案例二：港口码头评估doc.doc

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案例二：

某港口码头股权转让所涉及的企业股东全部权益及部分权益价值评估

广东联信资产评估土地房地产估价有限公司

一、案例要点

该评估案例是对某港口码头部分股权转让而涉及到企业股东全部权益价值及部分股东部分权益价值的评估，评估机构分别选取了收益法及资产基础法进行估算，最终采用收益法结果作为评估结论。

随着《企业价值评估指导意见（试行）》的颁布和实行，近年运用收益法进行企业价值评估受到了较大重视，但鉴于在目前的评估实务中，评估人员对收益法的仍运用感到一定的困惑及难度，本次将着重对该案例中的收益法估算部分进行分析。

案例中，评估机构较详细地对被评估企业的历史业绩、经营财务状况、企业所在行业的发展状况及前景进行了分析判断，并根据企业的收入、成本费用的构成及数据再结合区域发展规划、行业发展前景等分析确定未来收益。

有一定的借鉴作用。

二、案例背景

A公司持有某港口码头（下简称为B企业）的22.5%股权，为国有股份，拟对某外资企业进行转让，需为该转让行为所涉及的B企业股东全部权益及部分股东部分权益提供价值参考依据。

被评估的B企业成立于一九八六年八月，并于一九八九年一月投入营运，经营范围是：

合资建设XX港，经营进出口集装箱及散货物资的港口装卸作业和仓储业务；代办X省及省外各地经XX港至香港、澳门及远洋进出口物资、货柜的往返转运运输业务手续（不直接经营水陆运输业务）。

截止至评估基准日，B企业经某会计师事务所审计后，总资产为9,603.31万元，总负债为2,228.81万元，净资产为7,374.50万元。

三、案例内容

以下内容根据地相关评估报告、说明和工作底稿进行了编辑、处理。

（一）、评估目的

本次资产评估是为A公司拟将其所持有的XX码头有限公司22.5%的股权转让事宜而涉及的XX码头有限公司股东全部权益在评估基准日时的市场公允价值提供参考依据。

（二）、评估对象及范围

本次评估的对象是委托方指定用于本次评估目的XX码头的股东全部权益。

本次评估的范围是因上述评估对象而涉及的XX码头的全部资产（包括流动资产、长期投资、固定资产、无形资产等）及相关负债。

主要资产及负债概况：

（略）

（三）、价值类型

（一）、价值类型的定义

价值类型是指资产评估结果的价值属性及表现形式，即价值内涵。

价值类型需要与资产行为的发生相匹配。

（二）、本次分析的价值类型

根据评估对象状况和评估目的，本报告评估的是评估对象在评估基准日时状况条件和持续经营的前提下的市场价值。

所谓市场价值系指自愿买方和自愿卖方在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，评估对象在评估基准日进行正常公平交易的价值估计数额。

市场价值具有以下要件：

（就市场价值的要素展开论述。

略）

（三）、评估基准日

本次资产评估基准日是2008年12月31日。

（四）、评估方法

1、资产评估的基本方法

资产评估基本方法一般有市场法、资产基础法与收益法。

（对各种方法的简介：

略）

2、评估方法的选取

根据国家关于资产评估的有关法规，遵循独立、客观、公正和科学的原则及其他一般公认的评估原则，我们对委托评估范围内资产进行了必要的核查及技术调查，实施了我们认为必要的其他程序，在此基础上，分别对资产基础法、市场法、收益法三种评估方法的适用性进行了分析判断（对收益法、市场法、资产基础法的分析判断情况见下段论述），并采用资产基础法、收益法分别评估XX码头的股东权益价值，最终根据评估目的及资产特点确定采用收益法的评估结果。

（1）、市场法适用性分析

市场法是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。

由于目前企业产权交易市场尚不完善，缺乏企业产权交易市场数据；同时我国目前的股票市场尚未完全发育成熟，上市公司股票价格与其获利能力背离较大，亦难以公司股票价格反映公司价值，故不宜采用市场法进行评估。

