的扩大更是迅速。

由于企业规模的迅速扩大，其销售额和纳税均呈快速增长态势。

值得注意的是，与1999年底相比，2001年的销售额增长了45％，而缴税额却增长了57％。

这是由于近两年国家对私营企业的税收征管力度进一步加大，私营企业主的纳税意识逐步增强的缘故。

由于市场竞争日益激烈，私营企业的销售利润率逐年下降，1996年为7．9％，1999年为5％，2001年下降到3．6％。

这是一个值得重视的信号。

2．行业和地区分布

比较五次调查、跨度为12年的主营行业变化可以看出，制造业和商业饮食业依然比重最大，分别为38．3％、21．4％。

制造业基本上呈逐年递减的趋势，近年来其比重趋于稳定；商业餐饮业原来一直呈增长趋势，但最近一次调查显示，其比重下降得很快，说明有相当大一批从事该行业的私营企业由于行业竞争过于激烈而倒闭或转业。

从表1－5中还可以看出，第一产业所占比重虽小，但增幅较大；从事建筑业、交通运输、科研技术的私营企业所占比重有所增加。

从表1－6中看到，绝大部分被调查企业的总部及其生产或经营场地主要集中在城镇，在农村的比例依然很小，只有10．3％和12．4％，其中，中小城市所占比重最大，基本达到了1／3。

综上所述，私营企业的行业分布正逐步趋于合理，资本规模逐步扩大，偷税、漏税等现象逐渐减少，但企业的经营状况和效益却没有明显改善。

企业的管理成本居高不下和产品的科技含量低下是目前私营企业普遍存在的问题。

（二）积极参与国有、集体企业重组、改制

近两年正是各地国有、集体企业改制的高潮，有8．0％的被调查企业回答他们已兼并或收购破产的国有企业，有13．9％的企业准备兼并或收购国有企业，有2．8％的企业已承包或租赁效益差的国有企业，有6．6％准备承包或租赁效