（2）、资产基础法适用性分析

由于假设待估企业在持续经营前提下经营，企业的各项资产、负债资料齐备，满足采用成本途径评估的要求，在能满足评估目的前提下，采用资产基础法进行评估。

（3）、收益法适用性分析

待估企业在现有经营管理模式下，已形成较为稳定的收入来源，未来的收益可以作出相应预测；同时待估企业处于相对成熟的港口码头物流行业，预期收益所承担的风险可以预测；在现有的政策法规下，以持续经营为前提，企业经营年限可以预测，因此，在满足采用收益途径评估的基本前提下，可采用收益法进行评估。

3、采用资产基础法评估企业账面列示各项资产负债之市场价值

略

4、采用收益法评估企业股东全部权益价值

（1）、收益法采用的计算模型：

根据企业实际情况，假设企业可永续经营，采用企业自由现金流模型对企业股东全部权益价值进行评估，公式如下：

股东全部权益价值=企业整体价值－有息债务价值

其中，求取企业整体价值公式如下：

V——企业整体价值

FCFCi——第i年企业自由现金流量

A——溢余资产价值

WACC——加权平均资本成本

n——未来可预测企业自由现金流量年数（本次评估计算，取n=5）

（2）、应用收益法时的主要参数选取

①待估企业整体价值的预期企业自由现金流量根据本评估项目评估对象的具体情况，评估人员通过下式预测确定：

企业自由现金流量（FCFCi）=税后净利润＋折旧与摊销＋利息费用（扣除税务影响后）－资本性支出－净营运资金变动

②待估企业整体价值的预期收益的持续时间

根据B企业目前的经营状况，在设定持续经营的前提下，本次评估假设企业为永续经营。

③待估企业整体价值的预期收益的折现率

本次评估是企业拟进行股权转让而进行的企业价值评估，对折现率采用加权平均资本成本模型进行测算，计算公式为：

式中：

WACC——加权平均资本成本（折现率或资本化率）

Kj——第j种个别资本成本

Wj——第j种个别资本占全部资本的比重（权数）

a、债务成本的求取

债务成本=有息债务成本×（1－所得税率）

b、权益资本成本的求取

采用资本资产定价模型进行测算，计算公式为：

r=Rf+β×（Rm-Rf）+Rc

式中：

Rf——无风险报酬率；

Rm——市场预期收益率（投资者期望的报酬率）

β——港口物流行业上市公司股票在市场上的风险率

Rc——企业特定风险调整系数

（五）、评估假设与限制条件

1、一般性假设

（1）、评估对象及其所涉及资产是在公开市场上进行交易，在该市场上，买者与卖者的地位平等，彼此都有获得足够市场信息的机会和时间，买卖双方的交易行为都是在自愿的、理智的、非强制条件下进行；

（2）、企业所遵循的我国现行法律、法规和制度以及企业所在地的社会经济环境无重大变动；

（3）、企业各项经营业务所涉及的国家和地区目前的政治、法律、经济政策（如财税政策）无重大改变及若存在改变均能预期；

（4）、无自然力和其它不可抗力因素造成的重大不利影响。

2、特殊性假设

（1）、B企业在正常经营条件下持续经营，企业合作的各方股东在原合资经营期界满后将持续延续经营期限，不存在除政策变化外由于人为主观原因而令到企业经营期限中断；

（2）、B企业将保持基准日的经营管理状况和水平且经营效果达到本次评估预测的水平，公司的经营项目和服务基本保持不变；

（3）、B企业将保持现有的经营规模及资本结构或其变化可预见，不考虑未来或存在不可预见追加投资情况而导致企业经营基本面改变的情况；

（4）、企业构成经营成本的人力资源及各项材料资产价格及服务产品价格在正常范围内波动及变化；

（5）、企业的营业收入成本费用均衡发生，构成经营成本的人力资源及各项材料资产与服务产品销价变化基本同步；

（6）、企业的经济运作不会受到诸如交通运输、水电、通讯的严重短缺或成本剧烈变动的不利影响；

（7）、企业目前的经营将涉及到海关、检疫、海事、边防等驻场协作部门，以上部门将按目前的模式驻场运作，不出现中断；

（8）、企业目前向外租赁作仓储用途的场地能持续得到续租，或即使租赁仓储场地发生变化亦能因应变化及时得到替代场地，不会因变化因素而影响生产经营。

3、评估限制条件

略

（六）、评估结论

通过清查及评估计算，评估基准日时，B企业之股东全部权益在持续经营下于2008年12月31日的市场价值评估结果如下

1、资产基础法（成本法）评估结果

略

2、收益法评估结果

采用收益法评估B企业之股东全部权益价值为人民币壹亿叁仟玖佰捌拾柒万贰仟伍佰元（RMB13,987.25万元）。

3、评估结果的选取

本次运用收益现值法对企业股东权益价值评估，评估结果净资产评估值为13,987.25万元，与运用资产基础法的评估结果（净资产评估值为10,776.40万元）比较，两者之间的差额为3,210.85万元，差额率为29.80%，两种方法测算的结果差距较大，存在差额原因大致如下：

一是表明企业资产运营的效率较高，盈利能力强，因而产生了较大的资产溢价；；第二，企业在生产经营过程中可能存在某些无形资产，如：

行业进入经营壁垒、营销网络、管理团队及企业商誉等，而资产基础法（成本法）计算中未尽考虑。

由于本次评估目的是为拟对外转让的企业股东权益提供参考依据，诣在揭示将用于转让股份的全面客观公允价值，因此根据评估的目的和资产特点，采用收益法评估结果作为评估结论较为适当，因此本次评估以收益法的评估结果作为本评估报告的评估结论。

本公司依据上述评估结论，计算A公司拟转让的持有B企业22.5%股权评估值为人民币叁仟壹佰肆拾柒万壹仟叁佰元（RMB3,147.13万元）。

（六）特别事项

1、A公司拟转让B企业股权所占股比为22.5%，由于该公司目前共有5个股东，所持有的股份比例比较平均，因此评估结论中核算B企业之22.5%股权评估值时，没有考虑非控股因素而可能产生的折价对股权价值的影响；此外，由于委估企业的股权均为非上市流通股份，全部股权流动条件一致，因此亦无考虑流动性因素对股权价值的影响。

2、B企业为中外合资企业，根据企业股东的合资经营合同及有关的工商登记资料，企业当期的经营期限至2021年8月，而企业相关的合资经营合同中亦同时设置了合营期满延长经营期限处理条款，并在企业经营过程中作出过延长经营合作期的操作；另一方面，在现行的法律法规中，港口业属允许外资合营行业，对经营期限的延长并无限制，因此本次评估以企业在合法经营、维持正常经营条件及现行法律法规不发生重大变化的情况下持续经营为前提。

3、其他特别事项（略）

（七）收益法评估技术说明

1、企业的经营状况

（1）、企业经营概况

XX码头历经二十多年的发展，现己成为具有一定的规模及影响力的综合性港口：

XX码头属国家二类口岸，占地面积5万多平方米，其中堆场面积超过1万平方米，拥有海关总署核批的出口监管仓和公共保税仓面积达5000多平方米，港口岸线长230米，码头沿水深5米，共拥有1000吨及500吨货运泊位各两个，XX码头拥有先进的装卸机械设备和一系列硬件设施，配有轨道式堆场龙门吊、固定式吊机、轮胎式吊机、桥式吊机等大型吊机10台，最大起吊能力为55吨；XX码头为能给顾客提供更安全更便捷更优质的服务，保障顾客的权益，近年来在不断提高其吞吐量的同时还建立了海关及三检专用的EDI专线、南方GPS舱单录入平台、SMS安全系统等一系列安全便捷的服务系统；并设有总经理室、副总经理室、SMS办公室、安监部、操作部、机工部、财务部、顾客部、商务部及行政人力资源部等多个职能部门，完善部门建设并建立建全安全管理制度。

企业从成立至今一直坚持“低成本，高效能”的管理运作方式，致力提供安全快捷的服务，提高了货物的处理速度，降低了单位货物的操作成本，稳定了客户源，增强了企业的市场竞争力。

在“和谐、创新、高效服务”的经营理念指引下，不断的完善经营管理制度，提高自身的综合竞争力，使企业在面对行业竞争、金融海啸等外界环境的影响下也能站稳脚跟，一直处于稳定的发展状态中。

通过高效的服务，灵活的经营管理，B企业在近年来取得了相当的经营效益。

截止2008年12月31日，XX码头总资产为9,603.31万元，总负债为2,228.81万元，净资产为7,374.50万元。

XX码头2006年、2007年及2008年主营业务收入分别为4,024.92万元、4,211.50万元及4,174.15万元，净利润分别为2,422.91万元、1,819.48万元及1,845.28万元。

（2）、企业在行业中的竞争优势及经营风险分析

①、竞争优势

I、地理位置优势

II、XX码头位于XX市XX区，码头西面正临北江东平水道出口处，北面相连广州市XX区，背靠珠江三角洲经济腹地，周边邻近番禺、三水、顺德、佛山禅城区、桂城、里水等地。

周边道路网发达，东临永安北路，南边近三山大桥，北有广州环城高速、广珠高速西线等，水、陆路四通八达。

天然的地理优势、便捷的交通条件以及珠三角蓬勃的经济发展均成为其创利的有利于因素。

II、服务项目及服务配套完善优势

目前XX码头设有出口监管仓和公共保税仓，是珠江三角洲同类码头中为数不多同时拥有“两仓”的口岸，即可提供进出口物流服务亦可提供转口保税物流服务，码头服务范畴相对齐全。

此外，码头常年设有往来香港、澳门、深圳蛇口、南沙港等内支航线；入驻有海关、出入境检验检疫局、边检、海事处等联检机构，能为客户提供申报、查验、征税等一条龙服务；配备了报关服务公司、航运公司办事处、货运代理企业等配套服务机构，基本能满足覆盖全球的集装箱多式联运需求并根据客户的需求提供个性化的配套服务。

III、优质高效的服务优势

快捷的通关效率及码头装卸作业效率一直是XX码头优于周边相类码头的核心竞争优势之一。

企业一方面通过与联检部门的紧密合作，理顺各项通关的操作流程；另一方面，加大对码头设施的投入，安装了码头信息系统并实施全面的安全管理体系（SMS），更新功能齐全的各类型吊机、叉车等先进装卸工具，使码头得到高效的监控和管理，提高了码头的运作效率。

据不完全统计，XX码头货物的通关速度一般优于周边码头的二至三倍，近两年码头单位面积的货物处理量位居省内同类码头的首位。

IV、价格优势

XX码头高效的货物处理速度，亦为其提供了更大的价格弹性空间，由于运转效率高，使码头场地周转得到充分利用，单位使用成本降低，可执行比周边同类码头更灵活的价格机制及具有更优的议价能力。

V、管理及企业凝聚力优势

B企业的管理层均从事航运物流行业较长时间，具有多年的经营管理经验，有较强的管理能力，对行业及企业比较熟悉，始终有很强的企业竞争危机意识、市场经营风险意识，能因应外部环境变化而团结一致作出及时的调节。

同时企业亦致力引入现代的企业文化观念和有效的管理模式，提出了“和谐、创新、高效服务”的经营理念，推行目标管理和绩效考核相结合的管理体系，发行定期企业刊物，为员工提供思想交流、业务探索的有效平台，使近年企业业务骨干也保持了相对的稳定性，体现了一定的凝聚力。

而且为未来的发展奠定了良好的基础。

②、经营风险分析

I、国际经济环境

企业所从事的港口物流行业属于国民经济基础产业，与国民经济特别是进出口贸易变化密切相关，宏观经济形势的波动将对其经营产生直接的影响。

预计2009年国际金融危机仍存在加深和蔓延趋势，全球实体经济所受的冲击仍将持续，外贸进出口量下降的均势仍将持续，企业盈利前景将受到严峻考验。

II、行业竞争

近年广东珠三角繁荣的外向型经济带动了地区物流业的高速发展，内河港口码头扩充势头强劲，新增产能的陆续投产运营，令到现今珠江三角洲内河码头星罗密布，相互间竞争不可避免。

目前企业主要的竞争对手是位于西江、北江交界的中外运九江码头，以及与其相邻的三山港码头，前者凭借雄厚的背景拥有更强大的揽货能力，后者具备更大规模的货物处理优势，相近的地理位置及客户群将促使彼此间竞争加剧，对企业的经营业绩产生一定的影响。

III、企业自身经营发展风险

过去数量年XX码头的年货物处理量在持续增长，2005年为78.2万吨，2006年则为104.2万吨，增幅33.25%；至2007年为110.4万吨，增幅5.95%；2008年仅111.66万吨，增幅1.13%，增长的幅度逐年减低，既与宏观经济形势变化相关，亦存在企业自有经营场地不足制约发展的因素。

由于企业成立时间较早，场地规划前瞻性不足，没有为将来业务发展预留足够的增加使用的区域，而导致货物处理量增长对堆场面积的需求与企业自身场地不足的矛盾凸显。

虽然企业通过租赁相邻区域缓解场地的供需矛盾，但随着周边地区房地产业的开发，若不能妥善解决场地不足的问题，将会成为制约其经营发展的重要因素。

（3）、财务状况及分析

①、B企业于2006年至2008年企业的财务状况如下表：

②、企业近三年财务状况分析

根据企业提供的近三年财务报表和有关资料，根据企业的实际情况及资产特点，整理分析重新编制出收益状况比较表，结合B企业的资产负债情况，对B企业的偿债能力、营运能力和盈利能力作出分析，以说明B企业的财务状况，判断B企业未来的发展能力。

通过以上的数据，我们发现B企业过去三年的财务状况和经营状况有如下几点特点：

I、从资产结构看，B企业在过去三年的资产负债率基本稳定，到2008年为23.21%，说明企业自有资金充裕，无需要对外融资，完全依靠现有的资金就可维持目前的业务发展。

II、B企业过去三年营运能力各项指标均保持稳定且具有较高的营运效率，表明企业运营持续有序，资源能够得到充分利用，业务收入与资产配置利用基本均衡。

III、在盈利能力方面，B企业近三年的数据均处于高水平，显示出较强的收益能力，虽然2008年受整体市场经济环境较动荡，但其盈利水平与2007年相当，表明企业具备了一定的盈利规模和市场抗风险能力。

总体来看，B企业财务状况稳健，具有较高的资产营运效率，并有强劲的资产赢利能力，但主营业务收入及净利的增长速度近两年有所下降，市场竞争如逆水行舟不进则退，企业应居安思危，致力提高收入及盈利的成长性，使用股东获得更大的利润空间。

2、企业未来五年净现金流预测

（1）、主营业务收入

对B企业未来五年主营业务收入的预测建立在对宏观经济状况、B企业外部经济环境、所在行业的发展状况及B企业自身生产经营情况分别进行调查分析的基础上。

①、宏观经济状况及区域经济环境状况

2008年，我国努力克服接连发生的重特大自然灾害造成的困难，积极应对金融次贷危机造成的全球经济形势逆转，国民经济总体呈现增长较快、价格回稳、结构优化、民生改善的发展态势。

初步核算，全年国内生产总值300670亿元，按可比价格计算，同比增长9.0%，其中，第一产业增加值34000亿元，增长5.5%；第二产业增加值146183亿元，增长9.3%；第三产业增加值120487亿元，增长9.5%。

投资、消费、出口，这拉动经济增长的“三驾马车”在2008年表现各异，其中，投资保持较快增长，投资结构有所改善，全年全社会固定资产投资172291亿元，比上年增长25.5%，增速比上年加快0.7个百分点；国内市场销售亦增长较快，城乡消费旺盛，全年社会消费品零售总额108488亿元，比上年增长21.6%，增速比上年加快4.8个百分点；进出口全年保持平稳较快增长，全年进出口总额25616亿美元，比上年增长17.8%，但四季度增速回落较多。

说明2008年尽管金融危机带来了全球经济动荡，亦使我国的出口经济面临严峻局面，但国家及时出台的一系列扩大内需、产业转型升级等宏观调控政策已初步产生成效，基本实现了平稳较快增长的预期目标。

与此同时，2007年经济过热所带来的通货膨胀趋势得到了遏制，居民消费价格指数由年初高于8%回落至年末5%以下，物价涨幅的有效控制亦为将来进一步宏观调控提供了较大空间。

预期2009年，国际金融危机仍存在加深和蔓延趋势，对国内经济的冲击仍会继续，为抵御国际经济环境对我国的不利影响，国家将会继续沿用灵活审慎的宏观经济政策，并维持积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加快深入实施扩大内需、调整结构、改善民生的具体政策措施，以保证经济平稳较快发展，保持社会和谐稳定。

随着结构调整和发展方向的转变，我国将呈现以外贸、投资和内需三驾马车共同拉动国家经济增长的态势。

展望在“十一五”期间，我国GDP增长将保持在8%-9%，2009年进出口贸易额的增长可达到18%左右，其后外贸增长平缓，维持在15%-20%之间。

2008年，广东省成功战胜低温雨雪冰冻、超强台风和洪涝等严重自然灾害，面对复杂多变的国内外形势，积极贯彻落实中央的宏观经济政策,实现经济保持平稳较快增长，全省实现生产总值（GDP）35696亿元，按可比价格计算，比上年增长10.1%，人均生产总值达37588元，增长8.7%。

表现为：

现代农业建设加快，农村经济平稳发展；现代产业体系建设稳步推进，产业结构进一步优化；对外贸易保持合理增长，外经贸转型升级步伐加快；金融运行平稳；基础设施、支柱产业、农业和社会公共事业投资进一步加强；物价涨幅得到控制。

2009年，国际金融危机继续蔓延和深化仍在持续，广东省特别是珠江三角洲地区过去基本以加工制造业和对外贸易经济类型为主，面临的经济形势并不乐观，为尽快扭转不利的局面，呼应国家实施的宏观调控政策，省市各级政府积极推动珠三角地区的产业升级和转型，以保证经济的增长动力，在广东省人民政府《2009年政府工作报告》中，2009年广东省经济社会发展的主要预期目标是：

生产总值增长8.5%，人均生产总值增长7.5%，在保证该年经济平稳发展的基础上，随着2010年全球经济复苏，地区经济发展能更上一层楼。

②、行业发展状况及发展前景

港口物流行业属于国民经济基础产业，是一个国家对外开放最前沿的窗口，是沟通经贸往来的重要枢纽。

自1978年改革开放始，受益于中国整体经济的高速增长，我国港口的建设数量、规模、吞吐能力以惊人的速度增长，据统计，过去三十年我国在年均9.8%的GDP增速下，港口货物吞吐量增长了17倍，年均增速11.4%，其中集装箱业务是发展最突出的子行，集装箱吞吐量增长了近1800倍，年均增速32%。

I、港口业的发展

过去三十年，港口产业是我国发展最快的行业之一，其发展分为以下几个重要阶段。

1978年至20世纪90年代是港口全国布局初具雏形、基础建设加快投入阶段。

1978年，全国主要港口泊位数735个，有沿海港口20个，其中沿海港口深水泊位133个，至1990年底，沿海主要港口生产性泊位已达到967个，其中万吨级以上泊位达到284个。

基本形成煤炭、集装箱、客货三大港口运输体系。

进入20世纪90年代，随着我国经济的快速发展和海运业的发展，我国港口为了满足运输需求，开始注重深水化、专业化建设。

经过“八五”“九五”计划，形成了以大连、秦皇岛、天津、青岛、上海、深圳等20个主枢纽港为骨干，以地区性重要港口为补充，中小港适当发展的分层次布局框架。

上世纪90年代初～90年代末，我国港口已发展成为综合运输体系的重要枢纽，为国家能源、外贸物资和重要原材料的运输提供了有力支撑。

进入21世纪，沿海港口建设数量继续大幅上升，同时发展模式开始从数量型转向质量型，大型泊位建设成效显著，港口服务水平提升，并拓展了现代物流功能。

“十五”期间，随着国民经济实力快速增长和沿海地区良好的发展态势，沿海港口行业紧紧抓住不断扩大的内需和外贸的有利时机，乘势而上，获得了快速发展。

沿海港口建设共完成投资1323亿元，相继建成投产集装箱、原油、矿石、煤炭等专业化泊位673个，新增港口吞吐能力10.67亿吨。

截至2008年，我国现有沿海港口150余个，共建成生产性泊位约5000个，设计年货物通过能力34.38亿吨，集装箱通过能力6150万标准箱，承担了内地约九成的外贸货物进出口任务。

我国沿海港口建设在数量急剧上升的同时，港口规模和能力也不断扩大，1999-2008年是我国港口规模的高速发展期，在十多年时间内，中国几乎平均每年打造一个亿吨大港，至2008